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黑色:政策回归常态 需求边际下降

2021-01-11 09:56:55 和讯期货  恒泰期货

政策回归常态,需求边际下降

摘要:

原料短缺,成本支撑明显,卷板利润高企,螺纹供给受限

供给端,明年上半年铁矿、焦炭供给紧张程度大于下半年,成本对螺纹钢价格支撑延续,且随着春节期间螺纹钢库存增加,吨钢生产利润或进一步下降。下半年,随着供给逐渐增加,冶炼成本有望下降,带动螺纹价格下行。

基建:需求牵引供给,存量或缩减

从资金角度看,明年专项债、城投、特别国债等总量资金减少,3-3.3万亿,财政支出或与今年预算持平,则明年政府对基建投资总量将下降,叠加需求侧管理要求,资金投放倾向于新基建,传统基建投资比例下降,基建领域对螺纹的需求总量下滑速度大于基建投资下降速度。

21年地产开发前端下降,后端增强

从政策角度看,预计21年部分城市将解除限价,放松限购,同时收紧商品房贷款额度,提高首付比例。已出台政策,从销售、融资、开发模式三个方面影响房地产开发,房企亦将加快库存土地开发,积极销售。综上,预计明年地产企业新开工面积增速同比下降,竣工面积同比增加,对螺纹需求小幅下降。

操作策略:

由于21年上半年铁矿、焦炭供给继续趋紧,且螺纹钢需求下降,则可阶段性做空螺纹生产利润,入场区间为当螺纹盘面利润50-150元/吨,当利润跌破-100元/吨时离场。

一、2020年螺纹钢价格走势及行情回顾

2020年由于疫情因素影响,螺纹钢价格走势大致分为以下几个阶段:

第一阶段为2-4月,疫情导致价格横盘震荡。首先,节后首个交易日,春节长假期间累积的恐慌情绪得以释放,螺矿主力合约开盘均跌停。然后,由于政府防疫措施效果明显,市场认为恐慌情绪导致短期价格偏离过大,走势向上修复;最后,欧美疫情扩散速度超预期,价格二次探底。届时各国均采取了超常规的货币与产业政策对冲经济下滑--欧、美从消费端发力(直接向居民、企业发放补助),中国则从供给端发力(推进企业复工、复产)。

第二阶段为4-9月,货币与财政政策持续发力,需求攀升,价格持续上行。具体细分,4-5月为刺激政策进入实施阶段与企业赶工叠加,螺纹钢表观消费量同比增速超过10%。6月由于南方降水超预期,长江沿线各省份均出现百年不遇洪涝灾害,终端需求下降;7-9月则是预期主导价格走势,市场认为'金九银十'需求增速将延续4-6月行情,投机需求有效对冲了实际需求下滑,例如,当时杭州螺纹钢库存超百万吨,且据传套利库存超过半数。

第三阶段为9-10月,价格回落。由于实际需求不及预期,叠加外矿(发往中国量)供给持续增加,港口铁矿持续累库,成本对价格的支撑弱化;

最后为11月至年底,价格再次上涨并创近年新高。此阶段主要矛盾为原料价格上涨,吨钢生产成本抬升;其次是7-8月让位于特别国债的专项债,于9-10月集中发行完毕,11月起资金逐步投入施工项目,导致螺纹需求回落速度不及预期吗,甚至逆季节性上扬;最后为家电、机械等出口订单大增推升卷板需求、利润,铁水流向卷板量增加,而螺纹供给未随着需求增加而增加。

随着新冠疫苗研发成功、投产、使用,明年的经济与货币政策将回归常态,故欲分析21年螺纹价格走势,须以两点为核心--即由于疫情缩减的产量将回补,对冲经济下滑的行业,需求将回落。

二、原料短缺,成本支撑明显,卷板利润高企,螺纹供给受限

(一)21年铁矿仍呈供小于求格局

2020年铁矿石供给端变化最大的当属淡水河谷,由于疫情及天气等因素,其产量目标由年初3.4-3.5亿吨逐渐下调至3-3.05亿吨,减量约4000万吨。同时为弥补其19年库存消耗,主动增加1000-1500万吨库存,进一步制约铁矿供给。

根据公司新闻、公告,预计淡水河谷21年达产产能为3500-5200万吨(见图2)。此外,由于疫情影响,20年南部矿区生产效率下滑,影响产量700-1500万吨,综上预计21年淡水河谷产量增量为3150-5000万吨。

其他主流矿山:力拓2021年有两个项目将实现投产,包括罗布河谷产能维持项目(RobeRiverjointVenture与WesterenTurnerSynclinePhase2),这两个项目主要用以替换产量即将枯竭的矿山,对总产量影响不大,根据其最新公布目标,21年产量预计增加500-700万吨;BHP21年产能变化不大,其SouthFlank(8000万吨/年)产能项目主要用以代替杨迪矿;FMG的Eliwana项目(3000万吨/年)于2020年底达产,2022年完成替换矿山,2021年本应增产3000万吨,但其公布的21年产量目标,几乎与今年持平,表明替代时间前移。

至于非主流矿山,除Roperbar&FrancesGreek由于高矿价刺激,恢复前期关闭的高成本矿山外,英美资源,CSN等公司21年产量增量预估均是建立在疫情消除或天气影响的因素之上(图3为21年矿山产量增长预估)。

据1-11月数据测算,预计20年全球(除中国)生铁产量为4.06亿吨左右,较19年减少4000万吨以上,由于新冠疫苗逐渐投入使用,欧、美地区经济恢复加快,叠加疫情期间的大规模货币刺激政策,预计21年全球(除中国)生铁产量将大幅增长。

下面以中国地区21年生铁产量增加2000万吨为基准,分三类假设,测算21年全球铁矿石供需情况:

乐观假设:21年全球(除中国)生铁产量恢复至19年水平,则铁矿总需求增加9600万吨左右,供、需求缺口为2100-3600万吨。

中性假设:21年全球(除中国)生铁产量增加2000-3000万吨,则铁矿需求增量为6400-8000万吨,供、需求缺口为0-2000万吨

悲观假设:由于疫情反复,疫苗对英国新冠异变毒株作用不大,则21年全球(除中国)生铁产量没有增长,预计供给过剩量为1300-1500万吨

除测算产量供需缺口外,还需注意原料、产成品的时间错配问题。如前文提到,以欧、美为代表,为应对疫情,政策从消费端发力,导致其消费恢复速度高于生产,这也是中国出口旺盛主因。一旦欧美生产逐渐恢复,对原料需求立即增加,而本国产品对进口形成替代,到影响中国出口则相对滞后,存在时间上错配。

(二)焦炭供给仍未完全恢复

今年是是三年蓝天保卫战收官之年,亦是焦化企业产能置换最多的一年,由于疫情影响,本应达产的项目建设延迟,而产能淘汰则按计划实施,且今年生铁产量继续增加,导致焦炭供、需矛盾领先于其他黑色系各品种。自7月-12月底,焦炭现货价格历经十一轮提涨,涨幅600元/吨,期货涨幅超过1000元/吨,吨焦赢利为500元/吨以上,亦处于近年新高。

2020年河北地区已淘汰1240万吨有效焦化产能,新增200万吨焦化产能,净淘汰1040万吨。2020年太原去产能任务1100万吨全部完成;新增产420万吨产能,且均已出焦。

2021年,由于疫情而导致建设工期延长的焦化企业将逐渐投产,焦炭净增产能1600万吨,有效缓解当前的供、需矛盾,且4月后产能释放速度加快。

(三)卷板利润高企,螺纹产能利用率偏低

根据铁矿石进口增量推算,2020年中国生铁产量同比增加4000-5500万吨,增速为5-7%,据此测算各类钢材产量增幅,则统计局关于钢筋产量数据相对准确。

由图可知,1-11月,主要钢材品种中,唯有热卷产量增速大于钢材,且超过去年同期,主要得益于家电、机械等出口超预期。导致板材利润高于螺纹,特别是冷轧卷板利润超过1000元/吨。

据我的钢铁统计,今年6月份时,螺纹产能利用率达到83-87%,创近年新高,后逐渐回落。11月螺纹生产利润大幅回升,而产量未明显增加的原因,除11月本是螺纹钢需求淡季外,卷板利润高企,铁水流向改变是主因。明年需着重关注国外生产恢复后,卷板利润的变化。

三、基建:需求牵引供给,存量或缩减

今年中国GDP能实现正增长,除防疫措施及时、有效外,主要得益于地产、基建与出口拉动。而基建与地产则是螺纹钢主要需求领域,下面将通过分析21年基建与地产的细分项可能变化来预测螺纹钢的需求。

由于基建主要依赖政府投资,而政府支出又可分为两部分:一是预计支出(财政政策基调);二是实际支出。而政府支出=公共预算支出(财政收入+预算资金调入及结余+财政赤字)+专项债+城投债,此外基建投资还与地方本级政府性基金收支相关(这一项与城投部分重叠)。

首先:关于政策基调,20年中央经济工作会议强调明年宏观政策要保持连续性、稳定性、可持续性。要继续实施'积极的财政政策'和稳健的货币政策,保持对经济恢复的必要支持力度,政策操作上要更加精准有效,'不急转弯'。从措辞上看,明年的政策基调与2020年相比,略显宽松。

(一)21年预算支出或与今年预算持平,基建领域财政支出减少

截止至11月末财政实际收入169489亿元,下降5.3%,与预算基本相符。但全国一般公共预算支出207846亿元,增长0.7%,较预算减少6462.5亿元,且随着经济进一步复苏,预计20年财政实际支出同去年持平或略微增加,较预算减少9000亿左右。

市场预计中国2021年GDP增长7.5-9%,财政赤字同比减少8000-13000亿。通过近年GDP与财政收入增速相关性测算,预计21财政收入增长5-6%,且预算资金调入及结余不可累积,则21年公共预算支出同今年持平的概率大。

由于疫情原因,4-6月财政投向基建领域资金较多,后逐渐放缓,且下半年随着出口数据持续向好,基建投入(财政)减弱,除农林水事务外,其他行业年度投资增速均为负。

(二)21年专项债投向传统基建的总量与比例均降低

2020年新增专项债3.75万亿,同比增长1.6万亿(其中2000亿用于补充中小银行资本金),净增1.4万,同比增长60%以上。

2020年3月,监管部门下发通知,全年专项债不得用于土地储备、棚改等与房地产相关领域,7月后政策进行微调,对棚改在建工程资金松绑。

由于禁止土储、棚改等原因,今年专项债投向基建领域资金比例达到60%(2019年不到20%),综合计算,今年专项债用于传统基建的资金同比增加1.7万亿。

明年经济恢复常态后,预计新增专项债低于3万亿,且投向传统基建比例或降至30%以下(投向新基建比例增加),则21年投向传统基建的专项债资金同比减少1.3万亿以上。

(三)21年城投债净发行量同比下滑

今年城投净融资创6年新高,较19年增长4600亿元。11月,产投债(永煤)与城投债均爆发兑付风险,其中城投企业盛京能源合计有两笔债券发生"技术性违约",总规模5亿元,为近年首次,受此影响11月11日以来,全市场已有超千亿元的信用债发行取消。

此外,年度经济工作会议提到要"抓实化解地方政府隐性债务风险工作,党政机关要坚持过紧日子"。从经济与风险角度看,预计明年城投净发行量将大幅缩减。

(四)其他资金

为应对财政收入下滑,今年地方政府积极增加土地出让,导致土地出让金收入是少有的、增速超过去年的指标之一,亦透支了未来土地出让量,预计明年土地出让收入增速将下滑。

其他方面资金,1万亿特别国债,明年不会继续发行。且特别国债是需要地方政府还本、付息,是地方政府未来需要考量的问题。

综上,预计21年基建投资总量减少,传统基建投资比例降低。例如,从全国交通运输工作会上获悉,预计2021年全年完成交通固定资产投资2.4万亿元左右,较20年2.7万亿同比减少10%以上,可作为佐证。21年基建投资增速预估见下图。

四、21年地产开发前端下降,后端增强

关于21年地产需求,由之前的悲观,转为中性,原因是政策指向发生了明显的转变。前期政策指向以'央行'为主导,如2020年8月,中国人民银行党委书记、中国银保监会主席郭树清在《求是》杂志撰文指出房地产泡沫是威胁金融安全的最大"灰犀牛";前央行行长周小川发表的论文《拓展通货膨胀的概念与度量》中提议将房价纳入到CPI等。当时判断21年不仅是货币政策回归常态,而且会将地产行业作为21年结构化去杠杆标的。

然而,年度经济工作会议提到,要把扩大消费同改善人民生活品质结合起来。有序取消一些行政性限制消费购买的规定,充分挖掘县乡消费潜力。预计21年部分弱二线、三线城市将放开房地产限购、限价,同时提高首付比例,降低房地产贷款总量。

综上,21年地产领域螺纹需求以已经出台的政策为主,降低未来可能出台的限制政策权重。

(一)'三道红线'政策限制地产融资

2020年8月,监管部门出台新规控制房地产企业有息债务的增长,设置"三道红线"(以2019年6月底为基础)--红色档:三条红线全中招,接下来不得有增加有息负债;橙色档:踩到到了两条红线则有息负债规模年增速不得超过5%;黄色档:只有一条红线超出阈值,有息负债规模年增速不得超过10%;绿色档:即便全部指标都及格,有息负债规模年增速也不得超过15%。

为应对政策,房企"瘦身""增肌"手段并举:一方面,房企"增肌"方式包括分拆资产上市、配售新股、引入战投等,分拆旗下物业资产上市最为常见(如恒大物业);另一方面,密集出售旗下高负债标的以"瘦身"。

但中小房企手段缺乏腾挪手段,预计明年地产行业破产重组企业数量增加,行业总需求受限。

(二)滚动开发模式受限

近几年,地产企业普遍采取"新开工-预售-拿地-新开工"的滚动开发模式,房屋预售量占总销售量的比例渐增,交房周期延长。

由于疫情原因,部分房地产企业现金流断裂,导致期房建设出现烂尾,且近年商品房预售库存不断上升,风险增加。受此影响,部分地方政府纷纷出台商品房预售资金监管政策。

政策内容主要集中于四个方面:一是要求开发商开设商品房预售资金监管专用账户;二是要求开发商与监管机构、监管银行签订预售资金监管协议;三是对信用资质不同的开发商实行差别化资金监管额度;四是在预售资金使用方面按照工程进度支取相应比例的资金。

(三)地产企业资金链趋紧

受限,受疫情与政策影响,上半年,地产企业购地支出增加,具体表现为土地购买量增加,房企土地购置费支出占开发投资总额比例再次攀升;其次,房企还债资金增加,还债资金增速由去年的2%增长至7%。

五、21年螺纹钢库存季节性规律明显

1-11月,螺纹钢供给量同比增加4.9%,表观消费量增加5%,供、需大致相等。

由于疫情影响1-4月需求数据偏低,则21年4月中旬以前,螺纹表观销量增速同比将大幅增加。后由于终端需求回落,以及铁水从卷板再次流向螺纹,供给亦出现回升,则21年螺纹库存季节性规律大于今年。

六、21年供需预测及操作策略

供给端,明年上半年铁矿、焦炭供给紧张程度大于下半年,成本对螺纹钢价格支撑延续,且随着春节期间螺纹钢库存增加,吨钢生产利润或进一步下降。下半年,随着供给逐渐增加,冶炼成本有望下降,带动螺纹价格下行。

从资金角度看,明年专项债、城投、特别国债等总量资金减少,3-3.3万亿,财政支出或与今年预算持平,则明年政府对基建投资总量将下降,叠加需求侧管理要求,资金投放倾向于新基建,传统基建投资比例下降,基建领域对螺纹的需求总量下滑速度大于基建投资下降速度。

从政策角度看,预计21年部分城市将解除限价,放松限购,同时收紧商品房贷款额度,提高首付比例。已出台政策,从销售、融资、开发模式三个方面影响房地产开发,房企亦将加快库存土地开发,积极销售。综上,预计明年地产企业新开工面积增速同比下降,竣工面积同比增加,对螺纹需求小幅下降。

操作策略

操作建议:由于21年上半年铁矿、焦炭供给继续趋紧,且螺纹钢需求下降,则可阶段性做空螺纹生产利润,入场区间为当螺纹盘面利润50-150元/吨,当利润跌破-100元/吨时离场。

(责任编辑:陈状 )
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