张洋洋：沪胶弱势何时止，纠结反复乃后市主基调？ | 研报精选

　　张洋洋 | 华安期货有限责任公司分析师

　　研究品种有股指、螺纹钢、铁矿石、焦煤、焦炭、动力煤、天然橡胶、，同时从事场外期权的设计与风控，对宏观经济与商品期货有独到的理解。

　　核心观点

　　?. 宏观面：经济开局平稳，逆周期政策初见成效，中央政治局会议提出货币政策松紧适度，意味着货币政策并未转向，但短期进一步宽松预期减弱。

　　?.产业面：供应端，供大于求的局面短期难有改观，5月国外产区陆续开割，胶农割胶仍有利润，割胶积极性不减，原料收购价格松动，但仍然维持高位，成本端存在支撑。需求端，终端需求出现回暖，现货价格虽然依旧低迷，但贸易商逢低补库意向较强，胶价向下空间有限。

　　?.投资策略：沪胶处于供大于需局面，库存高企制约反弹，成本支撑，胶价下跌空间有限，料宽幅震荡为主，投资者可考虑高抛低吸策略。

　　一、4月行情回顾

　　4月以来沪胶主力呈现冲高回落格局，截止4月26日，沪胶主力最高上冲至12120点，而后震荡下行至11260点，震幅达7%。沪胶这轮冲高回落主要由于自4月1日增值税下调，下游工厂积极备货，但随着备货临近尾声，下游采购进度放缓，叠加泰国南部在宋干节后陆续开割，原料收购价格出现松动，市场对供应增加担忧升温，贸易商出货意向较强，现货价格接连下调。

　　从基差角度看，橡胶期货升水现货的幅度持续收窄。从月初期现价差865元/吨收窄至450元/吨，当前期现价差处于年初以来相对低位，沪胶1905合约进入5月将处于持仓交割阶段， 期现价格有望出现回归，即期现价差有望进一步收窄。

　　二． 经济触底企稳，货币政策短期进一步宽松预期减弱

　　宏观经济数据超预期，逆周期政策初见成效。一季度GDP同比6.4%，与去年四季度持平，出现止跌企稳迹象。从宏观经济分项看，3月新增社会融资规模2.86万亿元，同比多增1.28万亿元；3月金融机构新增人民币贷款1.69万亿元，同比多增5700亿；M2同比增速8.6%，比2月环比上升0.6个百分点，社融和M2企稳回升，显示实体经济融资环境改善。3月工业增加值同比增长8.5%，较1-2月上升3.2个百分点，创四年半以来新高。1-3月固定资产投资同比增长6.3%，较1-2月加快0.2个百分点，其中房地产(000736)开发投资累计同比增长11.8%，上涨0.2个百分点，基建投资累计同比增长4.4%，上涨0.1个百分点；3月社零售消费名义增速8.7%，较1-2月上升0.5个百分点。

　　从市场景气度预测指标来看，自去年12月官方PMI与财新PMI落入荣枯线50以下，2019年3月官方PMI为50.5，财新PMI为50.8，重新站上荣枯线50以上，预示着当前市场对短期经济比较乐观，这轮经济触底企稳主要是宽货币、宽信用、积极的的财政政策初见成效，未来货币政策走向如何？自4月19日中央政治局会议再次提出稳健的货币政策松紧适度，坚持结构性去杠杆，意味着货币政策并未转向，但短期进一步宽松预期减弱。从4月以来央行澄清降准传闻、住建部着手房地产长效机制等，看出货币政策短期难以继续放松。

　　二． 基本面分析

　　1.国外产区陆续割胶，割胶初期产量释放有限

　　进入5月，国内云南、海南地区近期雨水增多，割胶进度有所加快，国外产区泰国北部已开割，南部在宋干节后陆续开割，市场对供应增加担忧升温，贸易商出货意向较强，现货价格出现下调。

　　据ANRPC，2018年二季度4、5、6月产量分别为91.35万吨、96.92万吨、92.23 万吨，产量基本维持稳定，波动幅度不大，就泰国而言，2018年二季度4、5、6月产量分别为38.29万吨、37.59万吨、38.86万吨，可见割胶初期产量释放有限，或对橡胶价格影响有限，市场对供应端预期主要取决于产区的天气是否影响割胶的进度以及下游需求释放情况。

　　2．期货升水持续收窄，进口驱动减弱

　　2019年3月，泰国出口天然橡胶29.3万吨，同比增长11.5%，环比增0.1%。3月出口中国天然橡胶10.9万吨，同比增长5.5%，环比下滑5.7%。其中，标胶同比增长98.2%，环比增长6.4%，烟片胶出口同比下降1.5%，环比下降5%。乳胶出口同比下降22.1%，环比降4.5%。由于去年同期标胶出口基数偏低，标胶出现大幅攀升，泰国乳胶、烟片胶出口量同环比均有下降，或由于近期期现价差持续收窄，市场上期现套利盘大幅减少，减轻了进口量带来的供应增加。

　　3．国外割胶积极性不减，原料收购价格松动

　　2019年初至今，泰国原料收购价格持续攀升，但近期随着国外主产区陆续开割，市场对供应释放担忧升温，下游需求不见起色，原料价格出现回落，截止4与26日，白片价格50.88泰铢/公斤，较月内高点下降1.1泰铢/公斤；烟片价格53.7泰铢/公斤，较月内高点下降0.95泰铢/公斤；胶水价格 50.8泰铢/公斤，较月内高点下降0.7泰铢/公斤；杯胶价格 41泰铢/公斤，较月内高点下降0.5泰铢/公斤。虽然价格出现松动，但依然处于年内高位，割胶利润仍可观，胶农割胶意愿不减，在产区不出现极端天气影响割胶进度情况下，胶水产量有增无减。

　　4． 库存平稳增长，制约胶价反弹

　　上期所高库存问题令橡胶价格承压，制约橡胶反弹高度。春节之后，国内橡胶的显性库存平稳增长，截止4月19日，上期所天然橡胶库存为44.3128万吨，较月初43.73万吨上涨1.3%，处于近5年以来的同期高位，一般来说，库存是供需双方博弈的结果，库存反应供需关系的动态与方向。高库存现象得不到缓解将制约橡胶价格的反弹高度。

　　5．重卡销量创新高，汽车产销同比降幅明显收窄

　　3月重卡销售14.87万辆，环比上涨90%，同比上涨7%，其中重型货车销量3.39万辆，重型货车非完整车辆销量4.63万辆，半挂牵引车销量6.85万辆，3月汽车产销255.8万辆和销量252万辆，环比增长81.5%和70.1%，同比下降2.7%和5.2%，重卡销量大幅提高与汽车产销同比降幅明显收窄，说明汽车市场有所回暖，支撑橡胶中长期需求。

　　重卡销量创近5年同期新高主要是下游的房地产行业、基建行业陆续开工，从房地产投资、基建投资累计同比增速自去年9月出现低点之后，这几个月稳步上升，这一方面是宽信用、宽货币、积极的财政政策初见成效，另一方面国内经济需求并不差，而对于乘用车市场出现回暖的迹象主要由于国务院对汽车下乡补贴政策陆续出台与落地，各地正积极草拟汽车补贴措施，预计国内汽车市场将迎来政策蜜月期。

　　6. 轮胎开工率高，短期需求有支撑

　　2019年初至今已有超过50家轮胎企业发布涨价，涨幅在2%-5%，而橡胶原料成品价格依旧低迷，轮胎加工厂利润可观，或继续加大开工。截止4月19日，全钢胎开工率为74.84%，半钢胎开工率为71.98%,开工率均维持年内高位，重卡轮胎是全钢胎，全钢胎的天然橡胶成分较高约占41%，乘用车轮胎主要是半钢胎，半钢胎的天然橡胶成分不高约占28%，笔者上述分析的当下处于政策蜜月期，汽车市场的回暖有望支撑橡胶中长期需求。

　　据金联创，3月以来100多家轮胎橡胶公司注销登记，主要以轮胎销售公司为主，但也不乏轮胎生产企业，轮胎企业的重组和淘汰是行业的必然发展趋势，小企业的淘汰对整个轮胎行业产能变化影响不大，进而对天然橡胶的终端需求影响十分有限。

　　7. 美国对中国橡胶进口下降，出口轮胎短期谨慎乐观

　　美国企业的轮胎进口来源出现显著变化，正逐步转向越南、韩国等市场。2019年1-3月，美国从中国进口的轮胎数量，同比减少28.6%，美国从越南进口的轮胎数量，同比增加141.7%，从韩国进口的轮胎数量，同比上涨11.1%。美国进口中国橡胶制品占比正逐步下降，自去年12月份美国对中国进口橡胶占比达到高点之后逐步下降。

　　随着第九轮中美贸易谈判结束，贸易争端和谈可能性较大，但美国企业重新回归向中国企业采购轮胎意向需要时间转变，短期对美国出口轮胎谨慎乐观。2019年2月我国出口新的充气橡胶轮胎为33.03万条，环比下降35.9%,同比下降16.8%，从近5年我国新的充气橡胶轮胎出口量季节性图，近五年同期出口轮胎为33.97万条，低于近五年的均值。

　　四、市场展望与投资

　　宏观面：经济开局平稳，逆周期政策初见成效，中央政治局会议提出货币政策松紧适度，意味着货币政策并未转向，但短期进一步宽松预期减弱。

　　产业面：供应端，供大于求的局面短期难有改观，5月国外产区陆续开割，胶农割胶仍有利润，割胶积极性不减，原料收购价格松动，但仍然维持高位，成本端存在支撑。需求端，终端需求出现回暖，现货价格虽然依旧低迷，但贸易商逢低补库意向较强，胶价向下空间有限。

　　投资策略：沪胶处于供大于需局面，库存高企制约反弹，成本支撑，胶价下跌空间有限，料宽幅震荡为主，投资者可考虑高抛低吸策略。

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