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朱琳:把握期货资管特色 走出一条康庄大道

2017-12-03 10:16:41 和讯期货 

  2017年12月1日-3日,由中国期货业协会、深圳市人民政府主办的第十三届中国(深圳)国际期货大会在深圳召开。本届大会以“开放融合 提升服务共赢未来——新时代期货及衍生品行业的转型与发展”为主题。中信期货及中国民生银行承办本次“财富管理规范化与专业化发展论坛”。中信盈时资产管理公司总经理朱琳以《期货公司资管业务创新与转型》为主题发表演讲。

  朱琳指出,期货资管的特色,并不是说自带杠杆、高风险、小众,而是它专注投资商业衍生品发挥它的优势。第二,期货是T+0交易非常适合量化和高频的。三是期货本身具有对冲功能。四是低相关性,比如如何实现股债双杀配置商品实现高强度收益,商品的低相关性保证了它的独特性和魅力。

    以下为文字实录:

  朱琳:各位领导、各位嘉宾大家好!今天我讲的主题是期货资管业务创新与转型,我觉得这个主题可以用二十年,我们从成立初期,期货开始有资管业务,到2014年12月份正式开放一对多,期货资管加入了大资管的竞争领域,后面就遇到了波澜壮阔的牛市,遇到的股灾,遇到了股指的限仓,又遇到了监管去年7.18新政了波澜壮阔商品的牛市,还有今年严监管以及我们在央行新的政策,和今天CTA非常难做宽幅振荡的局面,虽然时间不长,经历还蛮丰富的,整个过程中是在转型和寻找新的机遇,所以这个主题可以用二十年,每年的主题不一样。

  第一部分我们回顾一下期货资管方面的发展;二是我们是如何探索发展主动管理之路,一些心得和教训;三是我理解的资管特色。

  第一,我们主要看一下数据,这里取的是基金业协会的数据,这一年里面期货资管下降幅度是23.35%,和基金差不多,基金主要下降的是基金子公司,基金子公司从2012年开始经历了野蛮生长,蓬勃发展的过程,期货资管并没有这样的经历,遭遇到同样的下降,对行业的影响还是比较大。证券资管虽然有小小的下降,整体变化不是很大。

  我们再看一下期货资管公司的管理规模分布情况,主要都分布在0到5亿之间,说明这个行业未来的发展空间还非常大,如果我没有技措的话,基金公司专户的主要分布规模是100亿到300亿,证券公司是100亿到500亿之间,前面几位嘉宾讲了11月17号央行发布了央行的征求意见,它对整个行业是颠覆性的要求,主要是打破刚兑,消除多层嵌套,统一所有的资管管理。这个对期货资管的影响微观层面并不是很大,我们本来也不能刚兑,大家提到期货觉得高杠杆自带高风险。去年7·18以后就被管起来,也没来得及做嵌套,微观来讲,对期货管理行业影响不大,实际上是国家宏观层面在增速换档、经济转型过程中金融去杠杆、挤泡沫一个大的宏观动作,对于这个行业里产业链非常小的一端,受到的影响也是公平对待的。

  有历史包袱的先解决历史包袱,应该解决主动管理,发展自己的核心竞争力,这才是未来的长久发展之路。

  第二,我想和大家交流三个问题,期货资管以做期货为特色,还是做有期货特色的资管?FOF是个万金油吗?量化失效了吗?

  刚才吴总提到耶鲁大学的基金模式,同样有一个是桥水,桥水出了一本书,最近比较红,桥水以风险评价和全资产配置做全天候,全球非常有名,他根据不同的经济状态设置不同的投资大类资产配置,高风险、高通胀他建议多配商品,总权重是14.58%,这个总权重不是特别大,他是有前提条件的。二是贝莱德集团,这是他去年的配置,商品展3.72%,也符合桥水的模式,全球正在进入经济缓慢回升的状态,核心通胀没有起来,并不是高增长、高通胀的阶段,商品的配置是属于比较低的阶段,这两个数据可以看出来,在大类资产配置在大宗商品是必不可少的一部分,也是小众的一部分,期货资管只做这一部分,一是会受周期影响比较大,二是永远做不上去,做资管不管哪类型的资管,央行要求统一管理我们肯定要以同样的目标,大家做大资管,同时要保证自己的特色。

  2,我谈一下FOF,FOF最成熟的市场在美国,FOF在分散风险、降低门槛,进行大类资产配置和整合基金产品上都有明显的优势,美国的FOF和我们的FOF不太一样,他70%的资金来自于养老金这种长期基金,主要分为目标收益和目标风险这两大类,还有收益型和避险型,中国还是以分散风险、降低风险、团购型。目标是不一样的,我们应该就中国市场特色发展我们的FOF,不可否认的是,我觉得它还是有非常大的前景,管理自己的交易团队,培养自己的投资了团队是需要很长时间的积累。

  市场风格的轮动非常快,没有任何一个投资经理可以驾驭所有的市场风格,可以赚到所有的钱,这个调整实在是太难,市场上应该有一些优秀的投顾,他的市场赚到钱,我们可以合理的配置,还是可以赚到全市场的钱,我们取的是年数据,折线不够直观,已经比较清晰了,FOF产品的收益率不输给其他的行业策略,今年的情况下,大家会给很多权益类的资产,大家的收益还是非常不错,回撤也是可控的。做好FOF是非常值得投的。

  和很多人交流过,大家在做FOF的想法上主要推的,有相当一部分同行主要推的是有足够的钱或是有足够的投顾资源。回顾2017年的大类资产配置,做三件事情是赚翻掉,做多沪深三百;二是做空国债期货;购买美国期货。

  如果是权益类的,配一些海外收益的基金,今年的收益是非常不错的,如果配的量化为主、CTA为主,今年的收益还是比较惨淡的,我们自己做一个CTA的FOF,我们还是很有体会的,我们作为期货公司希望作为一个研究对象,等一下会简单和大家汇报一下。刚才吴总产量也说到,大类资产配置资产配置是在收益中占贡献的主要部分,这也是我们实践中非常认可的。

  FOF的投资经理水平应该要强于投顾的水平,这样才能清晰的看到他的业绩是否具有连续性,所说的东西是否具有真实性,这也是吴总提到的话题之一,这都是实践中经历了得到的结论。

  善于做大类资产配置,并且FOF投资经理实际的投资水平是比较强的,可能在交易商并没有其他的投顾那么强,资讯上没那么强,具备这两点,FOF是值得大家探索,并且可以做大规模、做好的东西。

  三是量化失效,这两年被称为Alpha之伤,去年CTA挣了不少钱,今年不管CTA策略还是量化策略,绝大多数市场上的投资者绩效都不太好。我们自己做一些探索,分析一下量化是不是失效了。

  分析下来,从股票和期货这两类,我们把所有的原因都列出来,包括多因子选股策略失效的原因是模型转换,历史上有效的因子变为无效。举一个简单的例子,市值因子可以轻易赚到钱,投小股票的收益会比投大股票的收益高,组合的收益和基金经理的股票收益相比大猩猩还好一点,原因是整个股票组合的表里,其中有一大块是小市值股票,占的市值比较大,大猩猩掷股票会掷到小市值的股票,的确比基金经理选出来的好,大猩猩选股法是当时的市场下,小市值因子是非常有效的因子。中国这一点也是有效的很多年,今年突然就失效了。多因子的很多因子里,今年的市场宏观环境下,他们都短暂的失效,忽略宏观的看法,这是中信期货大咖的结论,我们大家都看得到一个现象,不结合宏观的观点按,这个结论是错的,这个因子是对的,港股的折溢价,宏观的条件和环境还没有发生变化,量化里也是一样的道理,忽略因子的有效性,忽略宏观的情况,很有可能它的确就是失效了。

  另外是市场波动率非常低,交易的有效性上有一些策略是没办法交易,T+0的策略,今年比去年好一点,也不是特别好,期货量化类策略也是差不多,CTA宽幅振荡,大家找不到方向,股指期货限仓,波动率非常小,日内高频策略,受手续费提高,导致交易量非常少。

  我们能分析出这些原因,得出的结论是量化策略只是结构性的失效,也是有一些方法可以去改善它的,主要是对因子收益的宏观预测变得越来越重要,当然这是世界金融学啊的难题,也不是那么容易解决,我们也加入大量的主观判断和研究。

  实践证明一切,给大家看一下我们实践下来的效果,股和择时,结合一些基本面的方式,分四步:一是通过量化建立一个股票池;二是主动管理或是宏观基本面的方法去构建宏观逻辑和量化基金经理筛选多因子结合,强化这个多因子模型。主观主要是用来排雷的,通过主动管理可以实现收益的提高,量化模型在里面仍然有作用,一是可以起到均衡配置,懂的行业就超配,看不懂的行业就标配,茅台(600519,股吧)涨到600多以上大家觉得都看不懂,应收帐款、库存和消费端来看,价格不应该再涨,它已经成长为自娱自乐的大周期股,基本面的角度已经没有办法判断茅台是不是应该再涨,这个时候我们采取的是标配的方式,这样是既能不能不跑输指数,跌的时候也可以及时出去,不会在他跌的时候跑进指数。量化模型一方面起到均衡配置,一方面是风控的作用。

  实践检验效果,实盘操作的产品,不管是指数增强型还是量化对冲型的,收益结果都是比较理想,11月份市场出现大跌,国债收益率超过4以后,市场的资金紧平衡的情况出现一些变化,出现了股票大小一起跌的情况,这个情况下,我们整个量化模型起到了防范风险的作用,还是取得了一定的利润,和市场上非常强的选牛股的投顾比起来,或是公募基金比起来可能会差一点,但是和传统的量化对冲、传统的Alpha策略比起来我们还是达到了非常好的效果。

  我们还做了CTA-FOF的研究,希望CTA有效的策略轮动做起来,结果会发现抵抗不了市场β的走势,作为一个FOF来说,这个品类还是窄了一些,如果我们做好了可以代表CTA市场β的曲线,并且还能有一定的超额收益,非常适合由其他的大资金配置,不用做非常详细的选择,这里我们做了功课,研发自己的因子投资。

  因子投资是著名资本资产定价模型、套利定价模型,因子投资的鼻祖,有效的模型要得到验证,我们自己研究的因子还没有实现这个前提,只能是帮我们进行投资。蓝的是属于中长期续接,红的是隔日和短期的,为什么CTA市场绝大多数人会选择长趋势的策略,CTA有效的就是这一段,也可以从这个曲线因子的最后一点小的地方看得到,今年短期在赚钱,中长期在宽幅波动,横截面动量还是变动,因子有效通过回归可以证明它的收益性,世界知名的公司,我们给他做过回归,同样的收益情况下,稳定性比其他的CTA好得多,这是我们决定投他的主要原因,因子投资还在研发的路上,这条路上可能越走越专业,这是我们在FOF上的一些研究。

  第三,讲一下期货资管的特色,我自己加入这个行业两三年的时间,觉得仿佛是一扇新世界的大门被打开,期货不是自带杠杆、高风险、非常小众,而是他有自己的特色,我们专注投资商业衍生品发挥我们的优势。二是期货是T+0交易非常适合量化和高频。三是期货本身具有对冲功能,马钢和前几位嘉宾说到的期货对冲的功能,我们自己产品不带有一定的估值,自己都不会放心,减少股票多投对冲股票风险,市场流动性不能保证的情况下,量大的情况下是做不到的。四是低相关性,也是吴总说的,如何实现股债双杀配置商品实现高强度收益,商品的低相关性保证了它的独特性和魅力,我们把握住我们的特色还是可以走出一条康庄大道,谢谢各位。

(责任编辑:陈姗 HF072)
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