铜：长期向好趋势不变 短期警惕宏观事件冲击

Q3宏观事件不少，超预期的不多

数据来源：公开资料整理，天风期货研究所

经济稳步复苏，供应持续恢复?

终端数据反弹速度边际放缓

数据来源：WIND，天风期货研究所

各工业品供应后来居上

数据来源：SMM，MYSTEEL，天风期货研究所

Q1季报中推演的逻辑来到了关键时点

①危机来到关键阶段（Q1铜季报-20200417）

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②通胀与滞涨交替出现（ Q1铜季报-20200417 ）

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Q4我们面临的宏观事件冲击的概率大大增加

数据来源：公开资料整理，天风期货研究所

市场风险偏好迅速回落

数据来源：WIND，天风期货研究所

该来的还是会来，全球债务危机高悬头顶

根据国际清算银行最新公布的数据，全球债务与GDP之比在今年一季度飙升至历史最高水平，目前非金融部门的所有债务占全球GDP的252%。同时全球主权债务也大幅攀升，主权债务占GDP的比例已经达到89%，上升了10个百分点，是有史以来最大的季度增幅。

很多人根本没有读懂MMT，MMT指的就是本国政府的本币债务，目前也就美国可能没影响可以无限MMT，其他国家包括中国外债都很大，特别是欧盟国家没有独立的货币政策，该来债务危机迟早会来。

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铜-低库存时代，不确定性加大，

价格波动即将加剧

2020Q3铜价走势回顾

Q3铜价站稳五万一线

2020年Q3，国内外铜价依旧维持强势，截止9月21日，LME铜价受益于海外超低库存支撑，价格持续攀升，由6038美元/吨上涨至6832.5美元/吨，最高价6877.5美元/吨，季度涨幅13.14%；SHFE铜主力合约由48950元/吨上涨至52160元/吨，最高价53520元/吨，季涨幅6.91%。

纵观Q3铜价走势，我们在半年报中的展望基本得到了验证，比如“5万新起点“，以及铜的逼仓。但是随着宏观刺激政策增量有限，Q2之后，宏观与基本面已难以发生共振，所以导致铜价相交其他品种虽然明显较为强势，但上涨幅度以及速度较Q2均明显放缓。

数据来源：Wind，天风期货研究所

矿端供应依旧紧张，TC维持低位运行

受疫情影响，上半年全球部分矿企产量同比下滑

智利2020H1的铜产量为283万吨，同比增2.6%，但6月铜产量为46万吨，同比-0.7%。

秘鲁2020H1产量同比为-20.4%，6月铜产量18万吨，环比增加40.8%。

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南美铜精矿进口量逐渐恢复，但累计同比依然为负

根据最新海关数据来看，2020年1-8月，中国铜精矿总进口量1424.3万吨，累计同比-1.36%。分国别来看，从秘鲁、智利进口的铜精矿同比分别为-23%、-3%。结构上总体呈现前低后高的态势，此外，从墨西哥、哈萨克斯坦的进口量大增也在一定程度上抵消了上半年南美进口量的下滑，同比分别为42%、20%。

数据来源：SMM，海关总署，天风期货研究所

市场预期2021年长单价格继续承压

截止9月21日，Q3国内铜精矿TC指数继续下降2.8美元/吨至48.5美元/吨。

本月厦门铜行业会议期间，市场就明年铜精矿合同长单Benchmark 进行了意向交换，尽管明年供应有望从疫情中复苏，Kamoa-Kakula 项目投产，Grasberg 地下部分放量等，但增量主要在下半年，且国内铜冶炼需求增长，考虑目前现货市场价格，市场预期21年长单价格仍将承压。

数据来源：SMM，天风期货研究所

废铜进口量大减，再生铜标准迟迟未定

1-8月废铜累计进口实物量59.97万吨，折金属量约46万吨，同比降49%。

《再生黄铜原料》、《再生铜原料》国家标准2020年7月1日开始实施，但实施细则迟迟未能发布。生态环境部新闻发言人刘友宾6月30日表示，自2021年起，中国全面禁止固体废物进口，生态环境部将不再受理和审批固体废物进口相关申请。

新修订的《中华人民共和国固体废物污染环境防治法》将自今年9月1日起施行。短期内，因船公司担心要承担连带责任，对于低货值固废在面对处罚时发生无货主或货主不赎单的现象，导致船公司蒙受较大经济损失的可能，因此出现大部分外籍船公司不接受承运固废业务，甚至包括到香港的运输。国内进口也有部分观望情绪。

数据来源：天风风云，SMM

精废价差波动加剧，全年来看废铜依然偏紧

随着Q2铜价大幅上扬，国内废铜持货商大量甩货，光亮铜价格一度被打压至46850元/吨附近，与之对应的，精废价差在7月份一度反弹至2800元/吨以上高位，但随着进口废铜的持续减少，以及铜价反弹回落，国内废铜供应紧张的格局并不会改变，预计Q4精废价差将会回落。

数据来源：天风风云，SMM

精铜进口量同比大增，预计Q4逐步回落

1-8月精铜累计进口295.15万吨，同比大增36%，主要增量集中在6-8月份，随着进口窗口的持续关闭以及LME库存持续维持低位，预计Q4进口量将逐步回落。

数据来源：SMM，天风期货研究所

冶炼利用率将会持续维持低位

今年TC始终处于低位，炼厂加工利润不佳，冶炼利用率同比明显下滑，但随着近几年冶炼产能的不断扩张，精铜产量不降反增，1-7月精炼铜累计产量599.26万吨，同比增加3%。

数据来源：SMM，天风期货研究所

未来两年新投冶炼产能有限

数据来源：SMM，天风期货研究所

下游消费仍将维持高位，继续寻找消费亮点

初级加工端呈现淡季特征，但同比为正

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光伏产业发展前景依然巨大，有望持续拉动铜消费

2020年是“十三五”规划末期，到年底，规划太阳能(000591,股吧)发电装机达1.1亿千瓦以上，其中分布式光伏6000万千瓦以上。

“十四五”期间，光伏行业的发展，将是新能源走向能源主力的一个关键时期，并且仍具备潜力巨大的发展空间。根据国家电网能源研究院规划，到2050年新能源发电将成为第一大电源，将有75%以上的发电用能来自清洁能源，其中以风光为代表的新能源发电量占比将达到40%左右。

据中国光伏产业发展规划，“十四五”期间，全球光伏年度新增装机仍将呈现不断上升的趋势，到2025年，年度新增装机有可能达到200GW。对于拥有全球超80%以上产能的中国光伏制造企业来说，未来可期。

“十四五”期间可再生能源将成为我国能源消费的增量主体，并为后期向可再生能源存量替代做好过渡。并且随着光伏技术水平的不断提高，光伏发电初始投资进一步降低，可再生能源平价和低价推动能源系统经济性和清洁性相一致成为可能。

数据来源：Wind，天风期货研究所

亮点一：光伏用铜（2020年7月有色专题）

数据来源：Wind，天风期货研究所

亮点二：期待财政政策发力，“一带一路”新疆版块大发展值得关注

数据来源：Wind，天风期货研究所

供需双强的背景下，关注库存变动

库存持续维持低位，警惕海外交仓

截止9月18日，LME库存较二季度末下降14.7万吨至7.89万吨，COMEX、SHFE、保税区库存分别较二季度末上升0.3、0.65、9.3万吨，全球库存Q3下降4.3万吨。

Q3LME库存大幅下降发生挤仓，我们认为一部分原因确实是由于海外消费回暖，另一部分原因还在于显性库存转隐性，这一点从LME0-3升贴水始终不高也能得到印证，Q4如果价格迟迟无法继续上涨，可能会引发交仓。策略上建议多头逢高减仓，控制风险。

数据来源：Wind，天风期货研究所

投资基金多头持仓仍处于高位

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国内外各环节变动表

数据来源：天风期货研究所