PX 及 PTA：2025 年供需格局与利润预期

【年报：原油压制 PX 及 PTA】随着芳烃调油溢价的回吐，目前 PXN 来到底部区间，估值接近 2020 - 2021 年低点。但 2024 - 2025 年连续两年低投产，使供需格局逐渐改善，估值中枢应高于 2020 - 2021 年，对 PX 估值不再持空头思维。2025 年上半年下游 PTA 产能投产规模大，PX 无投产计划，叠加美国夏季汽油分流部分亚洲芳烃，供需去库，PXN 预期向上反弹，上方空间因汽油表现弱而有限；下半年韩美芳烃贸易降温，国内裕龙石化投产预期，PXN 或将承压回落，全年利润中枢预期较 2024 年下移。PTA 产业核心矛盾是过快的产能增速，今年年底计划投产的 300 万吨装置明年初释放产量，上半年有 570 万吨产能计划投产，下半年投产 300 万吨，产能增速高于 2024 年。平衡表在给予下游乐观预期下，仍有较高累库幅度，对加工费和负荷形成压力。一季度下游春节检修，是 PTA 全年累库压力最大阶段，整体估值承压向下，关注一季度后 PTA 厂商检修力度，预期在累库及投产压力下有偏高检修力度，才能保持行业良性库存及利润，下修全年负荷中枢，这或对上游 PX 形成负反馈，投产错配的利多难以完全兑现。