焦钢博弈限产不断 焦煤回吐超额利润

中信建投期货黑色组

本报告完成时间 | 2022年07月03日

本期策略

利多因素：

1.稳增长政策逐步发力，终端低价补库需求显现；

2.双焦整体库存低位且仍在下滑；

3.焦化厂限产加大，联合抵制第二轮降价；

利空因素：

1.疫情改善后，地产、基建亦难有起色；

2.日均铁水产量高位，仍有下滑空间；

3.288口岸日通关量回升至500车以上；

不确定性风险：

疫情形势严峻、终端需求不及预期、进口蒙煤增量、海运煤增量、铁水减量超预期等

正文

01 行情回顾

6月，铁水减量叠加焦煤进口增量预期，双焦盘面触顶后转头，跌势汹汹。

本周，山西部分钢厂继续调降焦价第二轮200元/吨，焦企联合抵制，主流钢厂暂无回应；山西炼焦煤大矿三季度长协价大部分维稳，优质低硫主焦煤价格上调80元/吨；铁水减量持续兑现，蒙煤进口增量不断，双焦盘面再次走弱。

截至7月1日，盘面焦煤主力合约收盘价2280.5点，环比上月-18.9%，吕梁低硫主焦煤汇总价3000元/吨，环比上月-150元/吨；盘面焦炭主力合约收盘价3009点，环比上月-18%，日照港(600017)准一级冶金焦出库价2980元/吨，环比上月-400元/吨。

本周，焦炭出口外贸订单价格、蒙5#原煤报价延续下跌态势。

02 宏观数据

6月PMI表现符合预期。今日国家统计局公布的6月制造业PMI读数为50.2%，明显高于5月的49.6%，位于荣枯线水平以上。6月制造业PMI整体符合预期。

制造业PMI供应商配送指数依然是反弹最明显的分项，从上月44.10%到51.30%，回归荣枯线以上，符合市场预期。6月上海地区物流恢复通畅，截止到6月28日，全国整车货运流量指数月均值录得102.9，环比5月均值回升7.8%。但目前整车货运流量指数仍低于3月表现，预计7月供应商配送指数将继续复苏。

生产指数与新订单指数均结束三个月来低于荣枯线的情况，其中：生产端复苏快于需求端的格局暂未改变，内需表现好于外需，外需虽有明显提升但仍低于荣枯线水平。中型企业PMI重回荣枯线以上，从业人员指数有所回升。我们预计6月城镇调查失业率或回至5.6%附近，三季度城镇调查失业率水平将恢复至“5.5%以内”的政策目标。服务业PMI反弹7.2个百分点至荣枯线以上，建筑业PMI达到56.6%的相对高景气区间。

03 双焦基本面数据

3.1 上游持续累库至近五年较高水平

焦煤：6月，洗煤厂、煤矿库存有所累积，港口库存显著增加，下游焦钢库存大幅下滑。

本周，煤矿、洗煤厂被动累库放缓，钢厂库存降幅走扩，焦化厂降库放缓，港口累库幅度收窄；整体库存下滑，焦煤库存驱动向上。值得注意的是，煤矿、洗煤厂库存接近五年最高水平，而焦化厂库存创近五年新低。

焦炭：6月，港口累库显著，钢厂大幅降库，焦化厂库存略有下滑。

本周，焦企被动累库放缓，钢厂库存转增，港口显著去库；整体库存转降，且低于往年同期，焦炭库存驱动向上。

3.2 焦钢企业继续减产，焦钢产量比转增

6月，钢材负反馈开始向上传导，焦化厂、钢厂高炉产能利用率显著下滑，而洗煤厂产能利用率稍有改善，源于入洗成本有所下调。

本周，钢厂高炉、焦化厂产能利用率延续下滑。钢厂利润严重倒挂，限产逐步增多；中西部地区焦企限产20-30%，焦钢产量比转增；洗煤厂入洗成本较高，开工积极性较弱。

3.3 焦煤利润回吐进行时

利润能否从原料煤端传导至下游，有赖于两方面：其一，炉料需求是否持续羸弱；其二，主焦煤供应端能否有明显增量。对于前者，钢厂亏损扩大，铁水减量预期增强。至于后者，国内供应增量数据不透明，在预期之外，跟踪进口增量更为现实；对于进口蒙煤，甘其毛都口岸日通关量恢复至500车以上，后续有望增加至600车/日。与此同时，甘其毛都口岸已启用AGV无人驾驶车辆技术，蒙煤进口增量预期进一步增强。

总体而言，排除短期的政策预期后，年内经济下行压力较大，蒙煤进口增量确定性较强，利润再分配进程虽有阻力，但趋势难改。

3.4 终端需求不容乐观

3.5 双焦基差小幅走弱，盘面焦化利润走扩

基差方面，山西部分钢厂继续调降焦价第二轮200元/吨，焦企联合抵制，主流钢厂暂无回应；山西炼焦煤大矿三季度长协价大部分维稳，优质低硫主焦煤价格上调80元/吨；铁水减量持续兑现，蒙煤进口增量不断，双焦盘面再次走弱，当前煤焦基差小幅走弱，符合上周判断（基差历史分位：JM09 95%，J09 61%）。

现实：焦炭方面，钢厂利润稍有修复，限产逐步增多，以按需采购为主；焦企利润仍处于亏损状态，生产积极性差，中西部地区焦企限产20-30%，厂内焦炭库存累积，焦钢产量比转增。焦煤方面，钢厂继续第二轮提降，市场观望情绪渐浓，矿方销售压力渐显；焦企已开始适量采购低价原料煤；洗煤厂入洗成本较高，开工积极性较弱。

需求预期：1）价格下移后，终端补库需求边际好转，但持续性不强；2）假设剩余月份产量平控，则2-4季度的日均铁水产量约为223万吨；更乐观一点，假设全年产量平控，则日均铁水产量约为232至235万吨。但最新数据235万吨，仍有下降空间。3）6月底-7月份唐山及周边共计7家钢企10座高炉计划检修减产，日均影响铁水产量3.47万吨。

供应预期：1）288口岸若发现阳性，通关车数将下降至350车；每周无阳性则恢复通关，预计年内日通关增至600辆；中盘重启后，补充查干哈达堆场库存，然通关仍受防疫政策限制；甘其毛都口岸已启用AGV无人驾驶车辆技术，蒙煤进口增量预期进一步增强；2）中澳关系有缓和迹象，澳煤重新通关担忧渐起，但暂无确切消息。

对标现货2970，焦炭盘面基本平水，焦炭仓单均价3295，相当于盘面超跌320；焦炭现货第二轮调降200元仍在博弈，预计跌三轮，焦炭短期下方空间有限。铁水减量预期持续兑现，而对于①需求持续不及预期，②蒙煤增量显著，这二者任何一个若无法如期兑现，双焦盘面反弹概率较大；目前二者的边际变化均利空煤焦。我们预计短期内基差仍将走弱。

期差方面，近期铁水下降预期兑现，进口增量担忧四起，近月合约恐慌情绪增强。然01合约流动性不足，不推荐跨期套利。

比价方面，煤焦比1.319，位于历史中高位（73%）；钢焦比1.417，位于历史中位（60%）。铁水减量逐步兑现，多钢厂利润头寸继续盈利；焦煤超额利润回吐进行时，多焦化利润持续盈利。

全国社会面新增低位震荡，稳增长预期下的反弹基本见顶；在“就业优先”的政策基调下，预计疫情改善后地产、基建亦难有起色；钢厂开始减产，铁水逐步减量。钢厂继续第二轮提降，市场观望情绪渐浓，矿方销售压力渐显；焦企已开始适量采购低价原料煤；蒙煤主要口岸日通关量逐日增加，疫情边际好转或带来新增通关量。我们预计铁水减量预期持续兑现，而对于①需求持续不及预期，②蒙煤增量显著，这二者任何一个若无法如期兑现，双焦盘面反弹概率较大；目前二者的边际变化均利空煤焦。操作上，单边仍偏空对待，JM09支撑位2220，焦炭盘面紧跟港口准一价格，前空设好止盈，中长线等待反弹加空机会。

利润能否从原料煤端传导至下游，有赖于两方面：其一，炉料需求是否持续羸弱；其二，主焦煤供应端能否有明显增量。排除短期的政策预期后，年内经济下行压力较大，焦煤超额利润回吐为大概率事件；近期利润再分配进程虽有阻力，但趋势难改。套利策略，建议继续推荐多焦化利润/钢材利润头寸，设好止盈。

建投黑色团队

黑色金属分析师：张少达

期货投资咨询从业证书号：Z0017566

研究助理：唐惠珽

期货从业资格证书号：F3080720