海通期货：原油重心上移 EG逢低做多

一、策略概述：

乙二醇供需小幅改善，原油重心上移，关注逢低做多机会。核心逻辑：1）随着新冠疫情导致原油大幅下跌，乙二醇供需格局较差情况下下跌至历史低位，当前各工艺工厂利润均较差。2）9月预期乙二醇进口缩减，外盘检修增加加上部分需求转移欧洲，需求进入传统旺季，供需格局小幅改善，乙二醇有去库预期。3）乙二醇各种工艺利润均在亏损附近，中长期预期原油重心上移，或带动乙二醇价格上移。

风险提示：1）新装置投产叠加煤制工艺装置开工，国内供应后期有反弹可能。2）乙二醇远月升水，供应过剩，临近交割乙二醇期现回归或难有明显向上驱动。

二、交易逻辑

2.1 供应过剩周期叠加疫情冲击，乙二醇底部低位震荡

随着18年底几套大的煤制装置投产，国内乙二醇进入供应过剩阶段，进口货源由于成本相对有优势，19年上半年到港量持续维持高位，国内炼化一体化新装置投产预期下，乙二醇高位大幅回落。低价下导致国内的装置投产延后，19年下半年进口收缩状态下，乙二醇持续去库，底部小幅反弹。进入20年后，前期投产的装置部分延后至今年，一季度恒力、浙石化、荣信三套装置陆续投产，乙二醇再次回到供应过剩阶段，叠加2月底疫情扩散蔓延海外，需求大幅萎缩，成本端原油坍塌，乙二醇跟随跌至底部。4月后国内疫情控制良好，乙二醇跟随原油小幅反弹。但由于国内率先恢复开工，国内乙二醇成为全球价格高地，内外盘套利窗口打开，进口不断创新高，乙二醇港口库存也不断创新高。高库存下，价格低于煤制成本，部分煤制企业检修增加，国内供应持续缩减，但到港量仍然高位，乙二醇难以看到去库，成本偏强状态下，乙二醇维持2个月的窄幅震荡。

图：乙二醇进口量维持高位 单位：万吨

数据来源：CCF、海通期货投资咨询部

图：乙二醇港口库存 单位：万吨

数据来源：Wind、海通期货投资咨询部

2.2 需求逐渐进入传统旺季，供应端进口有缩减预期，供需小幅转好

从当前基本面来看，乙二醇前期积累的高库存成为压制现货的重要因素，由于港口滞港严重，8月下旬到港量仍然偏高，港口库存未看到明显去化，港口库存压力仍然大。此外今年是乙二醇投产大年，计划投产的乙二醇较多，一季度投产了近三百万吨，四季度预期仍然有一百多万吨新增产能投产，乙二醇的供应压力仍然比较大，乙二醇基本面偏弱的。

但从边际的变化来看乙二醇看到一定的好转，从需求端来看，6-8月梅雨高温季节是乙二醇下游聚酯及织造传统的淡季，终端采购偏清淡，未看到订单明显增加，逐渐进入“金九银十”，高温渐过秋冬季服装采购需求到来，下游逐渐有订单转好的预期，聚酯持续维持90%以上的高负荷；供应端进口出现了缩减预期。乙二醇的供应主要包括进口和国产两部分，由于前期价格持续维持低位，国内煤制乙二醇长时间维持低负荷状态，虽然年初有新增产能投产，但煤制装置开工负荷偏低，乙二醇国内产量增量不多，主要的增量在于进口端。而近期来看，外盘装置检修增多叠加欧美套利窗口打开部分乙二醇出口欧洲，8-9月乙二醇进口有缩减预期。从西北欧到中国主港和西北欧到美国的套利价差来看，近期欧洲由于疫情控制较好率先复苏，对乙二醇的需求增多，西北欧乙二醇价格涨幅明显，欧美乙二醇价差也在近年来的高位，后续乙二醇进口有缩减预期，整体供需格局改善。

图：乙二醇到港预报 单位：万吨

数据来源：CCF、海通期货投资咨询部

图：乙二醇港口库存 单位：万吨

数据来源：Wind、海通期货投资咨询部

图：西北欧-CRF中国套利价差 单位：美元/吨

数据来源：隆众资讯、海通期货投资咨询部

图：西北欧-美湾套利价差 单位：万吨

数据来源：Wind、海通期货投资咨询部

2.3 中长期来看原油重心上移，或带动乙二醇价格上移

虽然当前供需格局预期改善，从供需平衡表的角度来看7-10月有去库的预期，但由于港口滞港严重，前期多条船未卸港，后续进口量的缩减可能难以明显反应在港口库存变化，这也是近期乙二醇多次冲高后迅速回落重要原因之一，预期进口减少但未看到港口明显去库。

图：乙二醇供需平衡表

数据来源：海通期货投资咨询部

但从成本角度来看，中长期原油上涨或带动乙二醇价格重心上移。乙二醇国内生产工艺主要包括油制和煤制，目前的价格仍然在大多煤制乙二醇工厂的成本线，所以煤制乙二醇负荷仍然维持低位，而原油是油制乙二醇的成本，目前大多数工厂的油制工厂现金流在盈亏平衡甚至亏损状态，所以很多工厂EG转产EO，国内油制工厂的负荷也整体不高。4月原油经历了份底部大幅反弹，带动乙二醇价格上涨明显，但随后原油波动率明显下降，乙二醇价格也在小区间窄幅震荡。

图：石脑油制乙二醇现金流 单位：美元/吨

数据来源：Wind、海通期货投资咨询部

图：外采乙烯单体现金流 单位：美元/吨

数据来源：Wind、海通期货投资咨询部

图：乙二醇总开工率 单位：%

数据来源：Wind、海通期货投资咨询部

图：外采乙烯单体现金流 单位：美元/吨

数据来源：Wind、海通期货投资咨询部

原油当前波动率明显缩小的原因在于40美金附近的原油供需处于相对均衡状态，供应端OPEC+联盟主动减产，且减产执行效果较好，美国页岩油企业由于成本较高被动减产，供应缩减相对来说比较确定，需求端由于疫情逐渐得到控制，需求呈现逐渐恢复状态，EIA周报原油和成品油库存也出现一定的去化，供需向着相对平衡状态转移。但如果原油价格上涨过快超过页岩油成本可能带来的供应端页岩油产能重启，再次带来压力，进而原油未出现大幅突破。但从中长期角度来看，疫情终会得到控制，疫苗的研发也不断出现进展，需求会恢复到往年同期水平，油价价格重心也将恢复到疫情之前的水平，原油向上仍然有相对较大的空间。而对乙二醇来说，油制乙二醇利润亏损，随着原油成本的上移，价格重心也多会跟随成本上移。中长期角度来看，乙二醇可以考虑逢低多的思路。

三、交易计划

开仓计划：开仓合约EG2101，逢低做多，开仓点位在3900-3950。

平仓计划：盈利目标点位4000-4050，止损点位3800-3850

四、交易风险提示

1）新装置投产叠加煤制工艺装置开工，国内供应后期有反弹可能。除了油制工艺外，国内乙二醇装置还有40%的产能是煤制工艺，乙二醇价格明显抬升或带动煤制工艺开工，9-10月新装置投产叠加国内煤制工艺开工，国内供应有恢复可能，上方将受到有煤制成本压制。2）乙二醇01合约远月高升水现货，目前现货-01月合约190左右，临近交割乙二醇必然期现回归，基本面较差的情况下，现货大幅上涨贴近期货的概率不高。

海通期货1队 王克强刘思琪