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【方正中期期权队】豆粕期货期权策略报告

2018-09-13 19:58:08 和讯网 

  豆粕期货期权策略报告

  要点:

  中国已经对美国大豆开始加征关税,大豆已经卷入中美贸易摩擦市场内,因此中美贸易后期的发展情况对于国内豆类有着极大的影响。在第四季度延续目前的情况下,第四季度外盘主要考虑美豆单产、需求端的变动以及南美的天气波动,从目前情况来看,美豆丰产市场或以认可80%,9月供需报告对于单产的调整或为关键,9月很有可能会形成阶段性低点,后期来看,目前美豆需求这一块主要担忧点在于出口情况,目前出口进度迟缓的原因主要还是中国的采购较少所引发的,随着南美供应的下降,一旦中国开始采购美豆,不排除后期美豆出口短线回归的可能,因此外盘四季度的走势很有可能是9月形成阶段性低点之后价格小幅回升。

  国内豆粕方面,第四季度主要面临高成本美豆的利多以及非洲猪瘟引发的担忧的利空共同作用,目前来看需求还未形成特别明显的变化,不过不排除后期非洲猪瘟恶化产生一些消极的影响,实际也就是暂时看四季度的需求担忧还在伴随,不过四季度或需要进口高成本美豆的预期越来越临近,因此对于四季度国内豆粕仍维持震荡偏强判断。

  策略概述:

  通过对基本面分析我们认为豆粕价格在3000-3300之间波动,且当前VIX处于相对较高的位置。因此,我们当前主要选择卖方策略,希望能赚取Vega和Theta的收益,具体操作如下:

  1、当前标的价格在3150附近,卖出m1901-P-3000合约和m1901-C-3300合约,保证占总资金20%-30%。

  2、当标的价格下跌接近3000时,继续卖出m1901-P-3000合约,保证金占总资金不超过40%,同时对m1901-C-3300合约平仓。当基本面情况与预期相差过大,及时平仓止损或卖出期货对冲delta风险。

  3、当标的价格上涨接近3300时,继续卖出m1901-C-3300合约,保证金占总资金不超过40%,同时对m1901-P-3000合约平仓。当基本面情况与预期相差过大,及时平仓止损或买入期货对冲delta风险。

  一、 一、影响因素分析

  1、全球大豆供应充裕 库存向美国转移

  2018/19年度全球大豆供应充裕局面延续,全球大豆库存消费比再度走高,达到历史新高29.96%。产量方面,2018/19年度全球大豆产量预估增长9%,前四大主产国产量均呈现增长,产量增幅贡献最大的还是阿根廷,2017/18年度阿根廷受异常天气影响,产量只有3700万吨,大幅低于平均值,2018/19年度对于阿根廷产量的预估是回归正常区间,初步预估数量为5700万吨;消费方面,2018/19年度全球大豆消费量预估增长4.8%,消费增幅主要来自于中国和阿根廷,2018/19年度中国消费预估增长4.7%,2018/19年度阿根廷消费预估增长12.8%;库存方面,2018/19年度全球大豆库存预估增加1033万吨,前四大主产国里巴西、中国的库存小幅下降,美国、阿根廷库存有所回升,其中美国的库存增幅最大,2018/19年度美国库存预估增加966万吨,受中美贸易摩擦影响,2018/19年度全球大豆库存向美国转移。


  图1:全球大豆供需情况
图2:全球大豆库存消费比
图2:全球大豆库存消费比
图3:全球大豆期末库存
图3:全球大豆期末库存
2、中美贸易摩擦
2、中美贸易摩擦

  中美贸易摩擦一路走来,对于豆类市场的影响也是不断推进,具体措施以以下三个时间点来进行。第一个时间点是4月4日,中国商务部公布将对美国大豆加征25%,初步落实中美贸易摩擦对于豆类市场的影响;第二个时间点是6月16日,国务院关税税则委员会公布对包括黄大豆在内的原产于美国的约500亿商品加征25%的关税,其中包括黄大豆在内的约340亿美元商品自2018年7月6日起实施加征关税,预期向现实更近了一步;第三个时间点是7月6日,中国对美国大豆加征25%的关税实施落地,预期变为现实。

  中美贸易摩擦对于豆类市场的影响推进过程中,豆类市场发生的变化中最为明显的则是体现在南美豆和美豆的升贴水方面,我们看到6月份以来南北美升贴水报价开始分化,南美大豆路攀升,美豆一路下滑,但是尽管如此,仍然未能抹平加税带来的南北美大豆进口成本的差异,目前数据显示南美大豆进口成本仍比美豆进口成本低200元左右,进口成本差异引发利润的差异表现,目前进口南美大豆压榨利润仍维持正利润区间,而进口美豆压榨利润仍维持负利润区间,从进口成本以及利润角度来考虑,南美豆的优势仍在,四季度仍是南北美豆成本缩窄的过程,不过四季度进口方面,我们除了要考虑成本、利润之外,还需要考虑南美是否有足够的量满足,毕竟四季度是南美豆的上市尾期。

  图4:进口大豆升贴水

图5:进口大豆成本
图5:进口大豆成本
图6:进口大豆压榨利润
图6:进口大豆压榨利润
图7:大豆到港量
图7:大豆到港量
3、非洲猪瘟事件
3、非洲猪瘟事件

  三季度国内豆粕市场下游端也发生了一些变化,尤其生猪市场,8月份以来,非洲猪瘟疫情不断被爆出,目前全国范围内已经发生十几起非洲猪瘟疫情,涉及6个省9个市,影响波及存栏1万多头,目前来看影响或为有限,不过非洲猪瘟疫情的特点:传染性较强,无有效治愈手段。疫情爆发之后,主要通过扑杀疫区的猪来进行疫情控制,且暂未明确源头情况,未来的影响还带有许多不确定性。

  4、USDA月度供需报告

  三季度USDA报告初步落定了美豆新季种植面积、中美贸易摩擦影响以及美豆单产预期。7月6日中国对美国大豆加税措施实施落地,7月供需报告综合了贸易流向转变做出相应的预估。旧作调整主要考虑阿根廷的减产以及中美贸易摩擦的影响,阿根廷减产背景下导致其出口和压榨下调,其出口和压榨的替代则是由美国来弥补,美豆出口和压榨微幅上调导致期末库存微幅下降;中美贸易摩擦的影响下,中国压榨消费出现了下调,个人理解主要考虑了中美贸易摩擦影响下豆粕成本抬升引发的需求下滑,不过压榨消费的下滑转化为了库存的增加,并没有转化为进口量的下滑,主要也是考虑了中国的买船情况。新作调整延续了中美贸易摩擦的后续影响,直接影响,中国进口量出现了大幅下滑,美国出口量也出现了大幅下滑;间接影响,美国需求不佳引发价格走低提振了美豆的压榨竞争力,美豆压榨量略有上调,不过仍不及出口下调幅度,期末库存大幅上调,巴西产量小幅上调,出口高利润刺激下出口上调,压榨小幅下调。7月报告之后至8月报告公布的这段时间中美贸易矛盾未见缓解,近期再度加深,因此宏观面对于8月报告的调整影响甚微。8月报告的调整主要考虑供需面的影响,供应角度,上调了美豆单产,7月和8月是美豆的生长关键期,7月美豆主产区天气表现良好,报告上调美豆单产3.1蒲式耳/英亩,上调幅度超过市场预期;需求角度,微幅上调了美豆新旧作压榨和出口,压榨方面,主要考虑美豆目前的压榨利润以及压榨量都表现向好,出口方面,主要考虑了目前出口情况超过本年度目标,下一年度出口进度较好。

  图8:全球大豆供需平衡表
二、未来预期
二、未来预期

  1、南美大豆消耗情况

  四季度南美大豆的焦点集中南美大豆的可供出口的供应上,中美贸易摩擦升级之后中国对南美豆的依赖增加,其四季度能否满足中国供应主要就体现在其的可供出口量上。

  巴西方面,阿根廷大豆减产以及中美贸易摩擦极大的推动了巴西大豆的需求。巴西豆出口情况,USDA数据显示,2017/18年度巴西大豆出口量为7550万吨,巴西贸易部数据显示,2017/18年度巴西大豆出口量7585万吨;巴西豆压榨情况,USDA8月预估2017/18年度大豆压榨量为4654万吨;库存情况,USDA预估2017/18年度结束巴西豆库存在2415万吨。

  阿根廷方面,今年的减产对其影响较大,USDA预估数据来看,2017/18年度阿根廷总体表现净进口,压榨方面,USDA预估2017/18年度大豆压榨量为3777万吨;库存情况,USDA预估2017/18年度结束阿根廷豆的库存在3080万吨。

  根据USDA预估数据分析,2017/18年度结束即9月1日巴西大豆与阿根廷大豆库存合计5495万吨,考虑到在新季巴西豆以及阿根廷豆自身的压榨需求在4000万吨左右,那么在这段时间不考虑库存南美可供出口量不到1500万吨,据此判断南美新季大豆上市前中国或离不开美豆的供应。

  图9:巴西大豆出口量

图10:阿根廷大豆压榨量
图10:阿根廷大豆压榨量
2、美国大豆供需情况
2、美国大豆供需情况

  四季度对于美国大豆的关注点主要集中在两方面,一方面是产量情况,也就是单产情况;另一方面是需求情况,也就是四季度美豆出口以及压榨推进情况。

  美豆产量方面,丰产预期基本定调,9月报告或为美豆的定产报告。USDA8月预估美豆单产51.6蒲式耳/英亩,ProFarmer预估美豆单产53蒲式耳/英亩,Informa预估美豆单产52.9蒲式耳/英亩。

  美豆需求方面,压榨方面,第四季度美豆大概率继续维持近5年高位的压榨水平,主要是受压榨利润高位推动;出口方面,截止8月30日,美豆新作大豆预售量为1456万吨,其中对中国的预售量为120万吨,去年同期的预售量为1690万吨。

  图11:美豆压榨利润
图12:美豆压榨量
图12:美豆压榨量
图13:美豆销售进度
图13:美豆销售进度
图14:美豆装船进度
图14:美豆装船进度
3、国内豆粕供需情况
3、国内豆粕供需情况

  国内豆粕市场三季度整体呈现供应宽松的情况。据天下数据显示,7-8月大豆到港量预估为1559.8万吨,相比去年同期的1663.3万吨略有下降,不过截止8月31日,沿海主要地区油厂进口大豆总库存量696.49万吨,库存处于近5年高位水平,总体反映三季度国内大豆供应充裕;压榨方面,天下粮仓数据显示,7-8月国内油厂大豆的压榨量为1580万吨,持平于去年同期;豆粕需求方面,天下粮仓数据显示,7-8月国内豆粕的成交总量为741万吨,高于去年同期的616万吨,不过截止8月31日当周,国内沿海主要地区油厂豆粕总库存量118.8万吨,仍居于近5年高位。

  国内豆粕四季度预期,供应角度主要还是关注远月买船的情况,据最新的数据预测9-12月大豆进口量预估为2612万吨,远低于去年同期的3230万吨,供应角度来看,远月买船仍显不足;需求角度还是要看下游非洲猪瘟的后续影响,非洲猪瘟继续的话,下游需求相比去年或有下滑。不过暂时看第四季度需求大于供应的情况,持续关注远月的买船情况。

  图15:大豆进口量

图16:近几年中国大豆月度压榨量对比
图16:近几年中国大豆月度压榨量对比
图17:近几年全国大豆压榨量周度趋势图
图17:近几年全国大豆压榨量周度趋势图
图18:进口大豆盘面压榨毛利变化图
图18:进口大豆盘面压榨毛利变化图
图19:2014-2018年国内生猪存栏量对比图
图19:2014-2018年国内生猪存栏量对比图
图20:养殖利润
图20:养殖利润
三、豆粕期权市场情况
三、豆粕期权市场情况

  1、豆粕期权成交持仓

  表:豆粕期权成交持仓情况

2、豆粕期权市场投资者情绪
2、豆粕期权市场投资者情绪

  图21:豆粕期权成交持仓情况

图22:豆粕期权成交PCR、持仓PCR走势
图22:豆粕期权成交PCR、持仓PCR走势
图23:豆粕期权VIX指数
图23:豆粕期权VIX指数

四、结论
四、结论

  中国已经对美国大豆开始加征关税,大豆已经卷入中美贸易摩擦市场内,因此中美贸易后期的发展情况对于国内豆类有着极大的影响。在第四季度延续目前的情况下,第四季度外盘主要考虑美豆单产、需求端的变动以及南美的天气波动,从目前情况来看,美豆丰产市场或以认可80%,9月供需报告对于单产的调整或为关键,9月很有可能会形成阶段性低点,后期来看,目前美豆需求这一块主要担忧点在于出口情况,目前出口进度迟缓的原因主要还是中国的采购较少所引发的,随着南美供应的下降,一旦中国开始采购美豆,不排除后期美豆出口短线回归的可能,因此外盘四季度的走势很有可能是9月形成阶段性低点之后价格小幅回升。

  国内豆粕方面,第四季度主要面临高成本美豆的利多以及非洲猪瘟引发的担忧的利空共同作用,目前来看需求还未形成特别明显的变化,不过不排除后期非洲猪瘟恶化产生一些消极的影响,实际也就是暂时看四季度的需求担忧还在伴随,不过四季度或需要进口高成本美豆的预期越来越临近,因此对于四季度国内豆粕仍维持震荡偏强判断。

  五、操作策略及风险控制

  1、操作策略

  通过上述分析我们认为豆粕价格在3000-3300之间波动,且当前VIX处于相对较高的位置,因此,我们当前主要选择卖方策略,希望能赚取Vega和Theta的收益,具体操作如下:

  1.1、当前标的价格在3150附近,卖出m1901-P-3000合约和m1901-C-3300合约,保证占总资金20%-30%。

  1.2、当标的价格下跌接近3000时,继续卖出m1901-P-3000合约,保证金占总资金不超过40%,同时对m1901-C-3300合约平仓。当基本面情况与预期相差过大,及时平仓止损或卖出期货对冲delta风险。

  1.3、当标的价格上涨接近3300时,继续卖出m1901-C-3300合约,保证金占总资金不超过40%,同时对m1901-P-3000合约平仓。当基本面情况与预期相差过大,及时平仓止损或买入期货对冲delta风险。

  2、风险控制

  由上面的因素分析可知,以下事件可能存在风险:美豆产量维持高位;中美贸易战后续影响;猪瘟疫情的影响;美国农业部报告。因此,我们风险控制总的原则是:

  2.1、当上述存在风险的事件发生时,我们将适时调整豆粕价格可能的波动区间,甚至调整整个操作策略。

  2.2、盈利越高,保证金占总资金比例可越高;亏损越多,保证金占总资金比例将越低,以防爆仓。

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(责任编辑:陈姗 HF072)
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