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行权没那么简单

2017-12-04 08:59:29 和讯网  期货日报 杨振坤

  上证50ETF期权行权相对复杂 存在隐性交割风险

  行权的基本概念

  行权,简单来讲就是将期权转化为标的物的过程。

  从定义上讲,买入期权获得了在约定时间以约定价格买入或卖出特定标的的权利,而卖出期权就要承担在约定时间以约定价格卖出或买入特定标的的义务。对于买入期权一方,付出了权利金换取了权利,这个权利既可以行使,即“行权”,也可以不行使,即“放弃行权”;对于卖出期权一方,在期权买方行权时要履行卖出或买入标的的义务,在期权买方放弃行权时则不承担这项义务。可以发现,卖方的义务产生于买方决定行使权利之后,也就是说行权过程的开端,都是由期权买方来触发的。决定行权后,认购期权买方需备好等额资金以行权价买入标的,认沽期权买方需备好相应标的物以行权价卖出获得等额资金。

  那么买方在什么样的情况下会选择行权呢?从理论上来讲,无论买方持有的期权是虚值、平值还是实值都可以行权,但大多数情况下只有持有实值期权的买方会选择行权。这是因为,持有实值认购期权行权时可以用低于标的现价的行权价买入标的,而持有实值认沽期权行权时可以用高于标的现价的行权价卖出标的。平值期权买方通常会因为行权成本的存在而放弃行权。只有在对标的物具有刚性需求时投资者才会选择对虚值、平值期权行权,例如标的物连日一字板时可以通过虚值认购期权行权买入标的物。

  期权合约也会对行权有额外的限制。美式期权如豆粕期权、白期权可以在期权存续期内任意交易日申请行权,欧式期权如上证50ETF期权,只能在期权合约到期日申请行权。另外,豆粕、白糖、上证50ETF期权都采取实物交割,也就是行权后会直接获得标的头寸。

  当然,以上这些都可以通过查阅合约规则来了解。行权对于非专业投资者真正的难点都隐藏在行权交收的操作细节中。

  行权隐藏条款

  白糖、豆粕商品期货期权行权相对简单,主要源于其三个性质:一是可以同时持有多空头寸,二是T+0交易机制,三是期货期权与期货共用资金账户。因此,行权时无论是持有看涨期权买单还是看跌期权买单都不用准备期货头寸,仅需在账户内备足保证金即可,当日结算完成行权与交收,次日开盘已交收标的即可交易。而对于被行权的义务方,备好期货保证金即可。卖出看涨被行权将获得期货空头头寸,卖出看跌被行权将获得期货多头头寸。

  对于期货期权,唯一需要关注的隐藏条款就是,对同一月份的1张买入看涨与1张买入看跌期权同时提交行权时,要准备好买入一手期货的保证金加上卖出一手期货的保证金才允许提交行权指令。而行权产生的期货多头与空头是否能够直接对冲,则要咨询经纪公司的相关条款,目前并未统一规定。

  上证50ETF期权由于标的物的特殊性,与期货期权性质大不相同。一是上证50ETF不能卖空,二是T+1交易机制,三是对于期货公司来说上证50ETF账户与期权账户分立,需要资金划转。这也直接导致行权流程更为复杂,存在许多极易出错的隐藏条款,需要特别关注。

  条款1:在交割日T日,期权买方提交行权前,看涨期权行权需在期权账户中准备足量以行权价购买上证50ETF的资金;认沽期权行权需在上证50ETF账户中准备足量用以卖出的上证50ETF现券。否则将无法提交行权指令。

  条款2:T日结算后,可以确定期权卖方被指派张数。期权卖方实际上参与行权是在T+1日。卖出看涨被行权,需在上证50ETF账户于T+1日收盘前准备好足量上证50ETF现券;卖出认沽被行权,需在期权账户于T+1日收盘前准备好以行权价购买上证50ETF的足额资金。

  条款3:若卖出看涨与卖出认沽同时被行权,T+1日二者张数可以对冲,只需履行差额义务。举例,T日持有卖出10张看涨,T日持有卖出20张认沽,T+1日均被指派行权,则T+1日仅需完成10张卖出认沽的行权。

  条款4:受限于上证50ETF的T+1性质,在T+1日行权后获得的现券不会体现在上证50ETF账户持仓中,直到T+2日才可卖出,T+3日也就是交割日下周一这部分资金才有机会转回期权账户。

  条款5:若卖出认沽被行权,T+1日交易所还会在期权账户冻结一部分行权保证金,使得T+1日期权账户实际可用资金减少,直到T+1日结算后资金回归正常。

  从这五条隐藏条款可以看出,要真正完成一次上证50ETF期权行权实际上需要两个交易日,而一旦行权资金需要从期权账户流转至上证50ETF账户,则需要经过三个交易日才能将资金调拨回期权账户。

  行权的风险与机遇

  期货期权行权后,可能产生大量对锁期货仓位,平仓时可能产生摩擦成本。期货期权的行权风险相对较小,同时实现了以指定价格卖出或买入期货的功能。当不便直接交易期货时也可以通过期权实现头寸的布局。

  上证50ETF期权行权相对复杂,隐藏条款众多,因此也存在着隐藏的交割风险。

  首先,最直接的风险产生于行权过程中频繁的资金调用与大规模的资金占用。对于期货公司来说,期权账户与上证50ETF账户间的资金调拨并不是瞬间完成的,每次划转需要1—2小时不等,而资金转入的时点也直接决定了购买上证50ETF现券的时机,直接影响到行权产生的损益。如果资金与现券都没有到位,那么就要对持有的买入实值期权进行强平,自然会产生摩擦成本。当然这还不是最坏的结果,一旦收盘,持有的买入实值期权受限于资金与现券不足无法提交行权,其权利金将直接归零,从而才产生大额亏损。

  其次,上文提到,行权产生的上证50ETF现券在T+1日结算前不会出现在上证50ETF账户内,这就需要投资者手动记录。一旦忘记,计算的总持仓Delta会低于实际Delta,如果这部分被漏记的现券数量足够大,那么投资者在T+1日将有巨大的+Delta风险且浑然不知,这就十分可怕了。

  当然,事物都有两面性,一旦把规则吃透就会发现,每一个交割日都充满了获利机会。

  正因为实值期权买方会因为种种原因无法行权,对应的卖方就有机会不被指派,相当于收到了来自权利方的大红包。

  此外,由于行权难度大,部分投资者会选择在T日收盘前大量平掉持有的买入实值期权,造成这些期权的权利金暂时性低于其内涵价值,我们称之为权利金贴水。此时,有能力行权的投资者就可以卖出这些期权,并通过行权将这部分贴水转化为额外收益。

  除此之外,在对T+1日标的走势有坚定判断时也可以通过行权获利。举例,T日尾盘持有卖出2.90实值看涨期权,由于对于T+1日上证50ETF继续下跌具有较强信心,可以暂时不买入上证50ETF现券进行对冲。T日结算后,如果未被指派则直接获利,如果被指派行权,那么在T+1日较低价位补足现券即可。

  以上仅仅是众多行权获利操作中最简单的实例。在摸清规则的前提下,投资者可以结合当时的行情DIY出多种多样的获利甚至套利手段。

  正如那句老话,机会总是留给有准备的人的。所以,下次交割日,你准备好了吗?

(责任编辑:吴晓琳 HF106)
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