产能过剩需求不振 下半年钢材市场还能逞强吗？

市场回顾

　　二季度末钢材价格指数为4110元/吨，同比下跌3.29%，为3月份以来市场价格同比再度转负，显示供需关系再度走弱，这也是本轮供给侧结构性改革自去年四季度见顶后持续走弱的结果，其中新产能的投放成为核心压制因素。库存方面，二季度末社会库存总量为1122万吨，低于去年同期939万吨市场规模，同比增长9.44%，市场库存开始出现增长，供需关系走弱。

　　粗钢产量和钢厂库存规模均处于高位区间。从重点企业日均粗钢产量口径来看，二季度日均粗钢均值超200万吨以上，高于上年同期的194.71万吨的均值，也高于上季度的188.00万吨的均值，粗钢产量创出新高。而截至5月中旬的钢厂库存总规模为1268万吨，略低于去年同期1391万吨，显示出市场供需走弱压力可控。

　　行业环保政策调整，高炉开工率提升，钢厂盈利面走弱。生产方面，二季度高炉开工率均值为69.85%，高于上年同期的69.5%，也高于上半年均值66.79%的水平；盈利方面，二季度钢厂盈利面均值为81.03%，低于上年同期的84.66%，显示行业盈利有一定走弱。

　　短流程炼钢来看，利润同样反映出走弱的态势，二季度电炉吨钢利润均值为301元/吨，虽远高于一季度利润均值不足50元/吨的状况，但仍小幅低于去年同期的362元/吨，显示的供需关系走弱同长流程钢厂所一致。

　　钢材出口改善动力不足，难以缓解供给压力。5月份钢材出口574.3万吨，同比下降16.53%，低于前5个月累计同比增长2.5%的水平，而前5个月钢材累计出口2909万吨，高于去年同期出口2849万吨，表明海外市场难以分担国内供给压力。

　　钢铁产业固定资产投资高位与产量快速释放，产能投放启动。钢铁产业固定资产投资处于高位水平，数据显示，前4个月产业固定资产投资累计同比为43.3%，高于上月的2.7%和去年同期的5.3%，处于高速增长态势；同时，产量出现快速投放，这是自我们去年三季报以来，我们持续强调的产能投资加快和产能投放对市场的压力，也是对我们行业新产能周期启动观点的应验。前5个月，粗钢产量与生铁产量累计同比增速分别为10.2%、8.9%，显著高于去年同期5.4%、-0.6%，表明产量处于加速投放当中。另外，今年以来，生铁产量出现大幅增长，并大幅缩小与粗钢增速的差距，表明今年产能的投资更多向长流程钢厂倾斜，短流程产能投资或出现一定的放缓。

　　下半年成材市场展望

　　供给方面：产能投资带来的产能投放已经快速开启，供给端压力加大。一季报中我们指出2019年粗钢产量累计增长将保持在均值9%以上，而前5个月实际产量增速为10.2%，则是印证了我们供给增长预测；而从前述分析中，我们看到产能投资43.3%的高增速，粗钢产量的增长将进一步加快，全年潜在的产量增速预计将不低于11%，供给增速较快；而这一快速增长的产能投资，也造成环保限产等措施影响微弱，表明产能投资已将钢厂环保水平提高到一个达到低排放标准的水平，如此在过去的3年中，对供给产生重大影响的环保限产等举措，对当下的钢铁生产活动的效力已经十分微弱，支持了产量的快速释放，因此下半年，产能投放的速度是我们关注的核心。

　　需求方面：受国内去杠杆影响，固定资产投资继续走弱，上半年地产投资支撑的固定资产投资也将出现下滑，基建投资大幅对冲经济下行压力的做法，目前仍然是受到政府节制的。综合来看，需求端增速的下滑在下半年是确定的，而节奏仍然是我们投资把握的核心。

　　数据显示，前5个月，固定资产投资累计同比增速为5.6%，比去年7月份去杠杆政策调整起点的5.5%仅略微高0.1%，而结构上来看，地产投资支撑了上半年的投资，前5个月地产投资累计增速为11.2%，处于高位区间，但增速较上月回落0.3%，从下半年的基数走高来看，下半年地产投资仍将进一步下滑；基建投资方面，虽然部分专项债可适用于资本金，再度加杠杆融资，支持基建投资，但在政府仍强调控制隐形债务的背景下，基建投资回升的幅度有限，预计下半年基建投资增速回升至5%—7%的水平，综合来看，下半年需求端更多表现出一种趋势下行的态势，其中淡季面临的需求压力将最大。

　　从信贷数据来看，社会融资存量同比增长10.59%，低于上年同期的11.59%，也略微低于上月0.19%，表明市场融资需求依旧低迷，实体经济融资需求不佳，这加大了下半年需求低迷的态势；货币供给方面也表现出同样的态势，前5个月份M2平均月增长8.4%，低于去年同期的8.44%；尤其是M1更是反映了实体经济下行的压力，前5个月M1平均月增长2.66%，远低于去年同期的8.76%，这也显示了实体经济自身造血功能下降；而政策方面更多减费降税作为对冲经济的主要手段下，经济的恢复需要时间才能看到效力。综合来看，我们在下半年看到的依旧需求走弱的态势，而节奏依旧是重点。

　　钢材出口仍将乏力。前文分析可知，钢材出口出现依旧疲软，从海外主要经济的表现来看，后期的钢材出口依旧承压。全球来看，美国经济体今年也追随全球主要经济体下滑趋势，生产活动出现回落。从主要经济体的制造业PMI指数来看，二季度，全球PMI指数均值为50.42%，显著低于去年同期的53.68%，欧元区和日本经济更是跌破荣枯线，经济滑入衰退。5月份，两国的PMI数据显示，欧元区和日本经济分别为47.7%、49.80%，低于去年同期的55.5%、52.8%；而中国也是自2016年7月份以来首次跌破荣枯线，5月份录得49.4%，因此全球钢材消费疲软格局明确，海外缓解供应压力不现实，下半年国内市场压力加大成定局。

　　铁矿石带来的成本上涨压力依旧支撑成材市场中枢。由巴西溃坝造成的铁矿石市场短缺，从当前看，仍未见缓和，此对成材市场依旧构成支撑，这也延续了我们在二季报中提出的观点。港口库存下降至1.18亿吨，与2017年1月中旬的港口库存规模持平，62%铁矿石到岸价格继续飙升至114.25美元/吨，同比上涨77.27%；而从主流矿的发货量来看，在经历了两个月的连续下降后，5月份同比出现回升，录得0.78%的增速；而从全球来看，4月份铁矿石发货量即录得1.19%的增长，5月份同比增长达到9.91%，表明非主流矿的增速已经出现快速的增长，如此预计下半年铁矿石供给压力将得到一定缓解；不过在三季度仍然面临铁矿石短缺的压力，进而对成材市场构成绝对的支撑。

　　核心策略：前高后低成本推升钢价运行中枢

　　综合来看，产能投放已经快速启动与高位产业投资下，市场供给显现出一定的压力。由房地产提供的需求稳定器难以提供向上的贡献，而边际向下的压力将开始显现，成为下半年市场需求走弱的核心，基建方面的对冲则是看点。二季度我们已经看到全年需求的最高点，后期将逐渐下滑，这也是沿用了我们二季报中的结论，但相较于供给快速增长，铁矿石短缺造成成本约束，产能快速释放受到抑制，因此我们更多看到钢材价格受到成本上行压力而继续走高。而行业盈利环境恶化的态势，行业政策出台拖底钢材利润的反制政策，将约束部分供给，也将阶段性对钢价形成利好，因此下半年钢材市场将呈现出底部不断抬升的态势，钢价呈现前高后低态势。投资策略方面，三季度看涨为主，四季度将面临回调，铁矿石价格的表现成为主导市场的核心。

　　风险

　　政府采取的反制铁矿石原料价格大幅上涨的措施，其推出时间和力度成为扰动市场的重要因素，尤其是对于多方策略来讲更是如此。而铁矿石供给释放带来的价格反转，是我们需要格外考虑的不确定性因素。