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原油:无力东风花半露

2022-01-11 16:29:15 和讯期货 

  -2021年原油市场回顾与2022年展望

  方正中期期货研究院 隋晓影

  摘要:

  2021年在全球宏观经济持续复苏、货币政策维持宽松以及原油供需平衡表修复的推动下,国际油价整体维持上行趋势,运行区间不断上移,但2022年宏观层面、货币层面以及原油供需层面的压力均将不断加大,多因素共振将令油价受到明显打压,但能源供应问题仍会阶段性提升原油溢价。

  一、全球经济增长放缓 流动性预期收缩

  2022年全球经济增速预计将放缓。在疫情形势整体缓和以及各国维持宽松货币政策的背景下,2021年全球经济快速复苏,全球工业生产和商品贸易稳步修复并已高于疫情前水平,同时发达经济体复苏态势整体好于新兴经济体,尤其是美国经济复苏表现强劲,但疫情仍然给经济复苏带来极端性冲击。展望2022年,全球经济增速将逐渐回落至常态,通胀的加剧令全球滞胀风险加大,同时主要经济体财政支持力度将减弱,因此,我们预计2022年全球经济复苏步伐较2021年将显著放慢。根据IMF的预测,2022年全球经济增速将达到4.9%,不及2021年5.9%的增速,同时欧洲、美国、中国、俄罗斯等主要经济体经济增速较2021年均将下滑。

  2022年全球流动性趋于收紧。随着疫情缓和后各国经济持续恢复以及通胀水平的上升,2021年多国货币政策出现边际转向,2021年3月包括土耳其巴西、俄罗斯新兴市场先后采取加息举措,而在11月份美联储宣布开始缩减购债规模,12月份决定从2022年1月开始,将每月削减资产购买的规模从150亿美元扩大到300亿美元,这意味着Taper将在2022年3月提前结束,同时从2022年二季度开始美国也将进入加息周期,点阵图显示,2022年和2023年美联储均将加息3次。而各国货币政策的转向也导致全球货币供应量(M2)的收缩,2021年4月份以来,全球M2同比增幅出现持续回落,随着2022年全球各国经济逐步回归正轨,货币政策也将逐步回归正常化,流动性整体将收缩。

  美联储加息预期或令美元在2022年上半年见顶。2021年美国经济整体表现强于其他经济体,同时在2021年年中前后美联储开始释放鹰派信号,这令美元指数持续走强。而2022年美国货币宽松政策将逐步退出,同时加息预期将不断增强,这可能导致美元出现冲高回落走势,结合加息时间点来看,我们认为,2022年上半年美元指数见顶概率较大。

  二、全球油气勘探企业面临能源转型压力

  全球油气上游勘探企业面临能源转型压力。过去10年,全球油气上游资本支出整体呈现下滑趋势,IEA的数据显示,2021年全球油气上游投资预计将达到3500亿美元,2016-2019年在5000亿美元左右,而2014年超过8000亿美元。在疫情影响下,2020年全球油气上游勘探投资遭遇重挫后,2021年全球油气上游投资景气度有所回升,但这些企业仍然面临疫情和能源转型的巨大压力,整体资本支出水平低于疫情前。2021年上游石油公司现金流显著改善,根据Rystad Energy的预测,随着油价持续上涨,但上游投资活动仍然很低,全球上市的勘探和生产(E&P)公司将在2021年产生创纪录的自由现金流,FCF(上游活动现金流)现金流预计将升至3480亿美元,此前的最高值是2008年的3110亿美元。而2021年所有上市的上游公司的总收入预计将增加近5000亿美元,较2020年增长55%,但用于投资的资金增长仅为2%左右,从而导致利润显著提高。过去几年,因环境问题以及能源消费结构的变化,国际石油巨头的上游资本支出在持续下降,然而经历了疫情后,国际石油巨头对上游的资本支出变得相对保守,因投资者更加希望这些上市公司增加低碳能源的投资,从而减少传统化石能源的投资,2021年国际石油巨头的资本支出较2020年预计将下降2%,但与国际石油巨头相比,国家石油公司的上游资本支出在2021年仍将维持10%左右的增长速度,此外,私营企业也在维持适度扩张。2022年油气上游行业景气度将进一步提升,Rystad Energy预计2022年全球油气上游资本支出将增长8%,是2012年以来同比增幅最高的一年。但在能源转型的长期压力下,以石油巨头为代表的传统上游产业投资增长将受到明显束缚,未来整体增长幅度预计有限。

  2022年OPEC+供给回归正常化,伊朗仍是潜在供应变量。2022年产油国原油供给将逐步回归正常且再度调整的可能性较小。一方面,2020年5月以来,在产油国持续减产以及石油消费逐步恢复下,全球原油供需结构逐步修复,同时油价整体也在回升,在此背景下,市场对产油国供给的调节需求将进一步下降;另外一方面,美国方面在中东的影响力已经下降,从2021年底OPEC拒绝美国增产的要求就可以看出端倪,同时基于经济复苏以及财政平衡考虑,产油国在2022年主动调整产量政策的可能性较低。此外,伊朗供给仍是潜在的变量。2020年底以来,美国新任总统拜登上台后,美伊关系出现明显缓和,同时因制裁而受限的伊朗对外的原油供给也开始恢复,截止2021年10月,伊朗原油产量增至250万桶/日左右,较2020年底增加了50万桶/日左右,但较峰值水平仍然低130万桶/日左右。未来,伊朗原油供给能否进一步恢复仍取决于伊核谈判的紧张,就目前的局势来看,由于西方国家对伊朗的态度缓和,因此,未来伊朗原油供给大概率维持增势,一旦达成协议将加快伊朗供给的恢复。

  美国页岩油行业维持适度扩张。2021年以来,随着油价的上涨,美国页岩油行业景气度持续恢复,企业现金流逐步回暖,但由于策略的转变,即美国页岩油企业将更多的现金流用于股东回报,而不是再投资,这导致目前美国页岩油上游的投资活动扩张步伐显著慢于油价的复苏。根据Rystad Energy的数据,受疫情影响,2020年美国页岩油行业资本支出骤降至600亿美元左右,在疫情形势缓和下,2021年美国页岩油行业上游投资活动开始恢复,预计资本支出将提升至698亿美元,而随着油价的上涨、行业景气度恢复以及疫情带来的不确定性逐步减弱,Rystad Energy预计2022年美国页岩油上游资本资产将跃升至834亿美元,较2021年增长近20%。基于当前的情况来看,我们认为2022年美国的页岩油行业仍会维持适度扩张,但大部分企业专注于股东回报并限制上游勘探再投资的策略难有根本转变,同时美国的能源政策也会抑制页岩油行业的长期扩张,在此情形下,2022年页岩油产量增量仍然有限,IEA预计2022年美国页岩油产量较2021年将增长71万桶/日。

  三、全球石油消费继续恢复 仍面临疫情冲击

  2022年全球石油消费将逐步接近疫情前水平。2021年在全球经济维持增长、流动性宽松以及疫情形势整体向好的背景下,全球石油消费持续修复,而2022年全球石油消费预计将继续恢复并不断接近疫情前水平,但将受到经济增速放缓以及疫情的制约,同时未来石油消费的恢复将主要来自于航空煤油。2021年在全球航空业的复苏下,航空煤油消费也在进一步恢复,但仍低于疫情前的水平。根据IEA的统计,2021年全球航空煤油消费预计将达到520万桶/日,较疫情前仍然低34%,2022年全球航空煤油需求增长步伐有望加快,增幅将达到120万桶/日至640万桶/日,但较疫情前仍低约20%。此外,2022年疫情不会结束,疫情给石油消费带来的不确定性仍然会存在。根据机构的最新预测,EIA、IEA、OPEC、Platts认为2021年全球石油消费增幅分别为510、550、550、500万桶/日,而对2022年的预测分别为330、340、420、480万桶/日

  美国需求进一步增长的空间预计有限。2021年,在美国经济表现出色以及疫苗接种率持续上升的情况下,美国石油消费基本恢复至疫情前的水平。数据显示,在2020年底美国石油消费仍然低于往年同期水平的状况下,在2021年快速恢复并回到正常区间,同时在过去一年,由于美国航空业恢复领先于其他国家,美国航空煤油消费也在不断向疫情前的水平靠拢,到2021年底基本接近疫情前水平,但2021年美国经历的两波疫情高潮仍然对美国汽油消费形成阶段性冲击。预计2022年美国经济增速放缓以及流动性收紧的背景下,叠加美国总统拜登提倡使用清洁能源的政策导向,预计未来美国石油消费增长将受到抑制,同时疫情及极端天气仍会阶段性冲击美国石油消费。

  “双碳”政策下中国石油(601857)消费正发生变革。2021年以来,在“双碳”政策背景下,国内原油进口配额的管理明显收紧。2021年1-10月份,国内原油进口量累计达到4.25亿吨,同比下降了7.3%,而在过去20多年里,国内原油进口量基本保持10%左右的年均增速。而2022年原油非国营贸易进口允许量为24300万吨,与2021年持平。从终端消费来看,国内除航空煤油消费仍受到疫情冲击外,其他终端油品消费基本回归到正常范围,但受到国家碳减排以及消费结构转型等一系列政策的影响,国内成品油表观消费连续3年下降,基本确认见顶。2021年1-10月份,国内汽油、柴油、煤油表观消费量同比分别增长21%、下降2.8%、增长14%。而同比2019年的数据来看,汽油、柴油、煤油表观消费量分别为增长10%、下降5%、下降10%。整体来看,受经济形势、“双碳”政策以及石油消费结构转型升级等因素影响,未来国内原油进口需求及成品油消费均将继续受到抑制,原油进口及成品油需求均出现阶段性见顶。

  四、地缘局势仍然复杂

  全球能源转型下,能源供应仍面临挑战。2021年全球经济复苏以及疫情好转带动能源需求持续改善,但在全球“碳减排”政策下,能源供应面临“青黄不接”的局面,一方面全球能源需求大幅改善下,能源供给弹性相对不足,另外一方面在传统能源供应受限的背景下,全球风能、太阳能(000591)、水力等清洁能源供应尚不稳定,导致全球能源供应出现紧缺,并引发能源危机。在此背景下,2021年下半年,包括煤炭、天然气、石油等能源品价格大幅上涨,欧洲天然气价格最高涨了近10倍,亚洲天然价格也涨了近6倍,国内煤炭价格涨了近1.4倍,而石油价格在能源紧缺情绪以及油-气替代预期等因素的影响下,也出现持续上涨,欧美原油最高升至85美元附近,较年初上涨了40%。而2021年底,欧洲因严寒天气导致能源需求骤增以及德国法国等可再生能源供应出行问题,再度推升能源价格,天然气、电力价格升至历史新高。从历史上看,1970年以来全球共发生过5次能源危机,90年代以前基本是由于战争引起的,2004年的能源危机主要因需求大幅上升引起的,而2021年的这轮能源危机主要由碳减排政策下能源供给改革引发的。根据各国的“排碳”政策,大部分国家的目标是在2050年前后实现“碳中和”,这意味着在此之前全球各国仍将面临排碳及能源转型压力,因此,天然气等清洁能源供需结构仍然会相对偏紧,而石油作为目前世界上最重要的一次能源,同时也是重要的排碳品种,在各国“碳减排”政策下也将面临供给端的主动性收缩,而在能源消费结构转型速度缓慢的背景下,各国相对激进的供给压缩仍可能再度带来阶段性能源供给危机。整体来看,在全球“碳减排”政策下,传统能源供应下降以及新能源供应尚不稳定的矛盾持续存在,虽然原油自身供需无明显矛盾甚至2022年预期将转为过剩,但全球能源问题仍会阶段性提振油价。

  石油消费国现历史上首次联合抛储。2021年11月,以美国与印度、日本、韩国英国等石油消费国宣布联合释放战略石油储备,合计释放量在7000-8000万桶/日,不到全球1天的石油消费量。而在此之前,美国方面呼吁中东产油国提高产量,但中东产油国并未理会美国的呼吁。从历史上看,各国释放战略石油储备主要为了应对战争或极端导致的供应紧缺,90年代以来,美国经历过7次抛储,从前6次抛储来看,均是上述原因,历史上各国从未因压低油价而进行战略石油储备释放。从主要国家的战略石油储备量来看,2021年底美国接近6.1亿桶,中国大概有3.4亿桶,日本大概有2.86亿桶,其他国家基本不到1亿桶,而从可用天数来看,美国和日本相对偏高,中国偏低。从对市场的影响来看,历次战略储备释放的绝对量均不大,对市场供需结构的实质冲击较小,导致油价最大回调幅度大部分在20%左右。而我们认为,释放战略石油储备并不是一个可持续的供给来源,整体对市场的影响相对短暂。

  伊核问题经历多轮谈判仍处僵局。长期以来,以美国为首的西方国家对伊朗实施极限制裁导致伊朗石油供给受限,而2020年底,美国新任总统拜登上台后,对伊朗的态度有所缓和,伊朗的原油供给也有所恢复。但2021年年初以来,伊朗核问题谈判共进行了7轮,且均未就伊朗核问题达成一致协议,这导致伊朗原油供给恢复仍然受限。2018年二季度伊朗原油产量达到380万桶/日的峰值水平,此后由于美国等西方国家的石油禁运,伊朗原油产出大幅下滑,到2020年下半年降至不足200万桶/日,该国一度很难通过正常渠道出口石油。而2021年以来,在美国对伊朗态度缓和后,伊朗原油供给有所恢复,产量增量达到50万桶/日左右。未来,伊朗原油供给能否进一步恢复仍取决于伊核谈判能否达成协议,就目前的局势来看,由于西方国家对伊朗的态度缓和,因此,未来伊朗原油供给大概率维持增势,一旦达成协议将加快伊朗供给的恢复。

  五、2022年油价面临多重压力

  2022年全球经济增速预计将放缓,而由于多国进入加息周期,全球流动性趋向收紧,美元指数在上半年见顶概率较大;而疫情的不确定性仍然存在,对经济和消费的冲击难以避免,但对市场情绪的影响趋于弱化。供给方面,在能源转型压力下,2022年全球油气上游勘探企业资本支出增量预计有限,这意味着全球原油供给增长也将受限,而2022年原油供给端主要的变量仍来自于OPEC+和美国页岩油,OPEC+将逐步退出减产协议,供给回归正常化,而美国页岩油仍将维持适度扩张。需求方面, 2022年全球石油需求仍将进一步复苏,并将逐步接近疫情前水平,而由于疫情防控的影响,航空煤油消费仍是全球石油消费恢复的最大障碍,另外,中、美等消费大国石油消费基本回到正常区间,欧洲相对落后。由于原油供应端持续恢复,而原油需求增长仍受制于经济增速及疫情发展,因此全球原油市场在经历了2021年的持续去库后,预计2022年将进入累库周期,但整体供需矛盾预计不大。

  2022年宏观层面、货币层面以及原油供需层面的压力均将不断加大,多因素共振将对油价形成趋势性打压,2022油价整体运行高度受限,在基准情形下,预计2022年原油运行重心将有所下降,且以宽幅偏弱震荡为主。

(责任编辑:赵鹏 )
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