棕榈油面临方向选择

　　自4月底破位下跌之后，5月以来棕榈油1909合约整体在4350—4550元/吨运行，虽上涨乏力，但向下也缺乏驱动。主要原因，一方面是超低价格驱动棕榈油需求增长，产地进入去库存状态，港口成交较为活跃，支撑棕榈油价格；另一方面是产地库存仍处于高位，随着季节性增产期到来，累库预期和豆油弱势仍限制棕榈油反弹空间。

　　然而，多空分歧随着棕榈油持仓增长不断加大，令近期棕榈油陷入振荡格局，后市面临方向性选择。不过，我们认为，随着产地棕榈油库存低点来临，多头趋势正在减弱，棕榈油振荡寻底仍未完结。

　　低价刺激需求增长

　　当前产地棕榈油正处于去库存中，受斋月和高豆棕价差的提振，出口表现较为强劲，而季节性增产节奏又受到斋月假期的干扰，给予了多头在低位做多的底气。今年以来，FOB豆棕价差整体在100美元/吨上方运行，甚至达到130—150美元/吨高位，高豆棕价差刺激了需求国增加棕榈油进口以替代豆油，印度和中国则是其中的典型。

　　1月以来，自印度将马来西亚精炼棕榈油与毛棕榈油的税差缩窄至5%以后，印度精炼棕榈油进口迎来明显增量。1—4月，印度国内精炼棕榈油进口95.97万吨，相比去年同期大增32%，以出口精炼棕榈油为主的马来西亚因此受惠。

　　国内也是如此，过去的几个月里产地持续给出较好的进口利润，令国内买船大增。据统计，1—4月，国内24度棕榈油进口159万吨，较去年同期的109万吨大增46%。另据天下粮仓最新跟踪数据，24度棕榈油进口预估5月在35万—40万吨，6月在32万—35万吨，7月在25万—30万吨，仍高于去年同期水平。高豆棕价差导致的棕榈油相对低价提振了产地出口，从马棕今年以来出口的大幅跳增可见一斑。

　　强劲出口难以持续

　　然而，随着产地去库存推进，棕榈油价格易随之反弹，但反弹引发的豆棕价差缩窄将令棕榈油低价优势受到削弱。简而言之，低价刺激下的需求并非真实需求，以此而出现的强劲出口往往难以持续。

　　印度今年棕榈油进口大增，但植物油食用需求增速有限，棕榈油进口的增长是以牺牲豆油和葵花油进口为代价的。此外，过多的进口无法及时消化也造成了库存累积，容易透支后期的购买需求。印度当前植物油库存高企，因利润丰厚买船不断，5月棕榈油进口跳增65%，预计库存将延续累积趋势。

　　欧盟前期疯狂囤积棕榈油以应对PME限制，6月10日起欧盟正式限制PME，并计划在2023年逐步停用，直到2030年全面禁用，预计后期欧盟需求增长将缺乏亮点。此外，近期的原油大跌导致PME掺混利润恶化，随之而来的将是PME商业掺混和出口的下滑。由此来看，产地出口能否保持强劲确实存疑，特别是在近期产地挺价令FOB豆棕价差大幅回落的情况下，马棕6月1—15日出口环比下降15.3%—22.5%或许只是一个开始。

　　季节性增产终会来

　　除却后期出口可能面临的不利因素，产量也没有带来太好消息。当前产地棕榈油季节性增产节奏受到斋月假期的干扰，尚未出现明显增幅，但在前期无严重干旱发生的情况下，季节性增产的到来只是时间问题。即便6月因工作日较少的原因产量下滑较多，7月更可能会出现爆发式的产量增长（如2014年8月、2018年10月），假期只是影响了果串的采收节奏和月度产量分配，对总量影响并不太大（除非实在收太晚导致果串质量不好）。至于一季度东南亚降水的偏少，对棕榈油产量的影响将滞后到年底了。

　　在此背景下，预计产地库存在6月见到低点后续升，而施压产地报价。产地库存压力将随进口利润窗口的开启转移至国内，仍限制棕榈油反弹空间。当前棕榈油1909合约价格接近前低，关注下方4350元/吨附近支撑能否跌破，若跌破，恐再打开100—200点的下行空间。

　　（作者单位：中信建投期货）