孙匡文：铜价回升的机会可能更大

　　3月29日，由新湖期货举办的“第五届中国大宗商品产业论坛”在上海召开。在下午的“有色金属产业论坛”上，新湖期货研究所有色研发总监孙匡文发表主题演讲，以下为演讲内容。

　　接下来我们简单讲讲新湖期货对于有色板块的整体观点。我们给的题目是《昏暗中前行——2019有色金属投资机会》。上午专家们对于整体经济形势有乐观、也有悲观的反应，所以我们给了这样一个题目。我们看一下去年以及近期的有色金属价格的整体走势，可以看到尤其是去年下半年来看，有色金属整体价格都是往下的走势。那么影响价格下跌的因素，主要是几个方面：

　　一方面是美国对中国甚至全球发起的贸易战，对于市场的信心打击非常大。而中国经济增长放缓、各项经济数据趋缓，对于市场的信心也有影响，对于消费终端市场的数据，也是有这样一个反馈，所以使得市场整体对于价格信心的打压还是比较大的。

　　另一方面，今年一季度，市场对于政策有比较大的预期，年初大宗商品都有一个很好的开头，所以年初的价格有一定的上涨。但是这段时间价格又呈下降的态势，主要是因为前两个月国内宏观数据确实也不太好。

　　有色板块作为整体的板块，每个品种也都有自己的特点，不管是铜还是铝，他们都有自己的故事。虽然价格走势整体趋势是类似的，但是中间的波动可能也不一样，影响因素也不一样。铜市场刚才两位嘉宾也都从不同的角度讲述了他们的观点，详细的已经讲的非常多，我们简单介绍一下铜市场的数据。

　　我们知道影响铜的供应，一方面是铜矿的情况，全球铜矿供应情况对于中长期的市场供应，影响还是比较大的。从整个数据来看，2019年以来整体全球铜矿的供应是一个趋缓的情况，增速明显下降。从铜精矿最近加工费表现来看，也有比较直观的反映。铜矿长期供应增长放缓，对于铜市场长期供应可能有一定的缺失情况。

　　从冶炼环节来说，全球冶炼产能增加主要还是在中国，虽然印度也有一定的产能扩张，但今年主要增量还是在中国。我们看到2018年国内新增粗铜产能90万吨，但是实际产出是延后的，所以有相当一部分是到2019年才能释放。2019年新增的粗炼产能大概70多万吨。不管是精铜产量还是产能扩张，增速还是比较大的。

　　铜市场另外一个供应就是废铜的情况。2018年实物进口量下降的比较多，但是实际的进口金属的量并没有明显的下降，可能还会有所增加。2019年前两个月萎缩幅度比较大，前两个月进口量降幅34%。短期来看也是对于政策的反馈。

　　再看一下铜精废价差，目前来看价差是呈收敛的情况，不管是废铜对于精铜消费的替代，还是精铜对于废铜的替代都没有那么高了。

　　接下来看一下消费情况。2018年之前电网投资一直呈下降情况，一直处于负增长，包括2018年还处于负增长。但是我们看到，从2018年一季度开始，负增长的幅度逐渐收窄，并且有上升的情况。从数据来看，2019年进一步上升的趋势也不大，可能还是会维持一个零增长的势头。电网对铜是最大的消费端，家电也是铜消费的主要领域。从产量数据来看，2019年前两个月的空调产量表现的还是有一定增长，但是增幅可能也是回落比较明显。从冰箱产能来看，还是有明显萎缩的情况。从整体消费角度来看，铜的消费确实是没有太多的亮点，至少上半年看不到有明显亮点。

　　从库存角度来看，铜不管是国内还是国外，铜库存跟往年同期相比，都是处于相对比较低的情况。当然大家也知道，市场上还是有一些隐性库存，但是从显性库存来看还是比较低，对于市场的价格还是有一个明显的支撑。铜市场的消费跟宏观的关联度比较高，宏观经济的走势直接影响到铜的消费，以及市场对于消费的预期。从供给端角度来看，因为供给端也存在一些矛盾点，比如铜矿可能时不时会受到干扰，短期内对于市场还是会有一些影响的。所以说铜市场的消费没有什么亮点，但是可能还是趋于平缓，供给端可能还是会有一些短期内干扰因素比较大，使得铜的库存比较低，对于铜价目前来看还是支撑的情况。

　　再看一下铝市场情况。铝相对于其他品种来看，整体价格波动幅度可能小一点，这个品种相对来说跟基本面的贴合度是最贴合的品种。从去年铝的价格走势来看，短期内国内外的事件对于价格的波动是有比较大目前的影响，但是中长期来看供给面和基本面的影响还是起到主导作用。我们提到了之前2017年是政策性供给侧改革大面积去产能情况，2018年也有相当部分的落后产能或者是亏损产能，退出市场的力度也是比较大的。这就造成了2018年实际产量并没有明显增长。

　　对于2019年的情况，可能跟2018年也有类似的情况。一方面整体企业的利润情况不是很理想。虽然说近期可能会有一定的利润刺激新产能投产，但是中长期来看，从这个行业特点来看，冶炼环节有一个很长期的利润非常少的情况。所以这也抑制了新产投产的情况。我们觉得2019年可能产量也不会有大幅度增加，可能会有微幅的增加。从供应角度来说，供应也是一个偏弱的增长。

　　从需求角度来看，不管是从中间环节的加工情况，以及终端市场的地产、汽车等，都不是很理想，尤其是终端市场的汽车包括房地产，可以看到商品房销售面积首度出现负增长的情况。当然整体幅度也没有特别大，所以说即使终端市场的表现不佳，但是整体消费还是会有一定的增长，相对可能比2018年增长幅度进一步下降一些。

　　简单看一下今年的情况。从3月份以来，氧化铝价格大幅度下跌，使得整体的国内电解铝的盈利情况明显改善。我们从利润图可以看到，现在有相当一部分的产能都是属于有利润的情况，绝大部分的产能成本都是没问题的，这也使得近期国内积极性明显提升，不管是内蒙还是广西等这些新产能，都在陆续投放过程当中。当然之前也提到了，电解铝冶炼这个环节长期有一个很好的利润情况也是非常罕见的。所以中长期来看，冶炼这个环节都是处于盈亏平衡的情况，这样的状况会抑制产能的投产。

　　我们回顾一下2018年的情况。2017年底的时候，我们预估有新产能投产计划300多万吨，而实际投产量也就200多万吨。2018年下半年减产量远远超过2017年，一方面是因为政策因素，更多因素是在于2018年下半年价格下跌使得更多产能陷入亏损，所以很多产能都减产。即使有利润促使新的产能投产，这样无疑对价格又是一个打压，又使企业陷入亏损的状况。所以基本上就是这样一个反反复复的行业特点循环。

　　整体来看2019年全年的新产投产量也还是有限，全年实际产量跟消费量比可能还是要低的，是有一个短缺的情况。当然铝市场从来没有说出现一个真正意义上的短缺，因为我们可以看到铝市场还是有相当大的库存在作为市场供应的补充，即使是目前的库存情况，也是处于相对比较高的水平。我们对于铝市场的观点，二季度有消费旺季预期，以及对于市场政策方面的预期，这可能会是一个上涨的情况。但是中长期来看，铝的上涨支撑还是非常有限的，所以说我们对于整体全年的铝市场，不是说特别乐观。

　　再看一下锌市场。2016、2017年国内以及全球锌精矿产量增加是比较明显，所以使得锌精矿全球供应情况已经由短缺转化成过剩，这从锌精矿的加工费的持续上涨也可以看到。目前国内的锌精矿加工费涨到了接近7千元，而且这个趋势还是呈进一步上涨的趋势。一方面是锌精矿供应增加，另一方面锌冶炼环节的产量没有得到有效增加，尤其国内还有萎缩的情况。锌精矿的供应增加，目前还没有传导到锌冶炼的环节。从前两个月的产量数据来看，2月份国内锌精矿产量有8%的负增长。短期由于国内一些大型的冶炼厂的产能还没有得到完全释放，估计还是需要相当一段时间才能达到比较好的状态。也就是，短期锌冶炼环节的产量，还是没有明显的增加情况。

　　从锌市场的消费情况来看，目前国内镀锌的开工率情况整体来看还是相对比较正常，2019年前两个月的开工率比2018年稍微有明显提升。从主要的终端来看，数据也没有明显增加，跟去年相比也是相对持平的情况，基本上没有明显的亮点。终端市场像汽车的表现，数据确实相对比较差一些。另外电网可能会呈现相对比较平稳的情况。当然国内的政策面上，市场对于基建还是有一定预期，所以对于锌市场消费也不是说很悲观。

　　对于大家非常关注锌锭库存情况，我们看到国外的库存已经降到历史极低的水平。国内虽然春节前后是有一个阶段性情况，但是这段时间库存又出现波动。整体来看那么多的库存对于价格来说怎么也是有一个很长的支撑，所以说这也是近期国内锌价走强的主要因素。

　　对于锌市场的整体观点来看，短期内锌冶炼环节供应短缺的情况还是比较明显的，虽然锌精矿已经开始过剩，但是还没有传导到锌冶炼的环节。短期内锌价还是会偏强。从操作层面来看，我们偏向于买近抛远的操作，因为锌冶炼的产量上升是迟早的事，这么高的加工费对于产量的提升还是会有明显刺激，只是时间的问题。

　　接下来看一下镍市场的情况。镍市场新能源汽车无疑对于镍市场是一个很大的炒作，但是毕竟它的基数比较小，对于镍的需求短期内并没有很大的提升。从矿的角度来看，镍矿全球的供应基本上没有供应短缺或者出现紧缺的情况，而且进口量也是增加或者比较明显的。除了镍矿供应没有问题，虽然电解镍产量相对来说比较小，但是因为他只是一个镍市场供应的一方面，即使这样产量还是有比较大的增长。2月份镍的产量有9%以上的增加。镍市场另外一个相对会比较值得关注的，就是镍铁的情况，不管国内还是国外的镍铁的产能增加还是比较迅速的。尤其是今年随着山东一些大型镍铁产量逐步释放，镍的产量增加还是比较明显的，对于镍市场来说，可能对于后期会有过剩的情况。

　　从供应的角度来说，镍市场暂时没有出现供应短缺的情况，反而出现了供应增加比较明显的情况。消费这方面虽然说后期新能源汽车板块消费增长还是比较强的，但是考虑到它的基数还是非常低，主要的消费点还是在不锈钢这一块。我们可以看到，不锈钢消费也是没有什么太多的亮点，而且目前的不锈钢市场的库存也是非常高。整体来看，对于镍市场来看镍铁供应增量预期较大，消费没有太多的亮点，所以还是偏空的观点。

　　最后简单看一下对于铅市场的观察。铅市场相对来说它的故事没有那么多，一方面铅的全球产量虽然属于萎缩的情况，铅矿的TC也是处于高位，但是铅价格的变化幅度没那么明显。虽然铅市场整体有小幅的短缺，但是也没有短缺的特别厉害，基本上处于平衡的情况。再看一下精炼铅的情况。1月份精炼铅产量基本上变化不是很大，产量从年度数据来看也没有明显的变化，2018年上半年产量下降，下半年产量回升，这跟国内环保政策是有关系的，整体的产量的波动并不是很大。而铅酸蓄电池的产量数据波动不是很大，从长期来看锂电池的替代以及国内汽车、摩托车、电动车的市场整体增长放缓，铅的消费肯定是放缓的。短期可能没有明显出现大幅下降情况，所以短期来看铅市场还是处于供需相对紧平衡的情况。另外铅库存也是处于比较低的情况，铅价格下跌肯定也是比较困难的。短期来看，铅市场没有明显的亮点，价格上涨下跌估计幅度也不是很大，所以相对来说偏中性一点。但是从长期来看，因为铅的消费可能还是会长期下降，从这个角度来说，长期来看铅可能偏空。

　　结合有色金属品种的整体情况，铜冶炼环节产量会有增长压力，但是也存在矿包括废铜政策收紧情况，短期内可能供应并没有压力。从铜的库存来看，相对比较低库存对于铜价也是有一定支撑。从宏观角度来看，铜市场我们觉得去年下跌基本上对于市场悲观的情绪可能有相当一部分释放，今年对于铜价来说，回升的机会可能更大一些；对于铝市场，由于铝产业链的特殊性，铝的产能释放还是有一定潜力，因为铝现在的产能量非常大。当然铝的实际产量估计不会像市场预期的，可能产量并没有说太大的增加。当然消费都是趋缓的情况，所以对于铝市场，相对季节性偏多一点；对于锌市场，因为目前还看不到铝冶炼环节产量的上升，所以短期内还是偏多。从长远来看，产量增加迟早传导到产业端。所以我们对于锌市场的观点就是还是买近抛远的建议；对于镍市场，镍的供应情况增加还是比较明显的；铅的观点相对偏中性一点，但是对于长期来看，是偏空的观点。

　　以上是我们有色板块对于几大有色金属的简单观点。