国联期货：投资策略报告--做空玉米

　　玉米：短期反弹不改中期利空局面

　　大连玉米在5月29日形成了一个季节性高点（2035元/吨）；随后一直处在缓缓的下跌趋势当中。

　　当前，市场有些利多因素扰动。如：传闻拍卖会不会暂停？当下，拍卖底价成本较高，叠加夏季淀粉消费旺季，是否引发价格上涨？另外，玉米生长期还存在不确定性。等等。

　　然而，利空因素仍将在相当长的时期主导市场。其中有：1、按计划，政策粮的拍卖将持续至9月底。当下拍卖粮源开始流入现货市场。2、当下，大商所还有87.5万吨的注册仓单。期货溢价和巨量仓单对1909合约构成较大考验。3、9月后，玉米进入收割期。如此，一次性供给特点使得其时供求关系变得十分宽松。

　　因此，我们推测：利空因素远没有消化，这个转折时机估计要到11月份前后。

　　1、短期存在利多因素、中期供给充足仍将主导市场

　　先说中米贸易战之事。此次，在上海举行的中米贸易磋商没有取得预期的效果。下次谈判要等到9月初，并在美国举行。然而，美国总统特朗普宣布：将对大陆出口的另外3000亿美元的商品加收10%征税。如此看来，我国暂时不会大量进口美国玉米及替代品。这对盘面会产生显著支撑。

　　再谈天气和虫害对玉米产量的影响。据悉，今年将有40天伏天，这对夏季作物生长是个严重的挑战。另外，有研究机构称，下半年我国华北将有133万公顷（占4153万公顷的3.2%）玉米田感染草地贪夜蛾。不过，高温可以通过浇水，虫害可以洒农药。因此，短期或引发市场担忧，但进入8月下旬和9月初，玉米产量基本定型，估计会维持在去年同期的产量水平。

　　夏季旺季引发淀粉价格阶段性上涨。当下，淀粉生产全线亏损，开机率处于65.5%低位；后期因阅兵环保，开工率仍将处在低位。与此同时，8月高温时节就要来临，加上中秋国庆双节的备货；因此，夏季消费大概率会有所提升。然而，行业库存较高将制约价格的反弹高度。

　　就饲料需求方面，因非洲猪瘟在我国南部地区继续扩散，今年饲料需求一直没有起色。据布瑞克数据，6月生猪存栏环比下降5.1%，同比下降25.7%。因此，在存栏和需求不能即刻回升下，仅靠淀粉旺季，玉米上涨很难持续。不过，从更长角度看，因猪价上涨，在年底生猪存栏和饲料需求有望恢复，从而驱动玉米市场上行。

　　2、临储库存的演变及对市场的影响

　　今年临储拍卖是从5月底开始的，每周约投入400万吨，直至9月底。如此，造成了市场两方面的改变：1、逆转了市场先前“青黄不接”的局面，价格出现反转。因政策粮的介入，导致供给逐渐变得宽松。2、今年的拍卖底价提高了200元/吨，使得当前政策粮的成本较高。其负作用是：当需求低迷之时，深加工企业参与拍卖的积极性受挫。

　　先看一下拍卖实际情况：

　　8月1日，临储玉米投放395万吨，成交均价1674元/吨，成交率为19.2%。总体上，拍卖价格依旧偏弱，但成交率有所回暖。至此，本年进行了11次拍卖，实际成交1894万吨，成交率为46%。

　　近期，市场曾传闻8月份要暂停拍卖。或许是因为成交率惨淡所致。现在看来，这个传闻没有实现。如果暂停拍卖，就会造成短期供给紧张，但不会改变供给充足的现实。

　　当前，成交率小幅回升与夏季淀粉消费旺季有关。然而，这只是短期的。拍卖成交率低，其原因有：1、需求总体低迷，尤其是猪瘟疫情影响；2、拍卖成本过高，导致参与度降低，企业寻求低价进口货源等。那么，高成本能否托住市场价格呢？短期可能，但最终决定的是供求关系。况且，拍卖就到9月底，之后的市场供给将由贸易商库存和新玉米上市量来决定。

　　我们测算一下：至9月底时，国储玉米库存还会剩下多少呢？若总成交率以40%计算，那么，4个月的拍卖量约为2560万吨。如此，国储玉米在去年底还有7900万吨的基础上，今年底的库存余量将降至5340万吨。相比去年1亿吨的拍卖总量，今年拍卖量实在是“小巫见大巫”。造成如此落差的原因是：今年实际需求可能比预期要差很多！

　　然而，从历史角度看，至今年底，国储玉米“去库存”的战略任务超预期完成。如：2016年底，临储库存有2.36亿吨，2017年底降至1.79亿吨，2018年底大幅降至7900万吨水平。不出意外，今年底降至5340万吨的低水平！可以预见，当国储库存降至低水平时，若是国家要保持一定的调控能力，那么，势必会在某个时点进行补库。

　　3、解读7月USDA报告：中国玉米产需缺口依旧在扩展

　　产量方面，因播种面积逐年减少，我国玉米产量亦呈现小幅下降的态势。

　　据USDA数据，2017/18年度，我国玉米产量下降了454万吨为25907万吨；2018/19年度下降了174万吨为25733万吨；并预测2019/20年度又将下降333万吨为25400万吨。如此看来，产量停滞和下降为“去库存”奠定了战略基础。

　　消费方面，因人民生活水平提高，我国玉米消费每年呈现刚性增长的态势。

　　2017/18年度，我国玉米消费总量提高了800万吨为26300万吨；2018/19年度又增长了1200万吨为27500万吨；并预计2019/20年度将提升400万吨为27900万吨。

　　综合产量与消费数据，可以看出：总产量停滞，而消费量增长，且产不足需；从而使得产需缺口不断扩大。如：2017/18年度，产量与需求之间的缺口为393万吨，2018/19年度扩大为1767万吨，并且2019/20年度又将扩展至2500万吨。如此，会导致期末库存逐年下降。

　　就农产品(000061,股吧)而言，库存/消费比是研判趋向的重要指标。一般而言，库存/消费比呈现下降趋势，表明市场价格处在上升周期。

　　据USDA数据，可以算出：2017/18年度库存/消费比为84%，2018/19年度小幅回落至81%，2019/20年度将大幅回落至68%。届时，期末库存降至1.91亿吨水平。由此看出，从下个年度开始，玉米市场的价格重心将再台阶。

　　然而，我们对2018/19年度的需求数据存在疑问。至今，非洲猪瘟还在扩散，我国猪饲料消费处于下降状态；好在禽饲料需求有所增加。有人测算，今年玉米饲料的减量在1000-1400万吨水平。玉米需求不振亦在拍卖成交率大幅减少上得到印证。如果权威机构对此做出修正，那么，玉米期价必定会承受较大的冲击。

　　4、历史规律有望在冬季再现

　　进入9月份，玉米市场就迎来19/20年度，也意味着秋收季节的来临。

　　就产量而言，以USDA数据为基准，2019年我国玉米总产量为2.54亿吨，减少333万吨。玉米大规模上市应在9月底至10月初，而此时消费却处于淡季。因此，在收割季节，玉米市场将处于供给充足的调整状态。

　　比照年度2.79亿吨的消费量，产需缺口（2500万吨）的扩展会导致期末库存的大量消耗。如此，19/20年度我国期末库存将大幅降至1.91亿吨水平。因此，我们预计：19/20年度我国玉米市场应当会有一波较大的上涨行情。

　　按照历史规律，在上涨年份，其涨势通常发生在冬季，并会持续至来年的2、3月份。为什么呢？因为冬季是消费与采购的旺季。只有在消费持续的驱动下，市场才会造就良好的上涨趋势。

　　策略：做空。

　　1.技术分析：头部形态已现，40日均线向下压制。

　　2.基本面：

　　非洲猪瘟影响了饲料需求，但供给比较充足，参拍玉米开始流向市场。

　　9月后，新玉米又将集中上市，因而一次性供给的压力骤增。因此，下跌状态或持续较长时间，价格强支撑在1800元/吨。