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万达期货李晓志:谈近期宏观形势及石化市场策略

2012-02-16 18:06:31 和讯期货 

  “期货讲坛”栏目由大连商品交易所与和讯网联合主办,旨在进一步加强期货市场投资者教育工作,引导投资者科学分析相关品种、理性参与期货交易并严格控制相关风险。02月16日第一期期货讲坛邀请万达期货研究中心顾问、北京营业部总经理李晓志先生就“近期宏观形势及石化市场策略分析”进行讲解。

万达期货 李晓志
万达期货 李晓志


 

  以下为访谈的精彩实录:

  和讯网:关注期货市场动向,洞悉期货行业脉搏。观众朋友们大家好!欢迎收看2012年春节过后的第一场期货讲坛节目,今天我们非常高兴邀请到了万达期货北京营业部总经理、研究中心顾问李晓志先生做客我们的节目,欢迎您的到来。

  李晓志:广大网友和投资者大家好!

  和讯网:李晓志先生具有14年从业经验,同时他是北京商品研究中心的总顾问,具有丰富的期货品种的研究经验,在专业的报刊杂志上发表学术研究论文500余篇。今天我们希望您能谈一下近期的宏观形势和石化市场的操作策略。

  李晓志:从今年元旦过后,整个国际和国内市场的状况和去年相比稍微有一些差别的地方。从今年运行到目前为止,整个商品期货市场、证券市场和资本市场的运行情况来看,我们觉得有比较明显的和去年下半年以来不太一致的思路和延续性。今天我从以下几个方面探讨整个我们的看法。

  首先是宏观层面的问题。首先是国际市场的问题,后来我们会谈到国内市场的问题。国际市场上,今年以来第一个明显的特点,欧债危机曾经困扰2011年整个市场,以至于造成整个资产市场出现明显下挫行情的主导因素,在年初以来发生了一些变化。从去年12月份,欧央行启动LTERO长期信用贷款,而且在基础利率只加50个基点,是长期低息的信用贷款,向欧元区银行注入流动性以后,我们发现欧债整个传导路径上出现了一些问题。

  从2007年开始的欧洲主权债务危机基本的传导路径是这样的,首先是外围一些国家,南欧国家,紧接着是欧元区核心国家,像去年法国和德国的宏观经济也出现一些问题。之后会传导到欧元区的银行业,去年法国农信银行和比利时德克夏银行都发生了一些问题,曾经在欧洲市场以及全球资本市场上出现了巨大的波动。

  欧元区银行业出现问题,会触发类似2008年的金融海啸。整个传导路径,在欧央行进行的4890亿欧元的三年低息贷款发放以后,我们发现整个传导路径在银行业这块出现了断裂,以至于欧债问题出现了缓解。我们知道欧元区的银行业如果出现大问题的话,可能会发生类似于雷曼公司倒闭这样巨大的金融风暴。但是因为欧央行注入流动性以后,欧洲银行业暂时缓解了流动性问题,所以银行业不出现大的问题,欧元区金融市场会保持相对稳定和健康的局面。

  从目前欧洲几个主要国家和问题比较重的几个国家国债发行利率,以及危机国家和核心国家之间的利率差,我们可以看出,从2012年年初到现在,都出现了明显的回落,反映出整体市场货币的流动性在恢复过程中,银行流动性暂时得到缓解以后,使得欧债危机的传导链条出现明显断裂,因此在去年年底,大多数机构预测到的欧债危机在今年年初可能进一步爆发的风险暂时得到缓解,市场流动性开始恢复。

  近期黄金价格在跟随风险资产价格波动,这一段时间大家看到黄金价格的走势,跟大宗商品价格的走势之间保持着密切的联动性。这说明了什么?按道理黄金价格应该是对冲其他资本价格,尤其是大宗商品价格的,但是它现在表现出和大宗商品价格以及其他风险资产联动的风险特征,说明市场流动性应该是不低的。这种情况下是不是对市场构成明显利多?这里我们要谈到第二个问题,就是目前大的经济环境和经济周期的问题。

  从整个投资品的周期性波动规律来看,大家知道美林有一个投资时钟,大家可以在网上搜索到关于投资时钟的一些解释。从目前全球市场经济状况来看,我们倾向于得出这样的结论,即目前全球经济状况有可能处在滞胀末期,到开始进入萧条期的初级阶段。大的经济周期一般会经过经济复苏、经济过热、经济衰退和经济萧条,同时再启动下一轮的经济复苏。2008年金融危机到现在为止,发展的过程中,我们看到市场上大致经历了两个过程,就是整个资产市场过热,从2008年以前流动性过剩,那个时候最热门的话题就是流动性过剩,然后商品价格也好,或者是股市也好,都出现了比较大幅度的上涨。2008年金融危机爆发之后整个经济周期从过热转到第二阶段,即衰退,金融危机引发出经济大幅度下滑,以及整个金融业的崩溃导致对实体经济的影响,金融海啸的冲击。

  从2010年下半年到去年,我们看到经济步入一种经济周期第三阶段,就是滞胀阶段。这个阶段明显的特征是经济是下滑的,通胀是上升的。通胀上升,由于2008年经济衰退的过程中,各国央行开始向各国注入大量流动性,直接引发了物价向通胀的传导,通胀上升,经济下滑,经济处在明显的滞胀状态。滞胀状态下,经济、尤其是货币政策有时候是失灵的。因为货币政策从紧经济会下滑更快,如果货币政策继续放松,通胀会上升更厉害,到了恶性通胀的时候,对经济伤害反而更大。

  从去年年底国内的通胀情况来看,因为整个一年,我们从控制房地产到控制整个信贷的增长。银根在去年是非常紧张的一种局面,银根的紧缩,直接造成了市场流动性下降,去年我们看到很多的现象,比如说出口型企业,大量民营企业出现了倒闭潮,很多像温州、义乌、东莞这些很多传统贸易型加工企业出现了很大问题,老板跑路跑路,关门的关门,整个出口在国民经济GDP中的比重持续下降。在年底形成了累积效应,物价开始从高位开始见顶回落。在去年年底,那个时候我们还不能判断CPI是不是确实已经见顶了。从目前的情况来看,从12月份到现在,整个商品市场还是稳定趋下的过程,物价走势还是下滑的过程。通胀可能在去年年底11月份左右,国内通胀真的已经见顶了,我们基本维持这样的判断。

  但是经济是否有所好转?一会儿我们会谈到国内宏观的一些指标,我们可以看到整个一月份的好转还是比较差。现在变成了经济周期下一个阶段,就是萧条阶段。萧条阶段的基本特点经济是下滑的,通胀也是下滑的。这个阶段整体的经济总量是对上一轮经济周期过热阶段积累出来的供需矛盾的根本调整,要通过长期的调整才能够完成,这个阶段的根本性问题不是需求问题,是上个阶段产能严重过剩造成的相对有效需求不足。所以,目前的经济运行特点,反映出我们有可能进入下一个阶段,也就是通缩阶段的时代。这个阶段会压缩上一轮经济周期所产生的大量过剩产能,这个阶段的投资特点是什么?就是这个阶段我们应该做什么事情?我想在整个投资品的运行周期中,在这个阶段表现最突出的实际上是债券。但是和债券相对应的,也就是在经济过热阶段表现最好的是大宗商品。所以,在这个阶段,我们觉得债券投资可能是超出整个市场平均回报的,而且可能是利润最高的。同时大宗商品有可能是作为债券投资的对冲工具,这是在过去像美国七十年代以来的四个大的经济周期中都可以清晰看到。所以,在通缩阶段,在整个萧条时期,是以压缩上一个投资周期,过热阶段产生的大量过剩产能为基本任务的。所以说,过剩产能的调整,一定是通过低位运行的商品价格。所以,目前来讲,我们觉得大宗商品可能在今年一直到明年,甚至到后年上半年都会呈现一种比较大的去产能化的过程。

  从美国七十年代一直到现在将近40年左右的时间来看,它大概经历了4个大的经济周期。这四大经济周期,刚才我讲了,从复苏到过热,到衰退,到萧条,一直到下一个经济复苏周期的启动,平均的每一个时期大概是20个月左右。低有17、18个月,高有20个月左右,所以现在来看,整个去产能化的过程可能会一直持续到2014年下半年。跟我们对大的周期判断基本相吻合,我们觉得从目前的情况,以及经济周期大的格局来看,至少要等到2014年上半年,经济才开始进入到另一个长周期的复苏阶段。所以,这是国际市场的一个明显的观点。第一,欧债问题暂时缓解,但是对市场未必会产生利好作用。

  第二,从投资品运行周期来看,现在处在经济的萧条周期中,可能维持两到三年时间。所以,大家在这段时间内,刚才讲了,债券投资是第一位的,但是商品期货因为可以做空,所以做空商品期货可能是对冲整个萧条时期的一个基本的策略。所以,这是一个我们对国际市场的基本判断。

  对国际市场近期,即一、二季度,我们讲整个上半年的基本状况。有一句话,分析基本面都知道这句话,“牛市的时候我们要看供给,熊市的时候我们要看需求。因为牛市的时候,需求的增量不是问题,反而供给是整个供需矛盾的焦点所在。但是在熊市的时候,供给不存在问题。我刚才讲了,在这个阶段由于上一个经济周期所产生的过热以及大量产业扩张所造成的产能急剧增长,这是现在困扰市场的一个问题,这不是主要矛盾,但是在这个过程中需要消化这些产能。尤其像中国以出口贸易型为主导的这么一个经济体,国内的需求是无法消化这么多过剩产能的,所以这可能是一个比较阵痛的过程。

  在熊市里看需求的问题,因为需求会激发出阶段性的反弹行情。一会儿我们会谈到国内市场,从年初到现在,大家都觉得过节期间欧债会出问题,但是欧债没有出问题。过完节以后,市场反映出来和过节前的悲观心态是不一样的,过完节整个大宗商品又上了一个台阶。这是什么原因?就是阶段性的行业和产业的库存补充过程,阶段性启动了需求,所以出现了阶段性反弹行情。不管怎样,现在大宗商品价格,有些品种已经临近它的成本,比如说钢铁、锌、铝,但是有些品种还远在成本之上,离成本还非常远,比如像铜,有一些大宗商品是这种状况。还有一些品种已经低于成本下了,一会儿我们谈到石化产品的时候会谈到这个问题。

  整个上半年的国际形势是稳中趋降,但是最坏的情况,我觉得已经在市场上反映出来了。但是由于总体有效需求的不足,全球又面临这种去产能化的过程,所以说,阶段性的需求增长可能会引发一些反弹行情。但是一旦阶段性需求趋弱以后,马上就会出现近期表现出来的快速回落的过程。因为熊市比牛市难做得多。所以,在大宗商品来讲,近期大家看到整个市场流动性并不弱,主要发达国家经济体的资金也在源源不断流进新兴经济体,但是近期可能有所减弱,而且商品市场和股市,外围经济体的外汇市场都出现明显资金恢复的现象。但是这个阶段整个市场所要处理的主要矛盾是不一样的,所以,流动性的改善并不能激发有效需求。所以,有效需求的增长,从目前来看,以目前的全球经济状况是无法刺激出,与我们目前的产能相对应的有效需求。 所以,上半年阶段性行情整体震荡,我们感觉还是偏下的。

  国内的情况。去年12月份,各行各业都出现了明显的上游补库存的过程。我们从一些宏观经济运行指标,比如说PMI指数构成中有一项原材料库存指数,这个指数从去年12月份下旬开始出现快速上升,显示出上游显著的补库存的特点。但是还有一个问题,PMI指数中还有一个叫做产成品库存指数,这个库存指数没有出现上升,反而进一步下滑的过程中,这反映出下游的有效需求不足。近期的CPI接近反弹,PPI一直在回落过程中,现在已经接近零线了。PPI下滑应该是企业去库存的结果,主要是去产成品库存,产成品库存现在的下滑态势和PPI指数下滑态势是相辅相成的,而PPI大概会领先产成品库存两到三个月左右,所以未来两到三个月,我们觉得各行各业产成品去库存化还会继续存在,整个PPI指数还会进一步下滑。一旦PPI同比或环比出现了负增长,整个市场出现的通缩过程就会比较明显。

  从整个商品运行的基本周期来看,商品大的运行周期是宏观经济的周期,刚才我们谈到整个宏观经济周期的几个阶段,小的周期一般是企业的库存周期,目前国内我们判断已经处在通缩环境之下,一般在这种经济状况下,政策都会先中性偏松的状况,这也是去年年底很多券商写报告,觉得今年股市是有投资价值的,但是他们是从政策宽松角度来写的。我想这肯定是存在的,但是主要的矛盾跟2008年金融危机以后出现大幅度政策面的松动是不一样的。

  现在的主要矛盾出现了变化,政策的宽松未必能够刺激出有效需求来。因为国内消费增长是有限的,以中国目前的经济结构来讲,如果出现大规模的结构调整,我们从出口导向转向内销或者是内需导向,这需要大概十年到十五年时间,所以现在来谈中国能够迅速转变经济结构是不现实的。在这种情况下,我们其实需要依赖于外部的条件,但是外部也处在这种矛盾下,它的产能也是过剩的,有效需求也是不足的。这种情况下,内外交困,仅仅因为政策方面的松动,会造成整个市场进入一个牛市,这种可能性非常小。所以,仅仅是阶段性的行情。

  典型一个特点,近期大家可能关注到,上海期货交易所铜的库存增长,从13万吨增加到19万吨,增加了50%,铜的增长是不是国内需求导致的?我觉得这是不对的。因为中国国内去年整体表现出银根的紧缩,市场上资金的成本是非常高的,从今年到现在,一月份刚刚公布的数据,信贷总量是7000多亿,但市场普遍预期8300亿以上。实际上一月份比去年同期信贷总量都在下滑。我们刚听说国内有一家大的商业银行,一月份总贷款量还不到60亿,这是一个非常非常地量的数字。因为从银行的角度来考虑,它最合适的办法是年初放贷,年尾收回贷款,这样它整个一年的贷款利息都可以吃得到。

  现在一月份信贷规模还上不去,第一,国家对房地产的调控,以及对整个产业结构调整,包括货币政策的延续,都起到关键作用。所以,做铜的贸易,需要的资金量是很大的。大部分企业都在通过进口贸易融资,贸易已经变成了融资的手段,因为开信用证一次可以开3-120天的,三到四个月的信用证,但是从亚洲和其他地方拉过来贸易铜,最多不到两周的时间,所以在整个信用证开出的时间段,它可以完成几轮的贸易融资,实际上是在以非常低的资金价格在使用银行的借贷资金。但是由于国内的产能过剩,由于国内的有效需求不足,大量的贸易进口了以后,同样面对一个问题,就是现货市场流动性不够,因为贸易融资必须要满足一个条件,现货流动性要非常强。也就是说,进口铜一旦到港,必须马上要在现货市场兑现,兑出现金以后再进行下一轮操作,但是问题是国内有效需求并没有启动。房地产不用说,电网改造以后主要是推智能电网,其他方面的增量都很小,汽车、空调,整个家电消费从2009年开始实施家电下乡补贴,政府引导消费,之后以旧换新,这些东西慢慢停止以后,这些东西是下来了。而且空调对于家庭和装修来说是属于可选品种,所以整体三个需求的地方都没有明显亮点,这一点大家有兴趣可以查查最近的有色金属的一些消费数据,从中可以看到一些问题。

  但是铜价并没有下来,从一月份开始,铜价一直往上升。一方面是由于国内库存小周期的问题。外电很多的评论,近期我看到国外一些关于商品的评论,大部分都在谈美国经济不是太尽如人意的情况下,美联储是否会启动QE3,欧债问题的缓解以及货币市场的问题,但是近期从来评论谈到过关于中国的需求,大家知道中国是近期铜最大的进口国,我们的增量和存量都是巨大的,但是评论里没有谈到,谈到的都是一些货币现象,所以我觉得这是要引起大家广泛注意的一些问题。也就是说这个涨是虚的上涨,价格上来以后没有被最后终端有效消化,最后变成一个空中楼阁。

  第二,我们从一月份进出口数据能够看到一些问题。从贸易来看,2012年1月份出口同比增速是-0.5%,较上个月13.4%的幅度有非常大幅度的下降。而进口同比增速下降幅度更远朝于预期。12月份是11.8%,1月份下降到-15.3%,大家会想,那是因为今年春节提前,就算考虑到春节因素,我们把今年1月和去年12月的进口均值,同比增速和往年春节前三个月(12月、1月、2月) 发现均衡增速同比仅高于2009年金融海啸时的负增长,但是还是负增长。进口的疲软反映出国内经济增速放缓没有出现明显的变化,需求端的因素也将决定2月份进口增速仍有可能处在低位。所以从整个一月份进出口数据直接反映出,因为它主要是大宗商品和原材料以及一些机械装备的进口。

  分类进口数据中,硬大宗商品的增速从12月份26%放缓到5%,对进口拉动由上个月5.2%下降到1%,这种变化与大宗商品近期的上涨出现明显背离,这是要引起大家注意的。在与海外投资者沟通的过程中,我们发现中国进口特别是大宗商品进口是一个最主要的关注焦点,大家都知道整个中国商品进口是非常大的一块,在全球的影响也是非常大的,无论是农产品还是工业园材料。进口回落幅度超过20%的品种,包括钢坯、金属加工机床、钢材、废铝、废铜、成品油。所以,这块整个的情况我们可以看到,国内宏观经济形势还是比较差的。这从另外一个层面验证了我们对目前宏观经济的看法,目前整个商品市场所处的国内国外的宏观经济面临的主要矛盾是有效需求的问题。所以,近期商品价格出现了高位震荡,昨天和今天都有一些商品开始出现回落,那么今天表现得更突出一些。我想,这是与需求无法跟上的情况下,市场选择向合理的空间进行回落。这是我们对整个商品市场基本的看法。

  下面谈到化工产品的整个情况。化工产品,刚才我们讲了国际市场的大背景和国内市场基本情况,化工产品所有的商品最上端的一定是关于经济整体运行状况。化工类的产品营销周期比其他产品要慢,同时它的产业链条比较长。所以,这个品种在变化过程中,在价格运行的过程中,它是经常处于滞后于其他大宗商品的状况。

  国内化工产品面临的形势。

  大商所上的LLDPE、PVC、郑交所的PTA、燃料油,这些都属于化工产品。因为大商所上的塑料和PVC合约和上游下游的一些关系都比较密切,一个是乙醚,一个是聚氯乙烯,它的产业链也是比较长的。从它的产业链来看有这么几个特点,一个是现货销售比较弱,近期期货上涨并没有带动现货价格,现货价格一直处在节前价格的运行的上沿附近,也就是9800-9900的位置。期货最高到过103的位置,接近105的位置。应该说期现价差分布的情况来说,不是很高的一种局面。所以说,市场是购销两不旺的状态,年初的时候有一些补库行为。近期补库行为基本停止了,开始出现一些销售的瓶颈问题。

  第二,成本支撑比较明显。现在由于伊朗的问题,由于原油市场自身的供需问题,现在原油价格保持在100附近,如果从成本测算,全产业链条来看,炼化和石化这样的企业成本应该在105甚至106附近,所以现货价格和期货价格都是与成本倒挂的。如果按照石脑油贸易价格来算成本应该在1万1以上,所以说现在成本倒挂会反过来对商品下滑区间有一个支撑,这是第二个特点。

  第三,由于成本倒挂,上游产能出现了压缩,我们看到近期市场的供应,国内市场的供应,出现了明显的收缩的问题。对于上游企业来说,如果长期亏损,尤其是中石油、中石化这种超级大企业出现了亏损,是非常不理想的状况,所以从产能结构来说会倾向于做一些更加有利可图的东西。

  第四,进口利润下滑。国内目前现货销售不畅,国外价格刚才我们讲了成本支持的因素,它并没有低太多。所以国内进口热情在降低,整体对供应这块是在偏弱的。

  整体上面几个特点,也就是说第一个石化品种并没有逃出整个商品市场的运行格局。小的方面,它现在面对这么几个特点的困扰。从目前的情况来看,我觉得整个石化产品,尤其我们的塑料品种还是整体偏弱震荡下行的格局。为什么这么讲?在每年的三月份到四月份期间,农业春耕生产开始之前,应该处于一个农膜厂备货阶段。但是现在因为整体市场价格上升以后,农膜厂备货的积极性并不是很高。所以,出现了备货积极性不高,但是他们的库存又不是很大的情况。都在等待和一种观望的心态,这种情况下,是不是市场整体的有效需求还是处在一种偏弱的状态?虽然供给也是在下滑,但是供给是被迫下滑,因为是成本的支撑,是成本线的问题,是行业利润的问题,是被迫下滑,并不是主动因素。也就是说这些产能还继续存在,只是被人为压下去了,并没有激发出来。 所以上面一直悬着一支剑。所以,整个石化产品的心态,大家还是要偏向弱化。

  唯一的亮点,刚才我们讲了熊市看需求。刚才我们讲了,这个月底到下个月初对农膜的需求会不会有效提升上来,这样会刺激上端的供应链条出现一些好转的迹象。但是由于成本的支撑,下滑的空间应该是有限的。我觉得期货价格可能到了现货价格附近,可能就没有太多的下滑空间了。

  这是我们对整体目前运行的商品基本的看法以及一些操作策略上的问题。欢迎网友和投资者有什么疑问可以和我们交流。

  和讯网:今天非常感谢李总的精彩讲解,我们下期节目再见!

(责任编辑:吴腾飞 )
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