金瑞期货有色早评：资金推波助澜 铅价持续下行

　　❖贵金属

　　中长期矛盾：美债实际利率走向。

　　短期矛盾：贸易谈判是否会有反复。

　　我们的观点：主要经济体PMI反弹，黄金承压回落。美国11月Markit制造业PMI值出现较大幅度反弹，而此前公布的更具指导意义的ISM制造业PMI数据连续多月位于荣枯线下。欧元区主要经济体11月PMI整体大幅好转，其中欧元区11月制造业PMI初值46.6，好于预期和前值。虽然PMI指数多月位于荣枯线之下，但是难得出现反弹，欧元区经济似有触底企稳倾向。从贸易谈判进展来看，总体趋势偏好，因为贸易冲突带来的经济增长风险持续缓解，因而贵金属避险需求逐步下滑。但是双方并未敲定签订协议的时间及地点，谈判风向仍有突然恶化的可能，避险情绪阶段性反弹。美联储近期的表态来看，后期降息概率降低。鲍威尔表示只要经济仍在目前的轨道上，美联储就不太可能很快调整利率。所以我们认为若美国在当前的经济轨道上运行，美国利率进一步下行的可能性较小。

　　短线建议黄金逢高沽空。

　　策略：逢高可以空。

　　风险点：意外风险的爆发，美国经济持续下行。

　　❖铜

　　中长期矛盾：内外部经济压力下，经济结构调整与改革目标的博弈。

　　短期矛盾：贸易局势的异动？政策边际变化？

　　运行逻辑：中国表示将加大保护知识产权的力度，这也是美方所希望的，市场对中美两国将达成第一阶段贸易协议的预期升温，本月迄今，中国央行共有三次操作，三次利率市场操作操作验证了央行利率基调变化，强调加强逆周期调节。国内冶炼厂和矿商的2020年长单TC与今年的80.8美元相比仍有大幅的下滑，侧面反映出明年矿的供应或继续紧张，虽然明年矿的供应量方面可能会有小幅增长，但是冶炼厂的产能扩张更加明显，加上冶炼厂的不断爬坡，矿的紧张更加凸显。对长期铜价而言，TC的影响可能并么有那么明显，原因在于铜矿的供应和精铜的消费并不会受此影响，尤其是终端消费并不取决于此，TC的价格可能更多是平衡矿商和冶炼厂之间的利润分配。目前精废价差仍处于低位，废铜供应偏紧，由于四季度废铜批文量基本用到尾声，或进一步刺激精铜的替代消费。但是近期传出中国拟在明年3月份至2季度之间修改废铜进口标准，修改后部分废铜可转为再生铜进口，这或将缓解明年的废铜供应。短期而言，需要关注中美之间的谈判进展，当下本是中美APEC首脑会议时间，中美之间也不断喊话，近期可能会有因谈判的进展对铜价造成扰动，波动率可能会有放大。

　　策略：若继续下跌可考虑酌情买入。

　　风险：谈判突然转为恶化。

　　❖铝

　　长期矛盾：宏观经济增速放缓下，下游需求增速面临巨大压力。

　　短期矛盾：供应增量与需求增速的匹配。

　　我们的观点：基本面上，去库仍在延续。“银十”消费并没有缺失而是拖后，11月下游消费情况并未快速转淡，需求保持稳定；供应端，近期河南两家铝厂限产量级有限，但短期内仍有一定影响，同时青海百河近期也已通电复产， 11-12月新投产及复产产能相当可观，而产出或有滞后，预计12月中下旬库存才会出现拐点。由于国内有靖西天桂新投，同时进口氧化铝数量再度扩大，供应的持续压力使得氧化铝价格开始下滑，成本支撑趋于下行。然而近期仓单数量再度下降，现货库存亦下降，市场存在担忧逼仓情绪，空头信心不足，因此整体近强远弱的格局将延续，关注库存变化、供应增量情况及中美贸易谈判进展。

　　建议：可尝试买近抛远，单边逢高做空远月。

　　风险点：新投产和复产不及预期，消费大幅转好。

　　❖铅

　　中长期矛盾：经济承压运行下的铅消费趋势性下滑。

　　短期矛盾：国内快速累库导致做空资金推波助澜。

　　我们的观点：伦铅贴水扩大，铅价延续调整，国内沪铅增仓下行。本周河南重污染天气橙色预警解除，再生铅贴水幅度快速缩窄，与原生价差几近持平，下游需求流向原生铅导致市场去库。从产业利润角度而言，当前价格已挤压至再生铅利润无明显空间，正是由于资金推波助澜，放大市场看空情绪，导致价格短期超跌。从供需角度，由于矿端充裕使得铅精矿加工费持续回升，我们预计利润好转带动原生冶炼厂年末生产积极性提升，但消费面环比好转的可能性较低，这导致市场继续累库，因此，铅价短期或止跌修复，但后期仍将维持偏弱状态。

　　投资策略：远月持空，观察国内累库进度和幅度。

　　风险点：宏观边际好转下环保限产增加。

　　❖锌

　　中长期矛盾：中长期锌精矿对应锌消费的过剩，需要通过价格下跌（锌价下跌或矿价下跌）来压缩锌矿供应量，使之于锌消费相匹配。

　　短期矛盾：旺季消费回归的速度与预期之差。

　　我们的观点：回归锌品种基本面，未来还有月余不到的时间处于消费旺季，而今年春节较早，很快将进入年前的放假阶段，因而旺季尾声还有春节节前备货，在短期的时间段内国内都可能再进一步去库；因而关注1912和2001合约过于庞大的持仓。就中期市场矛盾而言，由于LME交仓令市场对于低库存的故事已经不再抱有期待，同时也佐证境外库存持货者愿意交仓，这令近月多头已经消退殆尽。另一方面，由于本周交仓均发生在亚洲地区，这部分货源大多来自于中国保税的出口。近期锌价下跌也充分演绎了这条逻辑，后期LME交仓与否对市场而言已经较为钝化，预计后期宏观无明显指引下，锌价或将维持低位盘整。

　　策略：空头继续持有。

　　风险：宏观氛围继续强劲。

　　❖镍

　　中长期矛盾：远期镍铁与湿法的供应新增压力。

　　短期矛盾：减产缓解不锈钢高库存压力。

　　我们的观点：国庆至今LME库存持续流出，屡创新低，外媒报道称青山控股集团购买精炼镍用于其在国内的不锈钢厂使用，他们预计明年国内将因印尼禁矿而导致镍生铁供应吃紧，此外是否更为提前禁矿的消息也是扑朔迷离，当前已经允许9家矿企恢复出口，市场对于实际禁矿前频繁的消息扰动已经钝化。大户钢厂囤积的库存开始冲击市场，对不锈钢形成压力，上周传出有部分钢厂选择在年底进行检修，缓解当前不锈钢高库存压力，对不锈钢价格有所提振，镍价在连跌多日之后小幅回升。

　　操作建议：观望

　　风险点：印尼政策再度变动。

　　❖锡

　　中长期矛盾：缅矿资源产出下滑。

　　短期矛盾：市场货源偏紧。

　　我们的观点：当前锡的基本面并未发生明显变化，供需双弱格局维持。但在9月初的亚洲锡业周上，云锡联合国内骨干企业以及印尼天马，发表联合减产声明，全球减量在3万吨左右，令未来供需平衡或发生变化。并且考虑到低价将抑制矿商和冶炼厂的出货积极性，所以下方空间预计有限，整体看锡价维持震荡。近期交易所库存走低且了解到现货市场货源偏紧，主要是冶炼厂放货减少，贸易商手中的库存持续去化，而窗口打开进口的锡锭国内接受度短期难有明显的提升，导致挤仓预期升温，但是年底消费走弱价格上行高度或有限。

　　操作建议：择机跨市正套。

　　风险点：境外矿进口超预期，印尼政策再度变化。