疫情冲击下沪锡V型反转 下半年仍将区间偏强震荡

　　方正中期期货史家亮

　　疫情冲击下，沪锡在一季度持续下跌，跌破荣枯线，刷新2016年以来低点；一季度末至二季度，诸多宏观利好因素助力锡价，全球央行大放水、情绪改善、供给趋紧、需求恢复等，助力沪锡实现V型反弹，完全收复疫情爆发以来的跌幅，回到疫情爆发后的平台期。整体来看，后疫情时代，供需双弱供给更弱（供不应求）的格局依然是当前的主格局，需求的走强和供给偏紧的弱化将会继续支撑沪锡偏强震荡。我们认为下半年，供需双弱供给更弱主格局会支撑沪锡在预测区间内宽幅偏强震荡，下半年适合在13万-15万区间内高抛低吸操作，沪锡会在135000-145000主区间偏强震荡调整，单边上涨或下跌的可能性较小。

　　第一部分 2020年上半年行情总结

　　2020年上半年，疫情冲击下，沪锡期货大跌大涨，整体呈现V型走势。具体来看，1月2日-1月22日，沪锡持续上涨，最高涨至141250元，主要在于中美取得阶段性进展并签署第一阶段协议，电子产业链和半导体产业链受到提振，进而提振锡的需求；另一方面，五矿和云锡合并的失败对锡的负面影响已经结束，故沪锡持续上涨。新冠肺炎疫情在1月24日已经处于蔓延的初期，叠加春节前最后一个交易日交易者轻仓过节影响，24日沪锡价格大幅下跌1.48%。春节期间，国内疫情持续升级，各省市亦延迟复工，该阶段内，伦锡受需求预期下降影响持续下降，而沪锡亦有较大的下行压力。2月3日开盘，沪锡大跌6%，亦是相对于外盘的补跌，也是市场情绪的集中释放；2月4日-2月26日，沪锡大幅补跌后持续的修复性上涨，最高上涨6%，虽然没有完全收复开盘的跌幅，但是整体向好。3月份，新冠肺炎疫情在欧美等地大流行，社交隔离措施使得电子和半导体产业链陷入停滞状况、3C家电等需求大幅下降，沪锡于3月中旬出现断崖式下滑，沪锡主连从136500元高位跌至104450元的近三年低位，跌幅达到23.48%，跌破成本线。3月下旬以来，受多重宏观及供需利好因素影响，沪锡持续修复上涨，相较于3月20日104450的近期低点，截止到7月6日，沪锡主连已经连续上涨至142380元，涨幅达到36.31%，符合我们关于锡二季度的预期。3月以来，受原油价格大幅回升、欧美疫情逐渐好转以及欧美日韩经济复工复产预期等诸多宏观因素影响，沪锡主连延续上涨趋势。从时间来看，沪锡的修复性上涨已经持续了95天，已经完全收复疫情爆发以来的跌幅，回到疫情爆发后的平台期。疫情导致的供需失衡和情绪面对锡市的影响暂高一段落，接下来的经济复工复产进展、特别是电子产业链和3C家电的恢复、贸易关系的进展以及全球央行的宽松力度等宏观系统性因素和供需基本面的变化成为当前锡市走势的核心影响因素。

　　第二部分 生产供应及进出口分析

　　一、国内产量分析

　　生产数据方面，2020年5月份国内精锡产量总计10925吨，较4月增加357吨，环比涨幅达到3.38%，5月国内精炼锡产量环比小幅增长；同比减少2525吨，跌幅为18.77%；2020年1-5月国内生产精锡总计达到51368吨，同比去年减少了10759吨，降幅17.32%。5月精炼锡产量较4月有所增长主要因为随着全球疫情缓解，经济复苏，下游需求少量增加。部分炼厂有所增产，但因原料供应偏紧，增幅有限，且华锡直到5月下旬才复产，供应增量不足。由于缅甸货源至6月中下旬才能恢复，预计6月矿企产量较难恢复至正常水平，原料端偏紧供应格局短期或将持续。因此精矿供应偏紧格局仍将存在，对炼厂的生产仍有影响，但进口货源供应仍旧偏足，且随着华锡生产的恢复，市场供应将有所增加，预计6月国内锡锭产量11500吨附近。

　　锡锭冶炼行业开工率方面，自二月因春节和疫情影响大幅下挫后，3月开工率大幅增加，而4-5月份则相对稳定，预计随着欧美日韩经济的复苏，电子产业链和半导体产业链将会加快复苏步伐，缅甸锡矿的供应亦会逐步恢复正常，则国内锡锭冶炼行业开工率将会进一步回升，预计下半年将会继续回升。

　　二、进出口分析

　　锡矿进口方面，中国90%以上的锡矿进口来自于缅甸，故缅甸的锡出口数量和品位对国内精炼锡的加工影响相对较大。海外疫情严重，进口盈利窗口持续打开，在海外锡矿需求不足的情况下，国内则加大锡的进口。具体数据来看，2020年5月中国共进口锡精矿14876吨，环比增加6059吨，涨幅达到68.71%，与去年同期相比增加628吨，同比涨幅4.41%；一季度因为疫情冲击，进口量大幅下降，故2020年1-5月中国共进口锡精矿62617吨，相比2019年1-5月下降了11060吨，跌幅15.01%。

　　5月国内锡精矿进口量环比明显回升，相较于去年同期也呈现上涨态势，但1-5月的缺口仍旧较大。5月锡精矿进口大涨，主要原因是因为疫情影响逐渐减小，前期受抑制的需求有所释放。二季度，缅甸锡矿企业总体开工率维持相对较低水平，短期锡矿供应延续性受到限制，故上半年进口锡矿方面仍存在供应限制问题，冶炼厂原材料供应面临紧张局面，预计精炼锡供应方面或维持偏紧状态。下半年随着疫情的好转，矿端将会陆续复工，矿端的紧张趋势或有所缓解。

　　第三部分 消费需求及供需平衡分析

　　一、需求影响分析

　　锡下游主要有锡焊料、锡化工、镀锡板和铅酸蓄电池等主体消费结构，其中锡焊料需求占锡下游消费的59%（2019年数据），为锡价核心影响因素，主要用于3C家电和电子和半导体产业链。故锡焊料是锡价下游需求影响的主线条，2019年7月份锡价的下跌，就是日韩贸易战打击电子产业链进而从锡焊料的需求预期冲击锡价；2020年锡价的大幅下降，亦是锡焊料的影响，全球电子产业链和半导体产业链处于停滞状态，锡焊料需求大幅下降，另外居家隔离使得3C家电类的消费亦大幅下降，故锡市需求主导了3月锡价的大幅下跌。当需求预期有所好转之际，锡价将会迎来持续性的修复性上涨。故当近期欧美等国新增确诊和新增死亡人数有所减少之际，锡价继续修复性上涨，就是预期预期引发的市场情绪的继续转暖。

　　之所以欧美日的疫情进展对锡价的影响较为显著，主要在于美德日韩均为精炼锡的重要消费国，而中国精炼锡的消费亦作为美欧日电子产业链的中间环节，故从锡需求来看，美欧日韩的情况至关重要。新冠肺炎疫情在美欧日韩的持续蔓延和经济衰退预期从供需两端拖累电子产业链和半导体产业链，从需求端拖累3C家电产业，进而降低锡需求，拖累沪锡。近期，欧美疫情均临近拐点，复工复产将会陆续展开，故电子产业链的复苏预期带来的锡需求预期，支撑了沪锡持续的修复性上涨。

　　二、锡精矿表观消费分析

　　锡精矿表观消费方面，上半年亦受到疫情的影响，出现V型的反弹：1-4月，因为春节和疫情出现大幅下降，随着疫情的明显好转和复工复产的推进，锡表观消费量出现明显的回升，预计下半年将会继续回升。消费的增加说明锡的需求恢复程度在逐步的加快，预计下半年将会继续上升。需求强劲，将会支撑锡价维持偏强走势。

　　三、锡锭表观消费统计

　　锡锭表观消费方面，上半年亦受到疫情的影响，出现V型的反弹，2月份因为春节和疫情的影响，环比下跌27.1%至8069吨，3-5月份则是稳定的上涨，5月份锡锭表观消费已经达到14096吨，为近两年来最高消费量，说明下游消费较为强劲，这亦是二季度沪锡实现V型的反弹的核心影响因素之一。在海外疫情依然严重背景下，国内疫情得到有效控制，锡下游企业开工率上升，预计锡锭表观消费量仍将会维持在高位，这亦会支撑锡价偏强震荡。

　　四、供需平衡分析与总结

　　不论从锡精矿表观消费量还是锡锭表观消费量来看，国内锡市消费量均远大于产量，对外依赖度相对较高，特别是对缅甸的依赖度较高；国内锡锭的需求已经基本恢复到疫情前的水平，并且仍有强劲的表现。国内锡市整体从上半年的供需双弱已经转为供不应求的状态，消费量大于供应量，随着复工复产的推进会表现得更加明显，故国内依然需要加大进口缅甸锡来填补缺口，而缅甸疫情管控措施亦阻碍了锡的进口情况，故国内乃至国际现阶段依然处于供需双弱供给更弱的格局。

　　从全球来看，欧美复工复产的推进使得电子产业链逐步恢复生产，锡实际需求有所好转，而印尼、俄罗斯、巴西以及非洲等地疫情的爆发，主要锡矿商被动进行了停产减产，从而使得供给逐步趋紧。在供给趋紧需求有所好转之际，沪锡持续修复上涨符合供需基本面的表现。现阶段，全球锡市供需双弱的格局依旧，随着欧美日韩复工复产的展开，锡的需求端将会继续好转，供给端则因新兴市场等资源国的疫情而恢复缓慢，这将会支撑沪锡高位偏强震荡。但是如果全球疫情出现明显好转，我们认为供给端的恢复将会快于需求端的恢复，需求端因全球经济衰退而受到制约，故沪锡继续单边大幅上涨的可能性较小。

　　第四部分 总结全文

　　疫情冲击下，沪锡在一季度持续下跌，跌破荣枯线，刷新2016年以来低点；一季度末至二季度，受全球央行实施超量化宽松政策、欧美疫情逐渐好转、欧美日韩经济复工复产预期、原油价格大幅回升、美元走弱等诸多因素影响，沪锡主连持续修复性上涨，实现V型反转。从时间来看，沪锡的修复性上涨持续了95天，已经完全收复疫情爆发以来的跌幅，回到疫情爆发后的平台期。

　　诸多宏观利好因素助力锡价，全球央行大放水、情绪改善、供给趋紧、需求恢复等，助力沪锡实现V型反弹。但是随着诸多利好被市场所计价，对锡价的拉动动能减弱。疫情导致的供需失衡和情绪面对锡市的影响暂高一段落，当前，全球经济复工复产进展、贸易关系的进展、全球央行的宽松力度以及美元的走势等宏观系统性因素，供需基本面的变动，成为当前锡市走势的核心影响因素，也是当前重点关注的因素。

　　基本面开看，不论从锡精矿表观消费量还是锡锭表观消费量来看，国内锡市消费量均远大于产量，对外依赖度相对较高，特别是对缅甸的依赖度较高；国内锡锭的需求已经基本恢复到疫情前的水平，并且仍有强劲的表现。国内锡市整体从上半年的供需双弱已经转为供不应求的状态，随着复工复产的推进会表现得更加明显。从全球来看，欧美复工复产的推进使得电子产业链逐步恢复生产，锡实际需求有所好转，而印尼、俄罗斯、巴西以及非洲等地疫情的爆发，主要锡矿商被动进行了停产减产，从而使得供给逐步趋紧。在供给趋紧需求有所好转之际，沪锡持续修复上涨符合供需基本面的表现。现阶段，全球锡市供需双弱的格局依旧，随着欧美日韩复工复产的展开，锡的需求端将会继续好转，供给端则因新兴市场等资源国的疫情而恢复缓慢，这将会支撑沪锡高位偏强震荡。但是如果全球疫情出现明显好转，我们认为供给端的恢复将会快于需求端的恢复，需求端因全球经济衰退而受到制约，故沪锡继续单边大幅上涨的可能性较小。故基本面的变化支撑了锡的修复性上涨走势，并将会继续支撑沪锡区间偏强震荡。

　　技术面来看，下半年锡的运行空间相对有限，位于疫情前平台期进行震荡调整，第一阻力位为145090元的前高位置，若突破第一阻力位，则第二阻力位为150000元整数关。下半年突破两道阻力位的可能性相对较小，若突破则建议做空。下半年，若疫情再度大幅恶化（可能性小）、中美或日韩爆发新一轮的贸易冲突（可能性大），则沪锡将会电子产业链需求不足而回落，但是大幅下降的可能性已经不大，跌破130000整数关的可能性非常小，若跌破则建议做多。下半年不会存在较长时间/较大幅度的单边上涨或下跌行情，故适合高抛低吸操作。预计欧美大范围复工复产后，沪锡会在135000-145000主区间偏强震荡调整，适合区间内高抛低吸。

　　整体来看，后疫情时代，供需双弱供给更弱（供不应求）的格局依然是当前的主格局，需求的走强和供给偏紧的弱化将会继续支撑沪锡偏强震荡。我们认为下半年，供需双弱供给更弱主格局会支撑沪锡在预测区间内宽幅偏强震荡，下半年适合在13万-15万区间内高抛低吸操作，沪锡会在135000-145000主区间偏强震荡调整，单边上涨或下跌的可能性较小，适合高抛低吸。