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上证50ETF期权做市商制度解析

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2015-02-06 10:51:15 来源:和讯网  作者:徽商期货 李红霞

  2015年2月9日,我国第一个股票期权试点上证50ETF期权将开始交易,与期货交易不同的是,期权交易需要有做市商组织参与进去。2月2日,上证50ETF期权的首批做市商名单出炉。日前,经上交所组织对相关证券公司进行评选,国泰君安证券、中信证券(600030,股吧)、海通证券(600837,股吧)、招商证券(600999,股吧)、齐鲁证券广发证券(000776,股吧)、华泰证券(601688,股吧)、东方证券8家证券公司将享受做市商特权。

  做市商制度在发达国家的证券市场上已有接近50年的历史。目前,国际市场上绝大数交易所的衍生品交易都引入了做市商制度。如芝加哥期货交易所(CBOT)、芝加哥商业交易所(CME)、纽约商业交易所(NYMEX)、伦敦国际金融期货和期权交易所(LIFFE)、欧洲期货交易所(EUREX)和香港交易所(HKEX)等。

  实行混合型做市商制度

  做市商制度主要有两种类型:传统型做市商制度、混合型做市商制度。传统型做市商制度也称为特许做市商或庄家制,指在某一个期货和期权合约中只有一个做市商来负责组织交易,提供报价。只有一个做市商来担当组织交易的责任,这本身要求做市商具备各种较高的实力,包括报价能力,风险控制能力,以及自身的经营管理能力。之后,交易所赋予做市商独享信息的特权,使得做市商成为市场中最大的知情交易者,完全控制了合约的价差大小。此时,市场信息透明度较差,进一步影响市场效率。在引入做市商制度初期,交易所较多的实行垄断做市商制度,目前只有纽约证券交易所规定一只股票由一个特许交易商负责做市。

  混合型做市商是指在某一个期货和期权合约中有多个做市商负责提供报价,当报价指令下达后,按照“价格优先、时间优先”的竞价原则进行排序。这种制度的做市商最大的作用体现在缩小价格差距、提高成交的可能性及满足投资者需求的及时性方面。上交所采用混合型做市商,目前,越来越多的衍生品交易所采用混合型做市商。

  按要求提供报价,增加市场的流动性

  做市商的主要作用是给市场提供连续双向报价,促进交易的活跃,增加市场的流动性,满足投资者交易的需求,因其参与了价格决定过程,有助于改善投资者预期,稳定市场情绪。具体情形举例,当期权价格不连续、某一特定期权合约买卖失衡、或同类期权合约价格出现扭曲时,做市商有责任保证所负责的合约或品种价格合理。通过与其他的做市商竞价交易,提供连续报价,改善交易环境,促进市场流动性。做市商报价需要满足交易所报价指标要求。按照上交所规定,做市商开展做市业务应当符合《业务指引》、做市协议规定的做市报价指标要求。具体报价指标有最大买卖价差、持续报价参与率、合约覆盖率、回应报价最长时限、回应报价保留最短时间、回应报价参与率。需要注意的是,做市商并不是必须对所有的报价都作出相应回复。上交所界定三种具体情况下可相应豁免做市商的做市业务。如出现合约标的为股票的期权合约的交易价格小于0.005元,或者合约标的的胃交易所交易型开放式指数基金的期权合约的交易价格小于0.001元时,做市商可以暂停对该合约提供买入报价。

  做市商享有优惠,同时面临一些风险

  做市商可享受一定的手续费优惠及其他权利。在享受优惠的同时,也面临一定的风险。主要有流动性风险、操作风险、挂牌企业的风险(信用风险)、存货风险。各种风险基本上都与存货有关,存货风险是核心风险。从交易角度来看,期权做市商必须保留一定存货满足做市业务需求,但投资者的交易会引起做市商头寸变化,做市商必须控制存货头寸变化引起的风险。实际中,做市商需要使用多种手段完成报价义务,也必然承担比普通交易者更大的风险。

  目前,上交所做市商制度实施优胜劣汰机制。根据上交所前期发布的《股票期权做市商业务指南》,上交所股票期权做市商制度实行末位淘汰制度,其中单个合约品种做市情况年度排名靠后20%的做市商将失去承担该合约品种做市的资格。后期,可再次向上交所提出申请。

  探究做市商盈利模式

  做市商享有了解某合约所有买卖盘的记录,据此,可将了解到的信息可转化为利润。下面将简要介绍三种情形下做市商盈利模式。

  情形一:做市商买入看涨股指期权

此种情形下,在时点t1上,假设有投资者愿意以价格p2卖出期权,做市商预计价格将调整至p1,因此愿意以大于等于p2小于等于p1的价格买入期权。如果期权权利金如预料一样,做市商一方面可以选择卖出看涨期权,另一方面也可以选择在到期日行权,得到期货头寸。

  此种情形下,在时点t1上,假设有投资者愿意以价格p2卖出期权,做市商预计价格将调整至p1,因此愿意以大于等于p2小于等于p1的价格买入期权。如果期权权利金如预料一样,做市商一方面可以选择卖出看涨期权,另一方面也可以选择在到期日行权,得到期货头寸。

  情形二:做市商卖出看涨股指期权

此种情形下,在时点t1上,假设有投资者愿意以价格p1买入期权,做市商预计价格将调整至p2,因此愿意以小于等于p1小于等于p2的价格卖出期权。同样,市场如预计,做市商一方面可以选择买入看涨期权,另一方面也可以选择在到期日行权,得到期货头寸。

  此种情形下,在时点t1上,假设有投资者愿意以价格p1买入期权,做市商预计价格将调整至p2,因此愿意以小于等于p1小于等于p2的价格卖出期权。同样,市场如预计,做市商一方面可以选择买入看涨期权,另一方面也可以选择在到期日行权,得到期货头寸。

  情形三:套利机会

  做市商凭借交易垄断机会,通过低卖高卖,做市商可以获得普通投资者难以获得的利润。做市商主要寻找市场套利机会。套利可以发生在某一时点,也可以跨时点套利:

  某一时点上的套利:在t1时点,[p1,p2]价格区间内,都有人愿意买卖,存在套利机会。做市商可以使用期权上的各种策略实现无风险套利。

  跨时点套利:如使用日历套利策略(见下图),是指做市商买进到期日较远的期权,同时又卖出相同行权价格、相同数量但到期日较近的期权。做市商力求在窄幅震荡市的时间里,获利并控制风险。该种交易也遵循“卖高买低”策略,即卖出相对于历史波动率较高的近月隐含波动率,买入相对于历史波动率和近月波动率较低的远月隐含波动率。当进入市场建立组合后,该组合并没有对冲股价变动的风险,在近月期权到期前几天,组合的Gamma风险值可能比较大,标的股价的变化会大幅增加收益的波动率,一般,会在当月合约到期前一个星期进行平仓。

上证50ETF期权做市商制度解析

  


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