中天期货：成本端支撑突显 油脂趋势看涨

内容摘要：

大豆主产区来看，阿根廷播种延期，美国疫情不确定性增加，且中美贸易摩擦持续，或影响大豆进口，船期来看明年2-3月到港了存疑，下半年油脂下游需求旺盛，豆油有望趋势性走强，豆油01做多策略；

马棕减产预期支撑，棕榈油将跟随油脂类品种走高，考虑到下游支撑第四季度减弱，冬季替代性减弱，棕榈油参与波段多单；

生猪存栏量恢复年内不及预期，油脂基差走强，价格坚挺，打压粕类价格，油粕整体偏强的情况下，粕类弱于油脂，短期或有调整需求，考虑到不确定性因素较多，波动率或短期内增强，买入豆粕看跌期权对冲。

策略概述：

做多豆油01合约策略：（1）策略类型：单边；（2）交易方向：买入y2101；（3）交易手数：700手；（4）资金占用：90%；（5）入场价区：7200-7300；（6）目标价区：7700-8100元（7）止损价区：6900-7000元。

做多棕榈01合约策略：（1）策略类型：单边；（2）交易方向：买入p2101；（3）交易手数：50手；（4）资金占用：5%；（5）入场价区：6500-6600；（6）目标价区：6700-6800元（7）止损价区：6350-6400元。

买入豆粕看跌期权m2101-P-3250策略：（1）策略类型：期权；（2）交易方向：买入m2101-P-3250；（3）交易手数：5手；（4）资金占用：1%；（5）入场价区：55-60；（6）目标价区：120-130元（7）止损价区：48-50元。

风险控制：

（1）油粕下游消费走弱。

（2）非洲猪瘟疫情极度恶化，相关商品价格波动传导价格变化。

（3）美豆大幅走跌，成本支撑塌陷。

第一部分 行情回顾

下半年以来，油脂油料市场维持强势格局。CBOT大豆期价一路凯歌高奏，USDA月度供需报告发布之后再创高峰，美豆主力合约从1000美分起步，持续攀升，价格最高点达1088美分，创出了近四年新高，国内豆油9月下旬创出年内新高7472点，但进入10月份，呈现出明显的外强内弱格局，美豆再次拉升，而国内油粕品种呈现偏强震荡，豆油围绕7000元一线多空博弈激烈，豆油止步7350元一线未突破9月份高点。棕榈油总体跟随豆油走势为主，受天气炒作等因素，近期走势偏强，但四季度需求端存疑，谨慎看多。豆粕高位震荡，近期走势偏弱。

图1：豆油期货价格走势图

数据来源：文华财经 中天期货

图2：豆粕期货就走势图

数据来源：文华财经 中天期货

图3：棕榈油期货就走势图

数据来源：文华财经 中天期货

第二部分 调研报告

（一）调研背景及目的

回顾9-10月以来油粕走势，豆油期价强势走高，市场炒涨热情空前高涨。但是油粕现货上涨稍显被动。上游大豆供应及到港情况如何？价格持续走高之后，下游饲料企业提货情况如何？油厂库存压力能否缓和？供需矛盾逐步加码之下，油粕上涨行情能否持续？为了解答这些问题，我们以山东地区为缩影，对油粕市场，上下游企业进行走访，以求接近真实供需基本面，制定交易策略。

（二）调研时间及地点

时间：2020年10月26日—10月30日

地点：山东省（日照、烟台、龙口、博兴、临沂）

（三）调研情况概述

1．日照某民营油厂

从上游来看，国内2月份之前豆子供应没有问题，目前美豆来看，成交少，买船量不大，油厂按需采购。该企业操作买船时全套保，通过银行锁汇。当前基差下，油厂05套盘面套亏200左右，目前来看年后市场基差下游能否接受存在不确定性，1月基差60-80，如果后期市场认可豆粕基差，大豆偏紧，饲料厂加大加急采购，时间上若2-3月缺货概率大，油粕有可能出现急涨行情。1-2月缺口300万，如果无天气问题，2-3月巴西豆无到港，最早3月中旬早起收割豆到，大批4月15日后巴西豆才能到港，巴西豆比美豆成本便宜150左右，3月份船期便宜280，若前期买美豆后期成本下移，不利于价格走高。目前需要关注焦点巴西天气情况，巴西豆到港情况，国内豆实际供应情况，终端对基差认可情况。

国内来看，山东油厂产能满开，库存低位，需求稳定，如果环保等因素出现问题，马上影响供给。此外，中粮收储100多万的，还要继续收储，持续慢慢过程，中央战略储备，地方储备清理干净。未来每月大豆到港800左右，接近压榨需求，大豆库存高点已现，后期去库过存。估值角度，美豆价格偏高，豆粕3300不低，认为豆油价格仍低估。市场关注焦点来看，节奏是靠大豆讲故事，如果2月巴西天气等因素如果晚出货，那05还是有空间，国内买船和到港情况。豆粕3300后期保守来看年前空间看到3500，认为豆油空间更大，幅度跟进口成本和错配时差情况。

2．日照某大型中外合资油脂加工企业

走访企业工厂产能日压榨量4000吨，出3200吨豆粕，700-800吨豆油。山东这边豆粕需求相对较好，销售走向70%山东，25%河南，其他地方5%。今年华东压榨量高价格低，抢占了河南市场，往年30%，价格便宜30-50元。上游来看，大豆未来三个月到港量预计11月850-900，后期800-850每月，大豆对应压榨量节前大豆压榨需求从预估数据看不是太紧张，后期重点关注美国装船速度和南美天气。参照2020年情况，2-3月疫情期间大豆结转库存2-4月消耗掉了（往年500万），基差走到200-300多，5月从正300到负的；对比来看，目前，结转库存600-700万缓慢去库，美国有库存，油厂因榨利有限买货按需采购，中储是否继续采购有待后期观察。2-3月巴西豆情况是关注焦点，巴西豆榨利较好，都在等巴西豆，往年来看3月中旬第一批到港，目前已经播种进度推迟，但存在炒作因素，如果巴西豆出现断档，只能采购美豆，成本推高价格。另外美豆采购方面，中国预计买了2500-3000万美豆，30%以上装船量完成，目前装船速度尚可，若后期巴西豆出现问题，关注装船速度，日照港(600017,股吧)卸港情况来看，多家共用一个泊位，较为紧张，船泊进来，港口传送带到邦基需要2-3天，打到港口仓汽运情况亦有。目前豆粕需求好，预售早，低库存1000-3000运行，出货量在饲料厂比较多，如果放给经销商的企业消化略慢，周边油厂也有胀库现象。近期来看，国庆假期期间库存压力较大，影响压榨，但一周后基本都缓和。省内来看预计每月24-25万吨左右需求。终端来看，肉鸡肉鸭存栏相对波动幅度不太大，生猪存栏增速超预期，母猪料销售非常好，仔猪存栏仍有扩增空间，即使生猪养殖利润下滑亏损，也至少需要2个月时间降低存栏量，对豆粕需求提供支撑。豆油库存6-8月份预售基本把全年量定出去了，陆续出库，节前备货情绪积极，年前库存压力小。豆粕卖到9月了，09加0，价格看成本。

3．日照某国营油脂加工企业

经该企业调研核算，预计山东豆粕每天出库3万5-3万6出库量，库存整体偏低。油库存不高，本周提货比较积极，接近节前备货速度。下游高价位接货较为犹豫，但对高位基差已开始陆续接受。工厂年初做好计划，季度微调，按生产计划进行，最大影响因素港上排队。上游来看，该企业大豆采购权在集团，根据总部思路调整销售，根据榨利调整开工率，工厂以保生产为主。1月份之前大豆供应没问题，2-3月船期数据目前看不到，疫情也是不确定因素。11月到港量170-180万吨油厂豆量，加工150-160万吨加工量。盘面榨利150，盘面平水或+10，如果单边还有利润，套保亏损，按需采购大豆进口不积极。

下游需求来看，肉鸡存栏是较大变量，潍坊某鸡场900万羽调整到400万羽，也有肉禽企业豆粕添加比下降（高位下降，添加蛋白粉等方法替代），生猪增量下弥补，对山东省豆粕需求每月下降5.5-6万吨。北方地区，配方上对豆粕需求支撑力度下降。倒推饲料用油比去年增加一倍，动物油供应不正常拉动植物油替代需求，食品安全问题对市场影响较为明显。近期，有小部分饲料厂改采购中包装油非散油，可追溯安全问题，之前均采购散油。节后植物油采购节奏放慢，主要受动物油节前集中屠宰供应宽松价格合适，量上不好统计。

对基差看法，按照季节性规律年前走强，今年可能慢一些，往年8-9月开始走强，今年较慢，工厂今天报价3340市场3270，盘面3250，基差逐步由负走强，往年几十近百，3月份大豆能不能到是悬念，供给担忧下，基差走强概率更大，已经卖到明年9月，当前09+20。去年出现华东油厂辐射销售到莒县，对地销影响较大。棕榈油方面，7-9月棕榈做18度，近期只做24度，基差600至450，炒作产量预期，印尼增产马来减产10%，国内库存未累起来，短期对多头有利，四季度销售受温度影响，往年7-9销售好。豆油基差从北到南越来越高，广州300+。

4．烟台某棕榈油加工企业

该企业2004年成立，1999年就建厂了原新加坡公司投资，做棕榈油的压榨和提炼，精炼日产600吨，合计一个月2万吨的分提和精炼。主要做的是33度棕榈油（工棕提炼33度大约得率是50%），面向方便面厂使用（河北、山东本地）。棕榈油最大的用途领域是方便面（这几年的销量一直在增长）、火锅底料、奶粉、奶茶等食用，油脂化工和油脂化学的应用也在增加，比如生物柴油。今年产量偏低，一个是劳动力短缺的因素，另一个是棕榈树的树龄，超过15年的棕榈树产量就会下降，现在马来很多棕榈树都超龄了（棕榈树第三年可以摘果子，最长20-30年）。关于拉尼娜，对棕榈的影响并不大，适度的降水是有利于棕榈果的生长。但是如果带来洪涝暴雨，也会影响到运输。采摘下来3天内运到压榨厂，4个小时之内压榨出油的品质是最好的。因此毛油厂都建在山沟里，精炼厂多在码头建设。

疫情对采摘的影响不大，可能会影响到码头的运输，进而影响到国内的到港时间。对出口的影响也并不大，欧盟包括美国等的需求已经体现出来了。印度一年的进口量1000万吨左右，后期如果印度需求得以恢复，马来的库存还有下降的趋势。目前已采购完成11月份的用量，后期多按照订单来排计划。11月份价格可能会有回调，12月份临近春节下游用户要备货，价格有看涨趋势，二季度是历年的一个低谷。

5．龙口某大型民营大豆压榨企业

总体看法看多油粕，美豆种植、拉尼娜等情况形成成本支撑。大豆已采购到明年5月，贴水锁汇定量，点价一部分，未点价量等短期回调机会，后续陆续采购巴西豆。巴西豆播种收获延迟，或造成4-5月偏紧，目前来看或延迟10天左右，目前播种进度往年最低。预计美豆新季已卖70%以上，每天均有成交。美豆第一目标位看到1100，国内买货积极，巴西豆播种缓慢或影响明年第一季度基差，大豆卸港有延迟现象但不影响生产。12月之前订货单边，套保都比较理想，明年一季度贴水下，单边和套保均不好做，对明年一季度看美豆供应偏紧，关注3-4月到港情况。

豆油去哪的思考：商业库存数据127万吨，位于近五年低位，搞开工高压榨量，饲料用油和收储为近期主要边际增量，一级和三级油价格价差缩小达30元，饲料用油需求增加200%用量，鸡鸭油因环保政策原因供应减少，植物油需求拉动，山东华北东北3月份之前豆油全部卖完，基差很好都在300以上，监测产油都流向市场。收储情况不了解。经监测，豆油价格低加之棕榈油进口受限，或有部分进了菜油的小包装。动物油量少价高5500-6000，植物油成本低及无抗政策增加需求。膨化大豆用于猪饲料今天价高每吨4100元，1300多吨，是开工以来最大产能，但日产480吨代替油几十吨，替代量少。豆油16年算下来基差在均170，今年基差到了300-400，油厂满负荷运营。油厂高基差下超卖，今日现货价7630盘面7260期货贴水370，预计年前或1-2月存在超期交货的情况，签合同交货期60天。

豆粕方面，粕的库存整体低位运行，9月份之前略有压力，目前保持低位。山东饲料厂库存情况7天，合同库存20天，饲料厂锁价基本点完，基本成本都在3400以上了，采购谨慎。养猪企业利润保障下，采购积极。01豆粕回调3710缺口，可能回调但预计回调过程也基差扩大，3730多次试探不破，按月度点价，临近月底，在该位置点价造成。豆粕第一目标位3450，豆油看8000。豆油节前都卖完了，豆粕11、12月还有余货，更看好豆油。节后上涨，豆粕3400以上，可替代性高，向上空间有限，回调概率较大，但四季度饲料厂有冲量有支撑。

6．临沂某猪饲料加工企业

该企业生产猪饲料为主，年产能4万吨左右，目前也在新增一部分草鸡料（临沂养殖量大），猪饲料销售比去年同期增加20%左右，10月份之后增速放缓，原因可能是因为生猪延期出栏，因近期猪价下降惜售情绪浓厚。大猪往年180-200斤出栏，今年300斤出栏。面对成本上涨猪价下跌问题，只能降低车间，人工等费用。当地散户养猪政策较宽松，有养猪扶持基金，调动了散户积极性。豆粕库存均价3345，存量三百多吨。一般保持七天库存。

结合非洲猪瘟来看，当地大企业规模养殖，受疫情影响较大；小规模养殖户（育肥猪5头，存栏白十头，一头5000左右）饲养老品种猪，抗风险能力反而较强（土大，太湖），今年当地小规模猪场增加，认为养猪不适合规模化，散养抗风险能力高。

饲料中冬天掺三级油10%，这一比例随季节变化（具体看企业），猪瘟后猪料明确规定不能用动物油，禽料仅能用鸡鸭油。在无抗和植物油要求下，猪饲料成本增加，豆油是植物油的最佳选项，因为好吸收且生长过程中无残留。棕榈油不能用于添加在猪饲料中，因为猪肠胃不吸收。

豆粕的替代品比较多，如果价格再涨，很多饲料厂考虑替代。国产菜粕口味发苦猪不吃，目前四川菜粕可以用，价格合适，也有加拿大菜粕可用。豆粕目前3600再涨200元，基本就逐步考虑采购替代品，大厂已经在代替了。麸皮预防母猪便秘，母猪饲料里必须有。膨化大豆粉带点油，能量高，促进生长，在乳猪料中添加。

后期观点：整体猪存栏量比5、6年之前少多了，冬春季如果不出现疫情，要比10月份增加30%，能够达到历年的75%左右。关注农副产品走势，积极寻找替代产品。下一步看好临沂鸡料市场（场外占有量p90）。并且看涨豆油。

7．临沂某饲料集团

该企业主要生产猪饲料，一个月1500吨产能，年产20000吨，豆油添加比例5-10%，比例根据季节、料的硬度、产能来调整，小猪料6个左右，大猪料少，主要加能量，每月20吨左右油就可，大猪料产量比例高占三分之二以上。猪料一直只加豆油，鸡料加动物油。动物油味道比较大，而且味道差异大，猪味觉敏感，不吃。植物油豆油优选。豆油采购从厂家和贸易商拿三级油，从贸易商比厂家拿贵150，从厂家先款后货，贸易商10天周期先货后款，目前价格较高，但货比较充裕。

今年饲料销量很好，从八月九月增加明显，预计近期恢复20-30%，比前年猪瘟没发生之时恢复60-70%左右。食品安全检查严格，对饲料厂检查在厂区抽查还要到终端养殖区抽查，一旦下游出现猪瘟该厂一年停产周边也受影响停产。

在替代关系中，猪料中小麦替代不了玉米，料外观不好影响猪粪便，也不会替代豆粕，葵花粕在猪料中并无多大意义，也就是说猪料中配方是相对固定的。但是禽料替代考虑性价比更多，如果豆粕价格过高可以用芝麻粕等替代但蛋白不如豆粕。从销售模式看，禽料多是按吨销售，因为禽的养殖规模化且出栏快。猪料一般按照袋来销售。

（四）调研结论

原料端来看，春节之前大豆供应较为宽松，但2-3月大豆到港情况存疑，价格倒挂令油厂采购积极性不高，油粕基本面整体偏多。相对来看，油厂库存低位运行，部分基差已经卖到明年中旬，且基差报价维持坚挺；相对而言，粕类下游饲料厂承受原料端价格上涨速度快于成品端的压力，对豆粕高价承受能力有限，生猪存栏量持续增加对粕类未来价格提供想象空间，但短期来看油价坚挺也抑制粕类价格。

第三部分 策略概述及风险控制

（一）策略概述

1．做多豆油01合约策略：

（1）策略类型：单边；

（2）交易方向：买入y2101；

（3）交易手数：700手；

（4）资金占用：90%；

（5）入场价区：7200-7300；

（6）目标价区：7700-8100元

（7）止损价区：6900-7000元。

2．做多棕榈01合约策略：

（1）策略类型：单边；

（2）交易方向：买入p2101；

（3）交易手数：50手；

（4）资金占用：5%；

（5）入场价区：6500-6600；

（6）目标价区：6700-6800元；

（7）止损价区：6350-6400元。

3．买入豆粕看跌期权m2101-P-3250策略：

（1）策略类型：期权；

（2）交易方向：买入m2101-P-3250；

（3）交易手数：5手；

（4）资金占用：1%；

（5）入场价区：55-60；

（6）目标价区：120-130元；

（7）止损价区：48-50元。

（二）风险控制

1．油粕下游消费走弱。

2．非洲猪瘟疫情极度恶化，相关商品价格波动传导价格变化。

3．美豆大幅走跌，成本支撑塌陷。

中天期货1队 于青