圆桌讨论：商品ETF与其他商品投资产品相比的优劣势

　　5月27日—29日，由上海期货交易所和上海市金融工作局主办的“第十六届上海衍生品市场论坛”在上海国际会议中心举办，本届论坛以“服务实体二十载，改革开放创未来”为主题。和讯期货参与全程直播。

　　在27日下午的关联活动“商品ETF创新服务实体经济模式研讨会”上，上海期货交易所衍生品部总监祁国中、上海证券交易所产品创新中心基金产品部主管杨枫、杭州华软新动力(310328)资产管理有限公司董事长兼总经理徐以升、荣盛石化(002493)新加坡公司副总经理陈红兵、交银国际证券执行董事期货业务主管黄永华、中国人民财产保险股份有限公司集团客户营业部副经理王振参加圆桌讨论环节，围绕商品ETF与其他商品投资产品相比的优劣势，商品ETF如何服务实体经济，商品ETF产品在期货品种国际化中的作用发挥，使用商品期货合约申赎ETF的探讨，商品ETF产品在运作过程中的风险控制，商品类公募基金产品的未来发展路径探讨等诸多问题进行了深入讨论与交流。

　　以下为文字实录：

　　朱斌：以前我们证券市场有黄金ETF，基本上跟我们期货市场没有什么关系，他们是黄金交易所，只是有几次在黄金论坛上我跟黄金ETF基金经历过同堂一起作报告的，但是期货市场上商品ETF是没有的。现在看起来商品ETF证监会是比较鼓励的，我们看了一些介绍，2014年就出台了，到2019年了，我们商品ETF，还在“怀孕中”，还没有落地，不管怎么说，我们希望通过我们的会议，能让这个商品ETF，我们商品期货的ETF，真正的能落下地来。当然了，要落地，首先得我们上期所要发起。我们祁国中总是主管ETF的发展。我非常想听听我们祁国中总，从您交易者的角度，商品ETF，对您来说有什么样的价值？或者说我们上期所通过什么方法，希望通过商品ETF的发展？

　　朱斌：祁国中总讲的几点我比较清楚了，第一个是上期所非常鼓励、支持我们商品期货ETF的上市，第二个有助于改善我们期货市场的投资结构。第三点是安全，至少不会出乱子，让领导放心，这个也是比较重要的。

　　当然了这个商品期货ETF不一样，不在我们期货所上市，是在证券交易所上市，所以我们证券期货打通，就靠我们ETF了。第二个问题我想问一下上海证券交易所的杨枫主管的，2014年，申报的基金公司还是比较多的，包括ETF、LOF，刚才听祁国中总说有一个独生子，但是LOF也不是ETF，是白银的，到目前为止还没有很多的推广。有人说基金公司以前是做股票、债券的，他们懂期货吗？让他们来做安全吗？你认为现在是不是已经具备做商品期货的资格？或者有什么条件？

　　杨枫：我们这边上海证券交易所也是从2014年以来，从证监会发布的指引，就一直在积极布局相关的产品。今年以来，我们整个在筹备上面，都在加速，我们交易所也开展了一个平台，在这个平台上有意愿参与的都可以参加模拟，通过这个平台看到各个基金公司准备情况，确保大家都准备之后再来开发这个产品。从目前各家公司交易的情况来看，大家准备的还是比较充分的。

　　朱斌：刚才我们报告上提到了全球目前的商品ETF，大概是1600亿美金，美国大概685亿美金，这个规模转成人民币也是挺大的，比所有股票ETF规模还大，另外一个角度来说，上海证券交易所，对商品期货ETF，是不是纳入你们未来的发展的方向？

　　杨枫：交易所整个ETF市场，从2005年第一只ETF品种上市以来，我们在积极地拓展商业种类，包括我们推出了境内首只，第一只跨境ETF，还有更多的ETF，我们现在整个商品期货IPO，是我们今年跟上期所重点在推动的。

　　朱斌：ETF应该也是我们证券交易所的发展的主流，我们商品期货，刚刚也是ETF的一个分类。下面我想问一下我们徐总，徐总应该说是一个私募机构，大类市场配置方面还是非常有经验。我想听听我们ETF发行，希望以后参与群体里面，机构投资者多一点，特别是像私募机构，也可以参与到商品ETF，从你的角度来说你是怎么理解的？它们在你未来的资产配置上有什么？

　　徐以升：商品ETF的发展，应该说是一个资产类型，应该说配置价值来讲，是在机构投资人的框架里面是非常清晰的。如果你们有更好的商品ETF的发展，应该是有利于资产投资人框架的延伸的。实际上到后来，到所谓的资产配置的业务模型里面，就已经把大宗商品纳入到另类资产里面，跟股权投资，甚至一些低流动性的这种资产，都成了另类资产的配置方向。在新世纪以来的配置里面，也是有大宗商品专门的品类的。在经典的或者是主流的海外的资产配置框架里面，是比较重视大宗商品这个方向的大类资产配置的。在中国市场来看，我们比较清晰地看到，中国有一些大宗商品是有比较强的宏观属性的。比如说黑色等等这种，当市场，我们说中国宏观扩张，信用扩张，这种时候，往往就会说，债券的信用债很好，股票里面，周期性的板块很好，指数很好，黑色的板块也很好，就是出现这种框架，或者说这种宏观的判断，能够在商品市场里面比较好地去找到这种配置方向。所以说大宗商品已经在目前的很多的机构投资者的配置里面已经起到了比较重要的角色。我们现在说有比较多家我们叫宏观对冲基金在国内，是有几家规模做得比较大，他们私募基金属性，他们的角色，大宗商品的投资和配置，其实就已经占到了比较多的角色，所以我自己的体会就是如果能够有这种商品ETF的发展，能够成为比较更好的工具，应该是能够满足更多的大家的需求，尤其是有一些除了受黄金白银的单商品之外，在一些板块上，比如说宏观属性比较强的板块，有这种ETF的工具，应该是有利于配置的。

　　当然可能祁国中总也讲了，商品市场在期货市场上是多空两个市场，尤其是收缩的去杠杆的周期里面，可能商品价格没有那种趋势性的上涨的周期。其实2003年到一几年，其实有一个全球的很繁荣的商品周期。其实美国的几个商品ETF的发展，也跟这个大的周期有关了，所以可能具体的执行当中的配置里面，2018年，都是有这种去杠杆的，没有那么乐观，甚至通胀也不是那么看多，可能也是在投资人是否选择这个工具做配资的时候，可能会有一些当下的宏观策略的一些思考。但是商品本身作为工具，毫无疑问是特别值得发展的。

　　还有一点，就是中国的市场上面，交易金融资产，我们说股票、债券、商品，股票和债券，都是中国本土的，中国国境线之内的资产，它的信用，它的收益，跟中国的宏观的结合度更高，但是商品的市场，是跟全球网络的，尤其是农产品(000061)的板块，并不是只是由中国来决定的，所以相关性的层面上，也会给机构投资者带来很多的改善。除了我们说国内的一些宏观的特征，要求我们去选择一些方向，选择一些板块去做之外，有可能通过这种低相关的，我们全球宏观的属性，来找到一些商品相关的ETF的板块进行配置，这个可能对机构投资人有特别大的补充，基本上是这几个值得多说一些的。目前就说这么多，以后能够多学习新的工具。

　　朱斌：徐总的话，一个是商品投资工具对ETF是有需求，需求大小是看天，行情好的时候配置就会大，海外ETF2004年大爆发也是跟商品有关系，但是商品永远是周期的，不管跌也好，涨也好，未来总有机会好，只要我们这个产品出来，理论上总会有晴天的，这个我们相信。下面我想问问陈总，陈总因为他以前在国际投行干过，现在从事现货，他对商品的现货很了解，期货也很了解，对商品ETF也有所知道，你从现货的角度，你们从现货的角度，你怎么看待我们商品的ETF？这个对我们现货来说能不能带来一些价值？

　　陈红兵：非常感谢有机会跟大家分享一下看法。我原来就像朱总说的，我原来是做原油的实货和期货交易都有做，现在主要是负责风控这一块，包括商品、原油，包括成品油的所面临的市场风险，怎么样保值这一块。荣盛石化是一体化的石化产业，我们的上游是所谓的浙石化，就是刚刚第一期刚刚开车的一个很大的炼化企业。一直延伸到我们的下游，到塑料、芳烃这一块。对我们来讲有两块，一个是我们的塑料，PE、PP包括PTA等等这些都是我们的产品。另外一块对于我们成本端来讲，就是原油，这一块在上海期货交易所，已经有合同了。我们能不能拿商品的ETF作为一个保值的工具？第一个我希望今后ETF有各种各样的差别，不管有原油的，还有化工品的。化工品这一块，各位南华的专家也讲到了，中国的期货合约有一个特点，就是经常是不延续的合同。不连续的合同，进行保值的时候有很大的风险的，你不会完全的数量上、期限上进行配对起来。如果有了ETF以后，ETF比如说塑料方面的，包括PTA方面的，你就有一个很好的对手了，很多你原来要操心的事情可能就不用操心了，尤其你要想买这个商品对冲的话，可能ETF就给你提供了一个很好的手段。

　　原油这一块，可能就复杂一些。我一直在跟我们的同事，包括我的朋友在讲了，你去保值，实际上有一个工具箱，工具箱里有很多的工具，成品油、原油这一块，因为国际市场来讲，比较丰富，有各种的期货，也有场外合约，对我们横跨国内外的公司来说，可以找到的手段非常多，这个情况下，原油的国内的ETF，直接作为一个最好的工具，可能不是那么相对，比如说你要拔一个钉子，不会拿一个斧子去拔。但是国内的INE的ETF有什么好处？如果原油的话，对于没有这个能力的，或者说没有直接跟油品挂钩的，但是对油有风险的企业，提供的一个更好的手段，这个就是刚才大家讲的商品ETF最好的作用是在你宏观配置方面给了一个很好的对冲。比如说你有一些运输企业可能你觉得我对油是有风险的，我也是看涨，但是我不可能自己做期货，因为做期货，需要专门的风控，专门的保证金，是很大的工程。如果有ETF，就跟PTA一样情况，有一个很好的对手，不用担心展期，也不用担心保证金，可以享受到第一个是在油方面的价格波动可以免除掉风险，第二个是在外汇方面免除风险，第三个在运费方面免除风险了。中国的原油是运到的价钱。这个角度来讲，ETF可以作为一个很好的工具，我想可能对有些企业来讲，ETF可能像一个工具箱里面的瑞士军刀一样的，把企业的东西整合在一起，每一个单独拿出来不一定有效，但是整合在一起是一个很好的工具。

　　朱斌：陈总的建议很有启发，对陈总这样的专业的公司可能不需要ETF作为保值，但是大型的运输公司，对他们来说，可能对原油的理解力可能没有那么到位，只是一个使用方。谈到保值的话，一个团队做期货保值，风险也很高，买一个ETF，非常简单，像买一个股票一样，起到保值，这个很有启发。另外提到了一些化工产品。我们中国的期货市场，真的是神奇的市场，化工产品在我的印象中，全球没有成功的市场，只有中国成功了，说明中国有很多的创新，可以在ETF上进行。海外1600美金的商品ETF，75%是实物，25%是商品ETF，在中国不一定按照这个比例这么做，中国很多有特殊的，你这么一讲，我觉得可以以后做一个化工ETF。

　　下面我想请我们交银国际证券的黄总，刚才您已经给我们做了一个主题发言，您来自于香港，可能对海外投资者，因为海外ETF已经比较成熟了，而且有一定规模了，从你的角度来说，你在你服务的过程中，你觉得国际投资者，他们投资大宗商品，有什么样的一些偏好？第二点，他们选择商品的ETF，基于什么样的角度，他们会把商品的ETF作为他们的标的？

　　黄永华：谢谢，刚才陈总讲过这个INE，去年三月份的时候，我也接触了很多国际的机构投资者。在全球大宗商品市场中最不容忽视的国际机构，必定是参与大宗商品交易的供应商。这些贸易巨头早就不仅仅是满足于出账，他们不是单纯的产品供应商，而是走到台前，他们会用几十亿的钱去建一个电站，以及其他的资产，产品的供应链得到不断丰富，当一个生产、销售发展到生产加工、储存、物流以及营销为一体的庞大集团(601258)，他们在世界各国，为全球大宗商品的市场端和消费端之间牵线搭桥，赚取流动环节的差价。他们投资大宗商品的特点是什么呢？他们会出现不同地域，或者是不同时段买卖的商品价格之间，经常会出现这种差异，这种差异会为他们带来三点，有的这些机构通过采购、运输、混合、储存以及其他加工有关商品的牟利。国内的机构主要的盈利模式大致可以分为地域的套利还有产品的套利。地域的套利就是指他们利用生产和物流的能力，在一个地方采购实物商品后转运至另外一个地点，然后把这些商品收取更高的价格。产品套利就是指这些机构利用其加工能力，混合营销特定商品，供应的得到率基本上组建一部分的运作产品，比如不同的原料产品，还有煤炭或者是金矿。但是市场总在不断地变化中，因此无论是金融市场还是地缘政治的考虑，有效的风险管理的策略，作为任何一个跨跨国机构都不容小觑的挑战。近年来在全球经济下行的背影下，全球外汇市场和大宗商品市场，都非常的波动，很多的企业他们遭遇大宗商品这个市场不同时，还要面临着外汇市场价格波动的风险。所以这些大宗商品的贸易商主要就是采取多地营运还有期货期权来对冲，来应对汇率的波动，还有价格的波动。为了缓解与其营销有关的产品价格，以及潜在的风险，众多贸易商们他们都会以期货，特别是场外，在商品交易所或者是场外进行一个对冲，对冲未按预定价格出售商品的风险。

　　你的第二个问题是什么样的投资者他们会选择商品ETF。其实商品ETF是跟不同领域的投资者进行投资。如果是本身没有大宗商品现货的或者是期货交易经验，但是又想参与大宗商品市场的投资者来说，其实商品ETF是一个绝佳的选择。目前大宗商品的市场产品种类繁多，对于那些投资者来说，应该买哪些商品？不买哪些商品？怎样管理自己的头寸？这是比较关键的问题。商品ETF就是基于大宗商品所设立的ETF产品。投资者如果买了这些ETF，好像刚才几个嘉宾的观点，因为有了资金的管理，你不需要去对那些做期货，开户很多其他的问题，做一些工作，买了基金，就对这个市场已经有一个参与。基本上就是这样的。

　　朱斌：刚才听黄总的报告上我看到一点，就是说在美国市场上有一个商品ETF发现很多散户开始进入这个商品市场，我觉得可能就是我们以后未来我们国内商品ETF的一个不容小觑的点。我们现在都讲我们商品ETF，其实因为中国的期货市场门槛太高了，一般证券市场，中国证券市场一波投资者，我们期货市场常常三四百万，大部分证券投资者是没有进入到期货市场的，所以说这个门槛比较高。有了商品的ETF，在证券交易所上市，整个门槛，这些投资者都可以参与到我们商品ETF，在我们的脑袋中恶补了一下，我想以后，我们很多投资不是说买了ETF商品，我买了鸡蛋，我买了苹果，不是买期货，是买我们的ETF，我觉得这个可能性还是有的。

　　下面我想把这个问题问一下我们的中国人保的王振。这几年我们一号文章连续写上保险加期货，所以说我们和保险公司的合作越来越频繁，主要就是通过保险，把农产品的保险，用保险卖给农民，农民获得哪些价格的风险的补偿？这是一种很好的策略。话说回来，这种保险成本比较高，很多需要交易所或者是国家补助。我们有了ETF以后，不知道能不能让我们保险这一块，有一些新的尝试？或者说有一些新的模式可以出来？

　　王振：感谢朱总，感谢南华给我们的邀请。我们是这样看待这个事情的。在2015年之前，当时保险和金融还是孤立为两个行业，保险金融行业，2016年我们期货的几个前辈创造性地提出了保险加期货的概念。三四年之后，大家都无法想象的一点，在我们的云南，我们的胶农，他不是看今天的现货价格，会先看今天的期货价格。这个是从2017年到今年看到的不一样的地方。对于我们而言，单纯的保险加期货有很多的问题，第一个问题我们选择的忽略的现在无法解决和规避的问题。比如说上交的这个品种，是上期所最早推出保险加期货的，这个品种其实是一个延续性的生产的品种，每年的三月份开始割胶，每年的十一月份停割。现在我们保险加期货的时候，大家面临的就是合约的选择，其实我们如果把它落地到实际的时候，老百姓(603883)更关注的就是今天是多少钱。

　　第二个问题，每年上期所，包括郑商所和大商所都拿出很多的试点基金来试点保险加期货，我们认为既然是试点，我们有机会尝试不一样的方案和策略和不一样的路径。五年之前没有人想到过保险加期货，我们无法否定五年之后大家是不是变成保险加ETF，这是我们期待的。在此之前我们为什么没有把价格保险纳入到保险的概念当中？因为系统性的风险是保险无法完全规避的。当我们进入到期货市场的选择了期权这个工具以后，可以把我们的风险分散，分散了之后就面临了一个问题，就是成本相对过高，虽然在去年，海南整个对于橡胶这个品种的价格保险、收入保险进行补贴。去年新疆发改委已经对棉花这个品种拿出了2.5亿的补贴，这些大量的资金我们如何提高使用效果和如何降低成本？这是面临的两个很大的难题，还有连续性的问题。如果我们可以设想一下，有一个新的工具可以让我们尝试，这个我们可以试的。再一个，其实农产品的保险加期货，我们面临的一个问题就是建仓时机，我们出单时间会比较集中，玉米和大豆，我们都会在六七月份，方向比较单一，虽然说我们从去年开始已经引入了产业链当中的上游企业和下游企业进行价格上涨和保险操作，更多还了单边的行业保险，甚至于我们现在也有一些我们私下里，可能我们出单之后，大家都有一个价格，这是一个很正常的现象，这也是给了我们一个多样化的选择，这是我们对于现在农产品的一个认识。

　　在2017年的4月15日，其实那是人保财险第一次开始正式的向工业品类或者是非农品类的这个大的概念操作、尝试发保险加期货。我们在之前，市场推广的时候一直在讲，其实这一类的操作，并不是保险公司介入到这个市场，和期货公司去抢占现在的市场，分现在的蛋糕，其实是给了很多家没有办法直接从事期货交易，直接从事期权交易的企业，有了一个保险产品，可以有一个多样化的选择。今年在两会期间，我们全国人大代表，辽宁证监局局长已经提出了一个保险的试点的提案，我认为这是比较好的发展。

　　朱斌：谢谢王总，王总提到有一点蛮欣慰的，就是云南的胶农现在关注期货价格，我们的上期所的定价功能真正开始发挥价值了，农民最低层的，这就是保险加期货带来的额外的效应。

　　下面我还是回到我们的祁国中总这儿。因为我们商品ETF比较特殊，标的在我们期货交易所，上市是在我们证券交易所，这两个市场还是有一定的紧密合作。在这一块，我觉得目前发展两个市场打通，目前处在一个什么样的阶段？有没有什么问题？

　　朱斌：非常感谢祁国中总，表达了一个很好的愿望。刚才您讲到我们上期所和上证所都在浦东，据说未来更近了，隔一条马路，距离变近了，人心要变近这个才是核心。以前我们说实在的，做期货的人，很少跟上证所打交道，这几年，为了商品ETF我也去过上证所几次。想听听上证所的杨枫主管，上期所的ETF和股票的ETF还是有很大的区别，股票的ETF申赎已经非常成熟，这一块上证所考虑到什么层面了？先用全现金？还是慢慢期货合约和现金这两个都可以做？这方面有什么样的计划？或者一些设计？

　　杨枫：谢谢，我也很荣幸，我们的ETF标的包括了股票的，包括了债券的，包括了黄金的，现在有机会能够跟期货市场各位前辈来探讨相关的业务，所以我这边也是很荣幸。我们这边上海证券交易所目前所设计的商品期货ETF，在现阶段做全现金申赎是没有任何障碍的，有基金公司代投资者到期货市场上买卖。我们现在在跟上期所探讨用实物做申赎，这一块在境外也没有先例。我们前面跟金交所共同完成了黄金ETF，已经有成功的案例了，商品期货上面，我们想这个也可以参考，到时候可以让投资者通过在期货交易所持有的商品期货合约来参与申赎，这样的话，整个申赎的效率会更高，包括申赎的成本会更加确定。

　　朱斌：我们主要还是关心怎么把我们的商品ETF做大？光从二级市场交易做不大，一定要有一个申赎的环节才能做大，可能现金是最方便的，但是有一些大的机构，手里有一堆期货，想变成一个ETF，可以通过这个方式，所以说提出这样的一个想法，我相信上海证券交易所有这方面的考虑，我觉得对以后的商品的发展还是有一个比较好的基础性的建设。

　　下面我想请徐总，刚才我们谈到商品ETF，现在我们做配置，也在做一些商品配置，但是不通过商品ETF的模式，通过商品投资的模式。这两类，一个是商品ETF，一个是商品投资，从你的角度来说，做资产配置来说，你觉得这两类有什么区别？你更喜欢哪个？或者说你怎么去选这两个产品？

　　徐以升：中国金融市场上做空的工具其实是挺少的，期货市场本来就可以有空的方向，所以在整个中国金融市场里面变得很难得，我觉得是很难得的，因为现在可能只有金融期货，另外就是商品期货。从我们实践当中的投资来看，我们的确是多空两个方向都要尝试去做的。现在金融市场上无论是主观的期货投资的商品期货的基金，还是量化的，CTA类型的商品期货的基金，大家基本上都是做的两个方向，所以我们目前的合作方，无论是主观的商品基金还是量化的商品基金，这两个方向都是能够赚到钱的，尤其是这两个方向如果都有这种趋势性行情的话。所以我觉得这一条可能是一个比较大的区别。我们公司因为可能更特别的一点，就是我们的几个主要客户是机构客户，往往需要比较稳健的要求。这种要求，我们一般不把风险放到配置的组合里面，更多的用相对价值类的，套利类的策略满足他们的需求，这是目前的潜在的问题。尤其是说到消费市场的多空的这一点，包括从CTA基金来看，从我们来看，配置价值是比较大的，就是因为尤其是这几年像中国的流动性风险和信用的收缩，去杠杆这种周期，其实给了商品，就是CTA基金很多的机会。而且这种机会区别于传统的股票和债券的收益来源。所以我们在这个方向里面配置比例是有的。从美国来看，美国有很多做资产配置和策略配置的研究的论文，可以发现，CTA策略是一个保护性的，比如说像2008年，或者是金融危机的时候，无论是流动性出现比较极端的收缩，还是市场出现比较极端的波动的时候，CTA策略利空，就能起到赚钱的作用，保护的作用。从我们这边来看，目前来看，我们主要是看商品市场里面的CTA策略，尤其是能够用到空方的方向，对我们的价值是比较大的。转过来，就是ETF，商品ETF，因为它的方向性的特点，可能是说到它应该是在某一个宏观周期里面，投资人做资产配置的时候，能够把它放得进去，我觉得这一点应该是他的主要的需求。但是我客观地来讲也会有一点区别，我们说股票ETF，现在被动投资方兴未艾，2018、2019年股票市场的ETF是很大的，随着外资进入中国市场，你发现越来越难以跑赢指数，其实股票ETF的配置价值就大幅上升了。很多机构投资人配置股票ETF的动能是非常大的。但是我们知道股票投资是有一个长期的收益的内涵的，就是因为股票可以分红，我哪怕说我配一个比较长的时间，不考虑这个期间的波动，是有一个分红收益的，债券是有利息的，这是债券ETF和股票ETF的发展的基础。但是商品ETF，并没有收益的基础性在这里，我觉得也很难看到商品价格在长期的历史周期里面是向上的，就像原油一样，原油的价格其实很多之前的基础学科里面，像研究石油峰值理论，那种理论认为石油是有限的，长期来讲价格是持续上升的，如果有这种特征，长期配置价值就会更好。实际上并不是这样的，随着技术的进步，供需会发生改变，价格变化了之后，供给和需求的匹配性地进行调节，这种调整就让价格的趋势性没有那么长期化。我们看美国市场的表现，长周期里面股票市场的ETF翻的倍数，肯定比商品的价格倍数高得多，长期投资来讲不一样。机构投资人的研究里面，我觉得可能还需要机构投资人根据这种宏观属性，或者农产品，或者是化工的这种行业属性，去做一些研究，然后去做一些类似于中周期的投资，可能是需要管理申赎的时间，以次获得收益，这一点可能区别于别的股票的ETF，或者是区别于商品的可以空的CTA的策略，我觉得是有区别的。认识到这种区别，未来才能看怎么样把这种工具纳入到我们的组合里面。

　　这一点我也简单提一点，从美国来看，美国是有那种不是标准杠杆的商品ETF的。另外美国市场也有空方向的商品ETF的，至少是有的。如果比如说是一个比较长周期的空的一个趋势，如果你有这种产品，至少可以纳入进来，未来产品创新上未来也可以丰富，但是这种丰富，可能复杂度也要上升，可能以后会受限，要求机构投资人自身能够提出这样的需求，然后来合作这种方向的商品ETF的工具。

　　朱斌：徐总的内容很丰富，也提出了以后做杠杆ETF，或者是反向ETF的统计。我补充一下，您认为商品ETF没有原生的收益，其实商品ETF也有原生的收益，80%的钱是做固定收益的。但是以前这笔钱都被展期的收益给吃掉了。这几年大的宏观背景就是产能过剩，远期价格便宜，这给我们目前的商品ETF带来了一个非常好的机会。一是可以施展其收益。第二个你还有利息。无非一个商品价格波动不确定，另外一块是正的收益，这是我认为目前商品ETF有它的特殊的背景在。

　　下面我想问陈总，陈总因为你对产品现货、期货也非常熟悉，从你的角度来说，你对我们未来的ETF商品有什么样的建议？

　　陈红兵：其实国外的ETF，大部分我看的多的是商品指数，剩下的就是黄金、白银这些东西，再有就是原油，原油USO是最大的原油。你看那些表现，真正的追踪商品指数的ETF的表现相对来讲比较好，而原油的ETF，实际上是在涨的过程中间，是落后于原油的表现的。你在移仓的过程中间，有很多交易的环节，就损失掉了。刚才蔡博士也讲到，你们以后会有一个固定的时间内在展期的。在海外在展期的时候，银行就会说，这两个月要跌，因为什么什么。我觉得中国的ETF现在要开始起来的话，一个就是刚才的朱总也说了，中国有一个特点就是化工品是没有的，这个是一个很好的标的，如果可以把几个好的塑料类型的做成一个指数基金去跟踪它的话，对中国宏观经济的控制是有好处的。就是说我们要挑一个好的商品作为标的。

　　第二个，我觉得在合约的设计过程中，因为现在我们以油为例子，美国的油都是以最近月的合约来做的。你能讲，他讲的也有道理，因为你看它波动，经济市场的活动总是最活跃的。你为什么一定要拿一个近月？你拿一个近三个月的也可以。有些本身就是没有连续的特点，能不能拿三个月来做一个平均的来做合约？能不能在合约设计上进行一个变化？

　　第三点，我是很支持徐总讲的，我们应该允许有反向的ETF。我们可以有卖空的ETF。实际上你买ETF，不管是作为我们企业来讲是为了避免风险，还是作为机构投资人还是普通的个人投资人，ETF重要的作用是对冲市场暴露出来的某些风险。市场的风险不一定是往上涨的风险，还有往下跌的风险。商品的ETF做空的话，实际上没有那么敏感，因为本来的商品期货就可以买卖的。看股票投资者，股指期货他们认为很不好，因为要卖空。但是商品ETF卖空的话，是完全正常的事情。我觉得这个其实政治层面我不知道是否允许，应该是充分考虑。如果有卖空的ETF，对于你们发行ETF的公司也是一个好事，不然的话，你会有很大的风险的，就是展期的过程中间，赎回的过程中间都有问题。你一个买的一个卖的基金，可能自己就对冲掉很多，这是我大概的想法。

　　朱斌：陈总提到了一些新的思路，其实这个思路在国内要落地，需要一些思维上的突破，我们首先提一个正向，一倍杠杆，多头没机会，搞一个空头。另外陈总提的建议我觉得挺好。现在上海交易所的指数也是按这个来设计的，我们基金公司设计ETF产品里面，经常跟我讲，跟踪误差要最小，不敢偏离指数的标准，这样的话，上期所是不是允许自己搞一个特殊的指数？两个月或者三个月？希望交易所自己多推几个指数，让不同的ETF，可跟踪的指数不一样。我记得美国ETF有一次很惨的，就是集中哪一天移仓，价格暴涨暴跌，就是由于它导致的结果。假如说我们以后规模很大，都是同一个指数跟踪，都是同一天展期，这个的确会带来很麻烦的事情。下面有请黄总，海外的ETF运行了一段时间，他们的ETF，从你的经验来说，对我们的实体行业，刚才也讲了贸易商，能带来哪些影响？这些影响对我们有什么借鉴意义？

　　黄永华：其实国内这几年来，有很多其他的产品出现，为我们每一个种类的投资者去做一些避险对冲的手段，好像刚才说的保险加期货，期货公司的风险管理子公司，现在是商品ETF，他们如何可以服务到实体企业。刚才也有很多人说过，我就是说商品ETF流行起来以后，很多小的产业客户，有可能是农产品的生产商，他们没有可能进入到期货市场的，因为要开户、盯盘，他们已经流汗了在农田上，怎么可能要盯盘？这些为他们所生产的，去做一个避险。而且对一些ETF的资金管理人，去为他们加固收的东西，没有去移仓什么的。这些ETF的商品成本也比其他的要低的，这些都是可以吸引到，不是每一个都是国际的机构投资者，他们有很多不同的办法做对冲和避险的。最后就是我们如果在这些产品做好以后，好像刚才陈总所讲，其实我们的量也会跑起来，我们在国际市场当中，我们的期货可以变成我们的话语权，就好像是去年我们为什么要国际化我们国内的期货呢？就是想要哪个原油，我们希望可以保证话语权，在全世界之中，我觉得这个是一个办法。

　　朱斌：下面我想问一下王振总，现在保险公司，除了传统的，或者前几年在做的农产品保险，保险加期货，现在也进入到工业品的保险加期货。你们角度来说，目前中国的那么多的工业品里面，哪类产品工业品保险加期货比较有发言权的？相对而言我们以后可以寻找这一类的做ETF。

　　王振：针对工业品类的保险加期货，我们已经拿到了很多。比如说钢铁企业，对于自己的炼钢的利润，焦化企业，焦化指数，这两个客户都是南华给我们提供的。另外在春节之后，宁波市政府，宁波市交通委，对于宁波地区的高架桥，一个是在建的高速公路，自己的螺纹钢的价格指数提出了保险的需求。当螺纹钢价格涨幅在3%以内的时候，要由施工方来承担，涨幅超过3%，要由政府来承担。政府向保险公司提出了需求，我能不能买一个保险，在我的建造周期之内出现了价格高于3%的时候，由保险公司进行赔付？这也是我们得到的市场上的一些保险的需求反馈。刚才朱总您给我的定位，包括像前几位专家给我说的，我们是一个投资者，我们更愿意把我们的定位成是期货市场，或者是未来市场的参与者，或者是更精确的定位是避险者。我们承接过来的，未来潜在的培训风险，我们需要一个好的保险的市场，把我们的风险分散出去，而不是在这个市场上拿到我们的收益。这一点我觉得我们未来要做的工作和未来的实体企业，未来的期货公司、基金公司，我们本身的目的是一样的。现在我们在市场上有一些企业，比如说现在首钢，本溪钢铁，提出了对于铁矿石的价格保险的需求，而且这种需求是双向的。当时我们自己内部讨论的时候也说，为什么不直接买期权？买不了，自己限制了，因为你本身购买期货，期权在自己的合规当中是写入的是我的投资，他的财务合规都在限制他参与这些。甚至于我们的合作方也说，他只要出现“期”这个字就不允许。我说出现保险两个字总可以吧？没问题。这是现在的市场现状。我们现在也在和像顺丰、京东，我们在和京东这边探讨两个业务模式，就是京东本身在自己的商城卖一些黄金饰品，我今天花一万块钱买了一个金条，过几天之后变成九千块钱了，我心里很不爽，我其实可以买一个保险，其实是增加了一些时机企业的市场手段。

　　京东有京东物流，第一个支出是人工成本，第二个就是物流成本，这也是我们未来需要打通的一部分。我们给这些企业卖给他一份未来的价格上涨的一个价格保险，甚至于我们再把这个场景放大，比如说我每天要开车上班，我出差不多的时候，我一个月加两箱油，我可以算一下成品油和原油之间的关联性，我可以依托人保财险我卖出的是未来这一个月成品油调价窗口上涨之后，而导致的140升成品油需要支付的额外的成本，这个给了我们保险公司一个机会，这不是像之前有一些从业人员提出的像雾霾险、赏月险，而我们是对实体经济的需求。

　　我们很多的门户已经在种地了，要考虑说这个方向我判断对不对，需要我风险的对应。其实保险加期货也是对于他而言，我们把很多的散户集中起来，出具了一张保单。我们现在在云南正在出的一张保单，就是一千吨，大概对应着一千户农户，他本身给我们的反馈就是一千个农户出了一张保单，集中起来，向期货市场进行一次风险对冲，风险对冲的时候我们需要更多的工具，更好的流动性，更好的避险方式，未来这是我们最好的避险方式。

　　朱斌：我们期货市场不断努力的确已经好多了，企业层面上，一旦碰到期货，他觉得还是高风险。保险这个玩意儿挺好的，保险这个是企业所需要的，特别是财务保险在企业层面是很需要的，这个是好的思路。最后我想请在座六位给我们商品期货出出主意。到目前商品ETF还没有正式上市，通过不同层面的机构，从交易者、投资者的角度，为通过ETF尽快在上证所上市。商品ETF也挺好，比我们期货来得更加容易接受。另一方面也会反过来促进我们在期货市场促进广大人员的认同。

　　怎么推进为我们ETF的上市做一点建议？

　　朱斌：谢谢，我们不说不知道，一说才知道，我们上期所已经有35个指数了。我非常希望我们三个交易所能推一个共同指数，这个对ETF的发展还是很有力的。

　　杨枫：我们上海证券交易所会从下面三个方面来推动商品期货ETF在中国境内的发展。第一个方面就是确保这个商品ETF发行之后能够在上海证券交易所能够平稳地运行，一个创新的品种，你要确保它推出来之后没有什么风险。第二个方面，我们交易所对于这个品种上市之后的交易这一块也比较关注。第一个方面，我们希望能够做T+0交易，这样交易能够更活跃。第二个我们交易所本身也有做市商，这一块能够激励，能把产品做得更活跃一些。第三个方面，就是我们交易所对于整个基金市场，对于ETF这一块有一个很强大的推广团队，跟基金公司一起，券商一起，到中国各个城市推广，帮他们推广这个产品。

　　朱斌：我们上海证券交易所我也了解很多信息，刚才蔡峰说的T+0，上海证券交易所OK，还有很多的推广。下面由徐总，作为投资机构。

　　徐以升：我们谈不上建议了，我们表达一下期待。挺期待我们的产品能够更多的发展和繁荣。因为简单一点来讲，商品ETF的发展，反过来促进商品期货流动性的改善，这一件事情对我们来讲是非常好的事，无论是多也好，空也好，只要这个市场的流动性、成交量能够有进一步的上升，对这个市场的繁荣都有非常好的期待，这种类型的产品，以及更多这种类型的产品，能够创设出来，能够得到投资人的认可。

　　朱斌：这个产品，单向做多，以前我记得我们ETF上市的时候，有了一种担忧，就是推升物价，现在物价下跌，正向力量，稳住物价。目前政策上的障碍不是太多。

　　陈红兵：一个希望，蔡博士讲到一个问题，ETF可以提供市场的流动性，我们希望ETF推出以后，对某些合约，对它进行一个正向影响，让它形成连续合约，这样的话，对于期货真正的实体企业的保值也有好处。第二个是建议，我觉得应该进行更多的教育，对普通投资者，尤其中小型企业，一个要跟他讲清楚，商品ETF和股票ETF的不同之处。第二个，要讲清楚商品ETF的表现，要管理他们的期望。因为你商品ETF提供了流动性，提供了低的费率各种好处，同时要牺牲一点回报。

　　第三个就是ETF对普通的投资者来讲，要跟他们讲清楚，能起到的作用，不是说纯粹地为你一定能得到正回报，而是在整个市场中间，组合里头，能够分散你的风险。

　　朱斌：陈总就提议教育是最重要的，只有正确的认识，我们才能不会出风险，教育好了，出风险也是认的。下面有请黄总。

　　黄永华：我代表境外的香港机构，当然希望这一些商品的ETF和其他的ETF，也可以加快我们的国际化，加快在沪港通里面出现。国际其他的投资者也可以投资到内地更多的不同产品。

　　朱斌：假如说我们在上海证券交易所上市的话，北上资金，要做ETF，还要再扩大吗？还是直接可以做交易的？

　　杨枫：目前的话，沪港通交易里面只有股票，但是现在监管机构在牵头研究，把这个纳入到互联互通的标的。

　　王振：我们表达一种期待，因为我们公司作为保险加期货有创新意识和实操最好的团队，我们也愿意在符合监管规则之下，以及在不触发流动性风险、系统性风险的红线之下，愿意尝试更多种不同的保险加期货，和给我们更多的理想的工具，这也是我们未来的期待。

　　朱斌：我们后面四位都表达了强烈的期待，就看我们上海证券交易所，上海期货交易所，包括南华基金，能把这个期待实现。不知不觉，我们整个论坛到此结束。非常感谢我们在座的各位的聆听，能跟我们一起度过这个下午，希望我们商品ETF，对以后各位在投资方面，能带来一些新的启示。今天的论坛到此结束，谢谢。