什么是“保险+期货” | 临高县天然橡胶项目专访

　　文丨沈淼 郭凌灵 冯华夏

　　保险+期货，是一项创新型的农业风险管理模式。农户购买农产品(000061,股吧)保险，一旦遭遇市场价格动荡触发价格保险赔付条款，将由保险公司赔付亏损，而保险公司则通过向期货公司风险管理子公司购买场外期权产品转移赔付风险，实现“再保险”，形成风险多方共担的共赢格局。近年来，苹果、天然橡胶、大豆等农产品纷纷被纳入“保险+期货”项目中，“保险+期货”的模式应用也连续几年被写入中央一号文件，有力助推了农产品目标价格改革。

　　▍“保险+期货”的又一次重要突破

　　自2016年我国首次提出稳步扩大“保险+期货”试点以来，“保险+期货”今年已经是第四次被中央一号文件提及，其对农产品市场发展的重要性显而易见。

　　在上海期货交易所的支持下，中信期货、中信中证资本与临高县政府在2017年与临高县人民政府展开合作，并顺利完成了第一期试点项目，获得了良好的社会反响。2019年的项目在2017、2018年项目的基础之上，中信期货进一步与临高县人民政府，中国人民财产保险股份有限公司海南省分公司，中国人民财产保险股份有限公司临高支公司保持紧密沟通，进一步覆盖全县贫困胶农。项目总保费2,645,580元，胶农免费投保，中信期货垫付全额保费。本次项目总计发生赔付133.69万元。

　　▍项目背景介绍

　　临高县地处海南省西北部，作为海南省五个国家级贫困县之一的临高县，辖内10个镇、1个农场（加来农场）、2个开发区（金牌港经济开发区、临高角旅游度假开发区），176个村（居）委会、880个自然村，人口51.5万。

　　临高县产业结构单一，尤其是天然橡胶种植农户无力面对连年来的橡胶价格下跌，贫困胶农生活面临严峻挑战。

　　▍各显神通，“保险+期货”惠利多方

　　期货和保险在农业领域的角色可以被统称归纳为“风险管理工具”，农业保险和农产品期货市场近几年的发展态势良好，二者在各自领域都发挥出了风险管理的作用，各有其明显的特色及优势；但是二者在没有协同合作下，各自的不足也日渐凸显，保险的赔付条件更多是针对自然灾害等各类“不可抗力”因素，而农业领域受市场价格波动的影响无法通过保险得到直接的保护。虽然期货可以通过套期保值的手段进行农产品的价格风险对冲，但是对比购买保险参与期货需要更多的专业能力及成熟的配套机制，期货就像是摆在农民们面前的一座大山难以逾越，协同机制下的“期货+保险”项目因此应运而生，并在政府、交易所、保险公司、期货公司及其子公司的共同努力下得到了很好的开发及运用，效果显著。

　　“期货+保险”通俗地来说，即是把农户们不擅长的事情交给专业机构去打包完成，以农户们比较熟悉的保险产品形式呈现给农民们。在投保主体（农户们）看来，和普通的购买保险一样，他们仍只需要支付保费，而享受的保障却是原先无法实现的“因市场价格波动而造成的亏损”。从本质上来解释，“期货+保险”为投保主体（农户们）提供了一种灵活的避险工具，将农户们所面临的价格风险转移至期货市场，保险则像是一个纽带衔接了农业生产经营者与陌生的期货市场，这样的协同合理地利用和发展了期货市场的风险管理功能，也得到了政策的大力支持。

　　▍“保险+期货（期权）”的作用及原理解释。

　　“期货+保险”能实现其作用是靠三个机制配合实现的，它们分别为：保险产品、期权、期货。期权是“期货+保险”的核心元素，是发挥“期货+保险”作用最重要的纽带，之所以需要保险产品及期货，是由于受益人（农户们）这个群体对于期权市场比较陌生，存在市场壁垒。

　　打破这些壁垒需要靠保险产品和期货的配合，换句话说，假设没有这些市场壁垒的存在，农户则可以直接参与期权市场进行农产品价格风险的管理。但是现实中期权市场存在相当多的市场壁垒，例如专业性、资金、市场准入条件等等因素，导致农户们无法直接参与到期权市场中。

　　因此在这类项目当中，保险公司则充当了一个打破这些壁垒的角色，换句话通俗来说，保险公司作为农户的“代表人”进入期权市场进行风险管理操作。这里忽略掉了“缺乏资金”的问题，之所以能够顺利推行类似的项目也得益于政策对于资金需求的大力扶持。

　　最终，农户通过购买保险公司的农产品价格险，确保收益，保险公司通过购买衍生品市场的期权产品复制农产品价格险，不难看出保险公司在其中充当了一个桥梁纽带的作用。衍生品市场用期货对卖出的期权产品进行复制对冲，将风险转移到期货市场，期货市场的风险转移功能因此得到了应用。

　　▍临高县天然橡胶保险+期货项目巧用奇异期权大幅降低期权成本。

　　本项目中，综合临高县天然橡胶种植和销售的时间周期特点以及入场保价时期货价格水平等因素，参考保险公司及当地政府意愿，此项目选择分批入场的奇异期权结构（挂钩RU2001合约）作为与投保保单对应的场外期权产品。

　　成本低廉是奇异期权的一大特征之一，奇异期权的回报取决于各种独特的条款，可以用于满足特性化的对冲和投资需求而大受欢迎。奇异期权的种类较多，大致可以分为路径依赖期权、多因子期权、时间依赖期权以及其他奇异期权四类。每一类奇异期权的收益和风险特性都较为独特，种类繁多的奇异期权能为投资者提供多样化的对冲和投资需求。

　　上图是本次项目采用的奇异期权结构，该期权认定存续期内RU2001合约每日收盘价的算术平均值作为理赔结算价格。此结构主要由亚式期权和障碍期权组成。

　　亚式期权又称为平均价格期权，是目前衍生品市场交易最为活跃的奇异期权之一，与标准的期权差别在于，在到期日确定期权收益时，不是采用标的资产当时的市场价格，而是用期权合同期内某段时间标的资产价格的平均值，这段时间被称为平均期。在对价格进行平均时，采用算术平均或几何平均，因此亚式期权可以被分为两种，一种是算术平均亚式期权，一种是几何平均亚式期权，一般使用较多的为算术平均亚式期权。按照结算时平均价格是替代标的资产价格还是执行价格的不同，亚式期权又可以分为平均价格期权和平均执行价格期权，一般使用较多的是平均价格期权。

　　亚式期权特点：期权费较低。因为亚式期权是用一段时间资产价格的平均值来进行结算，标的平均价格的波动率要低于标的本身，所以期权价格比普通期权要低很多。为未来一段时间内的平均现金流进行保值。对于一些实体企业，由于受到库存容量的影响，原料的采购是间断分批进行的，相比于现货的期货价格来说，某些时点的平均价格更值得关注，平均价格才是主要的风险点，亚式期权的特性更能满足这些需求。难以操纵标的价格。由于亚式期权使用的是标的资产的平均价格，因此它可以避免期权标的资产在接近到期日时被操纵带来的风险。

　　▍奇异期权里“敲出价格”的概念

　　奇异期权里的“障碍”是指当标的资产价格在特定时间内穿越某一水平该期权才会生效或者失效的期权。“障碍”一般分为敲出和敲入两类。其中“敲出”就好比电闸的保险开关，当电流过载达到最高承受水平的时候，就会出现跳闸断电的现象（期权了结）。

　　敲出：当标的资产价格达到一个特定的障碍水平时，该期权了结并兑现赔付，若规定时间内标的资产价格没有触及障碍水平，则为一个普通期权，

　　该项目通过设计一个相对难以达到的敲出价格水平，在保证赔付概率的同时来降低整体的项目费用。

　　▍项目场外期权赔付情况。

　　上述期权组合结构较完善地体现了本次“稳中求进”的项目方针。期权的赔付情形如下：

　　• 当理赔结算价格大于期权的敲出价格时，期权无赔付。

　　• 若理赔结算价格小于期权的敲出价格，胶农获得固定赔付A加上max（行权价格-理赔结算价格，0）*下跌赔付参与率X。

　　在总的期权费有限的情况下，通过调节A和X以及行权价格占标的期初价格的百分比（即调整亚式看跌期权的虚值程度）来平衡固定赔付和下跌赔付的比例，从而提高项目发生赔付的可能性，提升赔付的金额，帮助胶农度过天然橡胶的价格“寒冬”。

　　最终项目中分三期入场的期权均未发生敲出，均产生了可观的赔付。此外，三期理赔结算价格均低于该期执行价，产生额外赔付。本次项目总计发生赔付133.69万元。实现了项目初步设定的目标。 

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