关注有色金属买近抛远的机会

　　2018年3月28日，国务院常务会议决定，自5月1日起将制造业等行业增值税税率从17%降至16%，将交通运输、建筑、基础电信服务等行业及农产品(000061,股吧)等货物的增值税税率从11%降至10%。考虑到2019年的财政政策将更加积极，有色金属市场对于进一步下调增值税税率有所预期，认为在全国两会之后，增值税调降措施可能实质出台，本文重点分析其给有色金属产业链带来的影响。

　　增值税的概念

　　企业税负由增值税、企业所得税、税金及附加三部分构成。其中，增值税是我国第一大税种。根据2017年财政收支数据，增值税收入为56378亿元，占全部税收收入的比例为39.05%。

　　增值税是以商品（含应税劳务）在流转过程中产生的增值额作为计税依据而征收的一个税种。实际上，商品新增价值或附加价值在生产和流通过程中是很难准确计算的。国际上普遍采用税款抵扣的办法，我国也是如此。即根据商品或劳务的销售额，按规定的税率计算出税额，然后扣除取得该商品或劳务时所支付的增值税款，也就是进项税额，其差额就是增值部分应交的税额。这种计算方法体现了按增值因素计税的原则。

　　应纳增值税=当期销项税-当期进项税=当期销售收入×销项税率-可抵扣原材料成本×进项税率。

　　按照税收与价格的关系,增值税属于价外税。第一类是价内税，税金本身构成商品价格的一部分,主要包括消费税、营业税两大流转税种以及资源税和城市维护建设税等。第二类是价外税,商品价格中不包含应缴流转税税金,购买货物人支付的商品市场价格由生产价格和商品税金两部分组成，以不含税价格计征税款，主要是指增值税。

　　议价能力强的企业可能获得更多“减税红利”

　　增值税下调有利于有色金属整体产业的发展，但“减税红利”在产业链的不同环节被分配的多少不同，各环节的收益能力取决于其议价能力。

　　不考虑小微企业的增值税优惠，增值税进项税与销项税的互相抵扣程度取决于该企业在产业链中的议价能力。议价能力的强弱表现在两个方面：采购上游产品的价格下降幅度和销售下游产品的价格下降幅度。如果采购上游产品时价格下降幅度大于销售下游产品时价格下降幅度，那么该企业议价能力就强。反之，该企业议价能力就弱。

　　增值税作为价外税，对利润的影响较为复杂。增值税只计入企业资产负债表，不计入利润表。因此，增值税税率下调对企业利润表没有直接影响，更多是影响现金流量表和资产负债表。

　　例如：某一般纳税企业购入一批原材料， 则会计通常处理为：

　　借：原材料

　　应缴税费——应缴增值税（进项税额）

　　贷：银行存款/应付账款

　　某一般纳税企业销售一批产品，则会计通常处理为：

　　借：银行存款/应收账款/应收票据

　　贷：主营业务收入

　　应缴税费——应缴增值税（销项税额）

　　从利润表看，企业净利润是收入减去成本、费用和损失后的余额，但通常情况下，增值税是价外税，商品价格中不包含应缴流转税税金，因而增值税与企业的净利润没有直接关系。增值税的征收并不直接影响企业的会计利润和应税所得。然而，由于进项税和销项税抵扣额并不相等，比如在营业收入不变的前提下，营业成本减少将提升企业利润，所以说增值税在不同情况下对企业的利润和应税所得有不同影响。

　　根据企业的需求弹性及议价能力，我们对产业链不同环节的企业分类分析。

　　原始情况是：A为上游原材料供应企业，无成本项可抵扣，产品定价为100元，需承担16元增值税；B为中游加工企业，可抵扣原材料成本中16元的进项税，需承担3元增值税；C为下游消费企业，由于没有可抵扣销项税，最终承担19元增值税。此外，原始增值税税率为16%，调整后的增值税税率假设为14%。

　　若A企业处于垄断地位，议价能力强，下游对其价格变化不敏感，甚至无弹性，此时C企业的购买成本即含税价格没有明显变化，增值税税率调降带来的收益由A企业获得。对于A企业来说，销售价格不变，而增值税率税率下调使得其应交增值税减少。

　　若B企业处于垄断地位，议价能力强，上游及下游对其价格变化不敏感，甚至无弹性，此时B企业购买原材料的成本随着增值税税率的降低而减少，但由于议价能力强，其销售价格并没有变化，因而降税的收益由B企业获取。

　　若C企业处于垄断地位，议价能力强，上游处于完全竞争行业，对下游没有议价能力，此时上游销售价格将随增值税税率的降低而下滑，增值税税率调降的收益传导至下游企业，其实际支付成本减少。

　　上述结论立足于模型，实际收益分配不可能如此绝对，产业链不同环节的企业会根据行业集中度及供需格局进行自发调节。一般而言，上游原材料供应企业议价能力较强，其次是中游加工企业，最后才是下游消费企业。因此，增值税带来的收益多数可能分配到上游企业中。但是，不同有色品种的基本面并不一致，需要具体分析。锌矿供应逐渐增加，在锌产业链中，中游冶炼企业的议价能力增强，有利于其享受更多增值税税率下调带来的收益。而在铜产业链中，2019年冶炼厂投产复产预期强烈，产业利润将向上游传导至铜矿，这意味着铜矿的议价能力增强，有利于其获得更多的税收下调收益。

　　现货升水幅度和期货月间价差将抬升

　　增值税是价外税，以不含税价格计征税款，而我们交易的金属，报价直接为含税价格。新的含税结算金额=原金额÷(1+原税率%)×(1+新税率%)。增值税税率下调，新的含税结算金额也小于原金额。单纯考虑增值税的影响，降税后的金属价格将下滑。短期来看，有利于买近抛远的套利操作。

　　从贸易商的角度考虑，在降税前购买的商品，若是在降税后再销售，则进项税率大于销项税率。由于应纳增值税=当期销项税-当期进项税，在收入与成本不变的情况下，税率下调，销项税减少，企业需要缴纳的增值税就减少了，这会刺激贸易商提前买入商品以获取增值税税率调整的收益。而这，容易造成现货市场集中采购、贸易商库存增加，远期价格面临较大的抛压，从而抬升现货升水幅度和期货月间价差。

　　从生产企业的角度考虑，同样由于销项税减少而提升企业利润，他们更愿意延后销售。如此一来，也容易造成增值税税率调降前现货市场出现供应不足的问题。另外，产品的生产有一个时间周期，生产商可以在降税前购买一定的原材料库存，等到降税后才销售产成品。由于商品延迟销售，增值税税率调降后期的产品价格压力较大，持货的生产商将根据销售进度、市场预期，适时在期货盘面上卖出保值，进一步施压远期价格。

　　综合来看，不考虑其他影响，单从增值税税率调降的角度来讲，有利于买近抛远操作，也有利于碟式套利操作。但是，更为远期的期货合约成交还不活跃，买近抛远的跨期套利较佳。

　　降税后沪伦有色金属比价短期或走低

　　出口端，出于成本方面的考虑，调降增值税税率有利于国内生产企业降低税负成本。另外，商品价格中所含税金的减少均有利于国内同产品生产价格的下调，而国外生产商的价格并没有税收的变化。因而，国内的价格压力较伦敦市场要大，沪伦比价将承压。

　　出于资金方面的考虑，调降增值税税率，意味着企业的资金占用率下降，资金周转率提高。在使用等量资金的情况下，可用于出口的产品增加，有利于增加贸易活跃程度以及出口量。

　　但是，需要注意，增值税税率的变化只是出口量变动的一个因素，并不存在绝对的因果关系。

　　进口端，根据内外盘套利的简单公式，自伦敦进口的有色金属，在国内的合理价格=(LME03合约价+现货升贴水)×人民币兑美元汇率×(1+增值税率)×(1+关税)+运输费+港口杂费。假设其他条件不变，只降低增值税税率，进口产品在国内销售的合理价格的税负成本减少，则进口产品的合理价格也将降低，有利于国外产品流入国内市场。预计进口企业更愿意在降税后报关。进口增值税税率调降同样施压国内产品价格，沪伦比价因此承压。

　　其他条件不变，调降增值税税率无论从出口角度还是进口角度来看，短期内都将促进有色金属沪伦比价的走低。

　　考虑到目前有色金属市场主要从国外进口原材料并出口下游产品，调降增值税税率有利于进口原材料成本的减少以及出口价格比较优势的提升。同时，需要注意，增值税税率的变化只是出口量变动中的一个因素，建议谨慎或者配合其他因素做空沪伦比价。

　　（作者单位：广发期货）