有色早评：钢厂调价负反馈 镍与钢价均承压

　　❖贵金属

　　中长期矛盾：美债实际利率走向。

　　短期矛盾：欧美经济是否企稳。

　　我们的观点：本周公布美国三季度实际GDP年化季率为2.1%，好于预期的1.9%。加之10月耐用品订单月率也好于预期，慢慢有更多数据证明美国经济企稳倾向。美国11月Markit制造业PMI值出现较大幅度反弹，而此前公布的更具指导意义的ISM制造业PMI数据连续多月位于荣枯线下。欧元区主要经济体11月PMI整体大幅好转，其中欧元区11月制造业PMI初值46.6，好于预期和前值。虽然PMI指数多月位于荣枯线之下，但是难得出现反弹，欧元区经济似有触底企稳倾向。所以我们认为若美国在当前的经济轨道上运行，此外美国利率进一步下行的可能性较小。

　　短线建议黄金逢高沽空，长线关注美国经济运行状况。

　　策略：逢高可以空。

　　风险点：意外风险的爆发，美国经济持续下行。

　　❖铜

　　中长期矛盾：内外部经济压力下，经济结构调整与改革目标的博弈。

　　短期矛盾：贸易局势的异动？政策边际变化？

　　运行逻辑：美国总统Trump签署了涉港法案，对中美的贸易谈判造成一定的困扰。10月工业企业利润增速进一步下挫4.6个百分点至-9.9%，累计同比继续回落0.8个百分点-2.9%，和PPI的方向一致，短期工业企业仍然面对比较大的压力，工业企业继续去库存。财政政策有所发力，财政部决定提前下达2020年部分新增专项债务额度1万亿，总新增额度高于去年，财政逆周期政策的提前部署将对一季度基建投资增长形成支撑。美国第三季度实际GDP修正值为2.1%，高于市场预期，市场风险偏好略微回升，美股继续上涨。国内冶炼厂和矿商的2020年长单TC与相比仍有大幅的下滑，侧面反映出明年矿的供应或继续紧张，虽然明年矿的供应量方面可能会有小幅增长，但是冶炼厂的产能扩张更加明显，加上冶炼厂的不断爬坡，矿的紧张更加凸显。对长期铜价而言，TC的影响可能并么有那么明显，原因在于铜矿的供应和精铜的消费并不会受此影响，尤其是终端消费并不取决于此，TC的价格可能更多是平衡矿商和冶炼厂之间的利润分配。短期而言，需要关注中美之间的谈判进展，当下本是中美APEC首脑会议时间，中美之间也不断喊话，近期可能会有因谈判的进展对铜价造成扰动，波动率可能会有放大。

　　策略：多头继续持有 逢低继续买入。

　　风险：谈判突然转为恶化。

　　❖铝

　　长期矛盾：宏观经济增速放缓下，下游需求增速面临巨大压力。

　　短期矛盾：供应增量与需求增速的匹配。

　　我们的观点：基本面上，去库仍在延续。“银十”消费并没有缺失而是拖后，11月下游消费情况并未快速转淡，需求保持稳定；供应端，近期河南两家铝厂限产量级有限，但短期内仍有一定影响，同时青海百河近期也已通电复产， 11-12月新投产及复产产能相当可观，而产出或有滞后，预计12月中下旬库存才会出现拐点。由于国内有靖西天桂新投，同时进口氧化铝数量再度扩大，供应的持续压力使得氧化铝价格开始下滑，成本支撑趋于下行。在供需缺口收窄且明年一季度大幅累库的情况下，同时成本线下移，冶炼利润打压空间较大，关注库存变化、供应增量情况及中美贸易谈判进展。

　　建议：逢高做空远月。

　　风险点：新投产和复产不及预期，消费大幅转好。

　　❖铅

　　中长期矛盾：经济承压运行下的铅消费趋势性下滑。

　　短期矛盾：国内快速累库导致做空资金推波助澜。

　　我们的观点：伦铅回落至1900美元上方，国内沪铅空头大幅减仓止盈离场，推动价格反弹至15500一线。本周河南重污染天气橙色预警影响相对有限，再生铅贴水幅度快速缩窄，与原生价差几近持平，预计下游需求流向原生铅推动市场再度去库。从产业利润角度而言，当前价格已挤压至再生铅利润无明显空间，正是由于资金推波助澜，放大市场看空情绪，导致价格短期超跌。从供需角度，由于矿端充裕使得铅精矿加工费持续回升，我们预计利润好转带动原生冶炼厂年末生产积极性提升，但消费面环比好转的可能性较低，这导致市场继续累库，因此，铅价短期或止跌修复，但后期仍将维持偏弱状态。

　　投资策略：主力空头减仓明显，远月持空可适当止盈。

　　风险点：宏观边际好转下环保限产增加。

　　❖锌

　　中长期矛盾：中长期锌精矿对应锌消费的过剩，需要通过价格下跌（锌价下跌或矿价下跌）来压缩锌矿供应量，使之于锌消费相匹配。

　　短期矛盾：旺季消费回归的速度与预期之差。

　　我们的观点：昨日中美之间再起波澜，引发市场担忧情绪；叠加LME锌库存再度小幅增加，彻底结束市场对于低库存的期待。短期内锌市场还处于旺季去库之中，偏低的价格也会吸引相当一部分下游备货需求。因而在月余的时间内，锌市场仍旧由于低库存而保持高升水和back结构。但中长期过剩的格局并没有改变，不远的未来市场即将积累库存，这个已成为较为一致的共识。因而锌价难见有高度的反弹，反而出现高度的反弹也意味着吸引空头重新入场。预计后期宏观无明显指引下，锌价或将维持低位盘整。

　　策略：空头继续持有。

　　风险：宏观氛围继续强劲。

　　❖镍

　　中长期矛盾：远期镍铁与湿法的供应新增压力。

　　短期矛盾：减产缓解不锈钢高库存压力。

　　我们的观点：当前钢价不济，钢厂向上游压制原料价格，精炼镍及镍铁价格承压下调，镍铁生产利润受到压缩，但是在禁矿后矿的供应将大幅减少的情况下，高成本地区大概率减产，在整个市场其实并没有大幅过剩的情况下，产能的出清或导致供需缺口的放大，对镍价形成支撑。本周华东地区的铁厂已经开始出现减产，未来需要关注是否有其他家跟随，昨日不锈钢厂纷纷调降价格，对整个产业形成负反馈压力，镍与不锈钢承压。

　　操作建议：观望

　　风险点：印尼政策再度变动。

　　❖锡

　　中长期矛盾：缅矿资源产出下滑。

　　短期矛盾：市场货源偏紧。

　　我们的观点：当前锡的基本面并未发生明显变化，供需双弱格局维持。但在9月初的亚洲锡业周上，云锡联合国内骨干企业以及印尼天马，发表联合减产声明，全球减量在3万吨左右，令未来供需平衡或发生变化。并且考虑到低价将抑制矿商和冶炼厂的出货积极性，所以下方空间预计有限，整体看锡价维持震荡。近期交易所库存走低且了解到现货市场货源偏紧，主要是冶炼厂放货减少，贸易商手中的库存持续去化，而窗口打开进口的锡锭国内接受度短期难有明显的提升，导致挤仓预期升温，但是年底消费走弱价格上行高度或有限。

　　操作建议：择机跨市正套。

　　风险点：境外矿进口超预期，印尼政策再度变化。