镍价成本支撑强 关注2010-2011正套

核心观点

●镍矿紧缺价格高位

海外疫情加剧导致菲律宾出货延迟，港口库存持续处于历史低位，镍生铁工厂积极屯矿备货，镍矿价格不断攀升。

●镍生铁供应格局扭转

2020年印尼将成为第一大镍生铁出产国，疫情短期拖累投产进度，但整体仍在稳步推进。国内镍生铁过剩可能在三季度体现，当前仍处于供需平衡局面。

●不锈钢6-8月高产，社会库存回归合理水平

6-7月不锈钢产量维持高位，8月基本实现满产。由于社会库存已持续下降至合理水平，短期不会出现大幅垒库局面，对镍价形成一定支撑。

●全球释放经济流动性，关注两国摩擦的变量

●操作建议

镍基本面供需矛盾并不突出，价格的核心逻辑依然在矿端的成本支撑。镍矿方面，菲律宾因疫情影响出货进度，港口库存处于历史地位，叠加镍生铁原料需求较大，短期供应依然偏紧。镍生铁方面，今年镍生铁变量集中在印尼，随着印尼投产及进口增加，供应压力可能体现在三季度。不锈钢6-8月份高排产给镍价带来消费支撑，不锈钢社会库存短期难以出现大幅垒库。而新能源消费驱动不强，但不排除消息炒作再次助推镍价走高。综上所述，镍基本面偏中性，短期价格上涨驱动不足，但下方成本支撑很强。中长周期来看，海外疫情导致的消费减量会逐步恢复，需求回补式修复或带动镍价重心上移。在基本面钝化的情况下，镍金融属性增强，宏观不确定性可能放大镍价波动。由于交割细则改变，策略方面可以关注2010-2011正套机会。

●风险因素：不锈钢库存垒库，两国贸易摩擦，疫情导致经济衰退

●关注点：不锈钢去库进程，镍矿价格回落

一．2020年7月沪镍行情回顾

图1：沪镍指数价格走势图

资料来源：文华财经，信达期货研发中心

7月镍价突破历经2个月的震荡整理平台，价格重心不断上移。自4月镍价见底后，镍价走势并不像有色金属板块的铜铝走势那么流畅。究其原因，主要因为镍基本面的供需矛盾并不突出，整个产业链都因疫情有不同程度的影响，而价格的核心逻辑依然在矿端的成本支撑。自去年印尼禁矿炒作落地后，镍矿价格一路水涨船高。今年4月菲律宾雨季结束后，海外疫情加剧导致菲律宾出货延迟，叠加港口库存处于低位，矿价一直处于高位震荡。随着菲律宾出货逐步恢复正常，镍矿偏紧的局面或逐步缓解，价格上涨空间有限。虽然今年印尼镍生铁投产低于预期，但消费端同样有不同程度的收缩。综合来看，镍基本面偏中性，短期价格上涨驱动不足，但下方成本支撑很强。中长周期来看，海外疫情导致的消费减量会逐步恢复，需求回补式修复或带动镍价重心上移。此外，宏观消息纷杂，在基本面钝化的情况下，短期镍金融属性增强，宏观不确定性可能放大镍价波动。

宏观方面，国内二季度GDP稳步回升至3.2%，其中工业恢复加快，服务业恢复放缓。具体来看，固定资产投资继续回升，基建单月增速为8.3%，地产系数据整体平稳。考虑到专项债和特别国债的年内规模较大，下半年基建增速可能会持续高位。海外方面，由于全球疫情持续恶化，全球进入超级宽松货币周期。欧美开启超宽松经济刺激，欧盟设立7500亿欧元的恢复基金，美国酝酿下一步经济刺激计划，全球经济有望缓慢复苏。此外，两国摩擦升级，美方单方面挑起事端关闭领事馆，两国关系扑朔迷离更让宏观变量变数加大，但美元走弱已成定局，通胀预期回升或支撑有色板块上行的动力。

二．基本面分析

1.2020年镍格局发生转变

根据国际镍业研究组织（INSG）数据显示，5月份全球镍市场供应过剩扩大至9000吨，4月供应过剩5100吨。今年1-5月，全球镍市场供应过剩57300吨，2019年同期为短缺31600吨。

根据SMM统计，今年受疫情和印尼NPI投产较快影响，2020年中国原生镍供应过剩幅度明显高于去年。此外，受印尼禁矿政策影响，中国NPI产量陷入镍矿短缺影响，全球镍生铁格局产生根本性扭转，随着印尼NPI投产进度加快，3季度累计镍生铁产量将超过中国，成为镍生铁主要产出国。预计2020年全球NPI产量将增至107万吨，同比增长15%，增速有所放缓。

表1：中国原生镍供需平衡表 单位：万吨

资料来源：SMM，信达期货研发中心

图2：2020年印尼NPI产量超过中国

资料来源：SMM，信达期货研发中心

2．国内供给结构

2.1 镍矿供应及矿山情况

印尼禁矿落地后，2020年中国镍矿主要来自菲律宾。上半年受疫情及菲律宾雨季影响，镍矿进口量大幅锐减。5月初，随着疫情出现缓解，菲律宾镍矿发运已恢复正常。根据海关数据显示，2020年6月份中国镍矿进口量为345.46万吨，环比增加105.54%，同比降幅19.22%。其中，自菲律宾进口镍矿量为307.48万吨，自印尼进口镍矿量为10.70万吨。从上半年进口总量来看，1-6月中国累计进口量镍矿为1239.82万吨，同比降幅为40.05%。其中，从菲律宾进口镍矿量为866.86万吨，同比降幅19.62%；自印尼进口镍矿量254.29万吨，同比降幅71.63%。

图3：中国镍矿砂及精矿进口 单位：吨

资料来源：中国海关，信达期货研发中心

图4：2020年镍矿总量80%来自菲律宾

资料来源：中国海关，信达期货研发中心

图5：镍矿价格维持高位 单位：美元/湿吨

资料来源：SMM，信达期货研发中心

图6：镍矿港口库存季节性 单位：万吨

资料来源：WIND，信达期货研发中心

港口库存方面，7月底全国所有港口镍矿库存约800万吨，已经持续3个月处于历史低位。受此影响，短期镍矿价格不断攀升，目前1.5%品味的CIF中国港口报价涨至47-49美元/湿吨，环比4月初上涨13美元/湿吨，涨幅逼近40%，已经远远高于去年印尼禁矿消息炒作的价格，这意味着镍矿价格上方的空间非常有限。虽然1.8%品味的CIF报价已经出现了下滑，但受疫情及雨季影响，未来几个月镍矿供求仍将处于偏紧格局，镍生铁厂将继续屯矿来应对目前生产所需原料压力及明年4个月雨季备货计划。据悉，8月份船期镍矿基本已经售罄，市场供不应求，短期镍矿价格将继续高位运行。

菲律宾方面，由于环保等政策影响，菲律宾不少镍矿山受到了一定影响，随着矿企内部整顿过后，菲律宾方面将考虑解除禁令。近日，菲律宾环境和自然资源部（DENR）将允许前期因环保政策关闭的矿业公司恢复运营。

2.2 电解镍供应

6月份全国电解镍产量1.51万吨，同比增幅20.03%，环比增幅7.32%。据SMM调研，甘肃冶炼厂产量有小幅增长，目前产量已恢复至3-4月份水平，全年产量计划不变，后续暂未有检修计划。新疆、天津冶炼厂产量有所增长，吉林冶炼厂产量持平。但山东冶炼厂产量出现滑坡，主要受限于镍矿采购问题。由于山东冶炼厂排产减少，预计7月电解镍产量预计降至1.46万吨左右。进口方面，6月未锻轧非合金镍进口合计1.68万吨，同比下降21.93%，环比大幅增长55.54%。5月进口窗口有短暂打开，贸易商积极采购锁价报关进口，其中流入国内市场为1.07万吨，流入保税区0.6万吨。此外，根据调研库存来看，进口的精炼镍中镍豆进口量不及5月，镍板进口多数流向交割仓库被制成仓单。

图7：中国电解镍产量年度对比 单位：万吨

资料来源：Wind，信达期货研发中心

图8：国内电解镍库存 单位：万吨

资料来源：我的有色，信达期货研发中心

2.3 镍铁供应

2020年6月镍生铁折合镍金属吨4.71万吨，同比减少15.42%，环比减少0.3%。其中高镍铁产量3.87万吨，环比增加0.18%，同比减少19.09%。4月以来镍矿价格不断走高，而镍矿对标的需求镍生铁价格并未跟随镍价同步上涨，导致镍生铁工厂利润摊薄，部分工厂甚至出现亏损的局面。比如高成本地区内蒙有工厂暂时停产或转产其他铁合金。若矿价持续上涨，势必将挤出部分镍生铁产能。今年有5.4万吨新增镍生铁产能投产，多数集中在下半年。而需求增量目前仍低于供应压力，镍铁过剩局面将在三季度左右出现。进口方面，6月中国镍铁进口量28.08万吨，环比增幅18.58%，同比增幅95.93%。其中，自印尼进口镍铁量20.91万吨，环比增幅9.12%，同比增幅111.46%。1-6月中国镍铁进口总量155.84万吨，同比增加94.11%。其中自印尼进口镍铁量127.28万吨，同比增加134.20%。随着印尼产能的不断增长，2020年印尼将成为第一大镍生铁出产国。而印尼镍生铁的大量流入，将成为影响国内供应的重要变量。

图9：中国镍铁产量（折合成镍金属吨）单位：万吨

资料来源：我的有色，信达期货研发中心

图10：中国镍铁进口（未折合镍金属吨）单位：万吨

资料来源：Wind，信达期货研发中心

图11：2020年印尼镍生铁产能扩产列表

资料来源：SMM，信达期货研发中心

图12：镍铁利润 单位：元/镍

资料来源：Wind，信达期货研发中心

印尼方面，6月印尼镍铁产量金属量4.65万吨，环比增加6.57%，同比增加53.63%。2020年1-6月累计产量25.43万吨，同比增49.98。今年印尼镍生铁增量依然是由印尼青山和德龙供应，虽然受疫情影响，印尼镍生铁投产进度延迟，但整体仍在稳步推进。其中，2020年Morowali地区计划镍铁产线总数将达到38-40条线，其中5月底和6月上旬该厂投产的第35和36条线中分别有1台42000kVA镍生铁矿热炉出铁，预计达成满产后每条线新增月产量800镍吨。印尼青山Weda bay园区2020年计划投产12条。其中A区4条新建产线已投产出铁，B区一条新建镍铁产线于6月22日投产出铁，另外3条预计7月份内也将投产。此外，印尼德龙一期的第15条33000KVA产线已于6月投产，二期共计划投产16条33000KVA产线。4月底已投产1条并顺利出铁，5月中旬第2条矿热炉投产。第3、4、5台33000kVA镍生铁矿热炉已投产，预计将于6月下旬和7月出铁。据悉，第6台据已经完成前期准备工作等待烘炉。金川WP4台33000KVA RKEF正常运行，新兴铸管(000778,股吧)4台33000KVA RKEF正常运行。

3．国内下游需求分析

2020年中国不锈钢预计将有523万吨新增产能，多数集中在下半年投产。2021年预计有280万吨，具体建成投产时间根据进度而定。

表3：2020-2021年中国不锈钢产能计划 单位：万吨

资料来源：SMM，信达期货研发中心

图13：2019年不锈钢粗钢产量 单位：万吨

资料来源：中钢联，信达期货研发中心

图14：不锈钢钢厂库存统计 单位：万吨

资料来源：中钢联，信达期货研发中心

据中国联合钢铁网统计，2020年6月份国内27家主流不锈钢厂粗钢产量为261.73万吨，环比增幅为6.48%，同比增幅为7.73%。其中，300系产量128.83万吨，200系产量92.3万吨，400系产量40.6万吨。7月不少钢厂检修陆续结束，产量恢复正常后8月大部分钢厂处于满产状态，8月300系计划量继续增加，排产量再次刷新历史记录。虽然不锈钢产量不断增加，但社会库存自3月以来持续下降，不会对价格造成较大压力。当前根据我要不锈钢统计，7月上旬无锡和佛山两地不锈钢社会库存为81.78万吨，环比6月下旬微增0.61%。社会库存出现小幅累积，主要因为6-7月消费淡季叠加洪涝天气造成的需求收缩。

6-7月为传统不锈钢淡季，市场成交表现平平。由于市场货源偏少，叠加镍价上涨刺激，304价格出现明显反弹。200系价格表现低迷，主要因为200系社会库存处于历史高位，过剩的情况比较严峻。400系不锈钢价格有小幅回升，但价格表现仍不及300系。由于不锈钢产量屡创新高，后期供应增加将对不锈钢价格形成一定压力。考虑到不锈钢厂已处于满产状态，增幅逐渐放缓，后期产量变动的可能性不大。与此同时，不锈钢社会库存已经处于合理水平，部分不锈钢资源仍紧缺，短期库存不会出现大幅垒库的情况。

图15：不锈钢利润 单位：元/吨

资料来源：Wind，信达期货研发中心

图16：不锈钢价格走势 单位：元/吨

资料来源：Wind，信达期货研发中心

自去年12月底商务部发布公告将不锈钢方坯从反倾销范围内排除后，今年以来德龙、青山等不锈钢方坯进口量呈现增长态势。6月从印尼进口的不锈钢总量约14.14万吨，环比增幅65.9%；同比增幅2075.6%。其中，从印尼进口的其他不锈钢半制成品量（绝大部分为方坯）约11.58万吨，环比增幅58.9%。出口方面，由于不锈钢出口约占表观消费的14%左右，因此不锈钢出口相当重要。而今年因疫情以及两国贸易摩擦的影响，一定程度上制约了不锈钢消费的增量。2020年6月不锈钢净出口量约4.5万吨，环比下降63%，同比下降81%。其中出口量约22.4万吨，较5月环比下降11.35%。进口量约17.9万吨，较5月环比增加36.93%。

图17：从印尼进口的不锈钢 单位：万吨

资料来源：我要不锈钢，信达期货研发中心

图18：不锈钢库存快速消耗 单位：吨

资料来源：我要不锈钢，信达期货研发中心

三．市场结构分析

2020年7月LME库存维持在23.5万吨左右，相比于2019年低点，库存涨幅266%。由于上期所增加交割标的，2011合约允许镍豆交割，未来镍市场结构将长期维持contango的情况，这将对产业进行空头套保提供更便利的展期机会。此外，镍豆交割品的增加将缓解镍合约出现逼仓的可能性。考虑到可供交割的镍豆应该满足一定生产期限以及原厂品牌要求，因此会限制LME镍豆库存向国内市场转移。未来几个月镍豆进口量会逐步增加，套利方面可以考虑下2010-2011合约的正套机会。

图19：上期所库存 单位：吨

资料来源：Wind，信达期货研发中心

图20：LME库存 单位：吨

资料来源：Wind，信达期货研发中心

图21：电解镍和镍铁价差 单位：元/吨

资料来源：Wind，信达期货研发中心

图22：镍进口盈亏 单位：元/吨

资料来源：Wind，信达期货研发中心

图23：沪镍主力合约持仓量 单位：手

资料来源：Wind，信达期货研发中心

图24：沪镍持仓虚实比（持仓/仓单）

资料来源：Wind，信达期货研发中心