张存相：中国资产管理行业面临新的形势

　　11月9日，由新湖期货有限公司、安信证券股份有限公司、中国绝对收益投资管理协会、上海北外滩绝对收益投资学会联合主办的第十一届衍生品对冲投资（国际）论坛在上海静安洲际酒店召开。和讯网全程参与并进行图文直播。

　　太平资产管理有限公司资产管理事业部副总经理、MOM业务负责人张存相参加论坛并发表主题演讲“新形势下FOF/MOM模式投资实践和机遇”。

　　张存相在演讲中表示，当前资产管理行业面临着新形势，低增长、低通胀、低利率成为当前宏观环境的共识，而金融市场则有低收益与高波动的特征，在宏观政策方面，各国新一轮货币政策竞相宽松，金融市场受政策、情绪等因素驱动，常出现阶段性行情。

　　以下为文字实录：

　　首先非常感谢聂会长介绍，也感谢大家放弃了周末休息的时间，我们欢聚一堂，一起探讨一下FOF和MOM市场的热点话题，希望接下来40分钟通过我的一些介绍和分享汇报对大家日常工作和对于FOF和MOM模式理解有所帮助。

　　我今天讲四个环节。

　　第一，当前资产管理形势发生重大变化，从上午各位嘉宾分享我们能够深刻感受的到，当前不仅仅是咱们中国，也包括全球，无论是在宏观经济还是在地缘政治，还是在贸易领域的发展，包括我们资产管理领域发生了深刻的冲击和变化。

　　第二，FOF这样一个投资管理模式在国内的发展，它的历史以及面临的一些问题。

　　第三，MOM管理人的管理投资组合管理模式，本土化过程当中有什么特点，有什么优势，以及做得怎么样。

　　最后向大家汇报我所理解当前这两个模式有什么发展机遇。

　　先讲一下我所理解的资产管理，在座或多或少跟资产管理行业相关，有的做投资，有的做相关服务和延伸配套，发行、托管、研究、投资。

　　资产管理行业，大家听起来不陌生，真正的商业模式是什么呢？这张图直观展示了资产管理行业商业模式：客户诉求是我们行业赖以存在的基本。它有不同要求，不同客户的要求不一样，总体来说分为四个方面，投资范围，任何一笔钱的投资都是有约束，有投资周期，它的预期收益目标和投资目标，这个投资目标不仅仅包括了收益率，也包括了风险管理，包括了波动率下行的回撤。以及愿意承担的相关费用，包括在不同交易场所所带来的交易费用，管理费用和其他费用。

　　作为资产管理机构提供的东西主要取决于四个。

　　第一，金融产品是载体。行业本身上是一个服务业，服务涉及到载体，这个载体在资产管理行业包装成了一个标准化和一个定制化的产品，作为一个形态传递给专业机构，用专业资产管理能力服务于我们的客户，这是第一个产品形态，公开发行产品或者定制专户产品，这都是一个产品。

　　第二，投资能力。产品形态背后需要什么做支撑，需要投资能力，这个投资能力包括研究、投资决策。

　　第三，后台运营，不同的产品形态交易复杂程度、决策路径和流程完全不一样，这样对于中后台考验不一样。比如做杠杆分级产品和平层产品，对于指标要求和设定，以及运营过程当中系统有效性和投入资源成本都是密切相关。

　　第四，便利服务，你能力再强，能否快速让客户享受资产管理提供服务便捷，以当前基金行业为例，基金行业服务便利主要通过外包形式实现，外包给商业银行，外包给我们证券公司，各个营业部和分支行，直接到达客户。

　　服务结果上来讲四个方面。

　　第一，投资收益目标能否完成，在既定约束条件和投资范围情况下。

　　第二，风险管理，遇到市场剧烈变化时候是否体现我们风险管理专业化，是否符合客户投资诉求。

　　第三，能否做到稳定持续，正如上午讲到明星产业，恒星非常稀缺。

　　第四，风险收益比。无论投资股票、债券还是转债、混合型产品，包括FOF、MOM，最终是一个投资行为、投资活动结果的体现，就是要体现风险收益比。

　　讲到商业模式以后，看资产管理行业驱动，任何一个行业发展基本规律和生命周期，发展不同阶段有不同的规律和驱动力在驱动这个行业发展。

　　第一制度是指引。，资产管理行业是一个高风险行业，它在风险和收益的刀尖上跳舞，又是涉及到我们客户募资来源，来源于大众或者特别的机构，相关法律法规是我们开展这项资产管理业务的基本准则，任何一个行业发展如果没有制度和政策前瞻性引导、推动、鼓励，很难快速发展。

　　第二，金融产品是载体。产品的设计呈现出丰富化、体系化，风险和收益水平梯度排列满足不同特征需求的客户，它是一个基本载体，金融产品开发设计极其重要。

　　第三，基础资产市场是条件，资产管理行业所投资的资产，每一个种类中，产品的丰富程度决定对这块资产管理行业承接力以及各种策略和工具的有效使用，帮助客户有效进行资产管理，这是很关键的。比如说债券市场、股票市场，资产分布程度是一个维度，还有自由流通和交易机制等方方面面会影响具体的资产管理。

　　第四，组织形式是保障。，资产管理行业的最终资产是人，但是人在每一个企业组织，不同企业组织架构蕴含了决策快与慢，效率高低，质量好坏。

　　举一个海外例子，大家或多或少知道国际上这些大型知名资产管理机构，大家回想一下，接触比较多的是哪个部门的人，产品开发设计，投资经理或者销售带领下，尤其中国基础资产发展现状决定很多布局在国内没法做。

　　任何一个机构团队不可能一夜建成，需要缓慢培育，这是第一点；第二，团队能力不可能短时间内出现一个质的变化或者飞跃，但是我们面临的环境是什么？资本市场变化无时无刻不在，客户需求是多样化，投研能力不能出现快速变化情况下如何满足客户的需求，应对市场的变化，通过专业产品设计来解决这个问题。

　　这里面跟大家分享一下我们观察资产管理行业几个关键性共识，上午会议上不同专家也都提到这四个关键性共识具有代表性或者普适性。

　　第一，过往业绩不代表未来。过往业绩只是一个过去时，投资是面向未来，未来充满着不确定性，它追求的是什么？稳定性。

　　第二，没有任何一位投资经理可以穿越所有市场环境。因此每一个资产管理机构最擅长领域有特定局限性，这就是所谓风格，这个风格往下分解成三个层面：1.收益来源市场上赚什么钱，做股票、债券、量化；2.你赚这个钱拿了多少风险，你的风险来源在哪里；3.稳定性和持续性，保持这种收益来源和风险来源情况下，是不是很稳定，三者合一称之为风格。

　　第三，我们觉得市场并不是一直有效，如果一直有效可能大部分人失业了，通过计算机就OK了，因此主动管理可以创造价值，主动研究是创造价值的土壤，追求的点在哪里，超额收益，主动管理创造超额收益。

　　第四，多元投资可以分散风险，讲的分散化。资产管理行业唯一一个免费东西就是分散化，这就是我们所认知资产管理行业四个关键性共识。

　　发展目标，任何一家管理机构从小到大到巨无霸，甚至提供一站式管理服务，中国资产管理行业发展历史相对比较短。我们来看海外市场，这里做简单总结，两个目标，核心目标和终极目标。有代表性公司和展示特点，核心目标大家谈论更多是投资结果，投资结果怎么来刻画优劣，怎么评价它，最有代表性的指标，那就是风险收益。终极目标干什么，资产管理机构相当于是一个全资产服务机构，无论是熊市、牛市、振荡市有产品提供给你，有一个产品货架。

　　（如图）这几个各有区别，但有共同特征，在座各位与他们交流从来不会谈投资业绩怎么样，只会讲我有什么样的策略，有什么样的需求可以由什么样的策略满足，它提供全方位服务。我们投海外，有些投资运营交易也是这几家公司分别执行，它减少的是什么，合规性，交易便利性，摩擦成本的节约，方方面面综合考虑。

　　讲完这个以后回头看，中国资产管理行业面临新的形势，大家都在讲新形势，新形势哪几个维度有展示，我尝试向大家汇报。

　　第一，中国两个主流资产股票和债券。我们先看股票市场，股票市场应该来讲，过去几年有不同行情。右上端柱状图展示今年以来整个收益率的变化，大家可以看到主要赚钱石什么时间段，1到4月份，更多来自于个股的选股组合。我们看债券市场，债券市场作为固收类波澜起伏，固定收益不固定。，从线图来看，它是债券指数，大家却认为是股票市场指数，这充分说明了债券市场变化还是很快。

　　这里面简单列了一下导致的原因，尝试做解释。三大法宝。第一，加杠杆，拉长久期，资金杠杆、久期杠杆，两个杠杆合起来波动很大。第二，下沉信用评级，第三，牺牲流动性，三者合起来消耗整个金融体系流动性，杠杆需要流动性，非标也是需要流动性，为什么感觉整个社融规模持续增加，涉及到阶段性时点，资金价格波动非常大。

　　我们看其他类资产，外汇，黄金，原油，全球大宗原材料波动大。整体上体现什么特征呢？整个宏观基本特征体现两个，形势极其复杂，预期极其混乱。

　　市场共识：第一，宏观环境三低。低增长、低通胀、低利率。金融市场低收益、高波动，主要金融资产阶段性驱动因素体现为政策和情绪。

　　对于资产管理行业冲击很明显。三个方面：

　　单一资产投资风险增加，传统投资模式面临挑战。优秀投资能力倍受关注。

　　对于我们投资启示，市场运行股票、债券、商品、外汇等，超预期常态化，大家想是不是超预期常态化，

　　过往分析框架看待问题、解决问题逻辑，以及我们积累宝贵投资经验遇到了巨大的挑战，投资收益来源和风险来源以及管控手段面临巨大挑战。

　　稳定与不稳定，经济进入新常态，各种特征不稳定。我们觉得常识是观察、分析各解决问题的一把钥匙，

　　当前资本市场的核心深刻变化有两方面，金融市场收益来源发生巨大变化。金融市场风险来源发生巨大变化。获利实施路径，决策流程和资源配备、风险管控介入力度和手段，以及指标的设计都发出了新的挑战，对于风险识别预防、管控、处置都发生重大挑战。

　　对于中后台支持和保障能力也提出了一些新的要求。

　　回归到FOF，证监会是在2017年正式发文认可。，。

　　今年的发行情况，我们简单做了一下统计，FOF发行，既有公募基金FOF，还有券商资管FOF。

　　2017、2018、2019年，数据统计到今年10月31日，规模、今年以来回报、2018年回报、波动率，FOF和客户、投资者交流时候框架这样，FOF做资产配置是第一点。第二点，通过精选市场各类型基金产品选产品。通过组合管理不同产品，组合起来，分散降低波动，然后创造一个稳定的收益，这张数据展示大部分实现了基本结果。

　　收益率角度，大家觉得去年做得挺好，上午聂总讲另外一个观点，FOF还有不同产品类型，有的偏债，有的是偏股，有的是混合，大家观察这个数据的时候还要进一步做功课，这个FOF产品投债还是投股。

　　机遇和挑战，重点讲机遇。公募基金市场日趋成熟，现在130多家公募基金公司基础产品超过6000只，制度规范透明完整，在公募基金，无论任何交易、风控、发行、募集、报备，方方面面，还有信息披露。

　　FOF相关政策，包括养老金、生活方式，针对于财富管理FOF都应运而生。包括长期股权投资母基金也可以归于FOF，养老金配置，在不同场合我们国家相关主要领导都在讨论这个问题，从地方角度也是在加大资金入市。

　　讲到这儿再讲第二个模块MOM，这也是我老本行，2012年做MOM，做了七八年MOM，其次，MOM进入中国，这张图完美展示了MOM小资产管理业务领域在中国的发展一步一个脚印怎么走，包括资金的认可、产品的发行以及第三方评奖机构奖项设置展示明确。

　　简单讲一下MOM三多，多元资产、多元风格、多元投资管理人。多元资产解释过，多元收益来源。理念选在单项，某个局部领域做得非常好的人，而不是找十项全能冠军，。MOM的核心技术三大块，资本市场研究，基金经理研究和主动的动态组合管理。

　　它的业绩风险收益特征非常明确：低波动，中高收益，稳定。

　　总体来讲MOM要选择有能力赢在未来的管理人。来看一下MOM核心是投资能力的平台，怎么跟这个人的能力。

　　第一个，人，包括背后团队里面的人，研究员团队、风控团队、交易团队、合规团队。基金经理研究的投资过程是研究核心。哪些是运气成分，哪些是偶然因素，哪些是个人决策，过程具有严谨性、可复制性，面向未来。这个过程是主要核心，研究过程的可重复性，这个可重复性是有条件的。要有严格的投资标准，首先标准有没有。其次，执行过程当中有没有坚决执行。

　　第二个，未来投资业绩更加依赖。信息，资本市场不断变化，每天都会产生信息。信息包括两个层面。首先信息如何解读。第二，信息如何使用，对于投资来说非常重要。

　　实践上来讲，过去几年，我们做了七八年MOM，经历了股票债券市场的牛熊极端考验，基本展示了“低波动、中高收益、稳定持续”的特征。，这是我们代表性产品，这是相对收益MOM，95%仓位，超额收益每年比较稳定，对于做超额收益来讲，复杂环境下整个股市牛熊转换和股灾融断期间，实现8-12%的超额收益，跟踪误差控制5%以内，展示很具有吸引力。

　　展望未来，经过二十多年市场发展确确实实各个不同资产管理机构培养了一大批优秀的投资经理。

　　最近三五年的剧烈波动的市场让我们股票和债券，包括非标等领域风险确实凸显，这个风险凸显以后会倒逼各类资产管理机构，不断优化流程、提升它的能力，这是两个大的行业背景，从MOM和FOF的角度机遇在哪里，在后面三条：

　　第一，恶劣市场环境，通过市场竞争机制淘汰不合格的投资能力。

　　第二，金融监管趋严，通过监管基础倒逼不合规的投资能力慢慢离场。

　　第三，这几年市场的投资难度很大，开展基金经理研究，过程中沟通和交流意愿强烈，交流内容更加深刻详实，是千载难逢的机遇。

　　谢谢大家。