上期所罗知林：期权从国际经验看具有很大的发展潜力

    5月27日—29日，由上海期货交易所和上海市金融工作局主办的“第十六届上海衍生品市场论坛”在上海国际会议中心举办，本届论坛以“服务实体二十载，改革开放创未来”为主题。和讯期货参与全程直播。

　　上海期货交易所衍生品部高级经理罗知林出席27日上午的关联活动“期权市场发展与风险管理论坛”并以“国内期权市场现状与未来”为主题发表演讲。

上海期货交易所衍生品部高级经理 罗知林

　　目前我们国内期权市场主要有7个品种：现货期权，也就是我们熟知的50ETF，还有其他的6个是期货期权。罗知林表示，从国际经验上来看，期货跟期权的成交量基本上旗鼓相当的，差不多是一比一的情况。但是目前国内期权应该还是处于起步阶段，商品期权从17年才正式推出，18年推出2个，19年一下子推出了3个，还有15年的，这7个期权也就是近两三年的情况。目前从期权的量来说跟期货没有办法比，大概1%都不到。但是，期权从国际经验来看，它肯定也是一个大方向，具有很大的发展潜力，我们认为期权在市场上肯定有很大的发展空间。

　　他还指出，从交易所的角度来说，主要是从几个方面对产品进行优化，把这个市场做的更精更细更好。

　　第一，规则完善。完善一个期权风险管理机制，主要是组合保证金等。因为期权买和卖，现在应用的是传统保证金的方式，这种方式从风险的角度来说是比较好的。

　　第二，交易所的结算制度，也就是结算价，现在是一个直线型的，之后要改成曲线型的，其实后续要优化。

　　第三，投资者适当性的调整完善，目前来说期权投资者参与的程度主要跟投资适当性的门槛比较高，过程相对其他更严格，导致一些投资者进来有一定程度的麻烦，这个方面我们也是后续的工作。

　　从交易所来说还有几个方面工作要做，也就是市场培育和宣传。加强期权知识的普及工作。期权是什么，怎么做，怎么运用等方面。

　　以下为文字实录：

　　罗知林：各位嘉宾，上午好！我今天讲的是期权市场的现状和未来，主要是讲一下场内期权的情况，有几大块。第一个就是国内期权现在大体的情况。第二个就是交易所推出的几个期权产品设计以及目前的运行情况。第三个就是后续的工作，也就是期权如何运用优化以及展望。

　　先说一下目前我们国内期权市场主要有7个品种，一个就是现货期权，也就是我们熟知的50ETF，其他的6个是期货期权，现场期权和期货期权主要是标定物不一定，现货期权行权之后是现货，品种不一样。目前国内有6个期货期权，都是商品期权，都是现货期权，比如说豆粕期权、白糖期权以及铜期权，这是我们交易所的。还有2019年1月28日，同时上市了三家，天胶、玉米、棉花。这是我们三个交易所的。50ETF在上交所。目前整个时间点上就是PPT上显示的时间点。

　　这是2018年是FIA的数据，左边是全球的情况，基本上是场内期权，大概占了43%，期货占57%。但是2018年，刚才的几个品种成交的情况我们国内是1%，期货是99%，目前来说，从国际经验上来看，期货跟期权的成交量基本上旗鼓相当的，差不多是一比一的情况。从国际经验来看，期权是一个非常重要的风险管理工具，就像我们做期货一样，期货是一个工具，期权是一个更衍生的高级的工具，也丰富了我们风险管理，期权可能效果更大。从全球来看，基本上这两个是一比一的情况。目前我们国内期权应该还是处于起步阶段，刚才也看到了，商品期权从17年才正式推出，18年推出2个，19年一下子推出了3个，还有15年的，这7个期权也就是近两三年的情况。目前从期权的量来说跟期货没有办法比，大概1%都不到。但是我们认为，期权从国际经验来看，它肯定也是一个大方向，具有很大的发展潜力，我们认为期权在市场上肯定有很大的发展空间。这是全球的情况。

　　说一下我们目前交易所两个品种的基本情况。第一个品种就是铜期权，大家应该也比较清楚，18年9月21日在我们交易所上市，这是我们全国首个工业期权，也是我们交易所“十三五”规划中的一组两翼，一组是期货，两翼一个是大宗，一个是衍生品，所以衍生品是我们交易所一翼中的开篇之作，目前我们的铜上市以来运行还是比较平稳的。这是我们设计的合约，基本上是场内期权，本身就是一个标准化的合约，大家都比较清楚，它和期货一样，但是期货和期权可能就是文本方式不一样。

　　刚才说了我们的期权是标的物是铜期货，所以它的标的物就是阴极铜期货合约，行权之后得到的期货合约。交易单位是一手期权对应一手期货。它本身也有一个涨内停板，期货涨7%以后的绝对值，也就是2000，期权也是按2000元上下，期货的涨跌板幅度情况下就是期权的涨跌情况。说一下合约，期权跟上市期货合约相同，简单来说期货合约，我们对应一个期权系列，比如说1906期货有一个1906系列期权，总共有12个。说一下交易日，期权最后的一个交易日是标的期货前一个月倒数第5个交易日，比如说1906其实就是今天行权，1906就是提前一个月，1905就是19年5月份，倒数第5日就是铜期权行权的日子，行权之后形成一个期货仓位，相当于你只要行权就开一个仓位，所以所有国内的期权行权都是实物行权，就是行完权之后拿到的要么是50ETF，要么就是期权拿到一个期货舱单。只是说最后在倒数第五个交易日，也就是在1906前一个月把期货仓位开了，如果你想平仓，在期货市场就平掉或者是做其他的操作。行权价格，我们知道期货每一个月份上都有一个不同的行权价格，我们的行权价格大概是一个涨跌停板，也就是结算价格一个涨跌停板要挂这么多的行权系列。我们的行权方式是欧式，从目前来说刚才的7个期权中除了50ETF，包括铜期权，其他的白糖、豆粕以及玉米、天胶、棉花这5个都是美式期权，说一下为什么是欧式？当时我们去很多企业调研，目前来说铜产业链的企业都觉得支持欧式，因为欧式对卖方来说，因为它不会提前行权，所以对风险管理的不确定性因素小，对企业做买和卖的策略方面更有利，如果你行权之后，它的策略要进行不断的调整，从风险管理的角度来说，他们觉得不太好，所以很多企业喜欢做欧式。

　　说一下铜的运行情况。上市11个月份系列，124个合约，目前来说随着市场的波动以后，已经有12个系列期权，有278个合约，因为波动以后有了增挂（音）的情形，所以合约越来越多。因为期权市场本质上合约很多，所以有一些地方不是很活跃，我们期权引入了一些做市商，比如说我们中粮等都有专业的团队做市，一个方面是提供流动性，第二个是价格发现，所以我们目前做市商主要提供一些市场流动性。铜期权上市以来，成交量大概是1.7万手，总的来说在稳步上升。持仓量大概2.7万手，但是总的市场来说持仓量在不断的上升，成交额大概是9千万，因为这个期权处于初期，整体来说量不是特别多。我们也比较了铜期权和标的期货的情况，目前来说我们交易所基本处在9%左右，我们的铜期权成交量与标的期货的比例情况大概是9%，但是从国际上来说也就是4-1%，跟标的期货比起来，这个比例还可以。

　　这是期权与标的期货成交的情况。基本上可以看到，当铜期货市场成交量大的时候，期权的成交价也是比较大的，这也反映了一定的情况，期权跟期货是一个比较紧密的关系，很多投资者都拿期权做风险管理。

　　举一个例子。以2018年10月31日和11月2日为例。当时铜期货成交量比较大，当天的铜接近了2%的涨跌幅，成交量并且比前几个交易日上升了很多，说明市场波动大以后，很多市场投资者会利用期权做风险管理，所以期权作为一个管理工具，它在市场中还是很突出的。

　　这个是隐含波动率，这个是市场波动率的情况，也就是铜期权波动率降低，对我们整个市场，尤其是对场外市场非常好，我们要做场外市场，这个价格有一个很重要的就是怎么样定价，定价中的波动率是多少，如果是场外一对一，大家都不知道波动率多大，就没有一个参考物，这个价格很难定出来。比如说我们做场外，一对一，这个波动率其实是跟价格紧密相关的，最重要的一个参数怎么样体现出来？我们场内的波动率是一个非常重要的参考。比如说现在只有12%，肯定你做场外期权设计的时候，这个产品的价格肯定要低一些，如果波动非常大，你的产品价格肯定要高一些。所以场内的期权产品不仅仅是在场内交易的这块，可能对场外产品设计等方面都有非常大的影响。市场中很多投资者也在参考波动率的情况。这里有一个红点，很突兀，可能是那个系列的量非常小，那天的价格波动大，可能是一个交易的异常点。但是总体来说还是不错的。

　　我们也跟国际市场进行了比较，可以看到总体来说我们交易所的成交量，这是18年和其他交易所进行的比较，因为其他的交易所目前还没有，目前的成交量还不错，也就是持仓量和其他的交易所相比还有一点差距。铜总的市场，一个是投资市场投资者比较专业，二是整个市场运行都比较好。

　　接下来说一下第二个产品，也就是天然橡胶，是19年1月28日上市的。这是我们交易所首个天然橡胶期权，全球其他都没有，这是我们交易所第一个期权产品。我们当时主要是服务场外金融产品，因为我们交易所有一个保险+期货产品，也就是天然橡胶，当时这个也是符合我们国家政策方面的需求。目前来说，上市以来运行还算平稳。这个是天然橡胶的合约，其实和铜基本上差不多。刚才说了也是一个期货期权，所以它标的物也是期货，交易单位也是一手期权对应一手期货，涨跌停板和铜期权是一样的。这个合约对应的也是一个期货对应一个期权，我们知道期货只有10个合约，所以期权只有10个系列，铜有12个，各个产品之间还不太一样。交割月，我们也是倒数第五个交易日，今天是最终的行权日，今天交易完之后，投资者根据情况去行权或者是自己提交。行权价格，我们刚才是1倍的行权价格，这个幅度要大一点，达到1.5倍，说白了我们的系列期权挂的合约数更多，为什么？当时我们发现天胶这个产品和铜不太一样，就是它的波动非常大。比如说我们在挂1倍以后，比如说今天的价格是12500，但是有可能一开盘就涨了一个板，可能13500左右，到了那个地方以后，如果只有一个板，上面就没有期权，市场上可能有一些机构想做14000或者13750，他们做交易的时候是没有的，所以我们考虑在这样的情况之下，就把这个倍数扩大了，在平值的上面依然有一些合约，让市场交易，释放市场的风险，所以当时我们把行权覆盖的数量扩大了0.5倍。刚才说了这个是美式期权，大家应该都知道美式期权随时都可以行权，但是一般情况下大家都不会行权，主要原因是期权本身是一个时间价值，提前行权的话会把时间丢失，说白了你损失了时间价值，这些都是钱。所以在一般领先的情况之下是不会提前行权的。但是我们为什么选择这个？我们发现欧式和美式期权其实是市场的一个交易习惯，没有什么好和坏、优和劣，其实是市场的一种习惯，我们当时也征求了一些意见。我们发现天然橡胶企业中一边倒，全部支持要美式，但是我们在铜实体企业都要欧式，这确实是我们调研的过程中发现的一个非常有趣的现象，一边支持美式，一边支持欧式，从我们交易所的角度来说，从实体企业的角度来说，这是当时一个非常重要的原因。

　　第三个方面就是从美式和欧式这个侧重点进行分析。美式更灵活，尤其是在一些不活跃的期权市场，比如说现在的市场不活跃，它开了期权仓以后，买了一个以后或者是平掉，如果市场的流动性不好可能就没有办法出来。美式期权对买方可以提前行权，就从期货市场走的，从这个角度来说，从买方来说它更灵活，从这个角度来说是比较支持的。

　　根据国际经验来说，农产品(000061)基本上是美式期权，从全球的研究报告来看基本上是美式期权，所以我们设计成美式。

　　说一下越界情况，上市以后是8个合约，目前是10个月份430个合约，天胶比铜的合约数明显多很多，而且它上市的时间非常短，只有几个月的时间，1月份到现在已经过了400多个合约，但是铜也就是200多个合约。所以天然橡胶市场的波动非常大，合约就要增挂。这个是成交情况，因为天然橡胶上市的时间偏短一点，持仓量只有1.33万手，但是成交量很大，天然橡胶这个市场我们认为它的爆发力很强，最大一天的成交量达到一万多手，波动非常大，成交量明显放量非常大。这是期权和标的期货的波动关系，整体来说也呈正相关的关系。波动率，目前的波动大概是20-25%之间，比铜高很多，铜上市初期大概是18%，目前降到12%，上个礼拜铜的波动明显提升。但是天然橡胶一直波动比较大，20-25%。这些凸出来的点是因为某个合约流动性差导致的，但是整体不影响波动率。我刚才说了交易所两个合约的基本情况。

　　下一步从交易所的角度来说，主要是从几个方面对产品进行优化，把这个市场做的更精更细更好。

　　第一，规则完善。我们从完善一个期权风险管理机制，主要是组合保证金等。因为期权买和卖，我们现在应用的是传统保证金的方式，这种方式从风险的角度来说是比较好的。

　　第二，交易所的结算制度，也就是结算价，现在是一个直线型的，之后我们要改成曲线型的，其实我们后续要优化。

　　第三，投资者适当性的调整完善，目前来说期权投资者参与的程度主要跟投资适当性的门槛比较高，过程相对其他更严格，导致一些投资者进来有一定程度的麻烦，这个方面我们也是后续的工作。

　　从交易所来说还有几个方面工作要做，也就是市场培育和宣传。加强期权知识的普及工作。期权是什么，怎么做，怎么运用等方面。今天我们这个会议，最主要的也是要普及期权知识以及期权怎么用，以及市场情况，让更多的投资者熟悉这个工具来进行风险管理。后续的会员单位也展开一些培训。第三个方面就是会和行业或者协会开展实体企业培训。比如说我们去实体企业一对一的进行培训，让他们参与进来，其实就是让更多的同事熟悉期权市场。

　　我今天大概就分享这些内容。谢谢！