强起凌：PP中长期难言乐观 警惕温水煮青蛙

　　一、8月行情回顾

　　聚丙烯：8 月聚丙烯期货合约走弱，重心下移，收于7939，约月跌 356。供应面，检修季逐步结束，巨正源、宝丰二期、中安联合等厂商将陆续放量，供应端承压；石化去库相对顺利，但大多累积在贸易商手中，并未至终端完全消化。需求面，下游 BOPP 等产品利润空间较小，对PP仅刚需补库，订单好转迹象不明显；叠加环保因素影响，下游开工率不容乐观。

　　聚乙烯:8月聚乙烯市场持续下跌。宏观面，中美贸易摩擦升级，OPEC 等减产力度有限，利空消息打压市场心态。供应面，检修量较上月处于高位，厂商积极去库，但进口货源仍偏多，整体市场供应环比增加。需求面，下游需求力度改善不佳，山东等地区受环保督察影响，开工率受限，白家电、汽车、房地产等终端需求疲软，以刚需补库为主，短期需求支撑力度不足。

　　二、宏观面信息

　　1．9月国务院常务会议

　　会议对我国宏观经济形势的判断，从7月30日政治局会议的“当前我国经济发展面临新的风险挑战”升级为“当前外部环境更趋复杂严峻”，并提出要“增强紧迫感”，指向近期中美贸易摩擦进一步升级所带来的经济下行压力是政策基调变化的主要原因。在此背景下，要做好自己的事，因此会议将7月末政治局会议中“全面做好‘六稳’工作”的表述进一步升级为“把做好‘六稳’工作放在更加突出位置”。会议强调“要压实责任“，“确保经济运行在合理区间”，进一步突出了“稳增长“的重要性。

　　会议明确指出，“用好逆周期调节政策工具，在落实好已出台政策基础上，梳理重点领域关键问题精准施策”，在本月金稳委会议后再度明确本轮逆周期调节发力将具有显著的结构性特征。具体地，会议部署了六大方向：一是“稳就业”，抓紧推进高职院校扩招100万人和运用1,000亿元失业保险基金结余开展大规模职业技能培训等工作；二是“稳物价”，落实猪肉保供稳价措施，适时启动对困难群众的社会救助和保障标准与物价上涨挂钩联动机制；三是简政减税降费，激发市场主体活力；四是“稳投资”，通过专项债纾解财政的资金压力；五是“稳金融”，强调“稳健货币政策并适时预调微调”；六是要压实责任，形成工作合力，避免顾此失彼。

　　会议提出坚持实施稳健货币政策“并适时预调微调“，“加快落实”降低实际利率水平的措施，“及时运用普遍降准和定向降准”两大货币政策工具，释放了强烈的全面降准和MLF降息的政策信号。考虑到会议“加快落实”的要求，我们认为降准和降息的时间窗口可能在9月。

　　一方面，央行大概率全面降准。央行自2016年以来8次降准一直采取定向/结构性或置换式降准，未进行过全面降准操作。此次会议不同寻常地增加了“普遍降准“的表述，表明央行大概率将增加降准的覆盖范围，以加大逆周期调节力度。与此同时，以完善考核激励的方式达成普惠金融和支持小微企业的结构性目标。另一方面，MLF利率很有可能下调。“新LPR”首次报价后利率降幅并不明显，1年期LPR利率仅下调6bp。9月美联储降息25bp后，央行很可能“随行就市”下调MLF利率5-10bp，在商业银行加点幅度维持不变的基础上，推动贷款利率进一步下行，并为财政政策营造更好的利率环境。目前中美利差超过150bp，人民币汇率富于弹性，货币政策操作空间足够。

　　在8月31日金稳委会议提出金融机构支持专项债发行之后，本次国常会明确，今年专项债“确保9月底前发完”，在“10月底前全部拨付到项目”，并“按规定提前下达明年专项债部分新增额度，确保明年初即可使用见效”。会议并未提出增加专项债的额度，而是延续7月政治局会议的精神强调“落实“，提高年内专项债发行和使用的效率，并提前为明年做准备。此外，专项债撬动基建投资的“杠杆效应”显著增强。此次会议还明确了以省为单位，20%左右的专项债规模可用作资本金，并扩大了专项债作为资本金的使用范围，增加了城市停车场、农林水利、民生服务、冷链物流等领域。

　　专项债的重点使用范围涵盖五大领域：（1）交通基础设施：铁路、轨道交通、城市停车场等；（2）能源项目：城乡电网、天然气管网和储气设施等；（3）生态环保：农林水利，城镇污水垃圾处理等；（4）民生服务：职业教育和托幼、医疗、养老等；（5）市政和产业园区基础设施：冷链物流设施，水电气热等。

　　总体来看，为响应“更趋复杂严峻”的外部形势，此次国常会表明“稳增长”诉求自7月末政治局会议后进一步升级：货币政策方面将“适时预调微调”，全面降准和MLF降息以更好地支持实体经济、配合财政政策；财政政策方面将强调“落实”，提高专项债的使用效率，更有效地撬动投资增长。通过加大逆周期调节力度，确保经济运行在合理区间，实现“六稳”目标，特别是“稳就业”。

　　2．中美贸易战影响

　　中美贸易战对国内 PE/PP 的主要影响方面是原料进口与产成品出口：中国在PE/PP 领域是原料进口国与产成品出口国，贸易战前与美国的往来主要是从其进口原料，例如 PE 与丙烷，并向其出口产成品，包括编织袋、塑料餐具等直

　　接塑料产品，以及小家电等间接塑料产品。

图1：中美贸易战进程梳理

　　中国新一轮关税宣布后，除 LDPE 短期进口或小幅增加以外，其他原料供应不会出现明显变化：在此前的贸易战中，中国的关税加征有效阻止了美国HDPE/LLDPE 与丙烷进入中国市场，因全球贸易流调整已经完成，8月23日宣布的第三轮关税对这些商品的边际影响微乎其微，而 PP 方面美国本非中国主要进口来源，贸易量较少，因此影响也极其有限。值得一提的是 LDPE，这是其首次被中国正式列入关税清单，由于 10%的关税要到12月15日方才生效，预计在此之前美国对中国的出口会有一定增加，但增量相较目前国内 PE的表观需求不会超过 1.5%，冲击有限。

　　图2：美国不是中国PP主要进口来源 数据来源：wind

　　图3：美国丙烷退出中国市场 数据来源：wind

　　图4： 国内产品在提高关税前加速出口 数据来源：wind

　　美国关税对中国 PE/PP 产成品出口需求的冲击尚未完全体现，后续仍有回落空间：直到2019年上半年，国内 PE/PP 产成品“抢出口”到美国的现象依然存在，主要是此前未被加征关税的商品，也就是美国第三轮3000亿关税清单中的商品，因此我们认为8月23日美国对第三轮关税的加码可能会加速这部分需求的下滑。

　　图5： 小家电抢出口变化 数据来源：wind

　　三、投资策略分析

　　1．聚丙烯现货分析

　　PP开工率维持低位。

　　图6： PP装置开工率 数据来源：wind

　　PP装置开工率维持83%附近。

　　图7： PP期现走势 数据来源：wind

　　PP期现走势分化，后期较大可能性现货被期货带动下行。

　　图8： 国内外丙烯市场价 数据来源：wind

　　图9： PP进口利润 数据来源：wind

　　PP进口利润微薄。

　　图10： BOPP开工率 数据来源：wind

　　BOPP开工率相比往年维持低位。

　　图11： BOPP利润 数据来源：wind

　　目前是PP下游淡季，利润在历史正常水平，BOPP跟随PP价格进行调整。

　　2．技术面分析

　　从短期走势分析聚丙烯暂时结束下跌趋势，转为震荡上行的概率较大，但是由于中期偏空，或将再次出现价格回落，因此建议价格到前期压力线附近择机逢高做空。

　　图12：聚丙烯主力合约走势 数据来源：博易大师

　　四、后市展望

　　综上所述：聚丙烯：9 月聚丙烯行情需重点关注新产能释放及临近国庆下游补库需求。上游方面，下月油市不容乐观，一是加征关税导致宏观环境偏空；二是美油产量攀升，OPEC 减产力度有限，油价或有大跌风险。供应面，检修季即将结束，新产能放量或在 9 月下旬体现，增加供应压力；阶段性石化去库仍会持续至 9 月上旬，但后续累库压力仍为关注重点。需求面，整体需求偏空，市场刚需采购，月内难以形成支撑。预计下月基本面供需失衡情况仍将持续，标品偏紧在下月上中旬利好期现价格，但持续性不足。下月上旬聚丙烯市场或呈震荡格局，中下旬震荡下行。