东证期货：震荡或将结束 PVC有望下行

　　1、新增产能发力，下半年供应环比增加。

　　2、房地产或进一步下滑，将拖累PVC需求。

　　3、贸易战加剧，需求或受到进一步打压。

　　4、下游信心不足、利润偏低，做空的安全边际有保障。

　　★投资策略

　　交易合约及方向：卖出V2001合约

　　总头寸：200手，保证金占用约15%

　　入场区间：6，600元/吨-6，800元/吨，每上涨50元/吨进行加仓，分4次逐步建仓。

　　止损：7，000元/吨以上止损。

　　目标价：短线6200-6300元/吨，长线6，000元/吨，到达短线目标价位后根据届时情况决定止盈比例，到达长线目标后全部止盈。

　　交易信心指数：80%

　　★策略风险

　　供应端再起波澜；中米贸易战大幅缓和。

　　1、下半年PVC或整体偏弱

　　1.1、新增产能发力，下半年供应环比或小幅增加

　　在年度报告《供需或仍能平衡，但外部环境不容乐观》中，我们统计了2019年计划投产的PVC装置，合计有产能211万吨/年。不过目前仅有67万吨/年的产能正式投放。从最新统计来看，已有40万吨/年的产能推迟到2020年投产，20万吨/年的产能终止了投产计划。另外还有65万吨/年的产能推迟了一个季度到半年不等。整体来看，PVC新增产能受政策、环保和安全生产的制约仍然较为明显。我们继续维持2019年有效新增产能仅100万吨/年左右的判断。由于上半年投产的装置主要集中在4、5月，因此下半年新增产能对产量的贡献会高于上半年。整体来看，下半年供应环比还是能有所增长。

　　图表1：今年已投产新增产能67万吨/年

　　1.2、贸易战叠加地产走弱，下半年需求或将延续疲软态势

　　中米贸易战对PVC的需求冲击主要表现在两个方面。一是会影响PVC地板的出口。毕竟2018年出口到美国的PVC地板要占整体的61%。而25%的征税则属于“不可承受之重”。从上市公司海利得(002206,股吧)的报表来看，其PVC地板业务近3年的毛利率大致在18%，25%的征税确实是难以承受。据我们调研了解，部分大型地板企业为了规避征税的影响，已计划在下半年将部分产能迁移至越南。国内地板行业增速或将下滑。而另一方面由于伴随出口的存在，其他商品的出口下滑也将影响到PVC的需求。由于9月1日美国还将继续对中国接近1500亿美元的商品加征征税，我们预计下半年贸易战的影响或更加显著。

　　图表2：美国是中国最大的PVC地板出口地

　　图表3：上市公司海利得PVC地板毛利率

　　从2018年开始新开工就持续强于商品房销售。主要原因有二：一是从2016年开始的“三去一降一补”使得商品房库存不断去化，开发商存在补库的需求。二是在资金压力大的情况下，开发商会加快周转，以缓解资金压力。于是我们看到期房销售占比明显提高。但从2018年开始，房屋施工面积增长迅速，房企补库的需求得到一定程度的缓解。而房企的资金压力在今年也有改善。五大房地产开发资金来源分项都有好转。这也将降低房企高周转的意愿。目前来看前期支持新开工持续高位的两大因素都有转弱的迹象。在此背景下，今年1-5月房企拿地大幅下滑或表明房企开工意愿已开始下滑。因此我们预计下半年房屋新开工下滑速度或明显高于上半年。

　　市场普遍认为今年会是竣工的大年。因为从2018年开始新开工面积与竣工面积就出现了持续的劈叉。背后的原因很可能是因为房地产开发商在资金压力较大的情况下，加快了项目的初期建设，但在建设到一定程度拿到预售证后，就开始放缓施工进度，减少现金流的投入。但这毕竟只是权宜之计，在房地产企业的融资环境得到改善的情况下，下半年竣工面积可能会有明显的上行。这将利好PVC的需求。但值得注意的是，房企在报竣工时需要支付一大笔的费用。因此部分房企会选择通过延迟申报竣工来缓解资金压力。这也就意味着，虽然从统计数据上看，从2018年开始竣工一直很差，但可能有不少项目已经竣工，只是暂未上报。这样一来，即便后期竣工大幅上行，其对需求的拉动可能也会不及预期。

　　整体来看，受制于贸易战的加剧和地产需求的下滑，我们认为下半年PVC的需求或将延续上半年疲软的态势。

　　图表4：2016年开始商品房待售面积快速下滑

　　图表5：2018年开始期房销售占比明显上升

　　图表6：房屋施工面积上升，缓解了房企补库需求

　　图表7：房企资金压力有所改善

　　图表8：今年拿地面积大幅下滑

　　图表9：2018年以来新开工与竣工持续劈叉

　　2、下游信心不足、利润偏低，做空的安全边际有保障

　　今年PVC库存去化的速度一直不尽如人意。即便是在5、6、7月检修量十分巨大的情况下，库存依然去化艰难。截止8月16日，卓创统计的华东及华南样本仓库库存同比仍高出49%。这表明需求可能确实有些偏弱。

　　当前市场上有观点认为，秋季的旺季预期会使得下游补库，进而推动PVC价格上涨。但我们认为在今年整体需求偏弱的情况下，下游即便有所补库，力度可能也会远不如去年。因此对于秋季的旺季，我们并不抱有太大预期，反而觉得如果PVC季节性的上涨将会是绝佳的做空机会。

　　此外美国加征征税使得国内部分PVC下游利润被明显压缩。其对高价PVC的承受能力同比显著下降。因此我们认为从产业链利润分配的角度来看，PVC可能的上行空间较为有限。

　　下游偏低的信心和利润水平都使得做空的安全边际得到保障。

　　图表10：库存同比仍然偏高

　　图表11：去年秋季前的下游补库使得PVC大幅上涨

　　3、投资策略

　　我们对整个下半年的行情并不看好，因此需要考虑的是什么时候和什么点位空单进场的问题？美国加征征税压缩了部分下游的利润，下游对高价PVC的承受能力受到了打压。此外今年需求不佳，预计旺季前下游补库力度较弱。因此我们认为行情往上的空间已较小，做空的风险已不大。此外PVC已完成换月，在悲观预期下，远期合约有可能走出大幅贴水现货下跌的行情。因此我们建议在6，600元/吨-6，800元/吨，以50元/吨为间隔，分批逐步建仓；7，000元/吨以上止损；长线目标价6，000元/吨。

　　4、风险提示

　　供应端再起波澜；中米贸易战大幅缓和。

　　期货走势评级体系（以收盘价的变动幅度为判断标准）