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2018期货市场宏观年评:增长空间有限 谨慎乐观

2017-12-26 16:01:54 和讯网  金瑞期货 孙敏涛

  当前全球经济呈现平稳走强的态势,发达国家好于发展中国家。发达国家经济保持着较强的发展势头,且主要依赖于国家内部经济的增长,欧美制造业扩张表现的尤为突出。发展中国家增长总体较为稳定,但内生动力相比发达国家要弱。分国别看,美国的商品制造领域在往好的方向运行,美国制造业回归战略取得一定成果,美经济运行较为良性。消费和出口对欧洲经济增长的贡献较大,而投资增速较低且未见增长趋势。日本消费和投资增速正在加快,成为推动日本经济走强的新动力(310328,基金吧)。中国的消费和投资均无亮点,增长形势不太乐观。

  2018年主要国家的宏观政策动向分析和展望。中国偏向于防御性的,收缩性的宏观政策。中国将继续对外开放,积极参与全球治理。保障和改善民生重要性提升,是使“经济发展更平衡”的重要组成部分。2018年中国的货币政策总体将延续稳健偏紧的取向,中国的财政政策有转弱的倾向,中国将继续房地产调控政策。发达国家中美国货币政策将温和收缩,2018年大概率将继续加息,而欧日均将延续极为宽松的货币政策。此外,美国缩表正在进行,但对流动性冲击几无影响;美国税改持续推进,2018年将推出,利于吸引企业在美国投资;美国口头虽喊贸易保护,实则在全球寻找有利于美国贸易合作的机制与机会。

  2018年全球宏观经济展望:增长空间有限 谨慎乐观。综合经济表现及政策分析的情况,我们认为:2018年美国经济的发展前景最为乐观,受到经济良性运行和政策支持的双重推动;欧洲日本的经济增长已显露加快的迹象,在超宽松的货币政策支持下,具备一定潜力;中国的经济增长前景不太乐观,经济内生增长动力不足并且政策支撑的力度有减弱的倾向。然而,在经济周期的视角下,较大级别周期均向下,支撑增长的更多是短周期因素,故我们认为尽管全球经济增长短期存在乐观的因素,尤其是发达国家,但这种增长仍然是偏弱的增长,持续时间不会太久,力度也不会太大。2018年宏观环境对于商品市场而言,我们持初期偏多后期偏空的观点。

  不确定因素:特朗普税改推进的进程及全球其他主要经济体可能的跟进,有可能增加企业的设备投资和居民消费,造成商品市场的超预期上涨。 

  一、全球经济增长形势

  1.1全球经济平稳走强:发达国家好于发展中国家

  为了更好的观测全球经济的运行情况,我们根据全球GDP排名情况,并考虑国家或经济体的代表性,选择美国、欧元区、日本、中国、印度巴西南非俄罗斯、印尼九个国家,从GDP、PMI、进出口、OECD领先指标四个方面来进行考察。

  GDP方面,2017年三季度所有国家均是正增长。中国、印度、印尼的GDP增速排在前三,增速在5%以上,中国,印尼增速较为平稳,印度增速则持续走弱。美国、欧元区、日本、俄罗斯属于第二梯队,增速在1%-3%间,其中发达国家较为平稳,俄罗斯则是向上追赶。巴西、南非增速排在末位,不过增长势头最好。

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  PMI最新数据显示,除了南非外,其他所有国家制造业均保持扩张态势,服务业则所有国家(印尼、南非无数据)均是扩张的情况。制造业方面,2017年来欧美呈现出非常强劲的扩张走势,日本、中国的扩张相对缓和且较为平稳,俄罗斯、印度、印尼虽是扩张但扩张的趋势在放缓,巴西的扩张趋势在走好,南非表现最差,还是收缩的情况。服务业方面,发达国家表现亦好于发展中国家。欧美日服务业稳定增长且有扩大趋势,中国平稳扩张,印度波动较大,方向不明,俄罗斯虽扩张但步伐放慢,巴西在不断的改善之中,但还谈不上强劲。

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  进出口方面,2017年来全球进出口保持了正增长走势,不过增长的步伐显露停滞的迹象。最新数据显示,巴西,印度,俄罗斯的增速靠前,其中巴西增长势头最为明显。中国、南非、印尼、欧元区增速处于中等水平,印尼增速波动较剧烈,中国相对稳定,欧元区在发达国家中表现突出,南非重心较年初有所回落。美日的增速排在末位,但已经是近几年来比较好的水平,不过趋势上看美日的进出口增速较年初在放缓。

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  OECD领先指标是包括美国、德国法国和日本等30个发达国家在内的经济合作与发展组织(OECD)所编制的反映一个国家宏观经济发展周期的领先指标。OECD方面,可以比较清晰的看到发达国家中欧元区表现最为突出,且目前趋势仍向上,其次是日本,再是美国,日本美国已经走平。发展中国家中巴西上升趋势明显,其次是中国,印度的上升势头较弱,俄罗斯则相比年初有走弱的迹象。

  综合来看,当前全球经济呈现平稳走强的态势,发达国家经济保持着较强的发展势头,且主要依赖于国家内部经济的增长,欧美制造业扩张表现的尤为突出。发展中国家增长总体较为稳定,但内生动力相比发达国家要弱,进出口对经济的影响较大,具体看,中国表现得最为平稳,印度的经济有走弱的迹象,资源国巴西、俄罗斯增长势头相对较好,南非表现仍然较差。全球经济增长新动力似乎主要在发达国家,发展中国家内生动力不足,资源国属于跟随型增长。

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  1.2经济增长动能分析

  在对全球经济增长有初步认识后,我们进一步探讨经济增长背后的主要动能,这里主要针对中、美、欧、日进行分析。

  1.2.1美国:消费增长较为稳定 设备投资显著增长

  从美国GDP分项的增长数据来看,2017年来个人消费保持正增长,但增速小幅下降,私人投资增速持续回升,美国净进口同比增长(即进出口对美国GDP贡献为负),可以看到美国私人投资的回暖是一大亮点。

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  具体看,私人投资总额同比增速加快主要得益于固定资产投资加快及私人库存增加明显,其中非住宅投资上升较明显,而住宅投资增速不断下滑,2017三季度同比增速仅0.9%,环比更是下降6%。非住宅投资中设备投资增长最明显,其次是知识产权,建筑相比二季度也出现了负增长。

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  我们理解设备投资的增长又可以分为两类,一类是新添置类,企业购买新型设备扩大生产,一类是替换类,企业购买新的原有设备替换旧的设备,前者更有益于经济的良性发展,按增加设备投资——拉动设备生产——提升新的就业——提高消费的链条推动经济,而后者仅仅是替换,对经济拉动的作用更弱。美国企业的每小时产量增速在提升,而对应的企业生产工时却较为平稳,这意味着美国设备投资的增长很可能是新添置类的设备增长,伴随的是美国非金融企业的单位劳动力成本得到下降,利润在逐渐走高。

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  美国的就业数据亦显示,2017年以来,商品生产类型的就业人数同比在持续走高,而服务业的就业人数增速在逐步放缓。这与前述数据相互佐证,表明美国的商品制造领域在往好的方向运行,美国制造业回归战略取得一定成果,美经济运行较为良性。

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  1.2.2欧洲:消费和出口贡献较大

  从欧元区GDP分项的增长数据来看,2017年来消费和出口对欧洲经济增长的贡献较大,投资增速较低暂未见增长趋势。

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  欧元区消费保持较好的增长的态势,主要得益于欧元区就业市场的好转。2017年以来,欧元区的失业率持续下降,由年初的9.6%降至 9月份的8.9%,与之相对应的是,欧元区工资收入同比增速的扩大。出口方面,欧元区在发达国家中表现最为突出,且是在欧元升值的情况下。欧元区8月份商品贸易出口金额以欧元计价同比增6.8%,1-8月累计同比增7.61%,如以美元计价同比增13.32%,1-8月累计同比增7.61%,远超过美国、日本的水平。从具体的品目看,欧洲出口产品中占比较大的机电产品和化工产品出口增长较快,恰恰中国的进口数据也表明,中国从欧洲进口的机电和化工类产品增长加速,意味着欧元区出口的走强与中国有很大关系。总的来说,欧洲长时间的货币宽松政策正对欧洲经济施加积极正面的影响。

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  1.2.3日本:消费和投资增速均回升

  从日本GDP分项的增长数据来看,2017年来日本消费和投资增速正在加快,成为推动日本经济走强的新动力,日本最新的月度数据也证实了这一点。

2018期货市场宏观年评:增长空间有限 谨慎乐观

  2017年9月,日本商业销售额达到37.9万亿日元,同比增长3.26%,较5月份的高点有所回落,但仍是历年来的较高水平。9月日本两人及以上劳动者家庭月实际收入同比增长1.9%,近半年来收入增速显现增长趋势,日消费者信心指数呈现稳步走高的态势。收入的增长以及消费信心的提升意味着日本的消费支出将会保持比较好的状况。

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  另外一方面,自2017年3月份开始,日本的破产企业数接连下降,且日本国内银行发放的贷款和贴现余额增速出现了持续上升,日本的失业率也降至近年来的最低值,这侧面反映出企业经营状况的好转及对资金需求的增加,日企业的投资意愿在增强。

2018期货市场宏观年评:增长空间有限 谨慎乐观

  1.2.4中国:消费和投资均无亮点

  从中国GDP分项的增长数据来看,2017年来中国消费较为稳定,而投资表现依旧不乐观,进一步考察最新月度数据,发现中国的消费和投资均无亮点,增长形势不太乐观。

  2017年1-10月全社会消费品零售总额累计同比增长10.4%,增速较去年同期持平,其中城镇消费品零售总额增速要弱于去年同期,而乡村较明显的加快,这与中国近年来加大扶贫力度的政策导向相符。再看城镇居民收入与支出情况,人均可支配收入增速与人均消费性支出出现显著的背离,这反映了人均收入虽然随着经济回暖好转,然而却无法传导到消费端的回升,消费增速反而下滑。

2018期货市场宏观年评:增长空间有限 谨慎乐观

  背后的原因我们认为是2015底启动的购房热潮,导致居民购房贷款大幅攀升,叠加房贷利率的上涨,居民收入用于房地产贷款的还款比例增加,导致消费性支出的下降。这是中国经济增长的一大隐忧,与中国经济转型升级的长期战略是不相符的。

2018期货市场宏观年评:增长空间有限 谨慎乐观

  投资方面,2017年年初固定资产投资增速曾出现过短暂的回升,而4月份开始增速开始持续回落,目前仍看不到回暖的迹象。分行业看,年初的回升主要是水利、环境和公共设施管理业、交通运输仓储基建类投资的增长加快,4月份后这两大类投资增速快速回落,占比最大的制造业、房地产业的投资增速则一直较为低迷。

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  二、主要经济体宏观政策动向分析

  2.1中国:防御性收缩性的宏观政策

  2017年10月18日,中国共产党第十九次全国代表大会在北京开幕,习近平主席代表十八届中央委员会向大会作了《决胜全面建成小康社会 夺取新时代中国特色社会主义伟大胜利的报告》。报告总结了共产党过去五年的工作,并着重对未来共产党如何推动中国社会发展作出了规划和部署,从中可以获取未来宏观政策的最新动向。

  报告指出:中国特色社会主义进入了新时代,这是我国发展新的历史方位,是决胜全面建成小康社会、进而全面建设社会主义现代化强国的时代。我国社会主要矛盾已经转化为人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾。我国仍处于并将长期处于社会主义初级阶段的基本国情没有变,我国是世界最大发展中国家的国际地位没有变。

  报告提出了新时代中国特色社会主义思想作为建设中国特色社会主义新时代的理论指导,具体包括十四个基本方略,包括坚持党对一切工作的领导;坚持以人民为中心;坚持全面深化改革;坚持新发展理念;坚持人民当家作主;坚持全面依法治国;坚持社会主义核心价值体系;坚持在发展中保障和改善民生;坚持人与自然和谐共生。坚持总体国家安全观;坚持党对人民军队的绝对领导;坚持“一国两制”和推进祖国统一;坚持推动构建人类命运共同体;坚持全面从严治党。

  报告指出,从2017到2020年,是全面建成小康社会决胜期。坚定实施科教兴国战略、人才强国战略、创新驱动发展战略、乡村振兴战略、区域协调发展战略、可持续发展战略、军民融合发展战略,特别是要坚决打好防范化解重大风险、精准脱贫、污染防治的攻坚战。从2020年到本世纪中叶可以分两个阶段来安排。第一个阶段:从2020年到2035年,在全面建成小康社会的基础上,再奋斗十五年,基本实现社会主义现代化。第二个阶段,从二〇三五年到本世纪中叶,在基本实现现代化的基础上,再奋斗十五年,把我国建成富强民主文明和谐美丽的社会主义现代化强国。

  我们认为以上三段阐述是共产党十九大报告的核心内容,从时代背景、理论纲领,发展步骤给出了未来中国经济社会发展的蓝图。报告还对各个环节做了一些具体的阐述,此处不在赘述。我们结合前述核心内容以及报告其他部分,就涉及经济发展的政策表达自己的理解:

  淡化经济增长量化指标,不再提GDP翻番类目标,更看重经济增长的质量而不是数量。这意味着未来相关的宏观政策核心不在于刺激增长,而在于如何调整结构,使经济发展更平衡更充分,不平衡的市场或区域将得到政策的重点照顾。

  未来三年的发展战略包括乡村振兴战略、区域协调发展战略。这隐含着相关的宏观政策会向农村,向中部、西部地区,非一线城市倾斜。

  特别提到未来三年攻坚战:防范化解重大风险、精准脱贫、污染防治。这意味着未来数年政府偏向于防御性的,收缩性的宏观政策,而非扩张性的、进攻性的。

  深化供给侧改革,将提高供给体系质量作为主攻方向。这表明供给侧改革将持续深化和扩大,煤炭、钢铁等供给侧改革较充分的行业保持现状,其他过剩行业则是下一步供给侧改革的目标。

  继续对外开放,积极参与全球治理。中国对外开放的政策在未来将持续下去,中国在一带一路,亚投行的相关机制支持下,走向全球。

  保障和改善民生重要性提升,是使“经济发展更平衡”的重要组成部分。其中提到坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位,加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度,让全体人民住有所居。这意味着房地产这一块的政策将限制房子的金融属性,回归居住本质,着重于保障民生。

  按照前述理解,我们对中国主要的宏观政策作出展望和分析:

  2.1.1中国:稳健偏紧的货币政策

  理论上来说,宽松货币政策对经济增长有正面的也有负面的影响。正面的影响主要体现在宽松的货币政策使得资金流动加快,实体经济融资成本下降。负面的影响主要包括:首先,宽松的货币政策容易加剧社会贫富分化,加大不平衡。其次,宽松货币政策容易引发资产泡沫,通胀攀升及资本外流。再者宽松货币政策不利于高质量的经济增长,反而有助于落后、低效供给的存活。从未来几年中国的宏观政策导向来看,不大可能采取宽松货币政策。

  另外,从中国具体的政策实践上看,2015年中国央行曾经采取5次降准和降息的宽松货币政策,短期内也确实对经济增长起到了积极作用,然而资本市场大幅波动、地产泡沫、资本外流等不利影响很快就出现。于是乎2016年后央行政策取向开始发生转变,2016年以来仅降低存款准备金1次,货币供应M2增速持续下滑,截止2017年11月已降至个位数8.8%。中国2017年以来的国债收益率亦持续走高。我们认为2018年中国的货币政策总体将延续稳健偏紧的取向,不过是结构性的而不是全面的偏紧,类似于定向降准,定向投放货币的举措会更多被采用,毕竟防范金融风险也是未来政策重点关注点之一。

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  2.1.2中国:财政政策转弱

  十九大报告弱化对经济增长的量化指标,更关注质量,隐含着财政政策托底经济增长重要性的下降。精准脱贫以及乡村振兴战略、区域协调发展战略的实施意味着财政政策主要面向乡村和不发达地区,然而这些区域经济体量规模并不大,实际投入的财政投资预计规模也不会太大。在11月1日举办的第三届中国PPP投资论坛上,财政部金融司司长王毅指出,目前PPP项目存在不规范的现象,过于重视短期投资效果,而轻视长期风险的防范,下一阶段的发展中,不具备条件的PPP项目未来将被清理出库。下一步在顶层的设计上,财政部想要有四个转变,从关注数量向专注规范转变,从增量向存量项目转变,更重视长期效益,同时推动PPP的参与方走出去。这表明财政支持的PPP项目投资在未来把关将更为严格,更注重质量而不是数量,未来PPP的投资将有所放缓。我们认为未来半年到一年时间,中国的财政政策有转弱的倾向。

  实际的数据也反映了这一趋势。2017年1-10月,中国国债和地方债累计净融资额为4.8万亿,较去年同期下滑24.9%,政府借债减少,资金需求下降。2017年来中国的财政支出同比增速亦呈现下滑的趋势,最新的增速已低于财政收入的同比增速。

2018期货市场宏观年评:增长空间有限 谨慎乐观

  中国PPP项目的投资还在良性的发展中,但也确实看到2017年尤其是5月份后,PPP项目总投资额的增速有所放缓,项目落地率也出现下滑,结合财政部官员的讲话,这可能是未来PPP项目的投资和执行进一步放缓的信号。

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  2.1.3中国:继续房地产调控政策

  我们认为中国将继续房地产调控政策,做出这一判断的理由主要是基于两点:

  一是符合中国经济发展战略目标。中国经济社会处在全面建成小康社会决胜期,经济结构处在转型升级的关键阶段,正在向以居民消费为主导的更为良性的经济增长过渡,而任由房地产市场泡沫的膨胀,将极大的损害中国经济的长远发展,故房地产市场的调控措施必将持续下去。

  二是防范化解重大风险的重要组成部分。在当前阶段,到底是房地产市场不调控还是说房地产市场调控导致的风险大?我们认为是前者。中国房地产市场的房价收入比,房屋售租比都处于世界高水平,泡沫颇为严重,倘若不加以调控,任其自我发展,在不久的将来很有可能演变成类似日本90年代房地产崩盘、美国2008年次贷危机的结局。而对房地产市场进行调控,危害则相对较小。2015年底开始的房地产市场的火爆行情,带动了一轮经济的好转,降低了地方政府债务、银行债务、企业债务危机爆发的概率,很大一部分风险转移到了广大的居民手中,房地产市场抗风险能力有较大的提升。坚持房地产市场调控,短期虽会减弱经济增长的动力,然而长远看却是在给经济增长奠定基础。

  政府的实际举措也显现出坚持房地产调控的政策倾向。中国自2016年10月份来,对房地产市场的调控政策也一直在不断加码,从限购、限贷、限价、收紧信贷、提高购房门槛,加强资格审查、加强资格审查、规范市场秩序、推出房地产租购并举的政策,加快建立房地产长效稳定机制等多角度、多层次的深入推进。10月22日,住建部部长表示,住建部正在进行12个大中城市住房租赁试点工作,支持北京、上海市积极探索发展共有产权住房(《北京市共有产权住房管理暂行办法》已公布)。房地产长效机制目前也在抓紧研究制定。同时,在抓紧推进住房租赁市场的立法工作。

  应当指出的是,坚持房地产调控政策并不意味着房地产价格要大跌,这不符合防范化解重大风险的政策目标,大的思路还是稳定,让有风险承受能力的人去承担风险,风险承受能力弱的不要扩大风险,政府政策来保障基本居住需求。

  2.1.4中国:继续推动人民币国际化和一带一路

  美国特朗普政府奉行美国优先原则,通过贸易保护大棒,推动美国在全球寻找有利于美国贸易合作的机制与机会,可以预见与中国经济交锋将会增加,美元的全球贸易货币霸权地位是美国的重要筹码。中国加快人民币国家化进程,在人民币离岸金融,人民币交易结算等方面的力度将会持续加强,逐步削弱美元霸权对中国的影响,稳定人民币汇率。

  国际制造业竞争加剧,中国国内供给侧改革持续进行,以及中国经济持续进行结构调整都需要中国加快推动一带一路建设。中巴经济走廊快速推进,2018年预计经济效益将逐渐显现,泰国高铁17年年底开建,未来克拉地峡运河可能的开工,这些将会进一步促动中国一带一路的建设和投资加快进行。

  2.2国际宏观政策动向分析

  我们主要考察美国、欧洲和日本的宏观政策动向。

  美国方面,有以下几点值得关注:

  一是美联储开始缩表。2017年10月美联储正式对总额高达4.5万亿美元的资产负债表进行缩减(即缩表)。根据美联储公布的缩表计划,美联储先期每月减少国债60亿美元,MBS(住房抵押贷款证券) 40亿美元。后期逐步增加,国债方面,在12个月内,每3个月增加60亿美元,直到达到最终的300亿美元;MBS方面,在12个月内,每3个月增加40亿美元,直到达到最终的200亿美元。缩表的最终上限将是每月减少国债300亿美元,减少MBS 200亿美元。假设美联储资产负债表缩减到2008年2季度的1.25万亿,也就是减少3.25万亿的资产规模,那么美联储全部完成缩表,需要6年多的时间,可见美联储缩表方式非常温和。另外,美联储三轮QE带来的资产负债扩张主要转化为了商业银行放在联邦储备中的准备金,联储银行由 2007年底 的 42.45亿美元增加到2014年底的23779.95亿美元,占资产的比重也由0.5%飙升 至52.9%。可预计缩表所带来的影响也主要体现在商业银行存款准备金的下降,对市场的流动性冲击将非常有限。

  二是美国处在长期的加息进程中,不过其加息同样是渐进缓和的。2017年加息2次,每次25个基点,预计12月再加息1次,即1年时间加息0.75%的幅度,在历史上属于比较低的水平。11月美联储议息会议上,美联储认为经济活动在“以稳健的速度增长”,但预期通胀增速仍会低于2%,美联储预计经济形势发展使美联储循序渐进加息的路径更为合适。

2018期货市场宏观年评:增长空间有限 谨慎乐观

  三是美国税改持续推进,2018年有望落地。12月2日,美国国会参议院通过了共和党税改法案,减税法案在参议院通过后,下一步参众两院需要就各自通过的减税法案版本进行协商,统一版本后,由特朗普总统签署生效。由此美国税收制度即将迎来31年来最大幅度修改,此次税改法案的修订很可能在2018年1季度最终完成。从参议院的法案看,美国此次通过的税改法案,美国企业税税率将大幅下降,从35%降低到20%,包括个人所得税在内的多项税制都将被简化,现行的多数项目式减税办法将被取消,以较低税率对美国企业转移回国的海外资产进行一次性征税等。

2018期货市场宏观年评:增长空间有限 谨慎乐观

  对未来经济的影响来说,比较确定的是:第一,将会促成美国跨国公司的海外利润回流。第二,减税有助于减少居民税收负担,尤其是富人的收税负担,也将在一定程度上刺激居民消费。第三,减税会减少美国国内企业负担,由此带来这部门企业利润上升,有可能刺激企业投资。

  对未来经济的影响来说,比较不确定的是:第一,是否会造成美国政府赤字扩大。一种说法是,减税会刺激美国国内企业的投资,居民的消费,美元的回流和海外企业对美国的投资,从而增加美国整体税基。一种说法是减税会扩大美国本已经很大的赤字水平。一方面,从美国的减税史上看,里根和小布什的减税计划最终都造成经常帐恶化与美元长期贬值;另一方面,减税对于小企业和穷人的效果不大,对于小企业来说,美国全国独立企业联盟(NFIB)认为在税务改革之前,包括“独资企业”、“合伙制企业”、“家族企业”以及“私人股份制企业”等中小型的“过渡法人企业”,大部分都已经因为用个人名义申报个人入息税,而把实质税率控制在25%以下。对于大的跨国企业来说,投资国的经济增速和税率情况是否会变化,存在不确定性。第二,全球其他经济体是否会根据减税。市场多数预期在特朗普减税计划正式得到立法通过并落地后,全球主要经济体,都将不可避免地跟进,有望形成一轮全球减税浪潮。近期我们看到,英国首相发言人表示,本届内阁已宣称,至2020 年将企业税下调至17%。印度,莫迪政府推出了针对个人和中小企业的减税计划和税种减并改革。而中国前期的营改增,及降低企业的各种中间“费用”的动作已经在进行,随着原油价格的回升,燃油消费税调回之前的水平的呼声也比较高。

  四是特朗普政府口头虽贸易保护,实则深化对美国有利的贸易合作,这意味着贸易保护不会成为未来潮流。特朗普上台后先后出访中东,欧洲和亚洲,和沙特签署了1100亿美元的军购合同,据称未来十年合同的总金额更是高达3500亿美元,和欧盟国家谈美国对欧洲贸易逆差纠正及北约成员国要多分摊军费,和日本重点谈纠正美日间贸易不平衡,和中国签定经贸大单2535亿美元,创下了世界经贸史上罕见纪录。从中可以看到特朗普提出贸易保护只是贸易谈判的手段,本质是为了获得对美国有利的贸易合作。

  五是特朗普刚竞选成功时大喊的加大基建投资,恐成为泡影。核心的因素就是缺乏资金,税改就因为要增加美国债务规模,财政赤字,拖了半年多还没有完全达成一致,2018年美国加大基建投资基本不大可能。

  欧洲日本方面,财政政策没有大的变动,基本没有想象空间,我们主要关注货币政策的变动情况。

  10月26日欧洲央行议息会议宣布维持利率不变,欧央行管理委员会认为政策利率仍将维持低位,直至资产购买计划结束“之后很久”。同时,目前每月600亿欧元的资产购买规模将持续至2017年12月底,并且自2018年1月起至少到2018年9月,欧央行每月的资产购买净额将从600亿欧元减少至300亿欧元。欧央行表示资产购买计划将持续运行直至通胀路径出现可持续的调整。欧央行表示如果展望恶化,或者金融状况变得不利于通胀回到目标水平,欧央行将增加资产购买的规模与持续期限,重申将对资产购买计划中到期证券进行再投资。欧央行的表态表明欧洲的货币政策相比美国更为保守,宽松的货币政策将延续更长时间,仅仅是计划将量化宽松的规模收窄,还没有提及任何缩表的计划,并且做好了随时扩大宽松的准备。

  10月31日日本央行公布维持负利率不变,并下调CPI预期,日本央行维持通胀率将在2019/20财年达到2%目标的预测。日本央行行长黑田东彦表示,日本将继续强力宽松措施,维持11月购债规模不变。黑田东彦强调,现在紧缩政策以应对未来风险的说法是无稽之谈。日本大选后,日本央行维持宽松政策直到实现2%通胀目标的立场没有改变。根据日本央行的表态,2018年日本将保持极为宽松的货币政策

  综上所述,发达国家中美国货币政策将温和收缩,2018年大概率将继续加息,而欧日均将延续极为宽松的货币政策。此外,美国缩表正在进行,但对流动性冲击几无影响;美国税改持续推进,2018年将推出,利于吸引企业在美国投资;美国口头喊贸易保护,实则在全球寻找有利于美国贸易合作的机制与机会。

  三、2018年全球宏观经济展望

  3.1 2018年主要经济体经济增长前景展望

  前文我们首先对全球经济增长情况进行分析,有如下结论:

  1、当前全球经济呈现平稳走强的态势,发达国家经济保持着较强的发展势头,且主要依赖于国家内部经济的增长,发展中国家增长总体较为稳定,但内生动力相比发达国家要弱。

  2、分国别看:美国:消费增长较为稳定,设备投资显著增长,美国商品制造领域在往好的方向运行,经济运行较为良性。欧洲:消费和出口对欧洲经济增长的贡献较大,投资增速较低暂未见增长趋势。日本:消费和投资增速正在加快,成为推动日本经济走强的新动力。

  中国:消费和投资均无亮点,增长形势不太乐观。

  随后,我们对主要国家的宏观政策动向进行了分析和展望,得到:

  1、中国宏观政策核心不在于刺激增长,而在于如何调整结构,使经济发展更平衡更充分,不平衡的市场或区域将得到政策的重点照顾。中国偏向于防御性的,收缩性的宏观政策。中国将继续对外开放,积极参与全球治理。保障和改善民生重要性提升,是使“经济发展更平衡”的重要组成部分。

  2、中国宏观政策动向:2018年中国的货币政策总体将延续稳健偏紧的取向,中国的财政政策有转弱的倾向,中国将继续房地产调控政策。

  3、国际宏观政策动向:发达国家中美国货币政策将温和收缩,2018年大概率将继续加息,而欧日均将延续极为宽松的货币政策。此外,美国缩表正在进行,但对流动性冲击几无影响;美国税改持续推进,2018年将推出,利于吸引企业在美国投资;美国口头喊贸易保护,实则在全球寻找有利于美国贸易合作的机制与机会。

  综合经济表现及政策分析的情况,我们认为:2018年美国经济的发展前景最为乐观,受到经济良性运行和政策支持的双重推动;欧洲日本的经济增长已显露加快的迹象,在超宽松的货币政策支持下,具备一定潜力;中国的经济增长前景不太乐观,经济内生增长动力不足并且政策支撑的力度有减弱的倾向。

  3.2中美经济周期视角看经济增长前景

  对2018年经济增长前景形成初步认识后,我们希望更深的理解这个经济增长是多大力度的,能够延续多长时间的一个增长,那么从经济周期的角度来入手或许是比较贴切的。

  3.2.1长周期康波周期向下

  康波周期描述的是宏观经济长时间的周期波动,一个周期通常持续50-60年时间,其背后的核心驱动力是技术创新,通常可分成经济复苏、经济繁荣、经济衰退、经济萧条4个阶段,繁荣阶段持续20年左右,其他各阶段持续10年左右。通过观察经济增长与通货膨胀的运行节奏可以有更直观的理解。复苏和繁荣阶段:经济增速逐步走高,物价低速增长;

  衰退阶段:物价大幅攀升,开始反作用于经济增长,经济增速下滑;萧条阶段:经济增长低迷甚至负增长,物价快速回落,低增长甚至负增长;

  从当今全球的经济表现看,后期陷入经济低速增长,物价低速增长,即对应长波萧条阶段的可能性较大。1991年开始的信息技术飞速发展并逐步扩散到全球主要经济体,带动全球经济增速走强,物价大部分时间低速平稳增长,直至2005-2006年,可理解成长波的繁荣阶段。2006年后全球物价大幅攀升,伴随的是全球经济增速的下滑,可理解成长波衰退。结合到当前发达国家经历长时间的量化宽松后,普遍经济、物价仍然保持较低增长,中国经济进入新常态,经济增速也较之前下一个台阶的情况,长周期看预计中国乃至全球经济步入经济低增长,通胀低增速的可能性较大。

2018期货市场宏观年评:增长空间有限 谨慎乐观

  3.2.2中美房地产周期未来趋势向下

  房地产周期描述的是房地产市场波动引发的宏观经济周期性波动,又称库兹涅茨周期,周期长度通常为15-25年(波谷到波谷),和人口结构比例关系较大。我们发现青壮年占人口比例增长(19-44岁)的阶段往往对应了未来房地产市场的增长,青壮年人口比例达到高峰后的15-20年对应了房地产市场的高峰,这可能是由于青壮年在未来20年时间里逐渐成为掌握社会财富的主要人群,也是房地产市场的主要需求者,从而对地产市场的长期走势形成重要影响。

  当前的现实情况是,欧美日中的青壮年人口的占比在持续下滑之中,最新数据显示美国、欧洲、日本、中国青壮年人口占比均位于2000年来的低点。美国青壮年人口比例高峰是在1989年的43.17%,日本高峰是在1970年的45.78%,中国的高峰在2003年的49.52%,据此推算2018-2023年将有可能是中国房地产市场的顶峰阶段,中国地产周期趋势向下。

2018期货市场宏观年评:增长空间有限 谨慎乐观

  我们将美国新屋价格、新屋销售、国内私人住宅投资转换成实际值,来观测历年来的周期情况。数据显示当前美国房地产表现还比较健康,但从时间上看已处于本轮上涨周期的末端。以新屋销售价格为例,前三轮新屋实际价格上涨周期分别为8年8个月,7年9个月,13年10个月,1992-2006年的上涨周期刚好处在长波繁荣周期以及青壮年人口比例主升阶段,故而持续时间最长。本轮上涨周期处于长波或萧条阶段,且青壮年人口比例下滑期,持续时间应偏弱,预计持续7-9年,而自2009年6月份已持续8年5个月,接近尾声。

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  3.2.3美设备投资回暖但不稳固 中国设备投资周期向下

  设备投资周期描述的是企业加大厂房、设备等固定资产投资引发的宏观经济周期性波动,又称朱格拉周期,周期长度通常在10年左右,可以用设备投资占GDP比例来刻画。

  美国最新设备投资占GDP比例有所提升,与美国的设备投资增速加快表现一致,反映出美国设备投资的回暖,但我们认为这并不意味着中周期设备投资的开启,主要基于两点考虑,一是本轮加快起点2016四季度距上一轮波谷2009年二季度相距7年6个月,和历史周期比时间上还不够充分。二是中周期设备投资周期的开启通常有某一个或多个集群产业主导驱动,然而目前从美国数据看还并不是这样的状况,美国设备投资的加快更有可能是美国制造业回流的驱动,故美国设备投资周期我们偏向是短期的增长,而不是新周期的启动。但特朗普的减税法案如果实施顺利,则会延长美国的投资回暖。

2018期货市场宏观年评:增长空间有限 谨慎乐观

  中国的设备投资目前是下滑趋势,中国的设备工器具购置额累计同比增速走弱,设备工器具投资额占GDP比重也是刚开始下滑,而之前经历了十多年的上升,据此看,中国设备投资周期倾向于向下。

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  3.2.4美国补库接近尾声 中国补库还未结束

  库存周期描述的是因库存和需求的动态变化所引起的经济增长周期性变化,又称基钦周期,周期长度通常是3-4年,可以用库存与经济增长或价格(代表需求)的关系来刻画。

  最新数据表明,美国制造业存货增速加快,价格最近两月同比增速亦小幅上升,但升幅已较今年年初有所放缓,这意味着制造商短期补库存推升经济的动力犹在,但影响效果正在减弱。从时间上看,自去年6月份开始的补库存阶段,截止到11月份已持续1年5个月时间,根据美国历次补库存阶段时长统计,平均时长为1年6个月,最久时长为34个月,80%的情况未超过1年10个月,这意味着从时间角度来说本轮美国补库存阶段亦将步入末端。

  销售是相对领先的指标,美国的零售商销售、批发商销售、制造业销售额同比、环比增速均已连续数月的放缓,这与价格升幅放缓相印证,这暗示未来美国经济继续补库存的动力已经不足。

2018期货市场宏观年评:增长空间有限 谨慎乐观

  最新数据显示,中国工业企业产成品存货累计同比增速放慢,但PPI同比小幅加快,意味着补库存还难言结束但继续补库的动力也不强。时间上看,自去年7月份计起,中国补库存阶段已持续16个月,根据中国历次补库存阶段时长统计,平均时长为21个月,最久时长为27个月,80%的情况未超过26个月,据此看中国补库存阶段还可以持续一段时间。

2018期货市场宏观年评:增长空间有限 谨慎乐观

  PMI分项产成品库存环比有所上升,而原材料库存小幅下降,工业企业主营收入累计同比近月来有所放缓,与PPI同比增速加快不相符,表明工业企业产品销售量增速或有所下降,这均是补库动力不强的信号。但这不代表补库周期结束,因原材料库存分项的数值仍远在产成品库存之上。通过观察过去几轮补库阶段结束时PMI库存分项的表现,发现往往产成品库存的值会在原材料库存的上方,且是当时比较高的水平,显然当前并不符合这样的情况,这也预示着中国补库周期还未结束。

2018期货市场宏观年评:增长空间有限 谨慎乐观

  总结:

  综上所述,全球长周期康波周期向下,中美房地产周期未来趋势均向下,中周期设备投资周期美国短期有所增长,但不大可能是新周期的启动,中国则倾向于向下,库存周期方面,美国补库阶段接近尾声,中国补库周期则还未结束,可见较大级别周期均向下,支撑增长的更多是短周期因素,因而我们认为2018年尽管全球经济增长存在乐观的因素,尤其是发达国家,但这种增长仍然是偏弱的增长,持续时间不会太久,力度也不会太大。2018年宏观环境对于商品市场而言,我们持初期偏多后期偏空的观点。不确定因素上,特朗普税改推进的进程及全球其他主要经济体是否会跟进,有可能增加企业的设备投资和居民消费,造成商品市场的超预期上涨。

(责任编辑:邵一迪 HF116)
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