油脂利好发酵 中长期基本面偏好

观点概述：

本周回顾：由于近期美豆出口较好，同时南美干旱天气引发担忧，叠加疫苗利好，对油脂需求预期增加，本周油脂持续走强，周五因马棕出口明显下滑，同时印尼增收出口税的政策或无法实行，重挫棕榈油。

产量：SPPOMA称马来11月前15日马来棕榈油产量相比10月同期下降16%，减产延续，马棕供应减少；印尼9月产量为519万吨，环比增加8%，预计10月达到产量峰值；巴西种植进度赶上，仍需关注后续生长情况，美豆收割即将结束，上周收割率为96%，明显快于去年同期及五年同期，存在供应压力，USDA在本月供需报告中，将单产下调至50.7蒲/英亩，期末库存1.9亿蒲，库消比低至4.2%。

需求：马来10月出口棕榈油167万吨（+3.7%），ITS和AmSpec两大机构数据显示，马来棕榈油11月前20日出口量环比下降约16%，9月印尼棕榈油出口276万吨（+3%）；近期我国从美国进口大豆的数量有所回升，本周国内大豆压榨203.6万吨，处于历史同期最高位，豆油供应充足，同时收储支撑，表需较好。

库存：10月底马来棕榈油库存为157万吨，环比下降9.2%，处于超低位，预计11月马棕产量和出口量均不及预期，年底库存恐不及180万吨，印尼进入增产周期，9月库存为534万吨，印度9月底油脂库存下降明显，补库需求较强，我国上周三大油脂总库存降至178.34万吨（-2.57%），维持低水平，其菜油库存降幅明显（-12%），豆油下降3.2%至117.9万吨，食用棕榈油库存上升5.8%。

策略建议：

当前马来疫情严重、降水偏多，马棕产量恢复难，出口良好，预计年底库存维持低位，即使叠加印尼高库存，整个产区库存依然压力不大，后期库存增加速度慢；现南美大豆播种进度赶上，但天气担忧犹存，尤其是巴西南部和阿根廷减产可能性较大，支撑植物油价格，但全球疫情反复等外部因素短期都有可能打压盘面，但整体来看，油脂向上驱动较强，供应格局偏紧，预计中长期还将上行。

风险提示：

疫情影响、南美天气、马棕产量、中美关系、中加关系

棕榈油

一

供应

1、???? 马来西亚 – 四季度产量恢复放缓

MPOB数据显示，马来10月棕榈油产量为172万吨（-7.75%），SPPOMA称11月前15日马来棕榈油产量相比10月同期下降16%，降幅大于前10日（-11.88%），单产降15.95%，出油率增加0.02%，加强产量无法恢复的预期。

由于马来疫情再次爆发，当前沙巴州为马来疫情最严重的州，近期新增人数未见下滑，尚未见疫情拐点，截至11月19日，沙巴州共确诊24929人，治愈率达71.8%，有6846人正在治疗中，政府继续对该州执行严格的管制，同时种植园和油厂实施管控措施，使得沙巴州棕榈油产能减半，沙巴每年产量约占全国总产的25%。同时因为降水过多和劳动力短缺，使得棕榈油产出旺季或造成30%的损失。有传闻称马来政府可能将无证移民合法化，若执行后期则会影响棕榈油供应，需关注相关政策。

本月USDA预计2020/21年度马来棕榈油产量为1990万吨，印尼产量为4350万吨，均与10月预测值一致。

2、???? 印度尼西亚 – 产量增长较快

GAPKI月度数据显示，印尼 9月棕榈油产量为519万吨，环比增长8%，为近六年最高位。印尼并未像马来一样出现劳工短缺问题，预估10月为今年产量高峰，2021年毛棕产量环比增长11%。近期受拉尼娜影响，东南亚降水较多，短期内洪水影响可能会造成产量下降，支撑棕榈油价格，但长期来看，将改善土壤湿度利于明年棕榈油的产出。

二

需求

1、 产地出口 – 马来11月出口下滑

船运调查机构ITS公布的数据显示，马来西亚11月1-20日棕榈油出口量为89.8万吨，较10月同期出口下降16.6%，其中向印度及次大陆出口14.6万吨，较上月同期的26.1万吨减少近一半，向中国出口22.3万吨，增长56.2%，向欧盟出口22.6万吨，环比上升3.3%。独立检验公司AmSpec 称马来 11月前20日出口棕榈油90.8万吨，环比减少16.3%，其中降幅最大的为毛棕榈油，降至21.3万吨(-44%)，出口24度棕榈油34.1万吨(+9%)，44 度棕榈油7.5万吨(+21.7%)，预计11月马来棕榈油出口量远低于10月。

印尼若不执行之前所传的出口税上涨计划，之后印尼棕榈油出口量将增加，但生柴基金无法保障，目前印尼生柴消费并不理想，能源部工作人员称，1-9月印尼利用棕榈油生产的未掺混生物柴油消费量为617万千升，预计难以完成本年度消费目标960万千升。惠誉评级表示，印尼今年可能无法实现生柴强制掺混目标，2021年生柴需求和毛棕出口费用前景也不明确，因为经费问题，明年推行B40可能性极小。

GAPKI工作人员表示，2020年印尼棕榈油出口量较去年同期的3063万吨下降18.6%至2492万吨，并称若明年全球经济复苏，印尼植物油出口将达3300-3500万吨。

2、 进口：

a)?? 中国 – 10月棕榈油需求回落

由于需求下滑，9月我国棕榈油进口量为57.5万吨，比8月的67.8万吨减少15%，其中进口食用棕榈油43万吨，环比下降9.7%，进口工业棕榈油14.6万吨，较上月下降28%。9月我国从印尼进口33万吨，多于从马来进口的24.5万吨。国家大力提倡“节约粮食”，同时小部分地区疫情反复，冬季棕榈油需求减弱，估计10月食用棕榈油进口量与9月持平。9月国内食用棕榈油表观消费为49.5万吨，高于8月的41.1万吨，预计10月国内棕榈油消费量在43万吨左右。

b)?? 印度 – 10月进口增加

10月印度棕榈油进口量明显增加至77.6万吨，约在五年均值附近，环比上升20.6%，同比持平，前10月棕榈油累计进口580.4万吨，远低于同期值，9月食用油总进口量为104.4万吨，环比降20.2%，同比下降16.8%，为近五年同期最低值。由于近两月的节日需求和上月底油脂的超低库存，预计10月油脂补库需求大，食用油进口量可能升至130万吨，较上月上升22%。SEA称因为疫情，印度本年度食用油进口量预计为1350万吨，较去年下降9.4%。

三

库存

1、 印尼和马来 – 马棕库存预期锐减

MPOB 数据显示马来10月底库存为157万吨，环比下降8.63%，符合市场预期但偏低。现在看来 2020 年底库存难以超过180 万吨，需关注马来疫情和劳工相关政策。印尼增产较为顺利，库存9月底升至534万吨，增幅较大，但产地库存总和不算高，持续关注东南亚降水和疫情状况。

2、 印度 – 库存下降明显

由于节日，印度油脂需求明显增加，油脂库存继续下降，10月植物油总库存降至157.8万吨，较9月减少1.5%，其中港口库存为55.8万吨，环比下降4.1%，总库存和港口库存较往年均处于最低位。现印度并没有因疫情而减少油脂消费，这两月进口量不及前两月，从印度进口马来棕榈油数据来看，当前采购量不及上月，预计10月库存上升速度较慢。

3、 中国 – 库存上升

近期棕榈油到港量增加，截至11月15日，我国棕榈油食用库存为39.11万吨，环比上升5.8%，工棕库存升至11.14万吨(+1.92%)，现食用库存处于历史低位，当前我国供需双双减弱，预计库存回升速度比较缓慢。同时我国豆棕菜三大油脂食用总库存继续下降至178.34万吨，环比下降2.57%，远不及五年同期均值。

四

供需平衡表

五

利润和价差

豆油

一

供应

1、 美国 – 收割进度良好

由于今年作物生长早于往年，且收获天气大体良好，截至11月18日当周，美国大豆收割率为92%，低于市场预期的 94%，不过仍高于去年同期值85%和五年同期均值90%。目前美豆收割工作进行良好，可能会带来供应压力。本月USDA将美豆单产由51.9 蒲/英亩下调至50.7蒲/英亩，远小于市场预期的51.6 蒲/英亩，产量随之降至41.7亿蒲，库消比低至4%，给予美豆和连盘豆油向上驱动。

10月NOPA大豆压榨量为1.85亿蒲（500万吨），高于市场预期的1.77亿蒲（482万吨），环比增长约15%，创近五年月压榨新高，利好美豆。

2、 巴西 – 需关注生长期天气

近期巴西中西部地区降雨充足，种植速度自10月中旬以来加快，信息咨询机构AgRural称，截至11月12日，巴西新季大豆种植率为70%，去年同期值为67%，五年同期均值为71%，种植进度赶上，不过由于作物生长不佳，30万公顷的大豆将重新种植，同时巴西目前墒情较差，尤其是南部帕拉纳和南里奥格兰德州降水依然偏少，减产担忧犹存。

依照目前形势，1月难以收获到上年同期三分之一水平，所有收割活动将会在2月进行，但要警惕12月至1月大豆结荚期天气和锈病的发生，或对单产造成影响。Conab表示2020/21年度巴西大豆产量预计达到创纪录的1.337亿吨，Safras则称新季大豆产量预计达1.335亿吨，较去年的1.25亿增加6.5%，同时单产也有所提高。

IMEA 数据显示，截至上周，马托格罗索州大豆播种进度为98.47%，上周为94%，与去年同期的98.4%持平，高于平均进度95.85%，其中西部地区播种进度最快，该州整体播种时间较去年晚了2-3周。

由于巴西国内大豆数量较少，今年压榨量明显不如往年，同时从巴拉圭和美国采购大豆，预计今年巴西进口大豆数量达100万吨。

3、 阿根廷 – 土壤湿度不佳

布宜诺斯艾利斯谷物交易所称，截至11.18，阿根廷新季大豆已种植28.8%，上周为19.9%，去年同期值为31.3%。近期降水有助于改善墒情，但干旱还未结束，11月是阿根廷大豆播种关键期，尽管拉尼娜现象可能导致降水不足，但高利润使得农户坚持大豆种植计划。布交所表示阿根廷种植面积预计为1720万公顷，较上一年度增加 10 万公顷，但由于拉尼娜，新季大豆的产量预测下滑至4650 万吨(-5.1%)。

4、 中国 – 压榨量维持高位

本周大豆压榨量因部分油厂豆粕胀库有所下滑，截至11.20当周，我国大豆压榨量为203.6万吨，虽较上周有所下降，但仍维持高位，国内豆油供应充足，预计下周压榨量仍在200万吨以上。

二

需求

1、 美国 – 维持大量出口

根据 USDA 周度出口销售报告，截至11月12日当周，新季美豆出口销售净增138.77万吨，创本年度新低，但好于预期的60-120万吨，其中对中国大陆出口销售净增106.08万吨，占比约为76.4%。

当周出口检验量为224万吨，符合预期区间140-250万吨，其中中国大陆170.8万吨，占总量的76.2%。美豆出口装船量为255.85万吨，不及上周，其中对中国大陆装船184.49万吨，占比72.1%。

由于南美天气可能导致作物收获时间推迟，美豆销售时间或延长，USDA10月报告将新作大豆出口预估上调至22亿蒲，后期报告可能继续上调。

2、 南美 – 巴西预售大量大豆

巴西今年大豆累计销量远超往年，10月巴西大豆出口量为249万吨，较9月下降44%，远低于去年的487万吨和五年均值324万吨，豆油8月出口10.7万吨，较上一个月增加16.3%，为近五年新低，预计9月豆油出口减弱。预计接下来几个月南美豆类出口降低，农户囤货意愿强，阿根廷已成为大豆净进口国。巴西大豆日均装运量较上周下滑，Anec上调11月巴西大豆出口预估量至85万吨，预计今年前11个月巴西大豆出口总量达8220万吨，同比增加17.6%。当前巴西已经从美国进口大豆3.8万吨，由于时间和成本较高，同时巴西和美国大豆品种有差异，这一行为预计不可持续。Conab预测今年巴西将进口100万吨大豆，创近十年最高值。Safras称上周五，巴西新季大豆预售55.1%，远高于去年的34.6%和往年均值30.3%，提前锁定利润，同时2019/20年大豆销售进度为由98.4%升至98.7%。

阿根廷下调了大豆及其副产品的出口税率，意在促进出口，但阿根廷比索持续走低，农民惜售情绪浓厚，视大豆为硬通货，还在等待更高价格出售。

3、 中国 – 大量进口

10月我国进口大豆868.8万吨，较9月的减少18.7万吨，环比增加1.95%，今年前9个月累计进口大豆7453万吨，同比增长15.5%。9月豆油进口量为13.7万吨，环比增加9.8%。10月进口量增加，因为之前通关延迟的大豆货船开始清关，未来几个月进口将保持强劲，我国农业部预计下半年从美国进口大豆数量及大豆进口总量将增加，四季度采购大豆进度将加快，有收储支撑，豆油表需好过往年。

三

库存

1、?? 美国 – 明显下降

10月美国国内大豆压榨量较上月有所增加，月底豆油库存升至14.9亿磅，环比上升4%，预计11月底美国豆油库存下降。USDA的11月供需报告预计，2019/20年度美豆的期末库存为5.23亿蒲，新作库存下调至1.9亿蒲，库消比低至4.2%，支撑美豆和连盘豆油。

2、?? 中国 – 继续下降

上周我国大豆到港量大，压榨量上升，油厂大豆库存升至726.59万吨，基本于上周持平，豆油库存下降3.23%至117.91万吨，由于大豆到港量大，本周开机率为58.14%，由于部分油厂豆粕胀库，开机率有所下滑，预计本周大豆库存上升，豆油库存继续下降。

四

供需平衡表

五

利润与价差

菜油

一

供需 – 供需偏紧格局还将持续

当前菜籽菜油进口限制减弱，供应较前几月有显著增长，但国内表观消费这两周也明显增加，菜油供需紧张格局暂时还难以改变。9月菜油进口量为19.4万吨，高于8月的18.7万吨，增幅3.8%，其中从加拿大进口9.7万，进口占比由上月的67.9%下降至49.9%。预估10-12月进口毛菜油总量约40万吨，全年预计进口90万吨，高于2019年的75万吨。菜籽进口27万吨，环比增加102.3%，其中加拿大进口占比为95.4%。当前美国大选的结果或将影响孟晚舟事件的走向，也决定了我国菜系进口的方向，需持续关注中加和中美关系。

截至11.20当周，国内菜籽压榨量为4.2万吨，处于较低水平，基本为进口菜籽，预计下周压榨量约为5万吨，当前菜棕和菜豆价差逐渐回落，不过由于中加关系，价差又有扩大的可能，同时由于油脂可替代性，除小包装油的消费外，大都可能被豆油替代，菜油需求或减弱。随着菜籽和菜油进口量的增加，后期菜油和豆油、棕榈油之间的价差逐渐修复，菜油需求将逐步上升。

二

库存 – 国内库存明显下降

由于本周压榨量明显下降，截至11.13，菜籽库存较前一周上升33.47%至31.5万吨，沿海菜油库存则下降至21.32万吨，降幅较大（-12%），前期替代作用明显，高价差使得除小包装油和川渝地区的刚需外，菜油需求已多被豆油取代，当前菜籽和菜油进口数量增加，同时需求增强、压榨量上升，菜油表观消费较好，预计后期菜油库存增速较缓。

三

利润与价差

四

策略观点

供应方面，马来疫情严重，政府发布相关限制种植园和油厂的措施，或使沙巴州近期棕榈油产量减半，同时马来由于降水偏多和缺少劳工，四季度产量减少预期加强，棕榈油整体供应减少，近期需关注劳工相关政策；当前南美降雨增多，巴西和阿根廷大豆种植进度加快，但收获时间可能延迟2周，展望阿根廷大豆生长期降水不太乐观，我国本周大豆压榨约203万吨，豆油供应充足；菜籽和菜油进口增加，菜油供应压力或逐渐缓解，但加拿大近期不当举措，或使菜系重添压力。需求方面，马棕和美豆出口强劲，我国棕榈油进口量增加，同时需求减弱，库存或随之上升；政府收储豆、菜油，预计豆菜油库存继续下降，给植物油价格带来支撑。当前全球疫情反弹严重，抑制油脂需求，但疫苗的利好消息，也带动盘面上涨，目前强劲的美豆和棕榈油出口，叠加产销区低库存给油脂带来支撑，总体来说国际油脂供应偏紧的局面暂时难以缓解，短期由于宏观因素或使盘面回调，中长期预计油脂还将上行。