高琳琳：橡胶回顾2018 展望2019

　　高琳琳 | 国泰君安期货研究所能化组资深研究员

　　2010年加入国泰君安期货从事研究工作，现主要从事天然橡胶商品期货的研究，担任国泰君安期货产业服务研究所能化研究员。

　　核心观点

　　. 从全球轮胎行业来看，美国、日本的表现较好，欧洲、国内市场堪忧。

　　2019年用胶企业的生存环境依然相对恶劣，19年仍将是产业整合期。

　　我们判断一季度是沪胶利多叠加最多的时期，全年价格中枢或回落至10000-11000元/吨。

　　高琳琳：2018年1月至3月：1月中旬出现年内高点14500元/吨，季节性累库，价格下行；影响因素：3月22日中美贸易争端爆发，宏观面的直接利空因素，加速期现价差回归。

　　2018年一季度，全球天然橡胶产量同比增长3.3%至315.2万吨。数据显示，泰国增幅超10%，印尼小幅增长，中国暴增248%。同期，全球天然橡胶消费量增长7.6%至336.1万吨。中国下降2%，泰国猛增110%。印度、印尼、马来西亚也均有增长。截至3月，成员国出口天然橡胶232.5万吨，同比减少12多万吨，下降5%。其中，泰、印、马三国橡胶联盟出口减少10.5万吨。

　　此外，前3个月成员国天然橡胶进口同比增长16.4%至205.6万吨。其中中国同比增13.5%。国际三方橡胶理事会的新闻发布会上宣布了最近减少泰国、马来西亚和印度尼西亚橡胶出口措施。这一措施将从2018年1月至3月生效，为期3个月。美东时间3月22日，特朗普签署征收中国商品关税的总统备忘录声称依据“301调查”对约600亿美元的中国商品征收关税，3月23日中国商品期货市场开盘集体暴跌。其中，橡胶期货遭到严重波及，暴跌7%以上率先跌停。

　　2018年4月至6月：4月起至5月中旬价格重心窄幅上移，5月下旬起震荡走弱

　　影响因素：4月初-5月中旬：下游需求恢复，但库存较高，限制涨幅；5月中下旬-6月中下旬：短期供需格局转弱，叠加宏观氛围转弱，中美贸易争端升级。

　　二季度青岛保税区进口天胶市场呈现缓慢上涨后震荡走低态势。4月起至5月中旬，区内行情窄幅震荡，价格重心窄幅上移。海外主产国削减橡胶出口政策，叠加天胶处于季节性低产周期，2-4月份我国天胶进口回落，而需求相对稳定，促使青岛保税区橡胶库存降速加快。另一方面，国内市场套利交易居多，使得区内可流通的标胶货源有限，以及新胶进口成本较高，均为行情提供支撑，保税区进口天胶市场表现出较强抗跌性。伴随商品市场多头人气回温，提振橡胶期货反转，带动区内价格窄幅反弹上涨。5月下旬起，区内进口胶行情震荡下行。

　　一方面，中美贸易摩擦反复，加大商品市场恐慌情绪，橡胶期货行情走低，且20号胶立项消息同样重挫沪胶走势。另一方面，主产国限制出口政策到期，海外产区开割，新胶逐供应增多令行情承压。

　　2018年7月至9月：跌破万元关口后探底回升，最低至9960元/吨，创两年来新低

　　影响因素：7月重卡市场出现拐点， 汽车经销商库存偏高，乘用车市场遭遇寒冬；交易所库存持续走高，青岛保税区橡胶库存重回20万吨水平；国内市场需求及出口市场都有走弱迹象，09合约移仓换月，作为承接老仓单的最后一个主力合约承压下行。

　　2018年的重卡市场，7月份数据显示累计销售7.47万辆，环比下降33%，比去年同期的9.02万辆下滑17%。8月份降幅比7月份还要高出5个百分点，加速下滑，8月份当月销量也达到今年前三季度的最低谷——7.18万辆，比今年2月份春节淡季期间的销量还要低3000辆。9月重卡销7.77万辆同比下降23% ，表现依然很不理想。乘用车方面，受此前购置税优惠政策退出的影响，三四线市场车市消费明显不足。2018年1月至9月，单月汽车经销商库存预警指数虽有所变化，但均处于警戒线之上，经销商整体经营状况欠佳。青岛保税区橡胶库存重回20万吨水平，交易所库存继续走高，高库存依然是沪胶价格抬升的掣肘，期现价差收敛后，盘面再度深幅下跌的动能减弱，但基本面依然缺乏向上支撑的动能，国内市场需求及出口市场都有走弱迹象。为提升国内的橡胶市场价格，泰国政府决定出新政策。接下来的5年每年将减少20万莱的橡胶树种植面积，参与减种计划的胶农也会获得额外补助，但弃割面积与1,800万至2,000万莱总种植面积相比杯水车薪。

　　2018年10月-至今：空头思路延续，从12875元/吨的年内相对高点一路下行

　　影响因素：国内库存居高不下，11月合约面临交割，老仓单期转现导致现货市场承压；替代进口指标逐步到货，东南亚处于割胶旺季，各国出台提振胶价措施，但盘面反映一般。

　　十一节后保税区库存大幅下降：一方面是统计口径的原因；另外一方面，节前出库比较多，大多数是以万元左右的便宜老胶为主。交易所库存维持在51万吨的水平，显性库存下降不明显，隐性库存虽然有下降，但四季度是橡胶供应旺季，形势并不乐观。在这轮新的供应释放前，看不到去库完成。年底替代种植指标听闻在12-14万吨左右。为提振胶价，泰国方面表示将减少种植总面积并增加国内消耗量计划为8万个乡村铺设橡胶公路，印尼政府计划12月初进行低价采购。受中美贸易争端影响，山东口岸轮胎10月份出口量减少幅度明显。

　　大宗内参：橡胶库存从10月到11月大幅下降，为什么价格却大幅下跌？

　　高琳琳：在第四阶段我已经解释了十一节后保税区库存大幅下降的原因，有很大一部分是因为移库的因素，所以排除这部分的因素，虽然10月显性库存回落明显，但是市场预期18年四季度东南亚产量不低，所以在旺产季来临前，对于全年的库存累积的悲观预期盖过了节前补库的现实。市场是看预期的，很多机构已经看到了车市的寒冬，看到了11、12月的高产期，看到了全年的供过于求难以改善，加上11月合约老仓单出清，期现加速回归，一定程度上遏制了向上的动能。

　　大宗内参：请您描述下明年橡胶的整体需求如何？

　　高琳琳：2018年国内重卡市场呈现“前高后低”特征。由于上半年市场延续了17年的火爆态势，所以预计2018年全年重卡销量依然能保持在114万辆左右。虽然从7月开始重卡市场出现拐点开始4连降，但11月受到天然气卡车需求上涨影响市场开始企稳，12月大概率延续11月的发展态势，明年来看，依然有不少利好因素支撑重卡市场的发展。首先，积极的财政政策有利于基建投资，利好重卡市场。其次，环保政策持续加码，给重卡市场带来持续性需求。根据国务院印发的《打赢蓝天保卫战三年行动计划》，交通运输部将加快推进车辆结构升级，到2020年底，京津冀及周边地区淘汰国三及以下营运中重型柴油货车100万辆以上，这将在重卡市场产生较为长期的影响。我们预计2019年重卡市场依然是前高后低，年均需求预计维持在95万辆水平。

　　从全球轮胎行业来看，美国、日本的表现较好，欧洲、国内市场堪忧。国内来看，宏观需求处于下行趋势，叠加车市遇冷后的替换胎市场回落，外围风险事件导致的出口压力，轮胎市场整体需求表现偏弱。我们分析上市轮胎企业可以看到，企业毛利率多以稳中有升为主，行业产销阶段性改善，产业集中度提升。但由于本土及北美替换胎市场需求下降、汽车厂商减产、原材料成本上升以及相关国家汇率走低等因素，2019年用胶企业的生存环境依然相对恶劣，整体看国内企业与国外同类型企业相比仍有一定差距。支撑轮胎销量连续向好刚性利好不多，更多需求表现为政府干预，轮胎行业在无大外力刺激及提振下，19年仍将是产业整合期，低端落后产能的逐步淘汰将优化产业竞争格局，使行业两极分化愈加明显，提升龙头企业话语权和产品价差。

　　大宗内参：您的明年的交易策略是什么？

　　高琳琳：预计明年天胶的走势以抵抗式下跌叠加阶段性行情为主，查理芒格的话说的好：宏观是我们必须接受的，微观才是我们可以有所作为的。所以我们还是建议投资者深入行业，以行业的基本面为主来参与交易，从行业的季节性特点和需求端来看，我们判断一季度是沪胶利多叠加最多的时期，全年价格中枢或回落至10000-11000元/吨。 　　

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