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需求转暖疫情未去 油价重回十字关口

2021-01-23 09:17:28 和讯期货  创元期货

报告要点:

2020年11月中旬以来,得益于新冠疫苗、美国政治不确定性下降、以及OPEC+推迟增产等各种多重利好因素,市场风险偏好情绪回归支撑油价。就基本面来看,原油供应端方面整体稳定:OPEC+仍致力于维护原油市场的稳定,供应端不会出现2020年3月份产量骤增的情况。而美国页岩油行业在本轮疫情和低油价中遭受重创,页岩油产量短期难以大幅增加。而供应端主要的不确定性源自美对伊朗放松原油出口制裁。需求端方面,尽管短期内市场面对新冠变种病毒出现后的需求端不确定性。但中长期来看,2021年随着疫苗的问世,全球经济将从疫情影响中逐步复苏,原油需求量将逐步增加。预计需求端恢复仍将缓慢运行。2021年上半年之前疫情仍将扰动需求端恢复,油价重心将在震荡中逐步上移。

一、行情回顾

2020年油价行情波折可以概括为三部曲:一阶段多重利空共振,油价破位下行;二阶段托市措施兑现,油价见底回升;三阶段支撑压力并存,油市转入震荡。

1.多重利空共振 油价破位下行

2020年初,尽管美伊冲突加剧和中美和谈为油价提供了一定的利好支撑,令油价小幅上涨。但随着年后新型冠状病毒出现,并快速爆发,市场忧虑中国的原油需求量将出现下降,油价承压转跌。此后新冠在全球范围内蔓延,各国均陷入了疫情泥潭,各国经济活动受疫情抑制或陷入停顿,原油需求的空前萎缩令价格下行压力陡增。同时由于3月OPEC+会议未能达成减产协议,沙特选择快速增产并同俄罗斯开启价格战。而其余多个产油国也相继宣布下调原油售价或提高原油出口,进一步恶化了原油供需失衡。国际原油期货价格在经历4月初的短期上涨行情后持续走低,创下近三十年来的最疲软表现。同时基于供需失衡,全球原油库存快速增加,市场一度担忧全球可用库容告急,油价在上述利空共振下暴跌。特别是美国境内原油库存迅速累积,可用仓储空间极度短缺,在WTI5月合约到期交割前引发“空头逼仓”操作,导致该合约结算价格在20日当天收盘跌至史无前例的负值区间。而期间美股数次触发下行熔断的异常疲软行情,也在一定程度上增加了油价的下行压力。

2.托市措施兑现 油价见底回升

4月份,低油价迫使下,OPEC+再度召开会议并决定重启原油减产,并达成创纪录的970万桶/日的减产协议。随着5月减产正式落地,同时中国方面疫情得到有效控制,抗疫封锁措施解除下,原油需求逐步恢复。受OPEC减产以及原油需求恢复的利好消息支撑,油价重回上行走势,WTI与Brent两油再度回到40美元上方。而随着6月初OPEC将减产规模延续至7月末,为油价继续提供了有力支撑,期间IEA月度报告以及OPEC月报中的利好因素也持续提振油价上涨,WTI一度触及季度高点。

3.支撑压力并存 油市转入震荡

而三季度伊始,欧美疫情二次爆发令多头信心有所松动,市场对全球经济恢复的忧虑再度卷土重来。同时以美国为代表的原油库存数据上行,令市场对于原油需求忧虑恶化,限制了油价的上涨空间。随着欧美地区疫情持续扩散,以及EIA原油库存连续超预期上涨,原油价格自高点小幅回落。进入10月后,由于美国大选带来的不确定性,全球金融市场避险情绪提升,原油单边价格大幅回调,但该阶段原油月差结构整体持稳,以OECD国家为代表的原油库存延续去库态势。

11月后,随着美国大选逐步明朗,以及多支新冠疫苗有望投入普及的利好消息,市场风险情绪迅速回升。而OPEC+放推迟增产叠加中东地缘局势升温,使得原油月差结构持续改善,期限结构逐步自Contango向Back转变,油价也随之刷新年内高点。但随着欧美第二波新冠疫情持续发酵,英国方面曝出高传染率新冠变种,市场的乐观预期再遭冷水,国际油价再度迎来回撤。

二、基本面分析

1.新冠变异利空来袭,疫苗预期面临调整

英国政府于2020年12月14日表示,发现名为“VUI-202012/01”的变异新冠病毒。分析显示,这一变异新冠病毒可能更易人际传播。据世界卫生组织和有关国家公布的信息,英国出现的变异新冠病毒目前已在澳大利亚、丹麦、意大利、冰岛、荷兰、德国加拿大、日本等国被发现。英国和南非报告发现变异新冠病毒后,全球多国宣布禁止来自这两个国家的航班入境等措施,并采取了更严格的限制措施。

病毒的变异是金融市场的最不稳定因素。尽管随着疫苗出现,美国已经分发了超过1000万支疫苗,并且有100万人已经接种,而欧盟已于12月28日正式启动大规模接种疫苗,同时部分国家已经提前自行开始普及接种,但疫苗的有效性还需要等待市场验证。受消息影响,辉瑞和Moderna的股价大幅下跌,折射了市场对于疫苗的有效性以及接种速度都产生了一定的怀疑。

尽管如此,世卫组织多名专家于2020年12月21日表示,新冠疫情暴发以来病毒已出现数次基因突变,但包括英国近期出现的变异病毒在内,目前已知的变异对新冠药物、疗法、检测手段及疫苗均未造成重大影响。要破坏疫苗的有效性,可能需要对基因序列进行大量改写,而不仅仅是少数突变。不过,疫苗可能需要随时间推移而进行微调。市场同时有观点认为,新型疫苗技术mRNA能够加速疫苗的研发,就算现有疫苗无法对变异病毒产生足够的效果,新的疫苗也能够更快地被研发与生产。

目前市场对于疫苗最大的担忧问题在于,即便疫苗对变种病毒有效,其短期内面临的产能问题也难以得到解决。这也意味着在疫苗完全普及前,疫情依然会扰动金融市场与原油大宗价格。因此市场对疫苗的预期可能会出现反复,这将拉长原油价格整理的周期。

2.中国原油进口需求增长支撑原油需求

2020年11月2日,中国商务部公布2021年原油非国营贸易进口允许量总量、申请条件和申请程序,其中原油非国营贸易进口允许量为2.43亿吨,较2019年大涨20.3%。由于过去40天以来,全球原油石油市场需求主要集中在亚洲,特别是中国和印度。中国方面需求增加的预期加速了原油库存的消耗,对冲了利比亚新增的原油产能,原油市场回归供需平衡预期,支撑油价。

由于国内疫情控制得当,经济的持续稳定复苏促使国内原油需求快速增长,同时受国际低油价影响,进口利润扩大提振了市场积极性,而炼厂利润的高位运行也促成炼厂扩大产能,成为原油进口量增加的核心推动因素。作为全球最大原油进口国的中国在11月已经从俄罗斯、美国及安哥拉等出口国扩大采购。另一方面,由于新冠病例急速增加,全球各国各地也实施了新的封锁措施,原油采购大幅下滑。国际能源署(IEA)曾于11月中旬表示,中国有望成为唯一一个原油需求同比增长的主要国家。IEA估计2020年全球原油需求为9130万桶/日,低于2019年的1.001亿桶/日。其中中国2021年进口料将达到1200万桶/日。就2020年年末来看,国内2021年1、2月的原油订单强劲,考虑到国内希望在2021年增加并储满相当于1亿桶的新储油罐,约等于往年同期全球日均原油需求水平,均指向2021年中国对原油需求的增加。

3.OPEC维持动态调整,逐步放松减产

2020年新冠疫情对原油需求的冲击是史无前例的,出于各自政治目的,2020年一季度OPEC+成员国一度增产抢夺市场份额,但低油价局面逼迫下,OPEC+又很快重回减产之路。4月12日,OPEC+第10次部长级会议推出了史诗级减产方案:2020年5月至7月,减产幅度970万桶/日,2020年7月至12月,减产幅度770万桶/日,2021年1月至2022年4月期间,减产幅度570万桶/日。

而11月末,由于新冠疫情在欧美持续发作,OPEC及包括俄罗斯在内的盟友组成的OPEC+再度决议将原本增产计划推迟以支撑油价:自2021年1月开始,成员国决定自愿将减产数目自770万桶/日调整至720万桶/日,即增产50万桶/日。同时每月召开OPEC和非OPEC部长级会议,以评估市场状况,并决定下个月的进一步调整产量,每月调整不超过50万桶/日。此外,补偿减产期限延长至2021年3月底,以确保所有参与国对过量生产的原油给予充分补偿。

尽管OPEC对2021年原油需求量的预期缺乏明显回暖的迹象,但后续减产维持收紧的可能性正在逐步下降。据媒体12月下旬的报道,俄罗斯俄罗斯有意在2021年1月4日的OPEC会议中提出,将2月份的协议产能再次增加50万桶/日。据俄罗斯相关官员称,即便最新出现的变异病株影响了需求,俄罗斯仍计划在后续OPEC+会议上支持继续增产,俄罗斯并不想再继续让出市场份额给美国甚至其他国家。俄罗斯副总理诺瓦克表示,鉴于减产行动得到了充分执行,并也已经达到了预期目标,而每桶45至55美元的价格区间是最佳的,因此已经到了可以考虑增产的时候。若油价没有达标,则俄方将永远不会考虑进一步恢复产能;现在俄政府认为在2021年2月增产50万桶/日是合理的,与达成共识的1月增产协议相同。这一数字将是此前协议中同意的最大增产幅度,当然,这一决定需要经过其他国家的同意。

沙特原油大臣阿卜杜勒阿齐兹·本·萨勒曼与诺瓦克在利雅得面谈后表示,他想让市场投机者“保持警惕”。尽管沙特方面对此尚未表达明确态度,但考虑到12月OPEC+会议上,部分成员国由于财政收入深受低油价与减产影响,与OPEC+之间的紧张关系逐步升级。在俄罗斯支持放松减产的背景下,沙特方面对成员国继续施加影响力紧减产的能力有限。预计OPEC减产将维持逐步放松的动态调整态势。

4.伊朗或成2021年原油供应边际变量

由于特朗普执政期间,美国退出了奥巴马时期实施的伊朗核协议JCPOA(即“联合全面行动计划”),并对伊朗实施了严厉的制裁,伊朗原油出口遭受了沉重打击。而拜登在竞选期间承诺,将取消特朗普的制裁,并恢复JCPOA。尽管拜登的对伊政策仍然有许多悬而未决的问题,但无疑伊朗将从中受益,该国已经开始寻求在2021年提高其原油产量用于出口。

据标普普氏能源资讯的数据显示,2020年全年,伊朗的原油产量在212万桶/日至195万桶/日之间波动。其中11月伊朗原油产量为202万桶/日,尽管目前美国的严格制裁措施仍然有效,但11月伊朗仍有102万桶/日的原油出口。而在制裁生效之前,伊朗的产量超过400万桶/日。

目前伊朗已经开始准备在2021年将产量恢复至该水平。伊朗总统鲁哈尼在12月9日的演讲中称,未来打算将原油出口提升至一个较高的水平,并暗示伊朗不会再次受到制裁。伊朗国家石油公司计划在未来20年内将原油产量提高到650万桶/日。考虑到短期内拜登的新政府仍处于百日过渡期,制裁未解除背景下伊朗更多将倾向于秘密增加其原油出口,但考虑到物流方面的障碍,市场倾向于短期内伊朗将无法大规模提高原油出口量,这意味着全球原油供应量暂时还不会增加。

与之相对的是则是同样被特朗普政府制裁的委内瑞拉,据普氏能源资讯,委内瑞拉11月份的原油平均产量仅为43万桶/日,受限于制裁导致的一系列问题,该国甚至被迫要进口汽油。由于拜登在竞选期间表示,他不会放松对委内瑞拉的制裁,该制裁将继续阻止委内瑞拉出口原油和进口汽油。除非拜登新政府的对委外交方针发生重大转变、取消制裁,亦或是委内瑞拉政局出现转机,否则委内瑞拉在2021年市场中的作用可能仅限于作为一个成员油的消费国。

5.美页岩油边际产能反弹有限

由于美国新总统拜登上台执政后,其执政方针包含2万亿美元清洁能源计划,这意味着拜登政府将加强对原油行业的监管,并在税收、钻井许可证等方面进行限制,这将增加美国页岩油的生产成本,无疑使融资环境恶化的页岩油企业雪上加霜。

不同于常规油田,页岩油具有增产快、衰减快的特点,即页岩油井投产前三个月内迅速达到产量峰值,并在1年内衰减60%以上。这意味着为维持整个页岩油田的产量平稳增长,页岩油企业需要持续进行资本开支,以新井产量弥补老井的衰减量。而美国页岩油企业的融资渠道主要有自有资金、银行贷款和发行高收益债(标普评级BBB-及以下)。2020年低油价下,页岩油企业的融资环境快速恶化,3月以来美国会计行业机构Haynes和Boone共记录了400多起美国能源企业的破产案申请。这意味着美国页岩油行业进入兼并重组阶段,而转型期内的页岩油企业的首要任务是降成本,而非增加产量。这也意味着当前油价难以支撑页岩油产能重回扩张区间,据多家机构预测,2021年美国原油产量会保持在1100-1200万桶/日,难以回到2019年初的巅峰产量。

三、总结

2020年11月中旬以来,得益于新冠疫苗、美国政治不确定性下降、以及OPEC+推迟增产等各种多重利好因素,市场风险偏好情绪回归支撑油价。

就基本面来看,原油供应端方面整体稳定:尽管俄罗斯方面已经表态支持2021年增产,但综合OPEC+前期会议决议表现的态度来看,OPEC+在争夺国际原油市场的同时,仍致力于维护原油市场的稳定,供应端不会出现2020年3月份产量骤增的情况。而美国页岩油行业在本轮疫情和低油价中遭受重创,在融资大幅收紧的背景下新增投资严重不足,故2021年上半年新增油井产能将明显低于衰竭速度,作为滞后变量的页岩油产量短期难以大幅增加。而供应端主要的不确定性源自美对伊朗放松原油出口制裁。

但整体来看,市场对于油价最大的疑虑仍在于新冠变种病毒出现后的需求端不确定性。就目前来看,英国的变异疫情尚未失控,各国更多也采取了旅行限制而非实施全面封锁,这意味着短期内利空相对有限,有待进一步观察疫情的发展。而中长期来看,2021年随着疫苗的问世,全球经济将从疫情影响中逐步复苏,原油需求量将逐步增加。

尽管如此,考虑到当前欧美的二次疫情现状依然严峻,距离全面控制疫情传播依然需要较长的斗争。新冠疫情大概率继续损害需求增长,原油与成品油库存大概率仍将停留在一定水平。而即便疫苗进入全面普及快于预期,需求端恢复也大概率将缓慢运行。预计2021年上半年之前疫情仍将扰动需求端恢复,油价重心将在震荡中逐步上移。内盘方面重点关注SC仓单注销情况。

图1 美国原油周度产量 单位:千桶/日

数据来源:EIA,创元期货

图2 美国周度活跃原油钻井数 单位:座

数据来源:Baker Hughes,创元期货

图3 美国原油周度库存(含SPR)单位:千桶

数据来源:EIA,创元期货

图4 美国库欣地区原油周度库存(除SPR)单位:千桶

数据来源:EIA,创元期货

图5 美国汽油周度产量 单位:千桶/日

数据来源:EIA,创元期货

图6 美国汽油周度库存 单位:千桶

数据来源:EIA,创元期货

图7 美国馏分油周度产量 单位:千桶/日

数据来源:EIA,创元期货

图8 美国馏分油周度库存 单位:千桶

数据来源:EIA,创元期货

图9 美国航煤周度产量 单位:千桶/日

数据来源:EIA,创元期货

图10 美国航煤周度库存 单位:千桶

数据来源:EIA,创元期货

图11 美国炼厂开工率 单位:%

数据来源:EIA,创元期货

图12 美国炼厂原油加工量 单位:万桶/日

数据来源:EIA,创元期货

图13 美国周度商业原油进口量 单位:千桶/日

数据来源:EIA,创元期货

图14 美国周度原油出口量 单位:千桶/日

数据来源:EIA,创元期货

(责任编辑:陈状 )
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