供需双弱主导金属锡市场 沪锡期价修复持续不改

　　新冠肺炎疫情在日韩欧美等地区大爆发，电子和半导体产业链受到冲击，在此影响下沪锡3月中旬出现断崖式下滑。3月下旬以来，美欧日等国不断加大货币和财经刺激措施，从需求和供给两端维护市场和经济的稳定，欧美等国或于近期迎来疫情的拐点，多重利好因素提振市场风险偏好。叠加供给端的减产和停产等影响，沪锡持续修复性上涨。

　　疫情影响的需求端和供给端双弱格局依然是当前的主格局，而疫情导致的需求下降依然沪锡走势的主导因素，在欧美疫情临近拐点提振市场情绪之际，供给端的停产减产使得供应趋近，供需两端支撑沪锡继续修复性上涨。若海外疫情再出现较大的恶化则会迎来弱势运行阶段，回落行情则是建仓的机会，可以继续布局多单。 

　　一、 宏观及行情分析

　　（一）宏观分析

　　3月以来，继日韩等地疫情大流行后，新冠肺炎疫情在欧美等地区大爆发，各国政府采取“封城”、“封国”等措施以因对新型冠状病毒的蔓延，不光是旅游业、交通业、酒店业以及娱乐等服务业受到直接冲击，制造业整个供应链的健康运行亦难以实现，实体经济已经受到实质性冲击。作为制造业的核心组成部分，电子产业链和半导体产业链受到的冲击最为严重，美欧等主要国家为电子产业链和半导体产业链的终端参与者，是电子产业链和半导体产业链的核心参与者和消费者，故这些国家的停产停工以及封城封国对于电子产业链和半导体产业链的影响会更大，也是拖累沪锡的根本因素，在此影响下沪锡出现断崖式下滑。3月下旬以来，美欧日等国不断加大货币和财经刺激措施，从需求和供给两端维护市场和经济的稳定，缓解市场恐慌情绪，提振疲弱的有色金属板块；在经济刺激措施利好出尽之际，欧美等国新增确诊和新增死亡人数有所减少，欧美等国或于近期迎来疫情的拐点，该进展提振市场风险偏好，金融市场和大宗商品市场相继大涨，有色板块亦大幅上升。在此背景影响下，叠加供给端的减产和停产等影响，沪锡持续修复性上涨，相较于3月20日104450的近期低点，已经连续上涨21%。

　　（二）行情分析

　　具体行情来看，正是新冠肺炎疫情在欧美等地的蔓延拖累沪锡，沪锡于3月中旬出现断崖式下滑，并且创历史的录得2个连续跌停，从3月10日到3月20日，沪锡主连从136500元高位跌至104450元的近三年低位，跌幅已经达到23.48%，已经跌破成本线。3月下旬以来，受多重利好因素影响，沪锡持续修复上涨，已经连续上涨21%至126410元，仍有继续修复性上涨的趋势。

　　现货市场，截止至2020年4月10日，长江有色市场1#锡平均价为130000元/吨，相较于118500元的近期低价，已经上涨了9.7%；从季节性角度来分析，当前长江有色市场1#精炼锡现货平均价格较近5年相比维持在平均水平，相较于125480元的最新期货结算价，仍有4520元的期现套利空间，可继续进行期现套利。现货行情与期货行情走势基本一致，但是现货价格一直高于期货价格，最高时达到11000元的基差套利空间；现阶段期现套利空间依存，可继续进行套利操作。

　　图1-1：锡现货价格走势分析

　　数据来源：WIND、方正中期研究院整理

　　截止至2020年04月09日，LME3个月锡期货价格为14,950美元/吨，LME锡现货结算价为15,171美元/吨，伦锡期现货与沪锡的走势基本一致，但是伦锡的得福要大于沪锡。3月中上旬，伦锡从17160美元跌至12700元的近三年低位，跌幅达到26%，因为欧美疫情严重，而国内疫情得到了有效控制，外盘弱于内盘亦符合逻辑，锡现货进口盈利空间再度加大。3月下旬开始，伦锡亦进行了修复性上涨，累积涨幅达到17.72%，但是涨势要弱于沪锡的涨势，这与国外疫情的严峻性有关系。整体来看，锡现货进口盈利空间依存。随着欧洲多国疫情接近拐点，以及供给端的趋紧，伦锡亦会逐步的修复性上涨，大幅下跌的可能性已经不大。

　　二、 供需平衡分析

　　（一）产量及进出口分析

　　随着国内疫情的有效控制，国内精炼锡企业基本达到了复工复产的条件，整体开工率已经恢复到50%以上（疫情得到有效控制，只要需求改善，开工率可以快速的回升），特别是云锡和五矿的正常运营，使得开工率得到保障，在此背景下，国内精炼锡的生产能力已经基本恢复，国内精炼锡企业可以根据下游需求和锡矿等原料的供给进行合理的调整生产能力。

　　图2-1：国内精炼锡企业开工率

　　数据来源：WIND、方正中期研究院整理

　　1、国内产量分析

　　生产数据方面，3月精炼锡产量12000吨，较2月增加59.9%。3月精炼锡产量较2月增加明显主因为2月受春节假期以疫情影响部分炼厂生产时间有限，导致中国精炼锡产量数据基数相对较小。进入3月大部分炼厂逐步恢复生产，且原料方面部分春节前成品锡矿库存进口至国内，精炼锡产量环比有了较为明显的增加。但因目前缅甸锡矿企业总体开工率维持相对较低水平，短期锡矿供应延续性仍有待观察，且受锡矿供应影响部分炼厂表示4月或存在减产的可能，预计4月精炼锡产量或将有所缩减至11000吨附近。

　　2、进出口分析

　　锡矿进口方面，中国90%左右的锡矿均来自于缅甸地区，故缅甸地区的锡出口对国内精炼锡的加工影响相对较大。疫情在缅甸蔓延，缅甸地区加强管控，逐步关停矿厂，使得锡矿进口大幅下降。从进口数据来看，1-2月锡矿砂和精矿进口大幅下降，主要在于国内的停工停产降低需求，缅甸等地亦减少与国内企业的接触；3-4月份，国内疫情缓解，需求回暖，但是疫情在缅甸等地蔓延，缅甸等地的矿厂被迫停工停产，降低出口，故3-4月份锡矿进口将会继续下降。整体来看，4月进口锡矿方面或仍存在供应限制问题，冶炼厂原材料供应面临紧张局面，部分炼厂考虑减产或停产以应对该局面，预计精炼锡供应方面或维持偏紧状态。

　　图2-2：锡矿进口情况统计

　　数据来源：WIND、方正中期研究院整理

　　新冠肺炎疫情在全球蔓延冲击电子产业链，使其处于半停滞的状态，进而降低锡的需求；锡矿生产企业一方面是因为需求的下降进行减产，另一方面则是因为疫情的蔓延与防控，不得不进行减产停产。近期，已经有非洲矿业公司AfriTin、明苏、MSC和文拖等四家锡矿生产和精炼锡加工企业宣布停产停工，这使得锡矿和精炼锡的供应端再度趋近，支撑了锡价，预计供应端的趋近将会持续，若疫情出现较好的防控，则供应端的恢复将会比较快。

　　3、锡矿潜在产能分析

　　2020年，全球潜在的锡矿供应项目依然较多，如Alphamin资源公司（Alphamin Resources)、Syrymbet、Weilasituo矿业公司、明苏公司等潜在产能较大，只要需求足够，这些产能在2020年可以量产，故供应端弹性相对较大，只要疫情结束，供应端可以很快恢复到原来的水平，并且可以随着需求调整。

　　图2-3：全球锡潜在产能统计

　　数据来源：SMM、方正中期研究院整理

　　（二）需求分析

　　1、整体需求分析

　　锡下游主要有锡焊料、锡化工、镀锡板和铅酸蓄电池等主体消费结构，其中锡焊料需求占锡下游消费的48%，为锡价核心影响因素，主要用于3C家电和电子和半导体产业链；锡化工、镀锡板和铅酸蓄电池分别占锡下游消费的17%、14%和8%，在新冠肺炎疫情影响下，锡化工、镀锡板和铅酸蓄电池的变化不大，即使锡化工有较大的变动，但是整体对锡价的影响有限。故锡焊料是锡价下游需求影响的主线条，2019年7月份锡价的下跌，就是日韩贸易战打击电子产业链进而从锡焊料的需求预期冲击锡价；2020年锡价的大幅下降，亦是锡焊料的影响，全球电子产业链和半导体产业链处于停滞状态，锡焊料需求大幅下降，另外居家隔离使得3C家电类的消费亦大幅下降，故锡市需求主导了近期锡价的大幅下跌。当需求预期有所好转之际，锡价将会迎来持续性的修复性上涨。故当近期欧美等国新增确诊和新增死亡人数有所减少之际，锡价继续修复性上涨，就是预期预期引发的市场情绪的继续转暖。

　　之所以欧美日的疫情进展对锡价的影响较为显著，主要在于美德日韩均为精炼锡的重要消费国，而中国精炼锡的消费亦作为美欧日电子产业链的中间环节，故从锡需求来看，美欧日韩的情况至关重要。新冠肺炎疫情在美欧日韩的持续蔓延和经济衰退预期从供需两端拖累电子产业链和半导体产业链，从需求端拖累3C家电产业，进而降低锡需求，拖累沪锡。只要欧美日等国疫情确定出现拐点，需求将会支撑沪锡持续的修复性上涨。

　　2、下游需求具体分析

　　具体来看，锡的下游方面，锡焊料为核心的消费点（占比48%左右），以云锡华锡锡焊条价格来看，3月中旬价格大幅下跌，随后修复性上涨，这与沪锡的走势一致，但是整体抗跌性相对较强，这也支撑了锡价格。锡化工方面，氯化亚锡、二氧化锡以及锡酸钠等化工品价格亦相对稳定，没有大变化。另外，镀锡板方面亦相对稳定。三大核心下游需求的稳定亦稳定了锡的需求和锡价。如果公卫事件持续蔓延，严重影响了电子产业链和半导体电子产业链，则锡焊料将会直接受到影响，进而影响锡价。

　　图2-4：锡焊料价格走势

　　数据来源：WIND、方正中期研究院整理

　　（三）供需平衡分析

　　国内锡市整体依然处于供不应求的状态，消费量要大于供应量，随着疫情的好转表现的会更加明显，故国内依然需要进口缅甸锡来填补缺口，而缅甸疫情管控措施亦阻碍了锡的进口情况。整体来看，在锡下游需求大幅下降之际，锡的供给因为锡的需求和疫情防控停产要求而趋紧，供应端的趋紧避免了锡的进一步下跌，亦推动了锡的修复性上涨，预计将会继续推动锡市的修复性上涨。当然锡的需求依然是锡价的主导因素，只有需求好转后，即疫情出现明显的好转或生产开始恢复，则锡价将会持续性的上涨。近期欧美疫情数据或已接近拐点，市场情绪将率先恢复，进而推动期锡的恢复性上涨，因此锡市可以逐步的开始布局多单。

　　另外，欧美疫情的恢复将会逐步的提振需求预期，有利于锡价的修复。当然，欧美疫情只是第二阶段的疫情爆发，而南亚及东南亚、非洲以及南美洲等锡矿主要生产国的疫情或于第三阶段爆发，锡矿主要生产国的医疗水平相对匮乏，一旦疫情出现发范围的，对锡矿开采和生产将会产生较大的冲击，故锡的供应端趋紧程度会更加严峻，这一亦将会支撑锡价进一步的上涨。

　　图2-5：国内锡市平衡分析

　　数据来源：WIND、方正中期研究院整理

　　三、 库存分析

　　截止至2020年4月10日，上海期货交易所库存期货为3536吨，上期所锡库存持续下跌。2月14日以来，上期所锡库持续下降，已经从6883吨的高点下降了3347吨，下降比率达到了48.63%。上期所锡库存的下降在一定程度上说明，锡的需求恢复程度要高于锡的供给的恢复程度，锡库存的下降亦支撑了锡价。在供应趋紧的情况下，预计锡库存将会进一步的下降。伦锡库存方面，锡库存近增加明显，主要在于欧美等国停产减产措施使得锡需求大幅下降，而供应的趋紧时间晚于需求的下降，时间错配导致了库存的增加，库存的变化亦会使得伦锡承压，亦在一定程度上使得外盘弱于内盘。

　　图3-1：上期所锡库存与锡价走势

　　数据来源：WIND、方正中期研究院整理 

　　四、 总结全文及操作建议

　　（一）全文总结

　　3月以来，继日韩等地疫情大流行后，新冠肺炎疫情在欧美等地区大爆发，制造业供应链中断而陷入半停滞状态，电子产业链和半导体产业链受到的冲击最为严重，在此影响下沪锡3月中旬出现断崖式下滑。3月下旬以来，美欧日等国不断加大货币和财经刺激措施，从需求和供给两端维护市场和经济的稳定，缓解市场恐慌情绪，提振有色金属板块；在经济刺激措施利好出尽之际，欧美等国新增确诊和新增死亡人数有所减少，欧美等国或于近期迎来疫情的拐点，该进展继续提振市场风险偏好。在此背景影响下，叠加供给端的减产和停产等影响，沪锡持续修复性上涨，相较于3月20日104450的近期低点，已经连续上涨21%。

　　欧美疫情临近拐点，需求预期引发的市场情绪继续转暖，锡价继续修复。供给方面，锡矿进口仍存在供应限制问题，冶炼厂原材料供应面临紧张局面，部分炼厂考虑减产或停产以应对该局面；锡矿企业相继停产，锡矿资源国或迎来疫情高峰继续降低供应预期，供应面的趋紧将会支撑锡价；上期所锡库存持续下行。供给、需求和库存等方面，均有助于锡价的修复性上涨。

　　从技术面来看，修复性上涨趋势持续，可以择机逐步布局多单。支撑位方面，第一支撑位为10日均线的121000元，第二支撑位为11万元整数关口，跌破11万整数关的可能性已经不大；阻力位方面，第一阻力位为60日均线131500元，第二阻力位为137000元。预计欧美疫情好转后，沪锡会迅速修复至131500-137000区间震荡调整，若疫情在印尼缅甸俄罗斯和非洲出现大爆发，则供给端会继续收紧从而促使沪锡涨破137000元阻力位。

　　整体来看，疫情影响的需求端和供给端双弱格局依然是当前的主格局，而疫情导致的需求下降依然沪锡走势的主导因素，在欧美疫情临近拐点提振市场情绪之际，供给端的停产减产使得供应趋近，供需两端支撑沪锡继续修复性上涨。若海外疫情再出现较大的恶化则会迎来弱势运行阶段，回落行情则是建仓的机会，可以继续布局多单。二季度锡价将会持续修复性上涨至13.5万上方。

　　（二）操作建议

　　对于锡上游企业，近期价格有继续修复上涨的趋势，暂时不建议大量出货，期货市场更多需要关注的是长线卖保的点位，以当前的环境来看新冠肺炎疫情的影响，二季度，我们认为133000-137000元/吨以上的位置就是不错的卖保点位。下半年，我们认为138000元/吨以上的位置就是不错的长线卖保点位.

　　对于锡中游加工/贸易企业，我们认为当下这个环境应该按需采购，在期货市场上进行买入期货锁定成本。对于中游加工企业，在价格位于133000-137000元/吨左右就考虑对存货进行卖出保值管理，防范下一轮下挫的可能性。对于贸易企业，应该在低价时加大采购量，增加期货市场的对冲配置，可进行期现套利操作。

　　对于锡下游企业，应该择机加量采购，在期货市场买入套保，锁定采购成本。要重点关注新冠肺炎疫情的进展，若新冠肺炎疫情持续恶化，则买保的点位可以适当放低，若新冠肺炎疫情继续好转，买保的点位可以适当放高一些。