李敏：浅谈近期棉价驱动因子 | 研报精选

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　　李敏 | 徽商期货研究所农产品(000061)分析师

　　中国科学技术大学应用数学理学硕士。现任徽商期货研究所农产品分析师，主要负责软商品宏观基本面分析和相关产业链现状研究，注重套利、对冲的量化研究、设计与实践。

　　核心观点

　　?. 综合分析，笔者认为，棉花趋势上涨时期仍未到来，不可盲目介入多单。此种行情可借助期权进行规避风险或增厚利润。

　　?. 如果预计不会跌破15100，可卖出行权价为15400看跌期权，增厚利润，注意做好风险管理；如果预计接下来行情不会突破15800，可采用保守看涨策略：买入执行价为15000看跌期权，卖出执行价为15800看涨期权。

　　因棉花期权的上市，笔者顺带研究了棉花期货自2004年上市以来的波动率，开始讲述行情之前，为大家做简要汇报。自棉花期货上市以来的价格数据来看，一年中棉价上涨概率超过50%的月份有5个，分别是1、2、4、5、12；其中12月份是上涨概率最大的，达67%，9月是上涨幅度最大的，达1.83%。7月份下跌概率最大，而3月的下跌幅度最大，达到-1.64%。综合来看，棉花涨势对应的时间段为9月-10月、12月-1月以及4月；跌势对应的时间段是7月-8月以及11月。

　　棉花季节性规律可以从产业链角度来解释：棉花属于经济作物，上游是农产品特性，下游是棉纺工业特性，供给端和需求端均对季节性波动规律有影响，其中又以供给端为主要驱动。具体来看，9月-10月属于棉花吐絮期，这段时间天气情况不佳会导致棉花颜色、纤维等质量指标下降，进而影响收割进度和产量。与此同时，下游棉纺处于“金九银十”的旺季，棉花需求量较大。双重作用下，棉价容易上涨。这一点从7月到10月棉价上涨概率越来越大也可见一斑。12月-1月的上涨主要因为下游备货的需求较大，4月的涨势则主要由种植面积炒作和种植期天气炒作引起。7月-8月棉价下跌主要因为棉花处于非关键生长期，花铃期虽然怕气候干旱，但新疆有雪山融水灌溉，内地一般多雨，所以天气影响弱化。同时，6月之后棉纺进入消费淡季，棉花需求下降，两方合力下，棉价更容易下跌。11月下跌则是由于处于收割低点，新棉集中上市给棉价带来下降压力。

　　下面回到近期棉花行情，3月即将到来，就棉花生长周期及季节性规律来看，3月影响因素相对偏少，近期主导棉价的因素，笔者认为可从基本交易因子、中美贸易磋商、仓单压力三个层面谈起。

　　第一：基本交易因子分析

　　国内方面：2019年02月22日，棉花主力合约CF905收盘价为15,610元/吨。前五大多头持仓量93,776张，环比增加12,463张，前五大空头113,861张，环比增加15,765张。棉花总持仓额为5,990,627.94万元，较上一交易日增加1,036,375.42万元，棉花持仓额较近5年相比维持在较高水平。

　　CFTC持仓情况：截止至2019年02月05日当周，ICE棉花非商业多头为68,388张，空头为46,111张，净持仓为22,277张，较上一周增加6,759张；从季节性角度分析，非商业净持仓较近五年相比处于较低水平。

　　中期因素：USDA2019年2月报告预估：全球棉花供需缺口-6.89百万包，环比增加0.6百万包，美棉供需缺口0.29百万包，环比增加0.18百万包，全球棉花产量月度预估为118.74百万包，环比减少0.65百万包，美棉产量月度预估18.59百万包，环比增加0.18百万包，中国棉花产量预估27百万包；全球棉花期末库存月度预估73.19百万包，环比增加0.58百万包。中国海关数据显示：2018年12月中国进口棉花220,000吨，环比增加90,000吨。国储方面，2018年09月30日棉花抛储成交量9,824.46吨，成交比例32.71%，成交均价14,674元/吨。截止2019年01月，国内棉花商业库存484.86万吨，处于历史同期平均水平，工业库存85.36万吨，处于历史同期平均水平。

　　短期因素：2019年02月21日交易所棉花仓单加有效预报合计19,214张，棉花进口利润1,961元/吨，新疆地区棉花基差280元/吨，处于历史同期平均水平。棉花棉纱价差-7,550元/吨，处于历史平均水平。

　　第二：中美经贸高级别磋商最新消息

　　中美贸易磋商可算得上是近期主导棉价的最主要因素。据消息称，美国时间2月22日，美国总统特朗普在白宫椭圆形办公室会见正在美国进行第七轮中美贸易高级别磋商的习近平主席特使、中国中央政治局委员、国务院总理、中美全面经济中方牵头人刘鹤。刘鹤表示，两天来，两国经贸团队进行了富有成效的谈判，在贸易平衡、农业、技术转让、知识产权保护、金融服务等方面取得积极进展。下一步双方将加倍努力，抓紧磋商，完成好两国元首赋予的重大职责。

　　第七轮磋商，释放积极信号。一是推动经贸磋商在已有基础上取得更大进展，富有成效的谈判，在贸易平衡、农业、技术转让、知识产权保护、金融服务等方面取得积极进展。二是双方已决定将本轮磋商延长两天。美方愿同中方共同努力，推动磋商取得更多成果。三是特朗普将再次同习近平主席会晤，共同见证中美经贸关系的历史性时刻。

　　此前的多次磋商结果为“重要阶段性进展”，此次用了“积极进展”，意义不同。同时本轮磋商结果将在两天后落地。两国元首将安排再次会晤。这都是偏积极正面信号，后者或对达成最终协议有一锤定音的关键作用。

　　3月1日是最后期限，如果届时不能达成协议，美国总统特朗普料将现行关税从10%提高到25%，这是各方都不愿意看到的结果。

　　中美建交40年来，在经贸领域的共同利益远远大于分歧。2018年，中美两国货物贸易超过6300亿美元，双方投资累计超过2400亿美元。中美两国不断深化和发展经贸合作，是市场的选择、企业的选择。

　　此次谈判偏积极也将提振下游消费，对短期棉价形成利好。但棉价究竟能否就此走出上涨趋势，2月22日（上周五）的行情已经给出了有力的答案：现阶段想要走出一波趋势性上涨实属不易。

　　第三：仓单压力分析

　　截至2月22日，郑商所一号棉仓单量达17077张，有效预报2497张，折合棉花78.3万吨，其中1718年度仓单量1895张，折合7.58万吨，剩余70.72万吨1819年度棉花仓单，压力很重。2月22日多单主动增仓大概6万手抬升价格，但随后叛逃，对行情也是一个很好的警示。

　　综合分析，笔者认为，棉花趋势上涨时期仍未到来，不可盲目介入多单。此种行情可借助期权进行规避风险或增厚利润。

　　相对期货，期权因其本质是一种选择权，买方支付一定的权利金获取在约定期限内买入或卖出某种特定商品的权利，故而棉花期权的上市为棉花产业提供了更多样化的避险工具。在此结合未来棉花期货的走势提出两点期权组合策略：如果预计不会跌破15100，可卖出行权价为15400看跌期权，增厚利润，注意做好风险管理；如果预计接下来行情不会突破15800，可采用保守看涨策略：买入执行价为15000看跌期权，卖出执行价为15800看涨期权。

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