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王晓东:资产管理业务的演变、创新与挑战

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2013年11月20日20:23 来源:和讯期货 

  

海通证券资产管理有限公司副总经理 王晓东
海通证券资产管理有限公司副总经理 王晓东

  和讯期货消息 中国期货市场近几年得到了快速的发展,无论是服务实体经济,还是管理资本市场风险,期货市场功能正得到有效的发挥,客户主体结构得到优化,机构投资者将成为期货市场发展的重要方向。为此,上海市期货同业公会、上海市银行同业公会、上海市证券同业公会、上海市保险同业公会、上海市基金同业公会、上海上市公司协会六家上海金融公会定于2013年11月20日在上海国际会议中心联合举办“第四届期货机构投资者年会”。和讯期货受邀参与此次会议。

  海通证券资产管理有限公司副总经理王晓东作了题为“资产管理业务的演变、创新与挑战”的演讲。

  王晓东:大家好,今天我的题目是资产管理业务的演变、创新与挑战,这个题目非常高远,如果说面面俱到,在有限的时间里面难免泛泛而谈,我想不妨讲几个具体生动的案例,相对具体一点,相对生动一点,进行一些探讨。

  先从全球开始讲起。

  08年是一个分水岭,08年前全球的资本行业还算有一定的增长,3到6的水平,08年金融危机后几乎没有增长。当然一直都是全球的总体情况,就各个市场而言差别非常大。亚太新兴市场当然包括中国在内,有大量的资金流入,成熟市场,很显然有很大量的资金留出。

  关于全球资管行业有很多值得总结的点,我想简单提一下,近些年来投资者对工具型的或者是被动型的夺身定制的,还有另类投资的产品更为偏好。

  国内的情形,近几年的变化可以用两句话来总结,规模迅速壮大,第二个格局翻天覆地。规模上大幅增长,06年3万多一点点,到了今年上半年是30多万亿,从格局上也是翻天覆地,比如说公募基金我们知道承载了太多的乐观期待,承载了管理层的卓越的政策的扶持,有品牌有天才,但不曾想,沦落到末席,至少数字上是这样。银行理财从08年下半年发力,几年的时间十万亿的规模。银行的理财因为它那么大的客户基础,但怎么可以理解信托公司基础这么薄弱,起步这么晚,竟然资产规模可以与银行比翼齐飞。再说说券商2012年前非常惨淡的规模,全行业2、3千亿。

  我想国民经济30多年高速增长,还有货币的巨额投放,还有居民各个利益主体财富的可观积累,刚刚所说的600万以上的高净值家庭已经170多万户。这些都是资管行业发展的前提和基础。但问题是,你通过这张图我想要表达的是说,好象还不足以解释这些年来爆发式的增长,因为它是30到50%的增长。

  具体原因很多,比如说特殊企业的非常旺盛的融资需求,比如说拜四万亿所赐,房地产企业,两高一盛的行业,有旺盛的融资需求通过正常通道无法满足。第二个对于所谓的专家理财,主动性的管理,大家信心不足,我没有说信心全部丧失,是信心不足。大家对于确定性的收益或者相对稳定的收益有更多的诉求和偏好。比如说2012年有资管新政,比如说我们身处利率市场化大势所趋的背景下。但我更想强调的是创新恐怕是灵活的,恐怕是核心。比如说我们在货币市场上所观察的成绩斐然,但有的创新就是走旁门外道,钻政策的空子。

  我想对于这些大家有歧意的,不以为然,披着创新外衣的东西给一些正面的解读。

  第一点,既然是钻政策的空子,它就是政策的监管的空白地带,没有违规,至少在当时。

  第二点,如果是顺应了市场的形势,满足了客户的需求,这个融资者还有投资者,设计新的交易机构,对于利益风险有重新的划分,对相关的主体有重新的组合这就是创新的价值,这就是创新的意义。

  第三点,我们说局部最优的行为,一定不意味着全局最优,一个机构加了杠杆提升了收益,不意味着全社会加杠杆就会有相应的收益。

  我们知道现在蕴含巨大的风险,但我想说作为激烈的市场竞争中,求生存、求发展、求利益最大化的微观主体,好象不应该操那个宏观的心。就这项业务本身宏观面会有什么样的影响,全局会有什么样的风险?这好象不是微观主体所应该考虑的。这对于宏观部门的挑战。

  基于这三点,我们对于创新应该有更包容的态度。我相信我们在接下来的内容中也展示到,我们管理层也与时俱进,从原来的围追堵截,一味的打压,变为合理的规范,有序的引导。

  公募基金,股票型的增长,日渐萎缩,这点大家都一点不奇怪,因为行情不好,就像我刚刚所说的,大家对于所谓的主动管理型的产品,信心不足相对应的,就是对于确定性的收益,或者是相对稳定收益的产品有更多的诉求。比如说我们看到货币型的基金,增长就比较快。

  货币型基金是非常重要的一个金融创新,非常有意义的产品,它T+1的流动性,可以实现远超一年的定存水平。这个产品太好了。

  我们再看非常著名的货币基金,已经接近十年的历史,04、05年到了400亿,现在到了500亿,运作很成功,其中虽然有起起落落但跟股票的行情有关系,但这个基金是一个个案,大多数的基金惨淡经营,如果没有创新的话,如果还停留在T+1的话,处境非常艰难。创新来自哪里?如果不做这样的创新,就难以为继。首先就是我刚刚所说的T+0,现在革命性变成了T+0,现金实时到帐,有的基金有的产品还做到了7×24小时,365天,听起来令人乍舌,是通过基金年限还有店款,因为有店款,单笔的额度和总体的额度会有一些限制,但丝毫掩盖不了这个产品的光芒和未来的辉煌前景。既然这个可以T+0,场内,交易所也可以有T+0,源自于帐面的保证金,原来只能拿到活气的收益。现在把你帐面上的保证金,就是现金,直接扫盘申购为货币上的基金,然后你想买场内的品种的时候,按照买入件一刹那,其实你先触发的是货币市场基金的赎回,但客户没有任何的知觉。客户可以拿到3.0的收益,你可以想象这个事情的创意意义。在场内实现T+0。因为货币上的基金本身是一个传统的模式,真要拿到现金还是T+1,但是在T+1的模式下可以买场内的模式,T+0买。同样的模式,就是大家都知道的,我把交易所的平台换成支付平台,我T+0可以支付可以买卖。这就是我们传说中的二级的时候,才有40多亿的规模,现在已经有1000多亿的规模,天虹所做的实现T+0的可支付,但是如果是T+1的基金现在赎回七七八八,但如果你有创新,规模就有如此大的增长。

  再总结一下创新的维度有三个。

  第一个是平台创新,从所谓的直销渠道,再到交易所,再到第三方支付平台。

  另外,申赎创新,T+0在场内可用,T+0的支付,还有就是直接到T+0的可取。

  另外,支付功能的维度,原来是没有支付功能,到有支付功能。

  总而言之,唯有创新才有发展的动力,我们想通过这个案例来表达一个观点。

  货币市场基金这个产品影响深远,但就其目前的规模,和银行理财不能相提并论。说到银行理财就要说非标资产,比如说信托贷款、应收帐款,听起来名目繁多。为什么企业不走标准的融资工具,比如说发行工具,不走正常的渠道?这就是源于贷款的行业管制。比如说地方融资平台,还是房地产项目还是高污染高能量,剩余产能的企业也好,行业也好,获得贷款非常容易,但它有非常旺盛的融资需求,怎么办呢?银行就发现经过认真的风险评估,我们有理由相信这是认真的,风险评估因为是有利可图可以做的,那怎么办?

  创新由此而来。我们搞银行理财把它放在表外,问题就解决了。第二个即使在表内我有机可趁,这就是同业科目的创新。

  存放、拆出买入返售,我从交易对买入一项资产,在约定时间,约定的价格让它再买回去,先买入再返售,这就是回购的抵押。和重放或者是拆出也好都属于资金业务,既然是资金业务,它最高的风险资本权重就是25%。而且同业负债不需要交保证金,而且没有存贷比。反而你如果不放在同业科目,就放在正常贷款科目,第一个是有行业的管制,第二个成本和额度上的考量。成本非常高,还有存款要交20%以上的准备金率,这个收益只有一点六点,还有存贷比,还有额度的控制。既然同业科目比贷款科目有如此多的优势,办法就有了,比如说早期的时候,利用农信社,会计制度不规范,不健全,票据资产不列为贷款资产的特点或者是这样的现状,商业银行和农信社,把最后的票据,变成同业科目,后来银监会出台了相关的规定,叫停,规范了。你关了那扇门,他们开了另外一扇窗,我通过信托公司发放贷款,经过一系列的交易机构,又包装成为买入返售信托收益权。

  我这里想说的,这不是小打小闹,几家银行的创新的模式。

  这是非常典型的银行,也是非常著名的一家银行的资产负债表的几个科目,我们知道,如果说把它的存款总额作为100%的基数,贷款有60、70%的占比,这个大家都意外,债权投资有15-20%的占比也非常正常,但是买入返售这个科目既然占比可以到50%以上。和贷款的水平不相上下。这是何等令人诧异的场面,当然这家银行也是非常典型,非常夸张的,但它代表了趋势,很多银行包括后知后觉都在跟进。因为银行和几十年前面目全非。

  六月的时候大家对于同业科目风险比较关注,如果同业科目受到限制,我转到投资科目,不是投寨债权应收帐款,也是各类信托收益权。

  这是讲表内的,我们看看表外的,就是银行理财本身,银行理财本身的初衷非常简单,发一些收益高的东西,留住现有的客户,吸收一些新增的客户,后来因为可以对接非标资产,可以和表内的资产负债有机互动,这个银行理财就大放光芒,做的风生水起,从现在来看,它俨然是整个商业银行的创新平台,就更广泛的意义而言,它是利率市场化的重要载体。

  接下来看看最简单的模式,银行发理财产品,从企业和居民内募集,购买信托计划,信托计划发放贷款,给企业发放了贷款,本源是银行想给企业放贷款,那条路不通,就这种。当然这个最简单的方式现在也不具可操作性,因为监管机构出台了无数的政策去围追堵截,2010年这种不可以超过30%,2011年把这些票据业务停掉,2012年信托和银行票据的转让也停掉了。最后再加上一些过桥的银行,过桥的企业,反正我们严厉监管的后果是规模并没有因此而下降,我们管理层所期待的,反而使得交易的链条越来越长,交易结构越来越复杂,风险增加了,而不是降下来了,当然特别要提到的是信托,信托公司在这里面发挥了非常关键的作用。几乎处处都有它的适应。信托公司,为什么会有这么大的价值?就是因为它在风险监管模式下,有特殊的制度红利,就是它对于资产,多方式的应用和跨市场的配置,我们都是分业监管,证券公司做证券市场,银行做货币市场,而信托是哪个市场都可以配置,哪种方式可以应用,什么都可以干。所以不管有什么样的政策的打压。当然现在还有非常重要的8号文,银行理财的,还有传说中的9号文。8号文对银行理财的,9号文是对同业融资的,就是这两个科目的规范。

  但是整个规模,还是在突飞猛进。这是信托的。信托你比如说有30%的要求,那好我这项比率是降下来了,但是其他的方式就相比上来了,比如不让我从基础产业证信合作,我就搞其他的。反正是监管永远赶不上创新的步伐。

  当然我刚才所说的都是微观主体的创新,这些生动的案例。但整体而言,的确在全社会这个角度而言,蕴含着巨大的风险。

  比如这张图讲的是全社会的全年12个月的融资规模,我们看到传统的理解中正常的渠道,贷款,和债券加股票这些,正常融资的占比,在明显的萎缩。而信托贷款也好、贴现票据也好,这些影子银行的东西在大力扩张。影子银行就是意味着它不透明,不阳光,也就意味着风险,在积累。

  这些事情的影响,就是刚刚对于机构行为,银行也好,信托公司的影响深远。比如说基准利率的大幅提升。十年期国债收益已经不是4.3,已经到了4.5,这张图的最高水平。很难理解,现在CPI知道3点几,大家对于经济前景也不是特别乐观,而和07年水平相提并论,而07年到了8,股市6千多点,这一切都是刚才那些银行行为才可以得到解释。单纯的原始的宏观经济的分析,通胀的解释已经不作用了,已经没有价值了。我们看到回购利率,这是真正市场化的资金成本。也在大幅度的攀升。

  保险高速增长,现在看看2.5根本就不可以了,

  改革,从哪里着手呢?我们说以往的政策实践,很清楚表明,一味的围追堵截不合理,必须要合理的引导,有序的规范。

  同样以银行理财为例,我们看到了这样欣喜的变化,原来的银行理财所谓的预期收益都是银行承诺,把隐性担保,有意味着风险还是集中于银行的表面。围追堵截不行,刻意打压不行,让它阳光化,让它回归到它的本原,现在做的银行的资产管理计划,银行可以做资产管理计划。这个计划是波动的,它恰恰是资产的本原,客户承担风险,管理人拿管理费。对接的是非标资产,也让非标资产阳光化、现在是理财融资工具,这也和债券没有什么区别,只不过是另外的监管部门主导的东西。

  总之阳光化的、标准化的都是解决问题的正确方式,我们刚刚看到那么多的打压政策,只是使得交易链条更长,风险更加不容易接受。

  最后,我从券商来,讲讲券商资管的一点点情况。

  2012年以后规模上来的很快,主要是定向。定向从300多亿搞到三万多亿,定向是干什么?就是好多都是对接银行理财,对接做通道,银行理财对接定向计划,我就可以做票据收益权衡信贷资产,直接达到银行资产出表的目的。另外,我通过信托公司发放贷款,或者再找第三家银行形成委托贷款,达到给中小企业放贷款的最终目的。

  券商的变化源自于去年的资管新政,一法两则的颁布。力度非常之大,定向资产管理它的投资范围是双方自愿协商的,这么一句话,三万亿这么产生了。集合计划,我们原来是审批制,现在是备案制,产品可以分级了,资产可以做正回购了。为什么原来券商资管做的那么差,规模那么小,正回购都不可以做,债权做正回购是天经地义的,券商不可以做。券商以前做的规模小,其实是情有可原的,但大家在同一起跑线上,那么券商的潜力不可限量。比如说非常重要的保证金的产品。前途远大,比如说我们可以发分级产品,关键是债券市场现在不好,但不影响这个本质。发挥了资本金的优势。这和我们说交易所的期权没有关系,这市我们内涵的期权。其实在这个方面,券商大有所为,还有很多成功的案例。

  挑战来自于哪里?来自于《基金法》的实施,《基金法》出台后有一个问题就是大集合正式退出历史舞台。现在券商集合里面怎么做小集合?所以说规模的扩张,我说是阶段性的抑制。公募基金这扇门也开了,以什么样的定位投身这个非常白热化竞争的市场呢?这是每个券商资管都在认真思索的问题。

  我想这个问题,不单是券商资管而是所有从事资管行业的人都要认真考虑的问题,就是说在资产管理行业监管趋松,混业竞争日显的背景下,各个子行业,银行、保险、券商都需要审视自己的特征,找准自己的定位,在符合行业发展特征与趋势的条件下发挥比较优势,争夺市场与客户,从而在同台竞技中有点一席之地。毕竟它有独立的渠道,再加上现在是同一个起跑线我们相信券商未来不可限量,当然也适用于各个资管行业的业态。

  我的演讲就到这里,谢谢大家。

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