美元兑日元徘徊110关口，日元强弱要怎么看？

　　近期，美元相对日元弱势，110关口成为美元/日元较难以有效突破的屏障，该位置对应今年4月和7月的两个高点，能否成功站上110关口是投资者关注的焦点（下图），我们认为，日元阶段性强势不是基本面支撑而是交易层面的支撑。

　　日本经济基本面偏弱

　　数月前，我们曾做出分析，与大多数发达经济体不同，疫情后的“大放水”，没有刺激起日本国内的巨大需求。从最受关注的通胀指标可以看到，时至今日，美联储及美国政府依然对通胀有所估计，而日本则相对平稳。尽管日本通胀已较此前有所抬头，但是远没有达到市场预定的目标。

　　另外，东京奥运会并没有给日本经济带来多少拉动作用。本次东京奥运会及残奥会从7月23日延续至9月5日，期间均采取无关观众模式，仅门票损失就超过1000亿日元。虽然入境日本参加奥运会和残奥会的外方代表团、运动员、媒体记者等会在赛事期间产生一定消费，但与正常举办奥运会所产生的经济效益没有办法相提并论。

　　基于通胀数据以及东京奥运会的情况，我们可以基本做出判断，最近一段时间的日元升值与日本经济本身关系不大。

　　不过，市场上所有的观点并不总是一直的，瑞银最近已上调日本2021及2022财年企业盈利增长预测至42%和8%，由于日股本身倾向于周期性，因而更受益于全球经济复苏。瑞银财富管理投资总监办公室就表示，相信日本市场有进一步上行的空间。

　　套息交易左右近期日元汇率

　　进一步研究发现，日本基本面推动乏力，日元凭借套息交易保持强劲势头。日元套息交易大致在本世纪初开始流行，彼时日本企业流行低利息借入日元，同时将大量日元换成美元资产，赚取金融资产的收益，轻松实现躺赢。

　　万事有利亦有弊。伴随2008年金融危机到来，这一情况发生了转变，美日息差收窄，日元开始急剧升值。疫情以后，美联储的利率下调，同样引起了大量套息货币外流，欧元日元无法在美元资产上赚取利差，其外在表现就是大量低息货币流出，引起美国各类资产均被抛售，股债双杀，甚至黄金也没有幸免，而日元相对美元则出现长达八个月的升值。

　　回顾过往数据，市场恐慌与美联储降息动作几乎同步，统计90年代至今的市场恐慌，日元的避险属性要大于美债和中债，更远远大于黄金和美元。毫无疑问，套息交易是日元升值背后的主要推手，从这个角度上说，日元套息可能始于90年代。

　　作为重要的国际化货币，日元是世界第四大货币，不仅拥有仅次于美元、欧元的巨量资产规模，还在资金跨境流动方面享有极高的自由度，大量的资金可以短时间内进出，流动性充裕极为充裕，再加上美日特殊的关系，日元的套息交易可以出现并得以延续。过去几个月的美债收益率走低，就是停止套息交易，引发日元避险的重要原因。

　　未来日元汇率弱势难改

　　复盘疫情以后的日元走势，2020年的下行一方面是因为疫情后套息交易的基础不存在，另一方面也是美元走弱所致。随着美债利率地不断上升，套息交易再次出现，再加上通胀居高不下，增加了美联储收紧货币政策的概率，继而引起美元指数走高。两方面因素共同作用，强美元、弱日元的情况再次出现。

　　到了6月底，美元指数转入宽幅震荡，10年美债收益率继续下行，7月初日元套息交易的利差也逐步缩小，日元有回流本土的意图。因此，日元三季度再次走强也就可以解释了。

　　综上所述，我们认为，短期内，在大环境没有避险需求的情况下，日元套息交易规模不可能出现骤降，日元也不会大量回流本土，更可能是维持这一水平一段时间，也就是说，交易层面左右日元汇率的概率较低，日元后期表现更多取决于基本面。而日本经济基本面偏弱是制约日元升值的主因，所以，我们短线看空日元汇率的主基调不变。投资者可利用芝商所的日元期货（交易代码：6J）及新推出的微型美元兑日元期货（交易代码：M6J）进行对冲交易。

　　资料显示，微型美元兑日元期货，以较低的初始保证金提供流动性强的外汇产品，使投资组合多样化，增加灵活性和微调曝光，精确调整外汇头寸的上下比例，增加较大合约的进出灵活性。