中阳环球：原油短期达到40美元背后的逻辑

　　如我们之前所判断，WTI原油已经迅速比较40美元。中阳环球认为，石油输出国组织plus和国际石油公司的联合减产已基本取消，原因是全球石油需求急剧下降，从创纪录的峰值逾1亿桶/日降至最近的低点7000桶/日，而世界原油价格似乎仍停留在每桶30美元的中间区间。在这样的背景下，投资者最不愿意想到的可能是，石油市场可能会从供应过剩走向供应紧缩，从而达到180度的水平。尽管如此，我们还是有必要从一个揭示意外的反向视角来看待这一点：石油供应的冲击并不像我们想象的那么遥远。

　　以下是一些情况，将带我们从一个充满黑金的世界到一个泵开始干运行的世界。

　　油价暴跌引发了大多数石油和天然气公司大规模削减勘探与生产资本支出的浪潮。中阳环球认为，由于石油和天然气运营商优先考虑流动性，许多公司试图维持最重要的股息，今年勘探和生产公司的全球资本支出可能下降1000亿美元，至约4500亿美元，创下13年来的新低。美国页岩气生产商的资本支出将降低约30%。请注意，这是在一个基本的情况下，全年油价平均为每桶34美元；最坏的情况下，2020年资本支出可能降至3800亿美元，2021年仅为3000亿美元。

　　尽管从任何标准来看，这些都是大幅削减，但它们仍然未能传达出全部事实：全球勘探与生产资本支出一直低于过去10年早期的水平。

　　就在美国页岩气行业正经历一个由债务推动的钻探狂潮阶段之际，其他石油行业也进入了一种“永远降低”的心态，用荷兰皇家壳牌公司（Royal Dutch Shell PLC）首席执行官范伯登（Van Beurden）的名言来说就是，并开始认真削减开支。2014年至2016年间，全球资本支出投资猛跌66%，至3220亿美元，从未完全恢复。2019年全球勘探与生产资本支出估计为5460亿美元，远低于上一次油价飙升期间2014年的8800亿美元。最新的开支削减使时间倒退了整整13年。显然，全球生产开始受挫只是时间问题。世界上大约60%的石油来自25个油田，主要分布在沙特阿拉伯和中东，平均年龄超过70岁，已经经历了6-7%的年递减。此外，沙特阿拉伯作为一个摇摆不定的生产国的作用往往被夸大，其经常提到的250万桶/日的闲置产能接近0.50万桶/日。

　　在决定未来供应方面，缺乏足够的资本投资有多重要？

　　2018年，国际能源署（IEA）发布了一份题为《新政策情景》的报告，回答了这一问题。根据全球能源监管机构的数据，如果在2017年至2025年间不对现有油田或新油田进行资本投资，石油供应将下降4500万桶/天以上。即使继续投资现有油田，但由于没有新油田投产，也就是“观察到的下降”，在预测期内仍将导致近2750万桶/日的下降。即使假设后COVID-19时代全球石油需求下降1000万桶/日，仍将留下1750万桶/日的巨大供需缺口。这表明，如果资本支出再保持在当前水平2-3年，生产可能会受到重大影响。

　　随着大多数产油国处于衰退末期或已停滞不前，美国页岩是新的摇摆产油国，也是全球石油市场上最大的野猫。在国际能源机构的报告中，美国页岩气预计将通过提供1100万桶/日的致密原油、致密凝析油和致密天然气填补约三分之一的供需缺口。该行业已经宣布削减30%的资本支出，并可能在2020年减产200万桶/日。二叠纪和伊格尔福特的大多数页岩生产商平均需要每桶46美元来钻探新井，而巴克肯油田则需要每桶51美元。

　　页岩压裂已经开始枯竭，去年下降了10%，这是自2016年以来的首次下降，这是一个明确的信号，表明探险家们终于对钻井活动踩下了刹车。随着大量油井关闭的浪潮仍在继续，美国页岩可能会永久性地损失现有油井10%的产量，即使是在油井重新打开之后。

　　根据国际能源机构的报告，自2014年以来，全球每年批准用于新的常规原油项目钻探的资源平均水平已接近80亿桶，约为到2025年完全满足全球需求所需资源的一半。同一份报告估计，到2025年，美国致密液体产量需要再增加600万桶/日，大致相当于在未来7年将俄罗斯的产量增加到全球石油平衡中，以弥补短缺。

　　即便是对危机导致的供需动态进行重新调整，也意味着美国页岩气将需要快速复苏，以防止未来几年出现严重的供应冲击。

　　最终，中阳环球认为，全球石油走势将取决于随着经济摆脱封锁，石油需求恢复的速度。然而，如果事实证明，我们真正进入了“永远低”的时代，当前的油价成为新的常态，石油投资肯定会受到影响，那么，我们开始看到严重的供应紧缩是迟早的事。