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中信“中游策”之有色、黑色专题:工业品还有大机会?

2017-03-14 07:39:41 和讯名家 

    本文首发于微信公众号:对冲研投。文章内容属作者个人观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。

 
    承接“走出L底”论坛,本次中信证券(600030,股吧)“中游策”论坛继续从供给侧改革、通胀效应、景气传导等多维角度探究2017年中国经济、行业热点走势。我们特整理其中嘉宾精彩观点与您分享!

  会议 |中信证券“中游策”论坛

  嘉宾 | 许勇其 中信期货有色研究主管

  江 南 鸿凯投资黑色投研总监

  编辑 | 对冲研投 转载请注明出处

  一

  有色专题

  回顾2016,涨幅最大,铜涨幅最小,涨幅不如预期,2017年延续2016年的整体逻辑,供给侧来看,顺序需要重新排列,我们觉得镍、供给缺口会大一些,未来三到五年延续一个相对缺口,其次是锌铅,最不可能出现缺口的是铝,铝出现缺口可能来自于国内环保政策驱严的因素。

  价格层面,今年上升幅度排序预计是铜镍铅锌铝,短期受到宏观因素加上需求端的不乐观因素,价格面临一定压力,下面我们分品种讨论下:

  第一是铜,主要矛盾是铜精矿的供应,有三到五年的预期短缺。第二是铝,基本面偏弱,电解铝的产能和产量每月创出新高,环保问题对于中长期的铝价是个较好的催化剂。第三对于锌,锌矿的变数较大,主要出现在今年的后半段最晚在四季度,锌精矿短缺的故事接近尾声了。

  镍情况较为复杂,主要是印尼、菲律宾两个国家的博弈,中长期看不锈钢产能在不断扩张,上游收缩后期或成事实。

  铜:

  铜精矿方面:1)供应增长预期是下调的,增长幅度下调;2)今年上半年,终端需求有望持续恢复,最主要的原因是去年的去库存,出清比较彻底。家电,冰箱,汽车的销售以及重卡的销售都是不错的。中长期我们认为这些逻辑继续支撑铜价上行,短期因为库存较大和需求偏弱,价格存在下行压力。

  Wood Mackenzie数据,14,15,16年供应偏宽松,17年铜精矿出现较大短缺,2018年短缺稍微缓解,主要问题是矿山调整,11,12年达到历史高点,12年之后铜矿下降,下游矿山企业资本支出大幅下滑,企业盈利能力也在下降。现有矿山的干扰率在提升,技术和产能释放低于预期,加之罢工因素,对铜矿影响较大。

  看下WoodMackenzie跟ICSG的预测,产量降低十万吨以上,2018年部分恢复。整个矿山劳工合同谈判看,今年相对集中,涉及总产能在400万吨,时间也较集中。

  从今年全球的供需平衡来看,随着矿山产量逐步下降,预计一季度平衡表稍微过剩。二,三,四季度供应短缺。调研来看,反映现货加工费用目前75美元/吨。受到精铜进口升水大幅下滑的影响,原来的精铜贸易商转移到铜精矿的贸易;再者,人民币持续贬值,加工费间接是提高的;第三新产能端的释放,使得矿需求增长。

  今年预计实际国内新增冶炼产能110万吨。铜精矿长单系数来看,今年加工费升水低于往年,反映国内产能饱和,但受新需求和矿山冲击,没有一定补充,后期国内供应也会不足。

  基于以上几点,预计2017年需求端增速2.5%,相比2016年减缓,但供应依旧偏紧。

  冶炼厂高开工率得益于加工费高企,开工率80%以上。今年冶炼厂检修可能影响9万吨产出,前面提到今年新增110万吨冶炼产能,基本上以铜精矿为主,事实上下半年有效产能释放大概50万吨,对于铜精矿,下半年继续维持紧张局面。

  进口需求这一块。矿、废铜和精铜统计进口处在历史高位,体现国内需求比较好,我们看到板带材的需求和开工率延续一年高态势,铜管得益于家电去库存,使得下游加工非常高,电缆这一块较为逊色,行业洗牌之后,大量的订单产生在中大型企业,平均下来开工率就降低了。

  另外看CFTC持仓,基金净多持仓是14、15、16年近三年以来的最高持仓,这也说明基金在资产配置上适当的增加铜的配置,这些都是中长期配置。

  短期来看,价格存在一定的下行风险,智利铜矿罢工旷工重新签订劳动合同,下周重启市场供给,印尼出口也在执行当中;需求增速不足预期,洋山铜进口升水低至40美元,进口商意愿不强;美联储3月加息预期影响,对市场具有较大冲击。

  总体来看,铜中长期看好,主要是资源因素,矿山长周期紧张。

  铝:

  第一原铝产量较高,第二环保推高氟化铝价格,第三基本面疲弱,铝价较谨慎。

  电解铝产量2017年1月创出新高,中国同比增长20%,氧化铝一月份产量同比增长27%。据我们估算,新产量调整的话,总共释放500多万吨。

  氧化铝价格维持高位,原铝库存回到比较高的位置,对现货贸易影响较大。

  春节之后,现铝贴水转高,尤其是华东地区。环保因素影响有两点,一是氟化铝,二是碳棒。氟化铝一月份产量5.47万吨,二月份产量继续下滑。我们看到氟化铝的价格也是一路走高的。

  因为氟化铝在山东、河南。这些地区有一定的环保影响。另外,阳极价格上涨蛮多的。一月份产量高一些。二月份环保检查使得阳极的产量会下来。

  环保有以下影响,首先是氧化铝,其次是阳极碳棒,如果严格执行环保政策,30%电解铝产能需要关闭,50%氧化铝产能需要关闭。总体来说基本面偏弱,环保因素有支撑,价格跌到成本附近,市场会有担忧。

  锌:

  锌来看,近期调整因素,锌精矿供应出现缓解,需求转弱(基建、房地产)可能比预期稍差。

  2017年国外锌精矿,复产产能在40-60万吨,主要是韦丹塔20万吨,红和资源三家大矿,国内新矿山增加产能在35万吨以上。2017年逐步有产能释放,内蒙14万吨,另外在湖南,预计2017年市场整体增加45万吨进口,复产增加全球锌基础供给40-50万吨。

  预计2017年锌小幅过剩,对价格存在压力,当然也有现货,和精矿的支撑。3月是传统消费旺季,锌价期现差在启动前一直在扩大,下游开工不好。美国基建投资预计也将刺激8万吨消费。

  镍:

  镍还是印尼菲律宾两国博弈,菲律宾上游影响较大,中期看矿山紧缩,价格上,周期我们比较看好,供应端缺口难以改善,造成春节后镍百分之十几的涨幅。

  镍供需改善,一月菲律宾进口减少,印尼等国有一定补充,后期菲律宾出口存在变数。

  另外菲律宾这18家矿山,从2015年的数据来看,这18家矿山是1818.50万吨,占总发运量56.3%;折合镍金属量22.67万吨,占总量的54.6%。如果印尼出口750万吨。菲律宾关了1700多万吨,这样缺口有一千多万吨。所以这个因素影响还是非常大的。

  不锈钢的价格。影响特别明显。从不锈钢产量到今年新增产量来看,有十家企业,新增产量加起来将近700多万吨。这700多万吨,折合金属量来看的话,将近有10-15万吨的消耗。所以总体来讲,上有供应端的驱紧的影响,下有国内不锈钢产能需求增长的促进。5月份之前菲律宾环保影响较大,政策出来之后再做供应评估。

  

  2017黑色金属投资的变与不变

  江南:

  大家下午好,我今天演讲的题目,2017年黑色金属投资的变与不变。黑色金属去年不管是股票还是期货,成为了一个明星板块。今年黑色商品期货的价格到达了相对的高位,目前分歧很大。

  去年年初政策上高调的提出来供给侧改革,官方统计,去年粗钢产能去掉了6500万吨,但实际整个粗钢产量实现了低速的正增长,整个粗钢产量并没有下降。所以去年去产能更多是集中在煤炭这个领域。去年供给侧改革是高调开局,但是并未伤及筋骨。

  第二个我们看到了黑色商品需求侧真实的复苏,首先的地产和基建,这两块投资速度都是上行的,制造业也出现了企稳的迹象。

  第三,黑色商品补库相对谨慎,低于2014、15年的高点,比10、11年略高,随着地产基建制造业的复苏,陆续中下游有补库的趋向。我们看到焦炭焦煤一波很大的行情。我觉得这是供需错配带来的上涨。

  总的说来,去年虽然我们高调的讲供给侧改革,实际上数据统计来看,我们感觉全年围绕需求侧在展开。

  进入2017年,整个黑色产业产能依然是过剩的。黑色商品的产能周期还没有走完,它还处在供应过剩的产能周期的末端。

  但是如果我们把产能利用率维持到80%的水平的话,实际上今年的钢铁还是可以维持一个供需平衡,所以我们倾向于认为今年会出现一个黑色产业链产能利用率的显著提高,并且恢复到相对合理的水平。

  整个库存是处在社会库存提升,而企业库存依然偏低的状态,企业的库存,还有一定甚至较大的补库空间。

  房地产税今年没有提交审议,按照立法程序,我们认为最快2020年才会出台,这个可以看出来,在几年内,尤其在三四线城市库存过高的状态下,推出房产税还是不合时宜的,我认为这是比较明智的举措。

  今年我们认为是一线城市和部分二线城市补库的开始,而对于三四线城市,还是处在去库存周期。我不认为中国的房地产周期已经见顶,我认为还是处在一个相对均衡合理的发展状态。

  今年的基建,我倾向于认为维持一个正增长,并且外围还有亮点,第一个是一带一路,第二个是美国特朗普的新基建计划。

  关于制造业这一块,我们还是倾向于制造业的固定资产投资,经历了12到15年的连年下跌之后,从2016年开始迎来了一轮新的投资周期。因为从设备更新的角度,以及从中国大部分制造业企业资产负债表修复角度来说,中国的制造业正处在一个更新换代的时期。

  然后再谈谈货币,看到实际利率开始有所抬升,相对于去年政策,现在宏观是处在边际收紧。但是我们不认为货币环境已经进入了一个加息周期,边际收紧和加息周期还是有区别。

  我们今年的观点是虽然M2目标增速有所下移,它主要是在引导流动性脱虚向实,黑色的商品属性会更加突出。以螺纹钢期货价格为例。我们发现一个由现货带动期货价格上涨的特征,其实目前螺纹钢期货价格还是贴水的。

  我们会觉得年后的这波上涨,实际上是现货的上涨带动了期货的上涨。

  今年黑色金属投资需要重点回答的这六个问题,我觉得这六个问题决定今年黑色商品的投资节奏。

  第一个问题,上游原材料的库存周期是否已经见顶?

  我认为是部分商品,比如说铁矿石的社会库存的周期阶段性见顶。原材料备货周期,我认为不是见顶,而是还在底部。

  第二个问题,黑色产业链的各个环节距离过剩产能出清还有多远的距离,我们是否迎来一个合宜的产能利用率水平。

  黑色产业还处在产能过剩的状态,供应弹性会非常大。所以说产能过剩背景下,我们确实很难看到黑色商品持续的飙升性上涨,目前确实是处在高库存、高利润、高产量、高价格的状态,这就是产能过剩的表现。

  第三个就是中国的房地产周期是不是见顶了?我个人认为房地产周期没有见顶,我认为一二线城市还会迎来一个加库存的周期,至于三四线城市的去库存周期,和黑色商品的产能过剩周期,我觉得是叠加类似的,可能也是处在一个去库存周期的末端,可能还有一年到一年半左右的水平,我觉得三四线城市的房地产库存水平也会回归到一个相对合理的状态。

  第四个是中国基建、一带一路和美国基建,在趋势上,一定是带来需求端正向的变化。

  第五个,可能也是大家比较关心的,就是我们目前观察到的实际利率水平的所谓见底回升。是经济真实复苏的推升呢?还是央行主动的收紧货币行为的表现?我觉得徐小庆的文章做出了很好的解释,中国目前还没有真正进入加息周期,而实际利率的见底回升代表着融资成本的上升,以及社会投资回报率水平的上升。

  最后一个问题,目前黑色商品的三高状态,高库存高产量高价格,当然还有一个高利润,我倾向于认为是一个阶段性的特征。钢厂的数据出现了一个库存的急剧攀升,和下游订单的急剧攀升,下游定单非常好,库存水平也上升得非常快,这三个数据的同时提升,也能解释为什么在三高状态下,螺纹钢期货价格在二月份还能节节攀升,涨到3600。

  今年的期货价格被现货价格引领,现货价格最高到过3800,甚至有触碰到4000,所以在中间贸易商的高库存、钢厂的高产量和现货钢材高价格的状态下,出现了期货价格同样的三高状态。

  螺纹钢,我看从最高水平已经跌了接近两百块钱了。铁矿跌幅更大一些,超出10%。

  我认为现在很多商品在经历了这一轮从三高往三低的调整之后,伴随着去产能的深入,伴随着两会之后工地的开工,很多基建工程真正的进展,伴随着五月份一带一路论坛透露的进展的信息,伴随着美国新政基建计划真实的开展,我认为黑色商品还是处在中长期的上涨趋势当中。

 

    文章来源:微信公众号对冲研投

(责任编辑:陈姗 HF072)
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