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锌年报:供需缺口犹存 风起再扬帆

2018-01-13 13:11:44 和讯网  国泰君安期货
  2018年锌期货行情展望及投资策略

  国泰君安期货产业服务

  季先飞:国泰君安期货产业服务研究所金属研究员,具备机械专业背景与金融学研究生学历。2011年起从事有色行业研究,主攻等品种,与国内外大型矿山企业、国内冶炼厂沟通密切,针对市场热点写出多篇专题报告,并在期货日报等主流媒体发表多篇分析文章,获上期所2016年分析师新人奖。商品研究以供需为基础,坚持对研究品种的产业链深入调研和数据库认真分析,为投资者和企业提供价格研判和风险管理服务。

  王 蓉:国泰君安期货产业服务研究所金属研究员,浙江大学国际经济学学士,上海财经大学产业经济学硕士,2016年度、2015年度“中国最佳期货经营机构暨最佳期货分析师评选”最佳工业品分析师,上期所2014年度优秀产业服务分析师、优秀贵金属分析师、优秀有色分析师,上期所2012年度、2013年度优秀分析师,上期所2016年度有色优秀分析师。2010年10月进入期货行业,主攻白银、铝、镍等品种,擅长供需分析,拥有较强的分析逻辑,致力于品种基本面自下而上与宏观面自上而下的研究构架。

  1.2017年锌期货价格走势回顾

  2017年锌价整体表现为前低后高:2月中旬-5月上旬,伦锌自2980.5美元/吨震荡下跌至低位2427.5美元/吨,跌幅18.5%;随后伦锌恢复上涨,5月-10月初,伦锌高位攀升至3300美元/吨上方,涨幅36%;10月初-12月伦锌震荡于3050-3300美元/吨之间。沪锌指数和伦锌走势基本相同,但在不同阶段的波动和涨跌幅存在差异,其中10月初-12月,沪锌指数处于震荡下跌的态势,弱于伦锌走势。截至2017年年末,伦锌收于3316美元/吨,涨幅29.13%,沪锌指数收于25715元/吨,涨幅22.48%。

【年报】锌:供需缺口犹存,风起再扬帆
【年报】锌:供需缺口犹存,风起再扬帆
  我们认为基本面因素决定了全年锌价走势。2017年国内环保督查严格,不符合环保要求的矿山全部停产,而除中国外的全球矿山产量恢复缓慢,使得全年锌矿产量增速下滑,进而拖累全球锌供应,这是驱动2017年锌价成交重心上移的重要因素。分阶段来看,3-4月份,中国锌下游消费弱于预期,锌库存出现回升,造成了锌价阶段性回落,但是自5月下旬开始,驱动锌价上涨的逻辑为消费的复苏程度好于锌的供应增幅。具体来看,中国压铸、镀锌等行业缓慢转好,以及欧美等主要经济体制造业持续扩张,使得全球锌需求量增加,而在此期间内,受锌精矿供应受限的影响,锌产量不及预期。10月之后,随着终端消费走弱,锌价再次进入调整期。

  2.2018年锌运行逻辑:锌矿供应约束减弱,锌供需矛盾仍强

  2017年锌矿供应短缺逻辑延续,并向冶炼端传导,导致锌供需缺口扩大。2018年,随着锌价高位运行,部分矿山复产和增产,锌精矿供应持续增加,供需缺口再次缩窄,2018年锌精矿对锌供应的约束减弱。同时,我们判断在锌下游消费复苏程度小于锌供应增速的前提下,2018年锌供需缺口也将缩窄,但尚处于较大的水平,即供需矛盾依然较强。

  2.1 锌矿对锌供应约束减弱2.1.1 全球锌矿产量增速提高

  2016-2017年锌价自低位大幅回升,全球锌矿缓慢复产和扩产,2017年1-10月锌矿产量1096.5万吨,同比增长2.6%,预计全年产量1315.9万吨,同比增2.2%。2018年国外矿山密集投产和扩产,以及中国矿山环保整改后复产,预计全年全球锌精矿产量1398万吨,同比增6.3%,其中中国产量517.2万吨,同比增4.8%。

【年报】锌:供需缺口犹存,风起再扬帆
(1)中国锌矿边际产量增加。2016-2017年中国环保形式严峻,制约中小型锌矿生产,2017年中国锌精矿新增产量13.2万吨,低于年初预期。我们预计2018年中国环保将延续高压态势,但是经历了2016-2017年的整改,部分中小型矿山已经满足环保要求,具备复产和扩产的条件,预计2018年中国新增锌精矿产量24万吨,其中产量增加较多的主要有内蒙古(9.7万吨)、黑龙江(5万吨)、青海(3.5)、甘肃(2.5万吨)等地区。
  (1)中国锌矿边际产量增加。2016-2017年中国环保形式严峻,制约中小型锌矿生产,2017年中国锌精矿新增产量13.2万吨,低于年初预期。我们预计2018年中国环保将延续高压态势,但是经历了2016-2017年的整改,部分中小型矿山已经满足环保要求,具备复产和扩产的条件,预计2018年中国新增锌精矿产量24万吨,其中产量增加较多的主要有内蒙古(9.7万吨)、黑龙江(5万吨)、青海(3.5)、甘肃(2.5万吨)等地区。

(2)国外锌矿产量将大幅增加。2018年,国外新增产量76.5万吨,高于2017年的39万吨。我们认为,2018年是产量增加最多的一年,新增产量主要来自澳大利亚的DugaldRiver(16万吨)、澳大利亚的Mount Isa(10万吨)、南非的Gamsberg(7万吨),秘鲁的Antamina(5万吨),美国的Middle Tennesee(5万吨)、纳米比亚的Skorpion(5万吨),以及一些小型矿山,如古巴的Castellanos(4万吨)、印度的Zawar(3万吨)等。减产方面,根据市场消息,印度斯坦锌业旗下的RampuraAgucha矿山由于生产问题而出现减产,预计2018年减产量为10万吨左右,如果再考虑到其他中小型矿山因品位下降以及生产等不稳定等因素的影响,预计全年国外锌精矿减产量15-18万吨。综合来看,2018年国外锌精矿产量增加约为60万吨。
  (2)国外锌矿产量将大幅增加。2018年,国外新增产量76.5万吨,高于2017年的39万吨。我们认为,2018年是产量增加最多的一年,新增产量主要来自澳大利亚的DugaldRiver(16万吨)、澳大利亚的Mount Isa(10万吨)、南非的Gamsberg(7万吨),秘鲁的Antamina(5万吨),美国的Middle Tennesee(5万吨)、纳米比亚的Skorpion(5万吨),以及一些小型矿山,如古巴的Castellanos(4万吨)、印度的Zawar(3万吨)等。减产方面,根据市场消息,印度斯坦锌业旗下的RampuraAgucha矿山由于生产问题而出现减产,预计2018年减产量为10万吨左右,如果再考虑到其他中小型矿山因品位下降以及生产等不稳定等因素的影响,预计全年国外锌精矿减产量15-18万吨。综合来看,2018年国外锌精矿产量增加约为60万吨。

【年报】锌:供需缺口犹存,风起再扬帆
  所有将在2018年新增产量的矿山中,我们认为需要重点关注Mount Isa锌矿的复产情况。2015年10月,矿业集团嘉能可宣布旗下澳洲、南非和哈萨克斯坦的含锌金属矿产量减少50万吨,主要原因是锌价大幅下跌拖累公司股价弱势下行,嘉能可经营陷入困境。随着2016-2017年锌价自1500美元/吨上涨至3300美元/吨,嘉能可营业利润大幅回升,2017年中报显示其净利润同比增44.45%,股价也自低谷回升,两年来涨幅超300%,这表明嘉能可的财务状况正逐步改善,为其暂停项目的复产提供了良好的基础。

  从嘉能可的角度看,若锌矿项目复产持续后推,全球锌矿供应趋势可能对复产不利,所以嘉能可有望分阶段复产暂停矿山,其中Mount Isa锌矿由于复产条件最好或将最先复产。根据市场消息,嘉能可已经对该锌矿进行了公开招聘,并宣布将重启Mount Isa综合矿体的Lady Loretta矿场部分。Lady Loretta矿场将在2018年上半年开始增产,到2019年将达到16万吨/年的产能,我们预计2018年该矿场新增锌精矿产量10万吨左右。对于其他锌矿产能,嘉能可认为每个矿井都可能需要至少9到15个月的时间才能重新启动,所以我们预计嘉能可矿山复产将是缓慢的过程。

2.1.2 全球锌冶炼不存在瓶颈
2.1.2 全球锌冶炼不存在瓶颈

  2017年,全球锌精矿的供应可以用“紧”来形容,全球锌矿供应不足,已经严重影响了锌的产量。2017年,冶炼厂冬储备货虽然较往年提早15天左右,但最终备货的库存依然低于去年同期水平。纵观2017年,中国冶炼厂生产扰动性明显提高,4-5月份中西部冶炼厂集中减产,7-8月份北方地区冶炼厂停产检修,9-10月份冶炼厂冲刺全年生产目标未果,主要是受到了锌精矿供应紧张的限制。统计数据显示,2017年1-9月中国精炼锌产量449.2万吨,预计全年产量593.3万吨,同比下降2.64%。对于国外冶炼厂而言,由于矿山和冶炼厂对应关系较为密切,2017年精炼锌产量增加,估算全年产量757.5万吨,同比增长1.77%。

  2018年,全球冶炼不存在瓶颈:第一,中国冶炼产能尚未达到“饱和状态”,急需锌精矿增加供应;第二,2018年全球依然有较大的冶炼产能投产和复产。国外方面,预计2018年新增产能46万吨,主要为挪威Odda冶炼厂(16万吨)、美国Rutherford冶炼厂(16万吨)、墨西哥Torreon冶炼厂(10万吨)和澳大利亚Townsville冶炼厂(6万吨);中国方面,预计2018年新增产能最大为45万吨,主要为会理锌公司(10万吨)、白银有色(10万吨)、新疆莎车恒昌(10万吨)、华联锌铟(10万吨)、四川盛屯矿业(600711,股吧)(5万吨)。假设新投冶炼厂自二季度开始投产,则新增产量为61万吨,2018年全球锌产量为1417.5万吨,同比增长4.5%,其中中国锌产量637.3万吨,同比增长6.4%。

【年报】锌:供需缺口犹存,风起再扬帆
【年报】锌:供需缺口犹存,风起再扬帆
【年报】锌:供需缺口犹存,风起再扬帆
2018年中国锌产量增速高于全球增速,主要因进口锌精矿将满足国内冶炼厂需要。当前,进口锌精矿价格较中国锌精矿价格优势依然明显,在不计“二八分成”条款的前提下,2017年进口锌精矿较国产锌精矿现货价格低650元/金属吨,大大提高了国内冶炼厂大幅增加锌精矿进口的积极性,1-11月中国进口锌精矿221.4万实物吨,同比增长23.1%,预计全年进口243.3万实物吨,同比增长21.7%。从当前冶炼厂和国外矿山企业、贸易商签订的供销协议推测,2018年中国进口锌精矿同比将有望增长30.6%至315.5万实物吨。
  2018年中国锌产量增速高于全球增速,主要因进口锌精矿将满足国内冶炼厂需要。当前,进口锌精矿价格较中国锌精矿价格优势依然明显,在不计“二八分成”条款的前提下,2017年进口锌精矿较国产锌精矿现货价格低650元/金属吨,大大提高了国内冶炼厂大幅增加锌精矿进口的积极性,1-11月中国进口锌精矿221.4万实物吨,同比增长23.1%,预计全年进口243.3万实物吨,同比增长21.7%。从当前冶炼厂和国外矿山企业、贸易商签订的供销协议推测,2018年中国进口锌精矿同比将有望增长30.6%至315.5万实物吨。

2.1.3 锌矿供需缺口趋向平衡
【年报】锌:供需缺口犹存,风起再扬帆
2.1.3 锌矿供需缺口趋向平衡

  2017年全球锌精矿供需缺口为40.6万吨,较2016年缩窄11.8万吨;2018年供需缺口为16.9万吨,较2017年再次缩窄23.7万吨。我们把2016年锌价上涨(涨幅59.8%)的逻辑认定为锌矿供应短缺预期将向冶炼端传导,2017年锌价上涨(涨幅25%)的逻辑为锌矿供应依然较为短缺,并且锌矿短缺向冶炼端传导已经变为“现实”,那么随着2018年锌矿供需缺口大幅缩窄,锌矿供应短缺的“故事”将暂告一段落,驱动锌价的逻辑有可能向下游需求和终端消费演化。

2.2 终端消费稳中有升,锌供需矛盾仍强
2.2 终端消费稳中有升,锌供需矛盾仍强

  我们对全球锌消费充满信心,认为全球制造业的扩张将增加精炼锌的消费。在主要的经济体中,德国制造业扩张速度最快,德国12月制造业PMI初值为63.3,创82个月以来新高;欧元区12月制造业PMI初值为60.6,创2000年4月份以来新高;美国11月制造业扩张速度虽然有放缓,但仍处较高水平;日本和中国制造业扩张速度较慢,但整体保持向好发展的态势。

从锌的消费国看,中国是全球锌消费的主力,占全球锌消费量的48%,其他依次为欧洲(15%)、美国(6%),韩国(5%)、印度(5%)等,所以我们重点关注中国、欧洲、美国等国家锌的消费情况。从锌的初级消费结构来看,镀锌消费占锌消费总量的52%,其他依次为压铸锌合金(16%)、黄铜和青铜(17%)、半成品(6%)、等。镀锌与压铸锌合金等消费和房地产、基建、汽车等行业的发展密切相关。
  从锌的消费国看,中国是全球锌消费的主力,占全球锌消费量的48%,其他依次为欧洲(15%)、美国(6%),韩国(5%)、印度(5%)等,所以我们重点关注中国、欧洲、美国等国家锌的消费情况。从锌的初级消费结构来看,镀锌消费占锌消费总量的52%,其他依次为压铸锌合金(16%)、黄铜和青铜(17%)、半成品(6%)、等。镀锌与压铸锌合金等消费和房地产、基建、汽车等行业的发展密切相关。

2.2.1 终端消费平稳回升
【年报】锌:供需缺口犹存,风起再扬帆
2.2.1 终端消费平稳回升

  (1)国外锌终端消费延续增长态势

  欧美等国家建筑市场企稳复苏,将继续增加锌的消费。美国房地产市场发展已经非常成熟,从数据上看看,美国成屋销售提速,显示出楼市的强劲需求,10月成屋销售量为581万套,环比增长5.64%,按照该月的销量计算,消化现有库存仅需要3.5个月,为8个月最低,这将在后期带动房屋开工和完工率的大幅提高。

当前,美国建造支出已经出现企稳回升的迹象,市场认为后期建造支出依然存在继续增加的可能:第一,美国通过税改,美元走强的可能性较大,房产等优质资产将会升值,吸引市场对美国房地产的投资;第二,特朗普政府计划2018年1月再次推出基础设施重建计划,以政府出资撬动地方政府和私人投资,升级改造公路、铁路、供水等公用事业设施。
【年报】锌:供需缺口犹存,风起再扬帆
  当前,美国建造支出已经出现企稳回升的迹象,市场认为后期建造支出依然存在继续增加的可能:第一,美国通过税改,美元走强的可能性较大,房产等优质资产将会升值,吸引市场对美国房地产的投资;第二,特朗普政府计划2018年1月再次推出基础设施重建计划,以政府出资撬动地方政府和私人投资,升级改造公路、铁路、供水等公用事业设施。

  欧洲建筑市场主要经济指标向好,10月欧盟28国营建产出(季调)为99.4,高于2017年1-10月的平均值99.82,暗示企业和家庭投资意愿增强。从房地产指标看,欧盟房价指数连续上涨,截至2017年6月,欧盟房价指数为108.34,创历史新高,这有可能吸引更多资金流入房地产行业。

(2)中国锌消费企稳回升
【年报】锌:供需缺口犹存,风起再扬帆
(2)中国锌消费企稳回升

  锌的终端消费良好,锌需求将企稳回升。从消费量最大的镀锌行业来看,中国钢铁工业协会数据显示,1-11月中国重点企业镀锌板(带)累计产量为2081.8万吨,同比增长9.63%。虽然该数据较1-8月累计增速23.5%有较大的下滑,但由于2017年镀锌板(带)产量基数较大,所以我们认为镀锌板(带)产量依然处于大幅增加的状态。从价格上看,12月初宝钢将2018年1月镀锌板价格上调100-200元/吨,12月中旬武钢、鞍钢等也将1月镀锌板出厂价上调170-200元/吨,这表明中国重点企业镀锌板(带)企业对后期镀锌消费较为看好。同时,从重点压铸锌合金企业了解到,2017年7月开始锌合金企业开工率已经稳中有升。综上,我们认为受镀锌和压铸锌合金等行业的支撑,2018年锌需求企稳回升的可能性较大。

【年报】锌:供需缺口犹存,风起再扬帆
基建方面,中国基建投资增速企稳,1-11月中国基建投资累计15.7万亿,同比增长15.8%,考虑到2018年符合标准的PPP项目落地率的提高,预计全年基建投资增速将稳于15%上方运行。房地产方面,中国土地供应和库存相对充足,房地产企业土地购置面积增速连续提高,而当前房地产去库存已经非常充分,预计2018年将会有部分的土地面积转化为新开工面积,从而支撑房地产投资增速,预计全年房地产投资增速将稳于5%上方运行。汽车方面,我们认为汽车行业大幅走弱的可能性不大。虽然2018年小排量汽车购置税免征政策恢复至10%,但国家对新能源汽车的支持力度依然较强,预计2018年汽车固定资产投资同比增速为10%,产销量增速为3%左右。
  基建方面,中国基建投资增速企稳,1-11月中国基建投资累计15.7万亿,同比增长15.8%,考虑到2018年符合标准的PPP项目落地率的提高,预计全年基建投资增速将稳于15%上方运行。房地产方面,中国土地供应和库存相对充足,房地产企业土地购置面积增速连续提高,而当前房地产去库存已经非常充分,预计2018年将会有部分的土地面积转化为新开工面积,从而支撑房地产投资增速,预计全年房地产投资增速将稳于5%上方运行。汽车方面,我们认为汽车行业大幅走弱的可能性不大。虽然2018年小排量汽车购置税免征政策恢复至10%,但国家对新能源汽车的支持力度依然较强,预计2018年汽车固定资产投资同比增速为10%,产销量增速为3%左右。

2.2.2 需求继续增加,供需矛盾仍强
【年报】锌:供需缺口犹存,风起再扬帆
2.2.2 需求继续增加,供需矛盾仍强

  欧美等国家建筑市场企稳复苏以及中国锌终端消费表现良好,表明2017年全球锌消费不弱,2018年锌消费将有望走强。从具体的数据上看,ILZSG数据显示,2017年1-10月全球锌消费1169.3万吨,预计全年消费量1403.2万吨,同比增长1.5%,其中中国消费量为664万吨,同比萎缩0.16%。随着全球制造业的复苏,市场预计2018年全球锌消费量为1438.3万吨,同比增长2.5%,中国锌消费量为676万吨,同比增长1.8%。综合全球锌的供应和需求状况,预计2017年全球锌供需缺口为46.8万吨,较2016年扩大29.9万吨;2018年全球锌的供需缺口为22.6万吨,较2017年缩窄24.2万吨,但依然处于较大的缺口状态。

2.2.3 锌供需缺口,低库存状态持续
【年报】锌:供需缺口犹存,风起再扬帆
【年报】锌:供需缺口犹存,风起再扬帆
2.2.3 锌供需缺口,低库存状态持续

  2017-2018年锌连续处于供需缺口状态,其库存的变化显得更加重要。2017年,锌矿供应短缺传导至锌供应端,全球锌出现了明显的去库存化,10月消费者、生产商和交易所锌库存为109.34万吨,较1月份减少27.76万吨,其中期货库存减少幅度较大,LME库存减少16.4万吨,SHFE期货库存减少5.9万吨。同时中国社会库存连续减少,截至12月末,中国社会库存为10万吨,较1月初减少9.8万吨。我们认为由于2018年锌供需缺口依然较大,预计低库存状态将延续,且在2018年难以出现拐点。

3.结论与投资建议
【年报】锌:供需缺口犹存,风起再扬帆
3.结论与投资建议

  3.1 2018年锌价判断和市场风险点

  我们认为2018年锌价运行逻辑正在从锌矿供应端转至锌的需求端:

  从锌矿供应看,随着锌价攀高,国外矿山复产和投产增多,其中嘉能可停产矿山将自2018年开始逐步复产,以缓解锌精矿市场供不应求的状态,同时中国部分中小型矿山经历了整改,符合环保生产要求,预计也将在2018年提高锌精矿产量。

  从锌冶炼看,2018年全球锌冶炼不存在瓶颈,中国冶炼产能尚未达到“饱和状态”,且全球依然有较大的冶炼产能投产和复产。

  从锌需求看,2018年锌消费的驱动力依然较强,美国税改以及特朗普政府计划2018年推出基础设施重建计划,将增加美国建造支出;欧洲建筑市场表现良好,资金投资不断加大;中国PPP项目落地率的提高支撑基建投资增速企稳,同时房地产去库充分,土地面积转化为新开工面积等亦将支撑房地产投资增速。

  综合来看,精炼锌产量增速小于锌精矿供应增速,预计2018年锌矿供需缺口缩窄。往更远看,大型矿山企业将在“释放”和“约束”锌矿产量间寻找平衡,所以锌矿对锌价的影响力在逐渐减弱。锌价的运行逻辑正逐渐向需求端演变,即需求的状况更能决定锌价的走势。根据我们的判断,2018年锌消费增速略低于供应增速,供需缺口缩窄,但仍处于较大值,同时考虑到终端消费潜力依然较大,预计未来几年锌供需维持缺口状态,进而继续推动锌价震荡上行。

  当然,我们也要关注市场的风险点,:第一,地缘政治风险带来的经济发展不稳定,朝鲜核问题恶化以美国承认耶路撒冷为以色列首都引起的中东局势紧张,将影响经济的平稳增长;第二,再生锌回收技术提高,含锌废杂料中锌回收量增加以及含锌烟尘生产氧化锌的增加等将影响锌的供需。

  3.2 投资建议

  对全球锌的供需进行分析和预判,我们认为2018年锌的成交重心将会继续上移,预计全年LME锌成交重心为3200美元/吨,下方支撑2800美元/吨,上方阻力3800美元/吨;沪锌指数重心为26000元/吨,下方支撑23000元/吨,上方阻力29000元/吨。

  分阶段来看,1-3月,中国部分地区的“封土行动”将压制锌终端消费,锌价或出现回调,但该行动结束后,基建、房地产投资大幅增加的可能性较大,将拉动锌的需求,进而支撑锌价连续回升。下半年,随着全球宏观经济变暖和制造业大幅扩张,锌终端消费的提升将再次推动价格上行。在具体的入场时点上,我们建议投资者参照锌的消费淡旺季规律提前买入,即在2-3月份和7-8月份建立多单。

【年报】锌:供需缺口犹存,风起再扬帆
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(责任编辑:吴晓琳 HF106)
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