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程鹏:衍生品市场助力实体企业发展

2017-12-07 14:22:10 和讯期货 

  和讯期货消息 12月7日,由华泰期货主办的2017年机构投资者年会在上海召开。本次会议邀请了国家信息中心首席经济师范剑平、熵一资本董事长谢东海、纯信资产董事长金焰等著名经济金融领域权威专家及知名投资机构,围绕中国宏观经济走势、产融结合服务实体经济,共同探讨大宗商品衍生品市场如何更好的服务国家战略,以及大宗商品衍生品财富管理与资产配置等热点话题。和讯期货参与全程报道。

华泰长城资本管理有限公司总经理 程鹏
华泰长城资本管理有限公司总经理 程鹏

  华泰长城资本管理有限公司总经理程鹏以《衍生品市场助力实体企业发展》为主题发表演讲。

  程鹏在发言中首先对2017场外期权发展状况进行了介绍,并对2018年期权市场发展表示出乐观态度,预期明年可能在能化、黑色以及农产品(000061,股吧)上会有爆发式的增长。

  此外,程鹏还就期权策略运用列举了一系列有趣的案例,他指出,实体经济、实体企业的生产运营环节,包括采购、生产、存储、销售等,每个环节都有期权的影子,随着期权服务实体经济的功能发挥及企业风险管理的需要,期权策略运用日益多样化,呈现从单一到组合的策略多元化。

  以下为文字实录:

  程鹏:感谢母公司华泰期货组织这么一个“高大上”的会议,可以让我们站在这里。场外期权在国际期货大会上都是分会场的规格,像我们老家的风俗“媳妇不能上桌吃饭”,充分代表了场外期权的市场地位。但是领导非常英明,充分了解到媳妇熬成婆的“远期风险”,所以我们今天有幸站在这里讨论风险。也感谢大家花时间来听我做简短的《衍生品市场助力实体企业发展》的演讲。

  一般听我做讲演会有两种类型的听众,大部分是没有听懂的。有听懂的,其实里面有很多值得注意的信息,有疑惑的地方,也欢迎大家在会后与我交流。

  一、2017场外期权发展状况。

  从2016年年底就在用这个PPT了,当时讲到2015年在期货同业产生的名义金额是50亿,2016年150亿,是三倍的增速。2016年底我在2017年的预计当中写了1000亿,今年4、5月份的时候,我们改成了2000亿,还打了一个“?”,这个含义很丰富。改成2000亿,因为我们大致知道今年的业绩、规模可以达到这个规模。打上“?”,有的时候因为我处于混乱阶段,我忘记这是全市场的数字还是华泰期货的数字。这个增长的速度,刚才党副会长讲到我们协会已经在2017年10月份统计到的数字是2028亿,这个增长速度刺激了整个市场,让大家打开了想象力。

  规模:井喷。

  市场需求:深不可测。

  先行板块:能化和黑色。我们预期明年可能在能化、黑色以及农产品上会有爆发,具体的原因这里先不说了。

  二、期货期权的一些运用。

  我们仍然非常关注实体经济、实体企业的生产运营环节,无非就是采购、生产、存储、销售,每个环节都有期权的影子。

  我们观察到很多的有趣现象,从最直接看到的是期权策略运用的多样化,单一到组合。我们在很多的期权运用中,向客户去推期权有保险等功能,落地的时候先做单一的期权、单一的买入期权套保。很快我们就保险,由于降低成本原因、客户对行情有自己判断的原因,所以他可能更倾向于做期权组合,比如搭建领式期权。在这个简单的搭建领式期权、简单的买一个期权、卖一个期权的过程中,玩出了很多的花样。我们向客户进一步推广更加复杂的期权组合,这就是三条腿,而不是两条腿。这里我们犯了一个错误,只要有两条腿,客户已经可以把它运用到匪夷所思的复杂程度。我们在推这个领式期权的时候,达到的效果是把价格锁定在一定的区间内,我们仅仅对客户销售端生产出来的产品价格进行锁定区间组合推荐。在此基础上我必须承认,客户非常非常聪明,同样的思路、同样的策略,直接就运用到了成本端。

  我们服务实体企业的过程中,虽然是以交易为切入点,但交易是最表面的现象。没有我们对客户的服务,没有我们和客户同甘共苦、共同成长的过程,不可能和我们达到一年期这么长的仓单的。而我们最终服务到实体企业,想要达到的目标是什么?其实这个例子就已经把最为理想的状态摆在了我们面前,我们就是要把客户为明年一整年的生产、销售,通过期权、期货,我们希望达到的理想状态就是要在客户整个生产经营当中,在一整年的价格风险管理过程中,通过包括期权期货的整体风险管理方案,一并解决。客户明年基本没有什么事情做了,我们明年把头寸管理好就行。但这是一个客户,重要的是有了先例,对于我们来说,有了第一个就有第二个,就有第三个。再多讲一下,这件事对我们为什么重要?这件事对我们的冲击是这样的:我们很多时候以为自己培育市场、培养客户,但是在自己的经历、经验中,我们认为我们其实是在不断的追赶市场需求,我们不是快,而是太慢。

    交易策略的多样化,库存管理当中我们经常会有一种叫“备兑期权”的策略,1:1的比例卖出期权,推广的时候我们往往说卖出期权,就好比把库存进行预先销售,这是一个静态的策略,是非常低端的策略。涉及到大的企业,比如上一回我们在上海和广州,大商所做了油脂油料调研,征求很多油脂油料行业的意见,为什么说豆粕场内期权还要通过什么样的方式来做得市场更活跃、更广,更加能够服务实体经济,满足企业的需求。为此,我掌握了一个重要的信息,ABCD这样的成熟客户,讲到期权套保不是买入期权,而是卖出期权。为什么我知道这件事?因为他最关心保证金是多少、我卖出去买进来平仓是多少,这从另外一个角度印证了我们自己实际操作的经验是什么,我们自己培育的客户是生产型企业、贸易型企业,一开始的策略就是卖期权,在这个过程中问了一个问题:卖期权的最优比例是多少?从1:1开始,到最优比例这样一个问题。但实际上没有最优比例,最优比例是静态的概念,真正要做到库存、产量、预期销售整合在一起的调整期权头寸,这是一个动态的概念。

  利润期权,刚才金老师讲过,我不多说。利润期权操作复杂,下单要下组合单的时候,其实非常难以控制。我更多的是从操作层面看待这个问题,觉得如果操作成本很高,自然而然会造成期权本身价格成本非常高。

  稍微强调一下,我们在开展业务的过程中对期货和期权两个金融工具之间的认识。刚刚开展业务的过程中有一个不自觉的前提,以为期货期权两者“非此即彼”。同样,在油脂油料行业,我们和客户讨论问题时,他说期权本身对我没有什么太大的意义,上下游绩差点价,期权已经把整个链条基本打通了。他的问题是,我用期货的时候经常面临两个问题,就是期货的方向做对了,但它是一个套保头寸。所以如果在期货上面盈利,一大笔钱摆在那里,我没有办法把它用上,我不敢去平这个期货的头寸。因为我一平,我的现货端就是裸头寸的。反过来,方向并没有做对,但套保,没有关系,现货涨上去,但是期货要不断的追加保证金,在我的基金管理运用方面比较困难。我们就给他出一个注意,到一定的程度你用期权替代期货。具体怎么做我就不深入讲了。我想强调关键点:这并不是“非此即彼”,而是各自都有用途的东西,在一开始的时候可能要用成本非常低的期货来进行套保,但是当期货价格下跌,期货端已经产生盈利的时候,可以用期权进行替换。提出的问题:期货期权分别实现了什么功能?结构性贸易,这件事对我们来说也是很大的发现。2010年一直到2011、2012、2013年都在的,江浙的几个大企业做的就是这个事情。但这个事情,为什么对我们很重要?说明了一个问题,场外期权这件事很早就存在了,我们的数据统计是2015年开始,江浙的一些企业贸易合同当中,本身就镶嵌了期权,而且量非常大。恰好2010年的时候,我在伦敦工作,有一个很大的中国客户做了场外期权。为什么做?因为在国内是有含期权的贸易,这个量到底有多大?我们还在做市场的调研,希望能够估摸出在期货公司风险管理子公司做场外期权之前,这个市场是什么样的规模,我觉得起码是500亿。这是我们看到的,没有看到的是多少不知道。这个量到底有多大?我们还在做市场调研,希望在期货公司做场外期权之前这个市场是怎么样的?我觉得起码是500亿。这是我们看到的,还没有看到的就不知道了。还观察到一个典型的现象就是期权交易主体,保险加期权经过了几代交易所的积极推进,我们已经看到了风险管理子公司、保险公司和期货公司。今天我们还看到银行,这个也是非常有趣的现象,我们觉得这是一个大大的亮点,实质是把农户不仅把价格保险,而且是前端农业放贷的问题并到这个链条里边去了,银行放钱给农民,我们当时看到的例子实际上是生猪的期货保险。

  银行放钱让养殖户养猪,但是还款需要卖猪,猪的价格保险就特别重要。这里边我们所看到的就是银行也同样可以开始介入到整个设计场外期权的链条里边去。

  三、问题和思考。这就是我前面讲的期货和期权实现不同的功能。期货也许解决的是一个简单、粗暴、成本低的套保问题,但是在这个问题解决之后可能可以有一个优化、提高,可以通过期权来实现。我前面的例子讲的主要还是通过期权来释放资金,提高资金使用率的问题,没有讲的是期权怎么样解决信用风险的问题,用期权来解决金融风险,不是说期权本身信用风险的问题以及生产型企业利润增值的问题。这是前面讲到动态管理的东西。

  因为今天是投资者大会,所以也要讲一些市场交易的东西。市场交易的问题把我们所想到的浓缩在这张PPT上面,但是这里边每一个点可以说是一个大问题。比如说第一个,因为期权进入了市场,改变了整个市场的微观结构,就是我作出了期权,同时还有一个对期权风险的对冲问题。引发的现象就是在期货上面的多投不等于我对行情看涨,反过来在期货上面的空投不等于我对行情市场的看跌。

  我不知道在座的各位观察基本面、资金面是怎么观察的,但是无论是哪一个策略,其实有一个简单的事情就是在市场上知道得越多,了解的信息越全面,别人做这件事情的动机也了解到了,那么交易就非常容易了。我在这里为什么提这一点?就想提醒各位当期权出现在这个市场上面的时候,尤其是当规模越来越大的时候有一个很大的信息集合在市场上面是不为人所知道的。但是有人知道的,就是期权的做市商,像华泰风险管理子公司这样的主体知道。我们有这个义务提醒大家有这件事情发生,你们千万要注意。

  后面其实讲到了一个例子,我先跳过2讲3。我在这两幅图里边看到,三四天前收盘最后一秒钟,突然出现1930多手的空单,直接砸下来了。这件事情是哪个公司干的我们不知道,但是我们知道的是一个期权到期,解除对冲头寸的动作。如果这个公司交易对手方是客户的话,这个期货公司就很糟糕了,这是一个引刀自宫的行为,因为他完全忘记了金融机构风险管理子公司最最核心的事情是服务客户,是保护客户的权益,不是交易。这个事情是交易行为,但是这个交易行为严重损害了客户的利益。

  我为什么强调这一点?就是以后大家在座的各位手里有期权的时候,期权到期的时候,期权到期,行情就在期权价附近的时候你要想你的权益和期货管理子公司之间是什么样的互动关系,它会不会保护你的权益。我们的心理比较阴暗,我们的假设是肯定不会。当然我们是另类的期货公司,所以我们肯定会。专门把这个问题拿出来跟大家讲一下。

  回过头来讲第二个问题,还是围绕着核心的事情,当期权出现在市场上,改变了整个市场的微观结构的时候,我们今年在市场上面PTA的头寸非常大。统计往年的历史PTA的历史活动率一个月平均一年大约是19%,今年可能是15%。19%—15%其实是一个很大的跨度变化,中间有4个波动率的变化。

  我不能说这4个波动率是因为我们或者整个市场的PTA期权交易的对冲行为所导致的,但是我们也可以说起码有一半是它导致的。这个可以说是好事,也可以说是坏事,我们从好的角度来说因为期权的对冲行为导致了整个市场波动率的下降,价格更加可控还是期权发挥了风险管理的职能还是怎么样,我们作为一个开放式的问题大家可以去讨论。这个现象大家值得关注,对自己的投资行为会有什么样的影响我没有办法给你答案,但是我可以告诉你有这个现象。

  最后我们还是强调一下期权市场的建设是一个渐进的过程,它需要有一个买卖平衡。这里我想到的主要还是保险加期货这件事情,如果我们把保险加期货这个项目做得越来越大,必然会面临着市场单边的问题,因为期货公司、风险管理子公司、保险公司是向农户卖出期权,卖出期权之后单向的卖出,另外一边有没有买入呢?如果没有买入,只有卖出对这个市场又会造成怎样的冲击,会不会直接或者间接的把这个冲击移到了农民的身上。这就是我们一直在思考的问题。

  还有是期货市场的深度对期权市场的限制。在这里我举一个简单的例子,期货市场的限仓其实对整个期权市场的发展是有很大限制的,因为我们现在基本上对冲需要通过期货市场来实现。我提这个问题大家回去想一想,假设是卖期权,量又足够大的时候期货市场的限仓对你是好事还是坏事,反过来如果你是买期权,量也足够大的话期货市场的限仓对你来说是一件好事还是坏事。这个问题的答案是限仓有的时候让你无法止损,有的时候让你无法止盈。大家看一下哪个情形对待的是止盈,哪个情形对待的是止损。

  最后现有的市场深度未必能够满足蕴藏在实体企业中的风险管理需求。这就回到了我们前面所讲的整个期权市场在2018年会发展到什么样的规模,2万亿不是不可以实现,但是是在什么样的条件之下实现的。现在的市场深度能不能满足2万亿?既然有人提出2万亿,显然是有这个需求的,但是现在的市场,今年的现状是可以改变的,但是现状是不能够满足这个需求的。

  谢谢大家!

(责任编辑:陈姗 HF072)
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