当今原油基本面分歧较大？

    本周观点

　　本期要点

　　宏观方面，全球制造业和贸易数据等各项经济数据普遍出现明显减速，5月美国制造业服务业PMI双双大幅低于预期，欧元区PMI继续低于荣枯线，中国工企业利润同比大跌。叠加贸易冲突中的关税战、科技战升级影响，在经济衰退担忧与避险情绪驱动下，5月金融市场发生恐慌抛售潮，中美欧股市均录得6%以上的月跌幅，创下7年来最差五月表现；与此同时，多个欧美国家主权债陆续逼近新低，美长短国债收益率再度倒挂。目前看，贸易形势比早前市场预期的要更为严峻悲观，未来对全球实体经济的渗透与冲击将进一步显现；关注衰退逼近下大国对经济的修复举措。

　　原油基本面分歧较大。

　　供应方面，美国产量保持高位，三季度管线投运前料难有更大突破。JMMC会议欧佩克未改决策，并指定库存水平为关键指标，沙特俄罗斯强调维持减产意愿。5月沙特产量微增，与伊朗减量抵消，俄罗斯脏油问题依旧，OPEC产量整体小幅下降。伊朗豁免到期满一个月，出口规模仍有30-50万桶/日，与市场预期相悖；近日美国态度有所松动，除推迟对伊朗石化产业的制裁外，国务卿更是抛出橄榄枝，称愿与伊朗回归谈判桌，缓和紧张氛围。得益于美国重心转向伊朗，近期委内瑞拉出口不降反升。伊委两国出口折损程度不及预期，同时美伊关系趋缓，挤压地缘溢价，供应端对油价的影响已从早前的提振拉涨转变为底部支撑。

　　需求端，从时间节点看，上周一为美国阵亡将士纪念日，亦是往年欧美启动夏季消费的转折点，原油需求止跌可期；而受制于经济下行压力（多国多元贸易冲突，IMF、联合国、经合组织相继下调经济增长预期），今年原油需求增长空间难言乐观。

　　库存方面，5月原油与成品油库存分化态势依旧。过去数月非美地区原油库存整体位处五年均值附近；美国原油库存因开工率回升缓慢及战略储备再度释放，三月以来录得持续增长至相对高位；进入六月美国原油库存有望放缓累库，关注其对市场氛围的影响。

　　价差方面，两油中远端月差虽维持backwardation结构，但先后大幅下滑，自年内高点回落近半，表明市场正在修复早前预期供应进一步收紧的错误判断。而受当前供应问题影响，布油近月月差跌幅较小，保持相对强势；美油因库存去化不如预期，近端跌落至近月贴水结构。近几月布美价差高位运行符合预期，六月起随美国需求回升，以及美墨关税引发的原油贸易流问题发酵，布美价差运行中枢料有所下移。

　　资金方面，5月布美两油总持仓、基金净多头先后下降，最新数据显示布美净多头持仓再度下降近一成，其中空头持仓大幅增长，看涨情绪明显衰退。

　　本期结论

　　受贸易争端升级、多国经济走弱及地缘风险缓和影响，近两周油价重挫超15%。目前看，油价下跌过程伴随着基本面利好，供应偏紧、欧美旺季已至需求有望回升，布油月差表现较稳，且油价大跌可能深化OPEC+维持减产护价意愿，原油供需短期未发生明显恶化。但宏观经济形势严峻料将持续施压金融市场，资产价格承压下跌明显。

　　本期策略（短期：1~2周；中期：1~2个月；中长期：2-4个月）

　　短期：市场情绪悲观，料延续探底。

　　中期：商品属性与金融属性分歧大，剧烈波动为主，无操作建议。

　　一、行情回顾

　　五月初国际油价主要受资金面和市场情绪主导，布伦特在四月底一度冲高至75美元/桶高位后，部分投资者获利退场，多头回补拉低油价，加之特朗普宣布加征中国进口商品关税，引发市场对减产风向以及原油需求的忧虑，悲观情绪蔓延，全球股市下跌，但伊朗制裁，OPEC+持续减产，中东地缘紧张局势依旧对油价形成支撑，国际油价窄幅震荡。

　　五月中旬，中东地缘冲突频发，先是沙特油轮在阿联酋水域遇袭，而后也门胡塞组织用无人机破坏了沙特输油管线的两个油泵，中东政治局势趋紧，提振油价走高，布伦特触及73.4美元/桶高位，但市场传言美伊关系缓和，美国库存高企，加之中美经贸谈判未果，中国采取对600亿美国商品加征关税的反制措施，投资者担心贸易战减缓全球经济增长，市场遭遇抛售，油价随美股大跌，回吐全部涨幅。

　　月末，美伊两国对峙，紧张局势加剧，美在线钻机数降至低位，油价小幅反弹，但美原油产量增至历史，库存降幅低于预期，加之中美贸易争端升级，特朗普贸易打击延伸至墨西哥，投资者担忧全球经济增速放缓，美股大跌，基金净多头持续减少，受金融端驱动，国际油价一路下跌，布伦特两周跌幅达14.4%。

　　重点关注：

　　1、5月31日收盘后，SC1906合约有2812手参与交割，占可用仓单的91.7%。

　　2、6月18日闭市后，自然人客户SC1907合约持仓应为0手。

　　三、油市焦点

　　美伊局势演变

　　5月17日，白宫国家安全委员会发言人称：“总统已经明确表示，美国不会与伊朗发生军事冲突，他愿意与伊朗领导人进行会谈。然而，伊朗40年来默认选择都是暴力，我们将保护美国公民和该地区的美国利益。”

　　5月20日，特朗普突发推特称，如果伊朗想战斗，那将是伊朗的正式结局，永远不要再威胁美国了。白宫国家安全委员会发言人此前称：“总统已经明确表示，美国不会与伊朗发生军事冲突，他愿意与伊朗领导人进行会谈。然而，伊朗40年来默认选择都是暴力，我们将保护美国公民和该地区的美国利益。”

　　5月24日，特朗普在白宫对媒体说，美国在中东的人员和利益需要得到保护，美国将部署相对小规模、“防御性”的美军。另据媒体报道，约1500名美军将在未来数周内完成部署，此前美国已派遣一支航母编队和轰炸机编队前往波斯湾。伊朗总统鲁哈尼做出回应称，即便美国轰炸伊朗，伊朗也不会屈服。

　　5月31日，特朗普政府推迟原计划5月中旬对伊朗石化工业实施新的制裁。

　　6月2日，美国国务卿蓬佩奥于瑞士召开的新闻发布会上表示，美国已经准备好与伊朗展开“无条件对话”，但同时也不会放松对伊朗方面施加的压力。伊朗方面对该措辞表示不满。在蓬佩奥发表上述言论后，伊朗总统鲁哈尼在同日回应称：“离开谈判桌，并违反条约的另一方才应该回到正常国家的样子。”

　　伊朗以留在伊核协议为条件，寻求石油出口保障

　　了解伊朗-欧盟谈判的消息人士表示，伊朗坚持要求石油出口量至少达到150万桶/日，作为留在伊核协议的一个条件，这一出口量是美国制裁下5月预期出口量的三倍。此前伊朗已暂停执行伊核协议部分承诺，并给协议缔约国60天期限执行原油和银行领域的承诺，否则60天后将缩减更多伊核协议承诺。

　　路透社报道，伊朗5月原油出口量或已降至50万桶/日水平。

　　据路透社报道，油船数据和业内人士消息显示，在美国取消对伊制裁豁免之后，5月伊朗原油出口降至50万桶／日，甚至更低的水平。彭博数据显示，四月份伊朗原油出口量为86.7万桶/日，环比减少约53.1万桶/日，第一季度伊朗原油出口量连续增长，三月份曾达139.8万桶/日。

　　委内瑞拉原油出口未受制裁影响

　　据航运数据显示，受美国加倍制裁下的委内瑞拉4月石油出口保持在日均106万桶，比3月份还增长了8%。路透称，俄罗斯国家石油公司等中间商为委内瑞拉石油出口提供支付、清算、保险等金融服务，协助其绕开制裁，向印度等国出口原油。

　　俄罗斯五月份原油产量降至减产协议目标以下

　　6月2日，俄罗斯能源部公布数据显示，5月俄罗斯石油日产量为1111万桶，月环比下降约12万桶/日，低于1118万桶/日的OPEC+协议减产目标。

　　沙特和OPEC+承诺将满足原油市场的需求

　　据海湾地区熟悉沙特石油产出/供应计划的消息人士透露，预计沙特6月份石油产出仍然将低于OPEC+对沙特的石油供应削减目标。

　　沙特6月石油出口料将低于700万桶/日，沙特已经收到石油消费国提出的6月份扩大出口的“适度要求”，沙特将满足所有要求。

　　JMMC会议未明确减产动向，强调将关注全球原油库存水平

　　5月19日，OPEC与非OPEC产油国部长级监督委员会在吉达召开，沙特能源部长法赫利做了开场白，强调在目前供需状况下，不应该草率地做出决定，应当获取更多信息，以便在6月份的OPEC会议上做出最佳决定，目前增长的全球原油库存将是重点关注的指标。会后，各主要产油国言论如下：

　　沙特：5月和6月沙特的原油产量将在970万桶/日-980万桶/日之间。不会在6月“抢跑”，俄罗斯未曾提议将石油减产力度降低至90万桶/日。备注：2018年10月沙特原油产量曾达到1068万桶/日。

　　俄罗斯：并未与沙特能源大臣讨论中东发生战争的风险，OPEC+准备在石油减产问题上考虑弹性，预计俄罗斯5月份石油减产执行率微高于100%。

　　伊朗：美国对伊朗石油领域施行制裁以后，伊朗启用新策略出口原油、改变石油输出目的地。不再向OPEC通报产量。

　　阿联酋：不认为放松原油供应减产量是正确的决定。

　　美国活跃钻机数连降三周

　　美国活跃钻机数量连续三周减少，降至2018年3月以来的最低水平。贝克休斯公布数据显示，截止5月24日的一周，美国在线钻探油井数量797座，比前周减少5座；比去年同期减少47座。

　　四、基本面

　　供应

　　OPEC+产量降幅放缓，利比亚和伊拉克产量逐渐回升，俄罗斯减产力度有所加大，美国产量创1230万桶/日记录高位；俄罗斯能源部数据显示，5月俄罗斯石油日产量为1111万桶，月环比下降约12万桶/日，低于1118万桶/日的OPEC+协议减产目标。

　　受制裁影响，伊朗原油出口大幅下降，委内瑞拉原油出口却不降反增，整体来看，OPEC原油出口连降五月。美国产量依旧高企，原油出口量处于历史高位，OPEC+持续减产情况下，美国原油市场份额逐渐增大。

　　需求

　　受益于一二季度货币政策，中国经济数据企稳，欧美地区经济疲软，OECD原油消耗环比下降，结合季节性波动及需求预期来看，三季度原油需求有望企稳上升，但在宏观不利因素影响下，今年原油需求增量料不乐观。

　　目前美国炼厂加工率低于五年均值水平，山东地炼开工率有下降趋势，整体来看，随着炼厂检修高峰期结束，第三季度全球各主要区域炼厂开工率均有望提升，原油需求增速或可观，但经济增速仍然是制约需求的一大因素，需持续关注中美贸易谈判进展及货币宽松对经济的修复情况。

　　库存

　　5月多地原油库存增加。OECD库存与五年均值持平，欧洲ARA地区库存略有下降，全球浮仓升至二季度高位。美国原油商业库存持续累库，高于五年均值水平，库欣库存小幅波动。美国汽油库存持续去化后回升。

　　结构与平衡

　　两油中远端月差虽维持backwardation结构，但先后大幅下滑，自年内高点回落近半，表明市场正在修复早前预期供应进一步收紧的错误判断。受供应问题影响，布油近月月差跌幅较小，保持相对强势；美油因库存去化不如预期，近端跌落至近月贴水结构。

　　全球供应连续两个季度下滑，因OPEC+达成减产协议，持续减产，但一季度消费呈上扬趋势；整体来看，供需趋紧格局有所缓解，后续平衡状况取决于OPEC是否延续减产及需求增量。

　　本报告由银河期货原油部精心出品。银河期货有限公司在多年服务油企经验的基础上，集中优势资源建立联合团队，完成原油期货全方位战略部署。银河期货原油部负责境内外原油市场业务，多年来在国内外原油、成品油等能化品种及宏观经济的分析研究和投资机会把握有深厚的积累，并在配合企业进行期现货业务操作上有丰富的经验，我们将一如既往为您提供最专业的服务！

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