备货热情消退后，菜粕何去何从？

节后开盘首个交易日菜粕跟随外盘濒临跌停，随后开启反弹模式，一路收复失地。整体看，经过年前的流畅下跌后，菜粕价格已位于相对价值区间，节后一根阴线砸出“黄金坑”，中下游备货刺激下市场有反弹需求。那么，此次反弹能否持续？后市行情几何？鉴于菜粕所处的基本面格局，我们认为此次反弹空间有限，更大程度是一种技术上的补缺口行为，缺口补完后单边大概率重回弱势振荡格局，基差也将随着备货热情的消退而回落。

　　国内市场

　　中加两国摩擦继续打压菜籽进口积极性。截至2月7日当周，国内沿海进口菜籽总库存降至11.5万吨，同比减少80.88%，处于历史极低位置，其中两广及福建地区菜籽库存降至10.5万吨，同比减少72.83%。据天下粮仓统计，2月和3月分别有一船6万吨澳大利亚菜籽到港和两船共12万吨加拿大菜籽到港，预计中加关系缓和前菜籽进口保持紧张状态。菜籽供应紧张带动菜粕库存维持低位。截至2月7日当周，菜粕库存15000吨，同比下降11.76%。叠加节前中下游采购谨慎，备货普遍不足，节后积极备货，提振菜粕价格及近月基差。上周菜粕成交6500吨，较节前一周增加3500吨，增幅116.67%。

　　不过目前油厂榨利尚可，随着节后企业陆续复工，菜粕供应量料继续回升。截至2月7日当周，沿海油厂菜籽压榨开机率3.19%，环比增加32.9%。当周菜籽压榨量（包括进口和国产菜籽）16000吨，环比增加4000吨，增幅高达33.3%，后期压榨量有望进一步回升。自从加拿大菜籽进口受限，颗粒菜粕的进口量明显上升，一定程度上弥补了菜籽进口下滑的不足。2018/2019年度（当年度6月至次年5月）进口菜籽粕139万吨，2019/2020年度进口料为120万吨，远高于以往年份（2016/2017、2017/2018年度分别进口75万吨、110万吨）。2020年一季度的3个月进口菜粕预估分别为7.3、7.4、5.4万吨，同比偏多，菜籽进口政策放松前，颗粒菜粕进口有望维持强势。

　　菜粕90%以上用于水产消费，现阶段水产养殖处于淡季，需求端的支撑力度有限。根据水产养殖的周期性特征（每年4月份水产投苗开始启动，南方先于北方，水产养殖集中期为7—10月，一般9—10月份最为集中），4月水产投苗启动前菜粕消费将继续处于淡季。目前豆菜粕价差相对合理，菜粕对豆粕的替代作用不明显。同时，H5N1亚型高致病性禽流感仍在蔓延，一旦疫情扩散，将对禽类养殖造成不利影响，亦削弱了菜粕的消费需求。新冠肺炎疫情也在暴发期，聚餐、集会活动减少令餐饮业备受打击，也利空粕类消费。整体看，水产养殖淡季叠加各类疫情拖累，菜粕消费不宜过分乐观，谨防恐慌性采购透支未来需求的风险。一旦中下游补库热情消退，配合供应量的回升，将出现菜粕库存的累积以及现货阶段性供需失衡，进而对近月的基差构成压力。

　　国际市场

　　菜粕的上游虽然是菜籽，但是因为菜粕体量较小，更多时候受到大豆及豆粕的影响。

　　现阶段正处于南美大豆作物周期，市场聚焦巴西及阿根廷大豆的生长与收割。巴西大豆目前多处于结荚灌浆期，早播大豆已陆续收割，截至上周末，巴西大豆收割完成9%，虽低于去年同期的进度19%，但基本和五年均值持平。早收大豆单产显示积极，巴西大豆丰产格局基本可定，USDA 1月供需报告预估产量为125万吨，去年117万吨，同比增加800万吨，其他咨询机构亦纷纷上调新作大豆产量预估。

　　阿根廷大豆已于1月中旬完成播种，布宜诺斯艾利斯谷物交易所预计播种面积为1740万公顷。目前绝大多数首季大豆处于单产关键期，二季大豆处于扬花期。产区天气整体温热多雨，利于大豆生长，不过局部地区较为干热，恐对大豆产量造成一定不利影响。USDA预计阿根廷大豆产量料为5300万吨，同比减少200万吨。布宜诺斯艾利斯谷物交易所2月初预估产量为5310万吨。从气象预报看，阿根廷大豆产区未来两周多降雨，整体有利于大豆生长和成熟。

　　南美大豆与北美大豆在全球市场是竞争关系，且上半年正是南美新作大豆的集中上量期。2月14日起我国对进口美豆的加征关税由33%降至30.5%，进口美豆成本降低，但优势仍弱于南美大豆。短期南美大豆丰产预期将继续施压美豆及国内豆粕、菜粕，虽然以上利空大部分已经释放，基金净多持仓处于相对低位，但利多因素出现前，价格大概率继续低位偏弱整理。

　　综上，春节期间菜粕库存低位提供价格支撑，但随着企业陆续复工，供应紧张局面边际缓解，反弹幅度受限，后期大概率重回弱势振荡格局。整体看一季度菜粕供需两弱，基本面矛盾不突出，关键因素在于以美豆及豆粕为主导的植物蛋白。目前美豆缺乏交易因素，后期重点关注阿根廷大豆产区天气情况。