菜粕：孤木难以成舟 二季度延续区间波动

　 摘要

　　新冠疫情的发生，对全球市场都产生了重大影响，回到菜粕市场，节后期价有所低开，但是很快就回到了节前运行区间，似乎新冠疫情对于菜粕市场的影响并不明显。基本面因素来看，豆粕价格区间预期、全球菜籽产量下滑、国内进口油菜籽受阻、养殖收益收窄、产能扩张节奏放缓，菜粕价格呈现区间波动。后期来看，整体市场多空因素难有突破，期价或延续区间波动。

　　第一部分 供应方面-全球油菜籽减产格局 国内油菜籽进口被动下滑

　　2019/20年度全球油菜籽产消量双双下滑，产量下滑程度大于消费量下滑程度，整体呈现去库存结构。USDA预估2019/20年度全球油菜籽产量为6775万吨，相比2018/19年度下降462万吨，四大主产国产量纷纷下滑，其中加拿大下降134万吨，欧盟下降303万吨。USDA预估2019/20年度全球油菜籽国内消费量为6932万吨，相比2018/19年度下降192万吨，除加拿大消费略有回升之外，欧盟、中国消费都呈现下降态势，欧盟下降152万吨，中国下降77万吨。USDA预估2019/20年度全球油菜籽期末库存为648.5万吨，相比2018/19年度下降191.6万吨。

　　中加贸易关系紧张以来，我国油菜籽进口市场呈现高利润与低进口量的局面。天下粮仓数据显示，自2018年底开始进口油菜籽压榨利润开始回升，2019年整年都处于高利润状态，目前进口油菜籽平均压榨利润为857元/吨，处于较高位。进口量方面，由于我国进口菜籽主要来源国为加拿大，即使中加贸易关系紧张仍未能改变这种局面，因为我国进口菜籽量被动下滑。自2019年2月开始我国进口油菜籽量大幅下滑，海关总署数据显示，2019年我国油菜籽进口量为273万吨，同比下降42.56%。目前中加贸易关系仍未缓解，进口油菜籽仍表现不足，天下粮仓预估数据显示，2020年1月进口量为12万吨，2月进口量为23万吨，3月进口量为30万吨，4月进口量为12万吨。

　　图1 进口油菜籽成本 图2 进口油菜籽压榨利润

　　数据来源：USDA，方正中期期货研究院整理 数据来源：海关总署，方正中期期货研究院整理

　　第二部分 需求方面—养殖收益收窄 扩张节奏放缓

　　春节期间重大公卫安全事件的发生，整体养殖收益都出现了一定程度的下滑，在下游消费有所放缓的预期下，二季度整体饲料需求预期不太乐观。水产养殖方面，由于水产养殖的启动一般要到5月份以后，因此重大公卫安全事件对水产养殖的影响相对较小，不过近年来的统计数据来看，全国水产养殖量以及水产饲料产量增速放缓。生猪养殖方面，生猪市场目前主要面临高利润以及低存栏，而重大公卫事件得发生使得低存栏时间拉长，二季度生猪存栏增长预期有限，对蛋白粕需求提振有限。蛋禽养殖方面，2019年蛋鸡养殖高收益，使得蛋鸡产能大幅扩张，目前产能有过剩苗头，同时重大公卫事件的影响，鸡蛋价格大幅下行，蛋鸡产能进一步扩张动力不足。肉禽养殖方面，2019年全球肉鸡产业转型升级进一步加快，再加上非洲猪瘟疫情对肉鸡产业的推动，肉鸡生产、消费和贸易量整体呈上升趋势，肉鸡产业正逐步走上发展的快车道，不过重大公卫事件影响下，二季度鸡肉消费或小幅下滑，收窄肉鸡收益的同时延缓肉鸡产能扩张速度。

　　图3 全国饲料产量 图4 肉禽养殖利润

　　数据来源：农业农村部，方正中期期货研究院整理 数据来源：农业农村部，方正中期期货研究院整理

　　一、豆粕市场—多空因素交织 预期宽幅区间波动

　　供应端，南美大豆尚有空间，美豆播种面积存疑问。南美大豆方面，目前巴西大豆已经收获过半，丰产基本已成定局，阿根廷大豆目前处于生长期，存在一定的天气干扰，但不足以伤及根本，南美大豆丰产局面仍施压豆类市场。美豆播种面积方面，USDA2月预估数据8500万英亩，纵向来看，这个数字对市场有一定压力的。除此之外，中国对美豆的进口情况时时干扰着市场，目前中美虽然达成协议，但是尚没有看到大面积进口的情况。

　　需求端，二季度养殖预期谨慎，需求或没有预期的乐观。重大公卫安全事件影响下，整体肉类以及鸡蛋等需求都有所下降，需求下降传导至成品价格下行，再传导制上一环节，整体会形成产能收缩的一个情况，除此之外，在当前大的市场环境中，今年生猪、肉禽、蛋禽产能扩张节奏预期都将比较谨慎，除非市场出现重大转变，否则今年整体存栏上升速度将较为缓慢。我们还需要重点关注的一点就是当前下游备货是否是当下真实需求的反映，是否透支二季度需求。

　　二、套利方面—关注豆菜粕价差扩大套利

　　图5豆菜粕价差

　　数据来源：wind，方正中期期货研究院整理

　　豆菜粕09合约价差已经缩小至400元/吨，处于相对的历史地位，二季度建议关注豆菜粕价差扩大的机会。从统计数据来看，目前位置处于相对低位，继续向下的空间有限。从基本面情况来看，豆菜粕价差缩小的原因主要是中加贸易关系紧张，使得国内菜粕表现明显强于豆粕，不过中加贸易关系对于豆菜粕价差的影响也不是当前的独特背景，去年同样也存在中加贸易关系的干扰，而我们看到去年价差后期也做了修复，同时基于需求的角度来看，价差持续缩小，对于菜粕的需求的抑制作用也很大，因此目前市场背景下，豆菜粕价差仍然是存在向上驱动的。综合基本面和统计数据的情况，二季度豆菜粕价差很有可能会出现修复，二季度建议考虑豆菜粕价差扩大的套利操作，参与区间250-350。

　　第三部分 总结及操作建议

　　图6菜粕09合约日K线图

　　数据来源：文华财经，方正中期期货研究院整理

　　供应方面：全球油菜籽产量以及库存双双下滑，全球油菜籽供应偏紧。中加贸易关系影响下，二季度油菜籽进口延续高利润和低进口状态，国内供应端延续偏紧预期。天下粮仓预估2019/20年度我国油菜籽产量为360万吨，相比2017/18年度下滑10万吨；预估2019/20年度我国油菜籽进口量为200万吨，相比2017/18年度下降270万吨，降幅超过50%。

　　需求方面：重大公卫事件影响下，二季度肉禽需求仍不太乐观，整体需求预期同比下滑。重大公卫事件打乱了养殖市场的节奏，居民对食用肉类态度谨慎以及市场对于上半年需求下滑的预期下，生猪产能恢复节奏再次放缓，肉禽产能扩张趋势收敛。水产养殖需求方面，考虑近两年水产饲料增速放缓，在重大公卫事件的大背景下，二季度预期同比持稳。

　　关联品种方面：豆粕市场二季度延续多空交织的局面，整体价格预期区间波动。二季度豆粕市场南美丰产以及需求偏弱形成偏空仍然较难改变，虽然存在利多扰动，比如阿根廷天气以及美豆新作播种面积等因素的干扰，但是基于目前的情况来看，除非出现特别大的市场变化，否则利多扰动对市场的提振有限。

　　综合来看，二季度豆粕价格区间波动预期下，菜粕价格也将呈现区间波动,菜粕2009合约的运行区间预期2100-2550。菜粕自身来看，供应偏紧目前已是市场共识，今年重大公卫事件的发生使得市场对于需求的预期存在较大分歧，实际需求的演变对于市场的影响较大，尤其是要关注一季度是否透支二季度需求。

　　操作建议：

　　对于上游企业来说，建议关注2005合约的卖保机会，参考区间2400-2450；

　　对于下游企业来说，建议关注2009合约的买保机会，参考区间2100-2150；

　　对于投机者来说，建议以区间思路为主，2009合约参考区间2100-2550。