【OPEC专题系列】西西弗斯的减产对油价提振几何

    新冠疫情来势汹汹，在对人们的健康与正常生活造成负面影响的同时，也引发资本市场悲观情绪。在一周时间内，油价大幅下跌，截至 2月3日西得克萨斯轻油盘中跌破50美金；布伦特原油2020年4月期货结算价每桶54.45美元，2018年12月31日以来的最低。以沙特为首的主要OPEC产油国提出希望进一步深化减产，据悉OPEC+联合技术委员会将于2月4日至5日召开会议，讨论新型冠状病毒疫情对国际市场造成的影响。欧佩克网站上公布的会议时间为，欧佩克第178次特别会议和欧佩克与非欧佩克会议将分别于3月5日和6日举行。 OPEC似乎陷入了西西弗斯式无限循环的减产困境，本文将重点分析减产对原油市场的具体影响，并对后市做出展望。

　　1：疫情VS 减产：供需的博弈

　　尽管此前沙特此前曾经对媒体表示，此次疫情对原油需求的影响是“极小的”，然而事实情况就是油价在不到两周的时间里迅速下跌。疫情形势依旧紧张，目前多地已经采取鼓励居民减少外出等举措，而由于WHO将新型冠状病毒感染的肺炎疫情定位为国际关注的突发公共卫生事件，一些国际航班被延期或者取消，不利于汽柴油消费。EA认为原油需求或将减少70万桶，而包括咨询公司Wood Mackenzie在内的分析机构认为一季度全球原油需求或下降20-50万桶。当前疫情仍有扩散趋势，前景不明确，因此我们无法对这个数字做出详细测算，保守估计短期影响大约在30-60万桶/日。油价快速回落引发产油国担忧，为了缓解此次危机，OPEC及其盟友正在考虑进一步减产50万桶/日来应对当前的需求疲软局面，有媒体表示沙特甚至建议继续深化减产100万桶/日，OPEC+同时也在考虑将原定于3月的政策会议提前举行，足以证明OPEC+对此次疫情的重视程度。

　　历次OPEC会议结果一览

　　资料来源：OPEC；东海研究所整理

　　历史上OPEC组织每年都会召开数次会议，法利赫时期以来，减产成为OPEC的主基调，为了让油价脱离十几美金的困局，OPEC不惜通过贡献一部分出口份额来推动油市供需再平衡。最近的一次会议是19年的12 月6日，OPEC最终决定从2020年1 月起至3 月底，在此前协议基础上再增加50 万桶/天减产额度，其中OPEC 承担36 万桶/天（沙特将承担16.7 万桶/天）非OPEC 减产国承担14 万桶/天。沙特将承担16.7 万桶/天。此外，沙特阿拉伯宣布将在承担额外减产份额的基础上继续自愿额外减产40 万桶/天，这样计算下来，总减产额度达到210 万桶/天。按照当前的水平，再叠加50万桶，则今年一季度，OPEC将减产超过250万桶/日。从上次减产会议至今，总体而言OPEC基本遵守减产承诺，但值得注意的是，在油价受到地缘政治局势影响上升至65-70美金/桶之后，不少国家暗地里增加产量，抵消了其余成员国的减产努力。与过去150%左右的超额减产率相比，显然当前减产效果打了折扣，俄罗斯在过去一年中也仅因其他原因只有三个月左右遵守了先前规定，体现出OPEC+组织关于减产内部的分歧。这一点我们在之前的相关文章中已有分析，这里就不赘述了。目前OPEC的剩余产能处于历史平均水平，大部分集中在沙特，这也代表了沙特自身产量的弹性依旧较高。换言之，在油价下跌的之后，沙特能够起到带头减产的作用；但在油价偏高时，为了谋求更多利益，沙特也能逐步增产。

　　OPEC剩余产能（百万桶/日）

　　资料来源：EIA；东海研究所整理

　　2：长短期扰动效应的错配

　　我们看到近两日，陆续传出OPEC深化减产的消息，但油价方面却未有很好的上行表现。从理论上来讲，50-100万桶/日的减产消息对价格的影响应当是正面的，为何油价依旧走势低迷呢？我们认为有以下几点原因。

　　第一，市场充分消化了“会议提前”“深化减产”的消息。从此次俄罗斯前后的态度转变不难看出，目前OEPC+成员国对于进一步出让市场占有份额十分矛盾。在美国页岩油增产，抢夺全球能源市场的当下，进一步加深减产意味着削减自身出口，OPEC+组织中大部分国家财政收入的能源贸易依赖性较高，同时超过200万桶/日的份额出让已属严苛。另一方面，从宣布减产至今已过去两年多的时间，而市场对类似消息的敏感性与反应度边际递减，OPEC+话语权也在同美国竞争的过程中式微。即便没有此次疫情，我们认为OPEC+也可能在后期会议中决定深化减产。当前油市基本面并不好，美国石油学会发布的数据显示，截止1月31日当周，美国原油库存4.359亿桶，比前周增加420万桶，汽油库存增加200万桶，馏分油库存减少180万桶。备受市场关注的美国俄克拉荷马州库欣地区原油库存增加100万桶。炼厂检修季来临，累库已成趋势。

　　第二，减产是长周期的，而疫情则更多的是中短周期的扰动。市场投资者担忧减产是否能够顺利推进，而不是只停留在会议结果的层面。此次疫情的扰动更类似与地缘政治等突发事件。例如此前沙特油厂爆炸，油价当天迅速上行，出现大涨大跌，但减产这个目标无法在2天时间里完成，所以反应在价格上，波动也不尽相同。如下图所示，日内黑天鹅事件（油厂被袭，油轮被炸）推动油价的波动超过日常油价波动的数倍。因此我们认为，从影响效应上来看，短期因子＞长期因子＞长期因子。换言之，符合预期的减产这种长期因子的阶段性影响有限。

　　资料来源：EIA；东海研究所整理

　　综合看来，OPEC+为了应对新冠疫情以及市场压力，倾向于深化减产，从中长期看有利于全球供需再平衡的恢复。布油在此前跌破60美金/桶后引发恐慌性踩踏，当前全球油市基本面偏弱，在疫情得到有效控制后，预计市场将重回理性。我们建议投资者关注疫情发酵拐点，根据相关专家预测可能在2月中旬，如果OPEC会议同期举行，油价或出现反弹，但整体力度相对有限。我们认为中长期布油的区间或在55-62美金/桶区间内运行。