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第三节圆桌讨论:备战资管业务

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2012年11月22日17:42 来源:和讯网  作者:刘冬

  和讯网消息 11月22日,由上海市期货同业公会、上海市银行同业公会、上海市证券同业公会、上海市保险同业公会、上海市基金同业公会、上海上市公司协会联合举办的第三届期货机构投资者年会在上海召开。和讯网作为战略合作媒体进行全程图文直播。

  参与圆桌论坛第三节“厉兵秣马---关于备战资管业务的探讨”的嘉宾有:博弘数君股权投资基金管理有限公司总经理刘宏、台湾元大宝来期货有限公司总经理卢立正、合众资产管理股份有限公司黄瑞庆、上海申毅投资咨询有限公司总经理申毅、韩国Briss Forum 公司首席代表、CEO 李恒京(Hank Lee)。

  以下为文字实录:

  李建中:非常感谢田野先生的精彩演讲。元盛公司一直以来的成功运作,包括今年以来的快速发展主要取决于对数据和策略的深入研究。海外资产管理业务的发展经验,特别是台湾地区的运作管理经验对于我们期货公司、期货行业开展这项工作应该也有很好的借鉴意义,我们向田野先生再次表示感谢。

  下面有请博弘数君(天津)股权投资基金管理有限公司总经理刘宏先生;台湾元大宝来期货股份有限公司总经理卢立正先生;合众资产管理股份有限公司黄瑞庆先生;上海申毅投资咨询有限公司总经理申毅先生;韩国Briss Forum公司首席代表CEO李恒京先生;

  期货资产管理业务资格是证监会刚刚批复的,昨天批复了18家期货公司资格,但是资产管理业务对于基金公司、证券公司不是很陌生,但是对于期货公司,特别是对于我们中国内地的期货公司来说是一块创新业务,今天围绕这个主题想听听各位专家的意见。

  海外的CTA有将近40年的发展历史,在这个过程中,应该说境外的CTA也有很多经验,特别是中国期货业协会在8月份组织召开了第一批期货公司高管到美国芝加哥进行学习和培训。在这个过程中我们也了解了一些情况,经过40多年的发展,特别是近10年迎来了一轮快速的发展,在监管的模式、组织的架构、产品的设计、风险的控制方面都有很多好的经验可以借鉴,围绕如何借鉴这个问题,请博弘数君的刘宏先生介绍一下。

  刘宏:非常感谢,其实我可以说是从股票市场、证券市场上成长起来的,对于期货长期以来跟很多人一样存在着一个误解,最近几年我突然发现这个误解实在是太害人了,以前我认为期货风险很小,股票风险很大,这是彻底的错误,因为期货是看你怎么做,如果你逮着一个品种,用它的杠杆特点在这里瞎做的话确实是风险很大,但是有章法地做的话性能要比股票市场好很多,我说的性能是指你在承担同样的风险条件之下获利能力要强得多,或者在同样的获利能力之下风险要小很多。自从我投身阳光私募,也算是资产管理业务的一个分支,我越来越发现应该大力开发这样一种策略,用好用足这种CTA在资产管理当中的好处,除了刚才说到的灵活性、高流动性以及风险收益特性之外,其实在很多情况下还有一个非常可爱的特点,就是从股票市场成长起来的管理人,我们惊喜地发现它跟股票类的投资大致上还是有好多负相关的,特别是在出现重大市场危机的时候。我不知道大家同不同意这个观点,我们是通过一些数值实验和真实市场上的数据,包括策略的实际使用,我们发现大多数的CTA策略是受益于高波动率,而权益类的资产在金融危机的时候往往会遭受非常严重的损失,金融危机恰恰是在全球金融市场大幅动荡的时候,大幅动荡就意味着高波动率,高波动率就意味着CTA赚大钱。在你的资产管理里面,如果是CTA和传统股票投资,我们就会看到一个非常美妙的现象,在正常的市场环境下,你的固定收益和权益类的投资组合优化在发挥作用,CTA可能会赚点,赔也赔不了多少,由于它是杠杆交易,占用的资金也不多,所以仓位的拖累也不大,依然会享受这种投资的好处。当然,你也可以从CTA投资当中获得额外的好处,毕竟它们的相关性是很低的,这个好处是非常突出的。一旦不小心遭遇这种金融危机,“黑天鹅”和“白天鹅”差不多一样多的时候,你的传统资产配置可能就会遭受巨大的损失,虽然你用于做保证金的数额并不是非常多,但是由于高杠杆可以产生非常好的弥补效应,CTA作为一个资产管理的工具,我觉得是太好了,可以说这是一个可以大有作为的好东西。

  李建中:刘总说这个工具太好了,我觉得他讲的也太好了,刘总是在具有20多年投资经验的资深人士,连他都觉得期货这个工具太好了,我们作为期货的从业人员听得挺开心,以后请刘总经常参加我们的活动。我们知道在这项业务推出之后可能会对不同的期货公司有不同的打算,期货资产管理业务资格的推出给了期货公司一个新的整合资源、实现差异化的工具,但是不同的公司从不同战略应该怎么考虑,从产品方面应该怎么设计,在这方面可能都有各自的高招。应该说对期货公司的管理能力、运营水平都提高了很高的要求。今天我们也请到了台湾的元大宝来期货股份有限公司总经理卢立正先生,请您谈谈您的体会和感受。

  卢立正:我要从一个经营管理者的立场来谈这个问题。台湾也是在两三年前开始这个资产管理业务的。期货投资是一个基金管理的概念,我们在刚成立的时候也是苦于几个比较大的问题,后来我们建立了台湾的第一个期货基金。当初是有很多的问题存在,我就讲几个问题作为经营管理者的参考。我们看到最近无论是国内还是台湾,整个市场都是不好的。如果一个主管机关没有办法让你在很多市场上操作,你在这种环境下就很难有施展的空间。所以当国内市场不好的时候其实是可以转战国外的,外盘的部分是一个很重要的因素。在这个部分不管世界任何市场发生任何事情,你必须要在24小时之内做出反应,只要有波动你就可以赚钱。另外就是在服务模式方面,我想说两件很重要的事:一是差异化,二是个性化。在差异化的部分,我发现在我们国内有很多期货商用的系统就是三四家,很多客户在选择这个系统的时候,他在这一家做和在另外一家做没有什么差别,只要你的竞争对手出一个比较低的价钱这个客户很容易就被拉走了,怎么做差异化呢?你的系统必须跟人家不一样,你的系统必须符合客户的需求,因为客户那么多,客户分为一般客户和比较复杂的客户,我们自己的系统可能有200多个页面,因为你的页面多了、功能多了,所以会拖累你系统的速度。还有另外一群客户,就是我们所谓的VIP客户,他们要求页面的速度提高,还有就是High-Frequency Trade(高频交易),你必须符合他的要求,我们的市占率是在60%,因为我们可以做到Direct Market Assets,我们可以符合客户的需求,刚才说到一个是差异化,一个是个性化。还有就是系统的部分,在初期可能很多都是用人的做法,就是找了一些操盘人,本身的功力很强,或者能力很强,他会帮你赚钱,可是这个模式过了几年之后一定会做改变,不断会有新的客户进来,这些新的客户会有什么样的要求我们不知道,所以我要给各位一个数据作为参考。在前两个礼拜的时候我问了两家在台湾的外资,他们是在台湾所谓的做市商,其中一家是法新,我问他们在台湾做交易,交易员总共有几位,大家猜猜有几位?两位都是同样的数字:2位。如果你的公司成长到一定程度的时候,所有过去的经验都会累积在你的系统里,你就不怕你的人员跑掉,因为你的操盘手可能会被别家挖走,但是你的核心能力是在你的系统里面,所以我们也在学习。我们可以发现真正赚钱的系统并不是人多,而是要精兵主义,能够赚钱的就是那几个人。

  还有就是最重要的人才培训。刚开始的时候其实我们不知道该怎么做,后来我们想到了一个方式,真正的人才除了我们知道的知识、人际沟通、表达能力、外语能力和资讯能力之外,还有一点很重要,就是对于客户的需求必须要很了解。对于客户需求的部分,对于创新这件事情要很在意。我们发现了一个现象,目前高频交易在台湾已经开始了,在元大宝来的客户当中大概有5%-6%是高频交易的客户,我们也发现我们这些外资高频交易的客户是一个接着一个进来,我们找到这些客户的时候发现了一个现象,后面的会把前面的赶走,他们在发现一个新的交易模式的时候会去抢单子,因为他们的速度更快了,他们的交易模式和策略更快了,所以抢到了很多单子,这样就会把以前的高频交易全部打败,我们会发现这个市场是一直在日新月异地创新。

  李建中:谢谢卢总,元大宝来目前在期货期权市场的占比,包括在外盘的市场占比,还有公司的整体盈利、自营交易的获利情况,在台湾的期货业界都是位居前列的。为了很好地推动这项资产管理业务的开展,我们中国期货业协会前期也做了大量的工作,特别是在充分征求期货公司意见的基础上还有一个《期货公司资产管理合同指引》和《投资者适当性评估程序》,今天下午刚刚发了一个征求意见,就是对于《合同指引》的部分条款进一步征求修改意见。这项业务的推出是很好的,但是如何在合规规范的前提之下做得好,怎样既积极又稳妥地达到推出这项业务的目的,围绕这项业务在开展的过程中可能会碰到什么样的问题、风险或者有什么注意的事项,请合众资产管理股份有限公司的黄总谈谈体会。

  黄瑞庆:非常感谢,原来我是想讲两点的,后来看到最近批的18家我也有点激动,想把在资产管理业务方面的经验,应该说是失败的教训,借这个机会跟大家交流一下,供我们期货的同行参考。

  在产品设计上我们可以看到从90年代以来券商有自营业务,后来有了资金管理业务、资金专户业务和保险权益投资,这四大类都可以算得上是用股票投资来做绝对收益的模式,或者是这样一种业务。但是这10多年来多少人前赴后继,但是效果并不理想。为什么?事后我总结的结论是原因出在理论上。我用的是深圳成分股指数,深圳成分股指数在这22年里大概是9年上涨,13年下跌,上涨的年份只有40%,跟刚才那位嘉宾数据相比,不同的指数之间可能有点差异,也就是说在大多数年份里都是下跌的,但是我们赋予这个产品的目标是绝对收益10%,最后的结果就是90%的人都完不成这个任务,客户也不满意,另外就是在大涨的年份里,9年里有5年年度涨幅超过1-2倍,还有4年涨幅是10%-40%,也就是说我们给投资经理和客户经理的预期目标是年回报率10%,在历史上我们面临的市场是一个U型的,大部分年份都是亏损的,你很难完成10%,在这个上涨的年份里大部分都是暴涨的,年度涨幅应该是100%系,我们给的目标是10%,客观地说没有任何一年股市涨幅是在10%上下,所以我们比较难去面对这样一个任务。一直到现在我们保险行业也是继续围绕这个目标,但是依旧完不成,这个问题不是出在投资经理上,而是出在我们这个业务模式,特别是出在产品设计上跟市场的脱节。我个人认为这个问题可能会更加严重,我们从原来证券和保险的经验来看,我觉得我们在产品设计的时候不要过度地依赖于这个投资经理应该能够完成的,最好的是大多数人都有可能完成的,这种资管业务作为一种模式,可能更加容易获得成功,这是在产品上的一个建议。

  随着金融脱媒以后,我估计未来的监管模式可能会逐步转向混业,在混业的大浪潮之中资产管理业务可以做的有很多,这个时候我们会面临一些问题,就是如何确保我们每一类资产管理机构的特色和优势,以避免在一些在企业的价值观,企业的文化方面出现一些问题。因为这个问题比较敏感,我借助一个资产外部的数据来说明这一点,就是在航空业。航空公司的主业是飞机航空,但是如果它利用这个航线来向地方政府拿地的话可以赚快钱,所以很多航空公司在航空经营主业困难的时候都想多元化、综合化,进行混业经营,最后从实际效果来看这些公司的经营都不太理想。深圳航空在国航入驻以后做的第一件事情就是把房地产业务砍掉,当时我问国航为什么要这么做,他们说这把企业的文化和价值观搞坏了。专心做主业之后的第二年深航就实现了盈利,我觉得我们资产管理类的每个机构都要找准自己的定位,而不是什么赚钱就做什么,先求生存,再求发展。我们往往都是因为先求生存再求发展最后没有得到发展,这是产品设计的两个问题。

  在风险控制环节,我觉得现在我们在证券类和保险类当中,期货可能也是一样,我们习惯于用事后的业绩来控制风险,我们也有很多措施,比如止损,你事后表现不佳,我就要上风控手段。从这10年来的效果来看也不理想。前面有位嘉宾提到主动型基金经理大量跑输指数,我再把这个延伸一下。一个赌场设计的赔率是48对52,但是有多少赌徒进去之后是拿着48出来的?很少。他们设定的赔率是48对52,可是大多数人拿不到48,而是输得更多或者亏光了出来,这里主要的问题就在于风险控制。跑不赢指数有资产管理公司内部组织架构和考核激励的原因,不完全是交易费用和一些基金经理的能力。指数很客观,涨也是这么多,跌也是这么多。涨了也不会被提拔,跌了也不会没工作。个人经理往往是在某一方面有优势,表现出来的业绩就像刚才那位嘉宾说的,这里有一些必然性,也有一些偶然性,我们假定他的表现业绩好是因为他的优势和市场相吻合,表现不好是因为跟他的业绩不吻合,如果表现得好我们就提拔,提拔之后他的表现可能就不好了,我们砍掉之后他可能就表现好了。很多人都在做基金的业绩分析,也可以大量地说明这一点,以后期货资管业务在制定风险控制以及人员考核激励的时候可以更多地借鉴元盛公司的做法,就是更看重能力而不是最后的结果。抓到老鼠的是好猫,抓不到老鼠的说不定明年就是好猫了,关键是看这个猫有没有抓老鼠的能力。我们基金行业在这方面吃亏吃得太大,所以我觉得风险控制是有问题的。

  李建中:谢谢黄总,黄总很年轻,讲的也很实在,不要因为资产管理是块大肥肉就觉得不吃就吃亏了,这个行业有的时候好,有的时候差,是不一定的,所以还是有很多值得注意的事项。看来在资金管理业务推广的过程中,关于产品的设计和风险的管理确实非常重要,也非常核心,应该说将来能够决定资产管理业务做的好或者不好,能够成为这项业务拓展过程当中的一项核心竞争力,或者是核心竞争力的重要组成部分,关于这个方面,我想请申毅投资咨询有限公司总经理申毅先生谈谈他的体会。

  申毅:以前我也跟很多朋友交流过,我觉得国内现在的资管是跟中国制造业一样,重渠道重销售,最后造成你卖100块的东西我卖90块,你卖90块我卖80块,大家想办法偷税漏税,用歪门邪道来挣这个钱,这是一个通病,制造业是这样,金融业是这样,现在资管业务也是这个趋势,我觉得这个事情可能有点偏离了我们投资人管理财富的重点,我们的目的不是为了发产品,我们的目的也不是为了把自己的规模做大,券商和保险公司可能有这个动力,也有业绩的要求,现在券商的资管规定是过100亿之后可以成立子公司。其实对于我们来说规模并不是我们追求的目标,我们追求的目标是为投资人提供他们需要的回报,另外就是让我们自己在这个行业里有生命力,并能取得不断的发展,规模在做大之后自然而然就会来的。

  为什么说要给投资人需要的回报?我们在跟投资人沟通的时候并不是什么样的钱我们都愿意拿,因为对我们来说,目前我们所有发的产品都属于套利类产品,所以我们需要找的投资人是认同我们的理念,而且把这些投资作为他们个人资产的配置,所以我们面对的投资人相对来说就是资产规模比较大,比如单个客户只有几个亿,一部分要配置在银行存款里,天天要用钱,另一部分要配置在我们这里,收益要比银行高一些,流通性也相对比较好,再往上可能会有一些高风险的产品,还有就是期货投机方面的产品,我们目前的定位是把自己放在低风险方面,绝对收益相对较好,将来人家会说是申毅投资的话资产必然过硬。而且我们也跟他们围绕风险承受能力进行了反复沟通,我们的产品风险比较低,收益就在这个范围里,我们的长处并不是提供大家百分之几百的收益,我们的长处在于我们把风险和回报控制得很好,你给我一个风险承受的能力,我对回报的估计相当准确,必然落在这个范围里,十几年都是这个情况。我们投资人有估计,他们自己可能还做了一些其它的配置。我们的竞争力在于把自己的事情做好,提供投资人需要的服务。因为国内投资人的要求是各种各样的,在做产品、做资管的时候反过来去问你要什么,我想办法给你弄出来,你要年收益15%,我帮你弄个房地产信托,将来到期的时候能不能兑付那是将来的事,我先把产品卖掉,或者我帮你做个策略,到时候看看再说,这种情况往往适合一小部分的投资人要求,设计产品的方向有点偏差,对于投资管理人的要求会让投资管理人有点无所适从,100个投资管理人会有100种要求,对于这些要求管理起来会比较困难。其实我是比较“小农经济”,没有什么超前想法,只是把能做好的事做好,有兴趣的合作,没兴趣的做个朋友。我们的产品和理念适用面可能没有那么广,但是我们认为我们的投资人可能会比较长久、比较稳定,时间长了以后跟我们合作的机会也会越来越大,我们并不是说没有策略,比如我跟Eric做拍档,以前高盛管理公司有26万个策略,绝大多数的人认为这不是对冲,要看你怎么看这些策略,我们是有这种策略,但是目前我们要把该做的事情做好,把自己在市场的定位做好。刚才可能是批评其他人比较多,但是我们自己的基本思路就是不愿意降费用,这跟现在的市场可能是反向的,我是愿意在一年以后做到涨费用,我相信投资人拿到足够回报之后就会欢天喜地地让我们涨费用,用得起我们服务的就用,用不起的大家可以做个朋友。

  李建中:谢谢申总,申总是股票、债券、外汇、期货的投资高手,刚才讲的也非常实在、非常实惠,“小农经济”是他的投资理念和管理理念。这次期货行业的资产管理业务当中也是这样的,是有一个底线要求的,单一客户100万元以上,所以也是有一个起步的,算不算“小农经济”肯定也反映了很多审慎性的要求。资管业务在开展过程中,和目前期货公司的经纪业务、投资咨询业务之间到底是什么关系,是相互割裂还是能够互相有一个融通、有一个促进,怎样通过这几项业务共同相互促进、相互发展,共同推动传统的中介业务逐步走向差异化,这也是很多期货公司和在座的投资者关心的一个问题,针对这个问题,我想请韩国Briss Forum的李恒京先生为我们讲讲他的感受。

  李恒京:大家好,我是来自韩国Briss Forum理事社的社长李恒京。韩国的资产管理业务是这样的,之前大家一提资产管理业务大部分都是把钱投资于房地产市场,或者是投资于各种固定收益的资产,现在是反过来了,大家都是把钱投资于风险较高的市场,因为整个房地产市场变得不是很景气,投资于股票市场,甚至是金融衍生品市场,包括韩国的股指期货和期权市场。大家通过追求绝对收益的城市化交易,尤其是追求绝对收益城市化交易实现对于他们资产的保值和增值。

  在金融衍生品方面程序衍生交易的方法是非常重要的,尤其是股指期权和股指期货,现在这一方法是韩国大部分的券商都在采用的,尤其是在衍生品基金运营方面也是特别特别重要的。Briss Forum去年在市场上推出了第一款投资于金融衍生品的基金,并且成功发行了,现在这个基金到现在已经运营到了第3期,而且情况非常不错,现在共同管理着韩国3家衍生品集团的基金,其它基金也在准备发行。

  今天我准备了一些关于韩国市场的变化,韩国的金融衍生品从初期到现在经历了怎样的过程,我想围绕这几方面跟大家介绍一下。

  韩国股指期货市场的交易量是非常高的,而且活性化的水准也是非常高的,也是世界上最大的股指期权市场。韩国于1996年推出股指期货,1997年推出股指期权,2000年前就是初期衍生品的市场,交易量并不是很大,但是在2001-2003年交易量有了一个爆发式的增长。交易量为什么在2001-2003年有一个爆发式的增长呢?主要是以下几点原因:一是由于股票市场的波动率变大;二是由于韩国国民市场参与者的赌性比较强,市场活性也变得非常活性化;三是由于券商之间手续费的竞争,竞争之后手续费变低,所以增加了交易量,最核心的原因是2001年大家可以通过网络进行下单,这样它的交易量有了一个爆发式的增长。这里最核心的原因是两点:一是因为现在程序化交易的普及和新的交易方法的出现;二是因为手续费的原因。韩国每个金融集团券商都会提供HTS程序化交易的系统,而且可以通过这个自动化的系统进行期货买卖,而且手续费是非常非常便宜的,可以说韩国的衍生品交易手续费是世界上最便宜的。

  在2000年过后韩国市场形态有了两次大的变化,分别是三个市场特性,经过两次变化之后市场特征发生了本质上的变化。从2000年到2004年,这段时间是初期的衍生品特征市场。用一句话来表达的话,从2004年到2004年韩国衍生品的市场特征就是高波动率、非常趋势化的市场,当时用一个很简单的跟踪模型就可以取得非常好的收益。现在中国期货市场的特性和韩国在2004年的使臣特性是非常相似的。在2000年到2004年这个时间段中用趋势跟踪模型取得非常高收益的城市化交易员在2005年又有了非常大的变化,其中大部分的交易员已经退出这个市场、被市场所淘汰了,而且是蒙受了非常大的损失。为什么在2005年做趋势跟踪的交易员蒙受了这么大的损失,好多已经被市场淘汰了呢?最主要的原因就是市场发生了变化,市场从一个高波动率的市场变成了一个没有波动率,波动率非常非常低的市场,趋势跟踪模型是用历史回测数据,在2005年的时候市场波动率是非常低的,所以用这个模型让他们蒙受了很大的损失,大部分的程序化交易员被市场淘汰了。

  2005年是波动率非常非常低的阶段,从2006年到2010年间波动率是低中高相互交替的市场阶段,只有你的策略组合适应三种市场形态,比如低中高波动率的市场,而且根据市场波动的变化及时调整你的策略,这样可以随时对市场的变化进行跟踪,这样才能在2006年到2010年的市场生存下来,再到2010年生存下来的交易员已经不是很多了,这个市场非常非常难做。2010年市场又发生了一轮大的变化,变成了一个波动率比较高但完全没有趋势的市场,如果韩国能够从2010年生存到现在,必须要使用有一定的波动率但是没有趋势的模型。

  前面讲的是韩国两次市场特征的变化,现在用一句话来总结:市场是随时都可以变化的,而且对于什么时候变化是无法预测的。现在有些交易员是在短期内取得了很大的收益,他可能觉得自己懂这个市场了,可能会有一些自满和骄傲,但是市场一旦发生变化就无法适应这个市场。通过我的经验来看,在这个市场长期稳定地生存下来才是最重要的。

  我的发言就到这里,谢谢大家!

  李建中:最后请每位嘉宾用一句话表达对我们这个创新业务的祝愿。

  黄瑞庆:基金行业是单一基金经理负责制,我建议期货行业未来的投资组合实行三个投资经理小组制,这样高中低风险、长中短期策略搭配,可能会更好一些,也祝愿期货资管业务以后蒸蒸日上。

  申毅:我们在股指期货里是中国第一个套利帐户,第一单拿的不容易,其间做了不少“白老鼠”,现在期货资管业务终于开放了,我们期待很久了,这个范围、深度和空间远远超过了以前所有的通道,超过了信托和券商资管,我们很期望跟大家合作,争取拿到期货资管的第一单。

  卢立正:我送大家三个字:“执行力”,再好的计划没有执行也是枉然。

  刘宏:我希望期货公司的资管业务开放之后能够有幸跟在座期货公司的资管平台一起发产品,一起来把它做好。

  李恒京:韩国的金融衍生品市场可能要比中国早开放几年,我建议大家可以去韩国交易一家韩国的股指期货或者股指期权,这样对于在中国这方面的交易会有一些帮助。尤其是在初期的期权市场中想获得不错的收益不是非常难的,如果在韩国市场中积累一定的期权交易经验,再把这种交易经验用在之后出现的中国股指期权市场当中,这种积累起来的经验会给大家非常大的帮助。希望大家去韩国做韩国的股指期权。

  

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