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曾辉:境外人民币市场发展的影响

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2015-05-29 22:29:01 来源:和讯期货 

  和讯期货消息 5月28日由上海期货交易所携手郑州商品交易所大连商品交易所中国金融期货交易所,在中国期货市场监控中心和中国期货业协会的支持下,以“一带一路战略下期货市场的发展与合作”为主题,在中国上海举办第十二届上海衍生品市场论坛。和讯期货参与全程报道。

  在5月29日下午的货币衍生品分论坛上,银行研究局国际金融研究处处长曾辉对人民币国际化项目的开放、人民币加入SDR以及境内和境外的人民币市场的发展产生的影响,发表了资金的看法。

  以下是文字实录:

  曾辉:非常高兴有这样一个机会和大家交流这个方面的看法,其实我是受我们所长替他做发言。

  今天我讲一下一带一路战略和人民币国际化。

  我从全球国际货币体系改革方面来看,从现在来看我们认为全球流动性存在一个紧缩的风险。现在的体系在二战之后这种双挂钩的机制被认为是存在难题,1972年体系崩溃之后转变成牙买加体系,它放弃了双挂钩,但是它仍然没有办法规避以单一或者是少数几个主权国家货币作为国际货币,我们可以把它叫做主权货币冲突,它的经济周期和其他国家经济周期会存在不同步,这样就容易造成货币政策目标之间的分歧,也就是说国际发展发行国他的货币是承担国际货币的指导。本国的国内目标和其他国家的经济走势有可能出现背离,这样就可以出现全球周期性的不足或者是周期性的泛滥,我们在历史上多次看到美元短缺和泛滥这两种情况交替出现。

  第二个就是国际货币对全球流动存在长期的不足,主要是货币的供给从中央银行的角度来说基础货币的投放,不是说传统意义上的印钞票,它是需要从公开市场上进行购买合格的抵押品,中央银行投资基础货币的时候就面临很大的制约,这个市场上有没有足够的合格的抵押品进行购买。

  私人部门在创造货币的过程中受到杠杆的限制,去杠杆的意思就是私人部门创造货币的过程中杠杆率如果过高的话就会导致金融风险的累积,这种对风险控制的内在机制就决定了中央银行不可能无限制的创造货币,私人部门也不可能无限制的创造货币,就是一个国家的发行过本国的GDP占全国GDP越来越少的话,受到它杠杆率的限制,他本国货币的限制就不足以向全国提供足够的流动性,这个就是我们讲的流动性的短缺。我们现在看的比较明显的一点就是目前的国际货币体系,我们以SDR作为体系来看的话,主要包括美元、欧元等等,我们把SDR简单的加起来可以得到全国的基础货币,当然我们在这里算的时候为了避免美元的强势和弱势造成的影响都换算成SDR单位,我们可以看一下最近几年全球M2的增长速度在10年以后出现了一个比较大的下降。

  我们从市场上也能够佐证市场的流动性在收紧,今年以来美国国债自交易量、企业债的交易想,我们也可以看买卖的价差,已经到了危机前的3-4倍,也可以证明市场的流动性也在出现萎缩。

  我们目前第一重压力主要来自私人部门对流动资金的创造不足。基础货币的增长速度仍然比较快,我们可以看这个PPT,基础货币的增长速度虽然在08年达到的高峰,但是目前全球基础货币的增长速度仍然在10%,但是货币的增长速度已经下降到了2%左右,其中最重要的一个原因就是私人部门流动性创造是不足的,我们可以看到全球的货币成熟一直在下降当中,导致了M2增长速度一直处于下降。

  我们简单的分析一下,第一个就是全球经济温和复苏,增长比较慢,我们一直说去杠杆,我们现在谈中国如果我们使用宏观的杠杆率的话,和我们同等发展程度的国家来看也是比较高的,虽然我们说中间有各种结构性的因素,但是我们如果放在全球来看去杠杆这种压力仍然存在,虽然前几年通过执行宽松的货币政策,通过执行一定的财政政策,西方国家他们的私人部门的杠杆率在下降,但是公共部门的杠杆率也在上升,但是在经济开始复苏的情况下,我们去杠杆的压力是持续性的存在,这种去杠杆的压力就造成我们私人部门流动性提供不足的第一个原因。

  第二个原因我们也要看到金融监管的变化,比如说现在的多德富兰克林法案,这种新的监管规则降低了金融部门做事的动力,也新制了他们创造流动性的能力,我们说这种金融改革对于促进金融体系的稳健性是有帮助的,但是它对经济杠杆率的冲击到底怎么样?实际上目前虽然金融稳定论坛一直在推,但是就这个方面仍然是没有做过很严谨的测算。现在危机之后复苏仍不稳固的情况下这种改革是不是对脆弱的经济改革造成冲击,我们觉得有待观察。

  第三个就是全球安全资产的缺乏,市场可获得的安全资产不足,中央银行虽然通过购买,资产投放了基础货币,但是也导致这个市场上合格的抵押品出现了相对的匮乏。前一段时间我们可以看到德国的国债已经为负,这也反应出来我们现在市场上安全资产其实是越来越稀缺。

  第二重压力美联储有一个很强的加息,我们如果分析一下美联储的行为的模式我们可以看到如果我们加息或者是不加息就存在两种错误的可能性。第一种错误就是加息过晚,后果就是新的资产泡沫。第二种就是加息过早,那么就有可能造成经济增长二探底。其实我们在12年的欧洲中央银行可以看到,金融危机爆发之后欧洲中央银行也进行了量化宽松,从2万亿扩展到了3.13万亿,此后我们知道欧洲的经济经济下降到0左右,面对这两种错误的可能性,犯第二类错误的成本更高,因此美联储宁可犯第一类错误,从目前的情况来看美国的加息有可能稍微推迟一点,但是今年年底之前加息的话对美国金融市场和全球金融市场的冲击非常大,因为现在美国的市场有极低的利率,很容易导致债券价格的波动。债券价格对利率价格是高度敏感,一旦出现美联储加息的情况,如果引起中长短利率上调有可能会对这个市场上的金融机构的资产负债情况造成一个比较大的冲击。

  美联储货币正常化将收紧美元流动性。也就是说以购买资产持有到期,到期了以后不进行展期操作。面临美联储加息有可能会导致市场上提前囤积美元的流动性,美元在M2的占比是50%,将导致比较严重的全球流动性的紧缩。欧央行在执行新一论的宽松,但是我们说欧元的地位在外汇交易当中的量来看其实还是远远的要弱于美元。第二从外贸的定价货币来看的话我们仍然以美元的比例为最大,因此美国的收缩流动性可能对中国和东南亚的影响更直接一点。

  从整体来看有少数几个国家充当国际货币就会面临这个冲突,就是短期的流动性错配,长期的流动性不足,在这样的情况下美元又可能再出现短缺,我们认为国际货币体系需要一个新的国际货币作为不筹,我们认为人民币可以作为一个备选的方案,人民币加入SDR有助于国际货币的改革和完善。

  第二个谈一下一带一路和人民币国际化。习近平总书记落实丝绸之路经济带战略决策关键在于五通,政策沟通、道路连通、贸易畅通、货币流通和民心相通。从历史上看,唐朝货币开元通宝曾经一定程度上扮演国际区域货币的角色,成为丝绸之路各国货币汇兑交易的基础。创新性的推进人民币的国际化同样可以起到画龙点睛的作用。我们可以看到过去的10年当中我们和丝绸之路国家的贸易有一定的提升,但是同时也面临很大的约束,就人民银行来看的话我们同丝绸之路经济带沿线国家人民币跨境阶段业务在快速发展,先后与吉尔吉斯斯坦、哈萨克斯坦进行了合作。2009年-2014年人民银行与28个国家签订了总额达3万多亿的货币互换协议,其中经济带上的国家将近有10个。我们整体的思路我们愿意在现有的国际货币体系下推动人民币国际化,我们认为国际货币资金组织和WTO这4个多边主义的框架仍然是我们进行国际经济、国际金融合作的基础,我们推进人民币国际化是为了完善现有的国际货币体系,我们推人民币国际化仍然是对现有的国际货币的一个补充。我们推一带一路仍然是为了和现有的国际组织相配合,为全球经济的发展、为落后地区的开发做出我们自己的贡献。

  刚才说过就人民币加入SDR,我们认为中国是目前国际货币和国际经济体系的受益,我们从现有的国际贸易体系和国际金融体系当中对中国经济发展起到了正面的推动作用,而我们中国有能力也有意愿为这个体系的发展做出我们的贡献。就现在的情况而言我们把人民币如何使它成为一个更可自由使用的货币方面,我们愿意做更多的改革工作,首先第一个方面我们愿意进一步的推动人民币的汇率在双向波动基础上的基本稳定,愿意让市场在货币方面提供更大的作用,我们也将进一步的减少中央银行在外汇市场上的直接干预。

  结合一带一路建设我们在项目顺差的情况小通过逆差实现人民币走出去。目前我们已经发起设立了LRB(音),也就是说国际收支的平衡体现在资本项目逆差,经常项目顺差,这样就实现了人民币的双向循环,在这个过程中可能和前一个阶段推动人民币国际化有所不同,在哪里呢?我们以前推人民币国际化通过资产方推动,也就是我们希望这些国家持有人民币存款和人民币债券,这种情况下只有人民币更加坚挺,外国人才愿意持有人民币,但是我们要推动更平衡的人民币走出去,也要让人民币通过负债往外走,也希望更多的外国公司和企业使用人民币进行借贷和发债,这样的情况下外国人持有了,他负担的就是人民币的负债,这个时候人民币的利率过于强势,反而是一个负面因素,因此我想如果综合的考虑这两个方面的人民币走出去,人民币的利率究竟是应该保持坚挺还是稍微贬一点,作用都双方面的。最终人民币走出去不必然要求人民币升值或者是贬值,人民币的汇率最终是由市场需求决定的,最终是由市场上对人民币的供需平衡决定的。

  第三点说人民币国际化目前我们的瓶颈仍然在于资本项目可兑换,目前回流的途径比较少,而且在现有的途径当中仍然受到很多的制约和很详细的管理制度,就导致人民币的回流非常的不便利,下一步的改革肯定是要进一步推动更多方面的开放。第二个在开放的领域使投资更便利化,从而增量人民币的流动性和吸引力。

  第四点说一下技术层面应该推动人民币全球清算体系的建立,我们和丝绸之路经济带上的一些国家已经建立了清算安排,从目前的情况来看有三种途径。最关心的就是清算行模式,但是系统的建立肯定是需要很多的投入以及需要各方的配合。

  我最后加一点我很同意张老师说的,人民币走出去,金融市场的开放和金融市场的建设,目前人民币的汇率衍生品是目前的一个短版,我们可以看到很多企业在出口当中,特别是长期的大额的对外投资当中,目前他们缺少这种长期的避险工具,特别是过去一年当中由于在新兴市场当中进行的投资其实是面临很大的利率敞口的风险,其实我们的风险敞口非常大,在这种情况下伴随着我们要支持企业走出去,我们如何通过在国内建设一个更完善的,范围更广,期限更长的人民币的衍生产品体系,我觉得是未来的一个方向,这个体系建立好了可能也能够让我们有更强的信息去推动汇率的市场化,因为如果我们的市场主体有了避险工具,汇率波动对于企业的冲击能够得到有效控制的话,那么作为政策层面是愿意看到改革能够更快的发展。谢谢大家。

  

(责任编辑:HF047)

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